投资决策论文篇1
1现阶段投资决策的特征分析
1.1投资的不可逆性
所谓投资不可逆性是指当环境发生变化时，投资所形成的资产不可能在不遭受任何损失的情况下变现。资产专有性是造成投资不可逆的重要原因之一。因为资本所形成的资产都存在一定程度的专有性，而专有性资产在二级市场上的流动性较差。换言之，这些具有某个企业或行业特性的资产很难为其他企业或行业使用，投资后很难收回而变为沉没成本。现阶段投资的不可逆性更加突出，每个企业都想开发出具有市场独占性的产品，以获得超额利润。这种产品往往是以前是市场从未出现的，对其的投资也是前所未有的。所以新产品的开发一旦失败，其投资不可收回也就不言而喻了。例如：银根紧缩可能使国内外投资者无法出售资产以收回他们的资金。
1.2投资的可推迟性
所谓投资的可推迟性是指投资项目在一段不很长的时间内可以被推迟的可能性。也就是说投资机会是可以选择的。多数投资选择并不是那种“nowornever”的机遇，即“要么现在投资，要么永远不投资”。这是说投资者在投资时机上有一定的回旋余地。投资者可以推迟行动以获得有关未来的更多信息。在大多数情况下，只要某项投资存在可推迟性，则在面临外生风险的情况下，企业就可能通过推迟现在的投资以期获得更多的收益。
1.3资本的未来回报是不确定的
理论上，确定性是指投资者知道其投资在将来的所得回报或收益的概率为1的情况。因此，在严格确定的概率意义上，不确定性是至少有两个不同的可能发生的价值状态的联合。一般地，不确定性有两个方面：“好”的一面和“不好”的一面，就不确定性变量的性质角度而言，可把不确定性分为经济上的和技术上的不确定性。经济上的不确定性与经济的总体运行(产业价格、运行成本)相互关联。技术上的不确定性与经济行业的总体运行不存在相互关联性。这种不确定性是由决策过程内生的。不确定性主要产生于信息的不完全性。因此，在作投资决策时，对投资回报的任何估计总是不精确的。投资的这种不确定性与期权有着密切的相关性。一般来讲，投资的不确定性越大，期权的价值就越大。
2投资决策的期权特性
期权是一种选择权，期权最核心的特点是，期权持有人有选择买或卖的权利，而并非义务。换言之：期权最后是否被执行，完全取决于持有人，如果最后不执行，其最大损失仅以付出的权利金为限。公司得到一个投资机会如同拥有一种购入期权，它拥有可选择在未来某个时间购入一项资产的权利(但不是义务)，以求从项目中获得利润流的权利。因而，投资决策权类似于金融市场中的期权。其中，企业为获取某一投资机会，需先期进行可行性研究、技术和人力资本积累、资本投入等，这相当于支付的期权费。企业在已获得这一投资机会后，就拥有了选择投资或放弃投资的权利，即相当于拥有了买方期权。企业可以在有利的条件下进行投资，即相当于行使期权，此时投资机会具有的价值就丧失，转化为投资的成本，而最终获取的投资收益则可能很大。企业也可以在不利的条件下不进行投资，即相当于放弃期权，损失的也只是已支付的期权费。
3基于期权理论的投资决策与传统投资决策理念的比较分析
传统投资决策方法是指以净现值(NPV)法为核心、根据NPV大小判断一项投资计划是否可行的一系列方法的统称。它是目前国内外投资决策所普遍采用的方法。按照这种方法，一旦NPV非负，项目即可投资；反之，则投资不可行。
举例说明：假设一个投资项目投资额为110万元，1年后，该项目产生的现金流有两种可能性：市场向好为180万元，若不景气为60万元，以后一直保持不变。从目前测算，其现金流为100万元。项目的寿命为1年。再假定市场向好、向坏的概率各为50%，无风险利率为8%。由资本资产定价模型(CAPM)估算出的资金成本为20%。
由传统的NPV法则，可求出：
NPV＝E(C1)/(1＋k)－I0
＝(0.5×180＋0.5×60)/(1＋0.2)-110
＝－10
因为NPV＝－10<0，故应拒绝该项目。
由期权理论，可以用二项式定价模型求出其价值。因为该项目相当于一个看涨期权，当现金流上升并超过执行价I1时，便执行，否则放弃。在第0年决策时，现金流为100万元，小于I0＝110万元，故放弃并等待。1年后，若市场看好，现金流为180万元，则投资，收入为E+＝180－I1＝180－110×(1.08)＝61.2万元；而向坏时，现金流为60万元，放弃投资，E-＝0；S+＝180/100＝1.8，S-＝60/100＝0.6。在不严格的情况下，可以不使用连续复利。由二项式期权定价理论可得：
P＝[(1＋r)－S-]/(S+－S-)
＝[(1＋0.08)－0.6]/(1.8－0.6)＝0.4
项目价值为：
C＝[PE+＋(1－P)E-]/(1＋r)
＝(0.4×61.2+0.6×2)/1.08=22.67(万元)
项目价值C>0，故该项目不能拒绝。
具体做法是期初不能投资，但也不能否决这项目，而应保留该项目的投资权。或者，应该以C＝22.67万元的价值出让该项目的投资权。启示：由上分析可见，以NPV法为核心的传统决策方法忽视了投资的不可逆性和可推迟性，因而在实际运用中存在着缺陷。而将期权理论引入资本投资决策，可弥补传统的投资决策方法不考虑投资不可逆性和可推迟性的缺陷。资本投资大多具有不可逆性和可推迟性。这十分类似美式看涨期权的特性。为了寻找更有利的投资机会，推迟资本投资的权利就是一种期权——可称为资本投资期权。当一个企业进行一项不可逆的投资时，它就执行了投资期权，也就放弃了等待新的信息的机会，而新信息可能会影响投资效果的好坏和投资时间的选择。这也意味着即使市场条件发生逆转，该企业也不能不投资。这种期权价值的损失是一种机会成本，应作为投资成本的一部分加以考虑。即是：对一项不可逆的、同时是可推迟的投资而言，推迟投资的权利就是投资期权，且这种期权具有的价值必须在投资决策中予以考虑。
4对传统资本投资决策准则的改进
4.1项目的价值构成
任何项目的价值来自如下三个方面：首先，来自项目的盈利价值(in-the-money-value)，该值仅为现在(t=0)投资时项目的NPV；其次，来自项目本身所形成的内含的期权价值，如信誉、市场地位等；最后，因资本成本和价格运动所带来的期权的价值。因此，在评估投资期权价值和进行投资决策时，必须考虑投资期权的价值。
真实NPV(TheTrueNPV)＝项目的基本NPV(TheBasicNPV)＋（内含的）期权价值＋（因资本成本和价格运动所带来的）期权价值
4.2可推迟项目的价值构成
我们知道，考虑投资时间期权的价值(TheValueoftheInvestment-TimingOption,ITOV)，推迟投资将增加投资项目的价值。基本NPV按现行(t=0)折现率对项目的所有现金流折现后计算而得。真实NPV与基本NPV之间的差值即为投资时间期权的价值。一个可推迟项目的真实NPV等于考虑了投资时间期权的NPV(TheOptionAdjustedNPV,OANPV)，而OANPV可按美式看涨期权来估价。可用公式表示如下：OANPV=NPV+ITOV。
4.3基于期权理论的投资决策准则的确定
由于项目推迟的不确定性，则无论利率多大，OANPV总不为零。当利率等于OAIRR(TheOptionAdjustedIRR)时，期权的价值为零，因为此时期权充分盈利，即为了保持期权而推迟投资所得正好抵消了未立即执行期权并实现正的NPV在价值上的损失。例如：如果当商品市场价格等于约定价格时，期权的价值为0，此时期权已充分盈利。保持期权而推迟购买所得正好抵消了未立即购买而消费商品而有的损失。也就是说如果OAIRR小于IRR(内部收益率)可保证随时执行期权有足够的价值。
这样，对于现行的短期利率r，有OAIRR准则：若rOAIRR，则推迟投资。注意，这一决策准则实际上是执行美式看涨期权的标准准则。当ITOV=0时，OANPV=NPV，这时对于给定的现行短期利率来说，该项目的NPV达到了它的最高值。此时，如果拥有投资时间期权(ITO)的企业投资该项目，那么该企业就能充分利用项目中隐含的所有期权的价值。这种情况发生在OANPV=NPV时，而此时在ITO的寿命期间内可能不止存在一个利率。这就定义了该项目接受域，即OANPV=NPV时所对应的利率范围。由此，可得到OANPV准则：若ITOV=0，则进行投资；若ITOV>0，则推迟投资。
总之，在给定现行短期利率的基础上，投资项目的NPV能达到了它的最高值，期权能充分盈利，则进行投资；否则推迟投资。
5改进的投资决策准则的意义
改进的投资决策准则，有助于识别更多的有价值的投资机会。改进的投资决策准则中包含了对未来不确定性的定价和对增长期权的分析，它通过给不确定性赋值，将那些灵活性价值大于投资现金净损失的项目识别出来，为企业和国家找到了更多的有效投资机会，拉动了有效投资需求。
改进的投资决策准则，有助于弥补传统投资决策工具的不足，为项目评枯、决策及经营管理提供更客观有效的分析结果。
总之，期权理论应用于投资决策，不是对传统方法的否定，而是在保留传统投资分析方法合理内核(货币时间价值等)的基础上，对传统方法固有局限性(忽视投资的不可逆性和可推迟性)的重大突破，增加了投资决策的灵活性和合理性。
投资决策论文篇2
(一)环境投资决策与传统投资决策的本质相同
进行投资活动是企业生存与发展的基础。这是伴随着社会经济发展和社会的需要而产生并发展起来的。这种发展是源于市场的形成与发展，这种需要是为了满足内外部利益关系人的需要，来自于受托经济责任关系的需要。企业同其利益关系人之间的受托责任关系是企业充分利用有限资本、合理配置有限资源进行投资决策的基础。企业的生存价值在于其创造价值，对于创造价值而言，投资决策是最重要的决策。因此，传统投资决策就是为了企业更好地履行受托经济责任，满足利益关系人的更多需要。
在环境问题对经济发展和生活质量的影响日益受到世界各国的重视后，实施可持续发展战略、建设环境友好型社会已成为全球性的重要问题。社会衡量、评价一个企业，不再单看企业的经济效益，还要考虑其环境效益，经济效益和环境效益共同构成了企业的整体效益。企业所履行的受托责任也应涵盖环境效益，这种受托责任不仅是经济责任，还包括了环境责任。可见，环境投资决策的本质是使企业的投资决策活动为履行受托经济责任和受托环境责任服务，使企业的发展更顺应环境友好型社会的需求。
以上论述表明，环境投资决策是传统投资决策发展的必然结果，二者是同源的。传统投资决策建立在受托经济责任的基础上，环境投资决策则以受托经济责任和受托环境责任为基础，而受托经济责任的发展导致了受托环境责任的产生，所以传统投资决策是环境投资决策的基础，二者的本质是相同的。
(二)环境投资决策与传统投资决策的主体和对象相同
财务管理中讨论的投资，其主体是企业，而非个人、政府或专业投资机构。不同主体的投资目的不同，会导致决策的标准和评价方法等诸多方面的区别。
投资对象可以划分为生产性资产投资(直接投资)和金融性资产投资(间接投资)，投资决策中企业的投资对象大多是生产性资产，这是企业生产经营活动所需要的资产。
环境投资决策与传统投资决策在本质上是相同的，环境投资决策也是在传统投资决策的基础上发展起来的，这就决定了环境投资决策的目标应与传统投资决策的目标一致，即仍然是为企业的经营者和管理者服务，因此，环境投资决策的主体也是企业，其对象也应是企业的投资对象——生产性资产。
(三)环境投资决策与传统投资决策评价的基本原理相同
传统投资项目评价的基本原理是：投资项目的收益率超过资本成本时，企业的价值将增加；投资项目的收益率低于资本成本时，企业的价值将减少。企业投资项目的收益率必须达到这一要求。企业投资取得高于资本成本的收益，就为企业创造了价值，反之则摧毁了企业的价值。
同理，环境投资决策也是为了企业选择正确的投资以增加企业的财富，并且在选择的时候充分考虑了环境效益对企业财务的影响。在环境投资决策中，当经济收益与环境收益的总收益高于资本成本的收益时，该投资项目才具有可行性。所以，环境投资决策评价的基本原理仍是比较项目收益率与资本成本的大小。
(四)环境投资决策与传统投资决策的投资管理程序相同。
对任何投资的评价都包括以下几个步骤：提出各种投资方案、估计每个方案的相关现金流量、计算投资方案的价值指标(如净现值、内部收益率等)、价值指标与可接受标准比较、对已选择的方案进行再评价(如图1所示)。
三、环境投资决策应用的新特点
尽管环境投资决策有着与传统投资决策相同的本质，它是在顺应了社会和时代要求的基础上由传统投资决策发展起来的，这就决定了它在应用上必然有着比传统投资决策突出的特点。
(一)环境投资决策注重环境效益
如前所述，传统投资决策的目标是为企业选择经济效益高的投资项目，通过比较各备选项目的经济指标，作出最好的决策。重点是在经济效益上。这是同企业的性质和生存的价值相一致的。环境投资决策的目标则是利用有限的资本为企业创造更高的价值出谋划策，确保企业履行受托经济责任和受托环境责任。
作为社会的一部分，企业必须适应社会的发展，企业的发展必须满足社会的需要。在当今时期，环境问题已成为社会问题，社会要走可持续发展的道路，必须重视环境的保护。因此，企业不单单只对利益关系人承担受托经济责任，而且还要承担受托环境责任。企业的发展也不仅要考虑经济效益，还要兼顾环境保护。正是从这种意义上来说，企业的投资决策活动必须注重环境效益，它要求企业从整体效益出发，更能符合社会的要求。
环境投资决策从其产生的背景和动因看，它的最终目标不仅仅与经济发展相关，更注重经济与环境协调发展。
(二)环境投资决策的利益关系人进一步延伸
利益关系人是指获得企业某种形式的利益或承受企业财务、社会活动产生的风险的个人和群体。企业的利益关系人可以划分为内部和外部两个群体，内部利益关系人包括企业的经理人员和雇员，外部利益关系人包括政府管理部门、股东、债权人、供应商、消费者、当地的群众组织和公众等。
传统意义上的利益关系人不包括相关的环境保护组织，在这些组织也成为企业外部利益关系人的时候(如图2所示)，企业的经营活动就要受到这些组织所制定的大量的环境法规的约束，企业的投资决策活动就必须考虑这些组织的影响。在近20多年里随着公众环保意识不断提高，环境问题也成了消费者和公众十分关心的问题，企业的经营活动对环境的影响可能会对毫无利益关系的一些周围的居民产生影响。这时候，这些居民也成了企业的外部利益关系人，企业的决策就必须考虑到他们的反应。
(三)环境投资决策的方法改进
环境投资决策的基本方法主要是在传统的投资评价的基础上，从成本范围、成本分配评价的时间范围和评价指标方面进行改进。总的来说，是把环境因素作为重要因素考虑。目前国内外学者主要选用全部成本评价法、多标准评价法、风险评价法和利益关系人价值分析法。全部成本评价法(TotalCostAssessment，TCA)是在资本预算分析中综合考虑环境成本的一种方法，把环境成本作为成本中重要的一项，对项目的全部成本和收益所进行的长期的综合的财务分析；多标准评价法(Multi-criteriaAssessment，MCA)充分考虑环境等因素的影响，采用多元化的指标，帮助公司系统地根据不同的或不可计量的多重标准评价方案，有助于企业在无法将全部环境和社会影响加以货币化时进行投资决策，也可以帮助企业在环境和其他目标之间进行权衡；风险评价法主要有敏感性分析和方案评价法；利益关系人价值分析法(StakeholderValueAnalysis，SVA)是根据不同利益关系人对方案的看法，有的可以货币化，有的无法货币化，从而建立一套决策模型将财务分析和非财务分析综合在一起，为决策提供支持。
(四)环境投资决策的成本范围扩大
传统的投资决策的基本目标是计算不同投资备选项的成本和收益的净效益。它需要较准确的成本信息。传统的成本较少包含环境成本。有的也只是笼统地归集到制造费用里。然而环境因素的影响越来越大，环境因素导致的成本已经不容忽视，甚至在有的项目里占到了举足轻重的位置。企业的投资决策离不开准确的会计信息，这就要求会计部门将成本的范围扩大，使其包括环境成本在内。
充分考虑了环境成本的决策可以减少投资风险。下面以1项设备购置决策为例说明环境投资决策分析的这一优点。(采用净现值法。)
例如，某企业将要投产的新产品在生产过程中会产生一种残余物，该残余物可以用2种方法清除。
方法1：采用蒸汽去除法。所需设备投资50万元；每年发生的开支有：购买材料6万元，交纳排污费6万元，生产控制支出4万元。这种处理方式会产生一种有毒废气，企业目前没有处理该废气的能力。但国家近几年将会颁布一部有毒废气排放的控制法规，企业的行为很有可能面临巨额罚款，经过估算罚款额高达150万元(假定罚款在设备报废时1次性支付)。
方法2：采用碱式去除法。该工艺不释放任何废气，只会产生1种含碱废料，废料可回收制造肥料。其费用包括：设备投资100万元，购材料9万元，交纳排污费3万元，生产控制支出3万元，碱废料回收0.5万元。(假定2套设备使用年限均为10年，采用平均年限法提取折旧，无残值；不考虑所得税的影响；折现率为8%。)
2种方法投资及现值见下表。
(①=60000*(P/A，8%，10)，
②=1500000*(P/S，8%，10)，
③=500000+402600+402600+268400-335500+694500)
从表中可以看出，方案1的净现值是1932600元，大于方案2的净现值1301950元，应选择净现值较小的方案2。方案1较方案2而言多出了一项环境损害的罚款支出1500000万元，这是企业通常做投资决策时容易忽视的一项现金流出，也是企业较大的一项现金流出，如果不考虑该项罚款支出，则方案1的净现值就是1238100元(1932600-694500)，小于方案2的净现值1301950元，会选择方案1。这样就会导致企业选择错误的投资决策，将造成不小的损失。
(五)环境投资决策评价的时间范围延长
在将环境因素纳入投资决策的过程中，评价的时间范围必须延长，以便更好地反映项目的全部成本和效益。尤其在环保投资项目中，投资的回收期往往长于其他投资，因为有关的损益常常需要在未来的许多年才会自然增长。环保项目带来的效益，如产品的质量提高所增加的收入，公司和产品的形象改进等，只有通过较长时间才能更好地体现出来。
图3列出了一个矿山在整个寿命周期内的现金流量分布。对于矿山开采来说，应推行循环经济中“污染物减量、资源再利用和循环利用”的技术原则，在项目终止时对矿山及时进行可垦性测试，填土造地，种植植物，稳定坡面，防止水土流失(第18年)这会产生一项不小的现金流出。企业只有延长决策评价分析的时间，充分考虑这部分成本，并且改进生产技术以减少这部分成本，才能减少对环境的影响。
(六)环境投资决策考虑环境因素的风险和不确定性
一般来说，投资项目总是存在着风险。由于项目的未来净现金流量存在不确定性，任何决策都会面临风险。传统的投资决策需要估计项目风险以及处置风险。考虑了环境因素后，由于未来法规变化的不确定性，使项目的现金流量类型更加难以预测，因此不确定性更为显著。随着人们环保意识的日益增强，投资项目中的环境因素的风险性更加突出。因此投资决策估计项目风险时需要考虑环境因素的风险和不确定性。
对于投资所包含的环境风险和不确定性，一些学者总结出可以通过敏感性分析进行评价，除此以外，还可以利用方案评价法和决策树或蒙特卡罗模拟模型进行评价。
四、总结与展望
将环境因素纳入投资决策是财务管理的一个新兴领域，世界范围内有关环境投资决策的理论和实践工作还不够完善，我国对于环境投资决策的理论研究和实践应用才刚刚起步。随着环境管理在企业财务管理中应用的重要性已被人们逐渐认识和重视，在企业财务管理中考虑环境因素也开始成为一种发展趋势。为了帮助企业更好地实施环境投资决策，必须注意以下几个方面：
(一)注重对环境保护的宣传教育
在环境问题十分严峻的今天，人类应当转变过去那种单一追求经济利益的方式，自觉保护环境、改善环境。环保问题事关社会的可持续发展，从现在开始就要加强全民的环保意识教育，普及环保知识，尤其应加强企业环保基础知识教育，在全体职工中定期开展环境学的教育，增强职工实践环境管理的自觉性。
(二)完善会计制度，制定环境经济政策
应将环境因素纳入会计准则、法规，完善会计制度，以便于企业会计人员掌握。结合我国实际制定环境经济政策，是一个复杂的环境问题和社会问题，涉及面广、内容复杂，对社会可持续发展意义重大，必须得到全社会的高度重视。社会各部门应积极配合，相互协调，制定出适合我国国情的环境经济政策。这样，实施环境投资决策也有章可循。
(三)加强对企业环境信息的管理
通过加强会计部门与其他部门的及时沟通，有助于环境管理人员及时获得相关会计信息，会计人员、决策人员加强环境管理基础理论知识的学习，也便于更好地收集环境会计信息。此外，决策部门也要安排具备环境投资决策理论知识的人员，这样有助于加强会计部门对环境信息的收集，提高环境信息的质量，精确地核算环境成本，准确地进行投资决策，降低投资风险。
世界上许多国家已经在投资决策纳入环境因素方面给我们树立了榜样，我们必须密切关注其国际化的发展和动向，结合我国经济现实，注重解决我国的实际问题，不断完善环境投资决策的理论研究与实践应用，以促进环境友好型社会的建设及可持续发展目标的实现。
参考文献：
[1]中国注册会计师协会.财务成本管理[M].北京：经济科学出版社，2007.
[2]郭晓梅.环境管理会计研究：将环境因素纳入管理决策中[M].厦门：厦门大学出版社，2003.
投资决策论文篇3
现实生活中，有三大因素制约着旅游投资决策：经济效益、社会效益和生态效益。这三方面是相互依存、相互影响的，它们之间是一种博弈关系。因此，可以运用博弈论的有关思想、方法来研究这一过程中各参与方的行为、策略问题。
一、旅游投资战略决策
旅游投资的战略决策是研究一个国家（或者地区）内旅游投资领域的全局性谋划和重大策略问题，涉及旅游投资的规模、结构、布局、投资时序和效果等多方面，属于多目标、多层次、多因素的投资经济系统工程中的决策问题。
整体性和层次性是旅游投资战略决策的特征。旅游投资战略决策的整体性，是指对旅游投资领域的重大问题，从全局的高度，以系统论的观点综合考察相关的经济、社会、技术和环境等因素，并加以统筹解决，以达到系统整体的优化。旅游投资战略决策是多层次的决策过程。根据旅游投资决策的层次性，可以把它分为全国性旅游投资战略决策和区域性旅游投资战略决策。
全国性旅游投资战略决策是一定时期内国家旅游发展规划中的投资战略决策，属于宏观战略决策，是高层次的投资战略决策；区域投资战略决策是地区旅游发展发展规划中的投资战略决策，是较低层次的投资战略决策。一般来说，区域旅游投资战略应服从国家旅游投资战略，较低层次的投资决策目标应当与高层次投资决策目标相—致。
二、旅游投资项目决策
旅游投资项目决策主要研究具体旅游建设项目方案的比选问题。就旅游投资项目本身来说，它属于微观层次，但旅游投资项目决策并不服于微观决策，而是包括旅游投资项目的宏观决策和项目的微观决策两部分。
旅游投资项目宏观决策是从旅游经济，乃至国民经济的全局出发来评价一个旅游投资项目的决策，它具有总体性、方向性、和长期件的特征。旅游投资项目宏观决策谋求旅游投资项目和社会环境之间的长期动态平衡。在进行旅游投资项目宏观决策时，不仅要考察旅游投资项目的直接经济效益，还要考察其间接的社会效益和环境效益，从整个社会的角度出发来考察、研究、预测和综合评价旅游投资项目的总贡献。因此，旅游投资项目的宏观决策又称为旅游投资的项目的社会决策。
旅游投资项目微观决策是从企业的角度出发，用企业的经济效益来评价项目的优势，这种决策具有局部性、具体性和短期性的特征。在进行旅游投资项目的微观决策时，可以运用财务分析的方法，按照项目的实际收支，确定项目的建设费用和效益，并以此来判断旅游投资项目的可行性。因此，可以把旅游投资项目的微观决策称为旅游投资项目的财务决策。
三、基于可持续发展的旅游投资效益
长期以来，我们进行旅游投资决策时，仅考虑旅游投资可能产生的经济效益，而忽视了社会效益和生态效益。这种情况不利于旅游业的持续健康发展，因此，应该综合的考虑旅游投资的经济、社会和生态综合效益。而且对于不同规模的旅游投资，其对于经济、社会、生态的影响力也是不同的，总的来说，旅游投资的规模越大，旅游的各种效益也就越大。
1.经济效益
经济效益是经济活动过程中，生产要素的占用、投入、消耗与成果产出之间的数量比例关系。则旅游投资的经济效益是指旅游项目的投入与成果产出之间的数量对比关系。长期以来，旅游投资的经济效益一直是人们关注的焦点。很多旅游投资决策考虑的最重要因素也是旅游投资的经济效益。因此，关于这个方面的研究比较多。旅游投资的经济效益体现为旅游投资者的经营收益和当地居民通过参与旅游经营所获得的经济收入。总的来说，旅游投资项目的经济效益分为正的经济效益和负的经济效益，总体来说，正面的经济效益大于负面的经济效益。
(1)通过旅游业的乘数效应，增加GDP
旅游消费不仅可以直接的增加当地的收入。还可以通过旅游业的乘数效应，促进旅游目的地社会经济更大程度的发展。这是因为，直接分享旅游收入的企业、个人和政府机构，要把这些收入在本地经济体系内再次消费，从而不断启动新一轮的经济活动。这些继发效应能够带来远远大于最初的直接效应地GDP影响程度。一个旅游投资项目对当地的经济影响是很大，包括直接的旅游收入效应和间接的乘数效益。因此，旅游投资能够积极推动国民经济发展，为经济增长带来了新活力。
(2)促进落后地区的经济发展
对于经济落后地区来说，往往缺乏传统的物质资源，但是却有着独特的自然风光，因此发展旅游业成了带动地区经济发展的最好途径。落后地区可以发挥自己的资源优势，发展旅游业，带动当地经济的发展，从而缩小和发达地区的经济发展差距。
(3)促进经济结构的调整
旅游投资能够为经济结构调整提供机会。目前，我国旅游投资的主体正从国家开始转向于民营企业。国有经济从旅游等第三产业中逐步退出。我国非国有经济发展正在成为旅游投资的主力军。在这种局面下，旅游投资的加大，无疑可以促进国有经济从旅游等第三产业中逐步退出，转而重点投向能源、交通、石化等资金密集型基础产业领域。这种新的旅游投资格局符合国有、民营资本各自的特点，有利于发挥各自的特长，是对经济结构进行积极有效调整的重要举措。
(4)影响了土地等稀缺资源的最优配置
但是，旅游投资活动的开展，需要投资大量的资源。这导致旅游目的地一些稀缺性资源的需求不断扩大，其中尤其以对土地的需求表现得最为明显。由于我国的旅游需求不断增加，这需要不断的增加旅游投资。而旅游投资项目用地规模是很大地。为了旅游产业地发展，很多地方的旅游项目的开发往往需要以牺牲该片土地的其他用途为代价，例如，某一片土地一旦用于开发旅游景点便意味着放弃用于农耕或建工厂。因此，在决定占用某一土地开发旅游项目之前，往往需要对其不同用途所能带来的社会收益和有可能付出的社会成本进行比较和权衡，以便确保该项土地资源的用途符合当地社会的最佳利益。
2.社会效益
旅游投资对于当地社会的影响可以从两个方面来看待，一个方面是旅游投资对当地的社会产生积极的影响，另外一个方面也带来一些社会问题。旅游投资开发活动对接待地区的社会文化产生影响的程度，与旅游投资开发的规模和接待地区的社会特点和社会发展程度密切相关。大规模旅游投资开发活动的开展，引起的大规模人员流动，特别是异域游客的大量来访，难免会给旅游接待地区的社会和文化带来某种程度的影响。其影响程度往往随着旅游活动规模的扩大而增大。
(1)拓宽旅游目的地的就业渠道
根据微观经济学理论，企业的生产需要多个要素的共同作用才能生产出产品，对于旅游产品的生产来说，也是如此。投资者在进行旅游固定资产投资的同时，必须配备一定的劳动力。只有这样旅游投资的结果才有意义。此外，作为第三产业中的主要部门，旅游属于劳动密集型产业，且对一般从业人员的专业要求并不高，因此，旅游投资项目比一二产业的项目更能够吸纳就业。
(2)提高旅游目的地的居民消费质量
旅游投资会增加旅游收入，目的地居民收入的增加会提高当地居民的生活质量，降低居民的恩格尔系数。例如新疆的卡纳斯湖开发以后，附近的县城通过提供旅游景点的配套项目，发展住宿、餐饮、旅游商品的开发，居民的受提高，食品开支下降。而用于其他方面的支出增加。
(3)提升旅游目的地的知名度
随着旅游投资项目，尤其是一些大的旅游项目建成后，旅游目的地的产品品质得到提升，对游客的吸引力也随之增加。游客量的增加，伴随着当地知名度的上升。在开发黄山以前，很少有国家领导人到这里。而黄山开发以后，吸引了不少国家领导人到这里。他们在旅游的同时，对于当地的社会经济发展提出了很好的建议，并给予了很好的政策。这些年，黄山市的社会经济快速发展，和黄山景区旅游投资项目的开展密不可分。更有一些客商，在旅游的过程中，对当地的投资环境有了更深的印象，从而决定在这里投资。因此，好的旅游投资项目会促进旅游目的地的硬软件环境的改善，目的地整体形象和声誉的提高，其结果是电信、交通、商业等多个产业的发展。
3.生态效益
旅游投资可能产生的生态效益也是两个方面，一个方面，旅游投资通过采取一些措施来改善生态环境，则投资项目对目的地的生态环境产生正的效益；另外一个方面，则是旅游投资项目建成以后，对旅游目的地物质环境和生态环境的产生负面影响。
(1)改善目的地的生态环境
旅游投资的正面生态效益主要表现在目的地景观质量得到明显提高、生物多样性和生物种质资源得到有效的保护，生态环境条件得到明显改善等方面。这对于一些生态旅游项目来说，尤其明显。这些旅游投资项目在开发的过程中，比较重视生态环境的保护，从不同的方面采取措施，这样的旅游投资会改善旅游目的地的生态环境。
一方面，投资者通过制定规章制度，实施一些生态环境保护措施的实施，对于区域内各种生活废水和废气的排放进行限制。并通过与当地政府和村民通过签订协议和采取经济补偿等措施，严格规定景区内禁止森林采伐活动，使森林得到休养生息。另外一个方面，通过阻止各种狩猎野生动物和采集挖掘野生植物资源现象的发生，造就了珍稀动物良好的栖息环境，吸引了众多野生动物前来景区生长繁衍。
(2)污染旅游目的地的环境
随着旅游投资开发活动的开展，伴之而来的负面环境效益引起了人们越来越多的关注。特别是从20世纪80年代中期以来，国内外旅游学术界的很多学者都对旅游的环境影响研究投入了越来越大的努力。人们意识到，在对旅游业的发展进行损益分析时，应将环境指标考虑进去。
(3)破坏旅游目的地的生态系统
不少地方在进行旅游投资开发以后，水体污染，水土流失加重，植被覆盖率下降，野生动植物的有效保护区域范围缩小，生态系统受到不同程度的侵害和破坏。旅游者的进入不仅会改变当地地貌，诱发沙害，而且会干扰野生动物的生存环境，导致一些珍稀动植物的灭绝。
旅游者丢弃的大量废弃物不仅破坏了环境的美感，还可能危及动植物的生存安全。野生动物不仅是极其珍贵的旅游资源，更是当地生态系统中难以替代的链节，然而不少地方的有关部门对这一资源的开发管理不严、执法不力，致使不少珍稀动物濒临灭绝的危险。
4.三者间的博弈关系
要想实现可持续性的旅游投资决策，必须处理好经济效益、社会效益和生态效益三者之间的关系，即找到三者博弈关系的平衡点。综合前述，过多的重视经济效益则会对生态造成一定程度的破坏，使生态效益减少；相反，过多的重视生态效益，则必定会影响旅游产业的经济效益。两者是矛盾的博弈双方，可以将其视为一种静态博弈加以分析。而经济效益和社会效益之间更多的是一种互惠关系，经济效益上来了，人们的消费水平、当地的就业率、知名度等自然会随之上升，进而又对经济效益产生加强作用。那么这里就存在一个社会效益和生态效益之间的静态博弈关系。
四、小结
旅游投资决策应该不仅考虑到旅游投资的经济效益，还应综合的考虑到旅游投资的社会效益和生态效益。旅游投资者在确定投资方案的时候，一定要充分的考虑客观条件的限制，在充分考虑到经济效益、社会效益和生态效益三者的博弈关系基础上，确立优化模型，制定行之有效的投资方案，实现真正的可持续发展的投资决策。
参考文献：
[1]张维迎:博弈论与信息经济学[M].上海:上海三联书店,上海人民出版社,1996
[2]于维生朴正爱:博弈论及其在经济管理中的应用[M].北京:清华大学出版社,2005
投资决策论文篇4
间接投资一般也称为证券投资,是指用现金、固定资产、无形资产等资产购买或取得其他单位的有价证券(股票、债券等)。
固定资产投资的规模大小和技术的先进程度、证券投资的规模大小和投资对象的合理性,在很大程度上决定了企业经营和发展的潜力,因此,对固定资产投资和证券投资决策方法的研究和使用对企业的生存和发展都具有十分重要的意义。
一、固定资产投资决策
1、固定资产投资决策方法。如前所述,固定资产投资直接影响企业的生产经营规模,由于它投资数额大、投资回收期长、一经决策和实施就难以改变,因此固定资产投资决策成败与否后果深远。实务中,企业在进行固定资产投资决策时,一般都要提出几种投资方案,进行反复比较后从中选取最佳或最合理的方案,这就需要运用净现值法、内含报酬率法、现值指数法、投资回收期法、平均报酬率法等投资决策方法,但现行财务管理理论和实践对固定资产投资主要采用净现值(简称NPV)法。所谓净现值是指投资方案的未来现金流人量的现值和现金流出量的现值的差额。用公式可表达为:
NPV=∑CIt/(1+i)t—∑COt/(1+i)t
其中:CIt表示第t年的现金流入量;COt表示第t年的现金流出量;i表示预定的折现率。
净现值法的决策规则是:在只有一个备选方案的采纳与否决策中,净现值为正者则采纳,净现值为负者不采纳;在有多个备选方案的互斥选择决策中,应选用净现值是正值中的最大者。
2、对固定资产投资决策方法的说明。不难发现,净现值法与其他方法相比具有以下优点:
(1)净现值法考虑了资金的时间价值,能够反映各种投资方案的净收益,即以各种投资方案收益的大小作为投资决策的依据,因此是一种较好的方法。
(2)净现值法与企业的财务管理目标相一致。投资方案的净现值就是该方案能够给企业增加的价值,因此要实现企业价值最大化这一目标,就必须在多种备选方案中选择净现值最大且不小于零的投资方案。
因此,现行企业财务管理工作中主要采用净现值法进行固定资产的投资决策。
二、证券投资决策
1.证券投资决策方法。证券投资决策的目标就是将投资收益和投资风险风险联系起来,对二者进行权衡后选择最为合理的证券进行投资。因此,证券投资决策主要是讨论如何在规避风险的基础上最大限度地获取证券投资收益,这就是着名的投资组合理论。投资组合理论最初由马考维茨(HMarkowitz)于20世纪50
年代创立,后经威廉?夏普(WSharpe)等人发展,主要运用证券投资回报率的期望值E和系统风险系数β两个指标表示一个证券(或证券组合)的投资价值,以此为基础的分析被称为“E—β”分析。
证券投资组合的风险可以分为两种性质完全不同的风险,即系统风险和非系统风险。系统风险又称为不可分散风险或市场风险,是由于一些会影响到所有公司的因素如战争、通货膨胀、经济衰退、金融危机、国际市场的变化引起的风险。这些因素对任何企业来说,都是不可避免的;非系统风险又称为可分散风险或公是指发生于个别公司的因素如新产品开发失败、失去一项重要合同、重大项目投标的失败、竞争对手的出现、生产工艺技术的老化等所造成的风险,此类风险可以通过多元化的投资来分散或消除。
2.对证券投资决策方法的说明。资本市场理论和实践研究表明,证券的回报率和系统风险之间存在着很高的相关性,即风险与收益对等,高风险可以用高回报来补偿,而低风险则伴随着低回报。在完全有效的资本市场中,证券的价格反映其价值,证券的价格在任何时刻都应与其价值相符,因此购买或出售证券只能获得与该证券的系统风险相一致的回报率。也就是说,证券投资的净现值等于零。因此证券投资决策不能用净现值作为评价指标,而应采用“E—β”分析法。
综上所述,对固定资产投资与证券投资决策方法的差异归纳为以下几点:
(1)现行企业财务管理理论和实践对固定资产投资决策主要采用净现值(NPV)法,而对证券投资决策则采用回报率与风险(E—β)分析法。
(2)只有当固定资产投资方案的净现值不小于零时,才有可能接受该方案,而证券投资方案的净现值一般为零。
(3)由于证券市场的竞争性远远高于产品市场,使得证券市场能够迅速达到竞争性均衡状态,因此,证券投资的平均租金高于零;而产品市场或者因为存在垄断和寡头,或者因为某个或某些企业的创新而使得该行业调整到竞争性均衡状态还需要一定的时间,所以固定资产投资可以赚取经济租金。
三、原因分析
1.从资本资产定价模型的角度来看。上面的分析似乎表明固定资产决策和证券投资决策是两种截然不同的决策类型,其实并非如此,两者实际上都使用资本资产定价模型来量化风险。
威廉?夏普1964年开创的资本资产定价模型(CapitalAssetPricingModel,简称CAPM)被认为是财务管理学形成和发展中最重要的里程碑,它的出现第一次使人们能够对风险进行定量分析。这一模型为:
Kj=Rf+βj(Km—Rf)。
式中:Kj表示第j种股票或第j种证券组合的必要报酬率;Rf代表无风险报酬率;βj表示第j种股票或第j种证券组合的β系数;Km表示所有股票或所有证券的平均报酬率。
可见,资本资产定价模型简单、直观地揭示了证券的期望报酬率与风险之间的关系。
例:当前的无风险报酬率为6%,市场平均报酬率为12%,A项目的预期股权现金流量风险大,其值β为1.5;B项目的预期股权现金流量风险小,其β值为0.75,则:
A项目的必要报酬率=6%+1.5×(12%—4%)=18%
B项目的必要报酬率=6%+0.75×(12%—4%)=12%
因此,资本资产定价模型是证券投资分析的直接工具,应用资本资产定价模型可以直接预测证券投资组合的期望报酬率;而在固定资产投资决策中,资本资产定价模型同样发挥作用,即可以用于估计固定资产投资方案的机会成本,固定资产投资方案的风险越大,资金的机会成本也就越大。如果固定资产投资方案的净现值大于零,就说明该固定资产投资方案的期望报酬率大于资金的机会成本。
因此,无论是固定资产投资决策还是证券投资,资本资产定价模型都是一个有效的工具,所不同的是,在证券投资决策中,资金的机会成本就是该证券投资的期望报酬率;在固定资产投资决策中,用估计的资金机会成本作为折现率对固定资产投资方案的预期现金流量进行折现,计算其净现值,并根据计算结果的大小对投资方案作出取舍。
投资决策论文篇5
研发(researchanddevelopment)创新能力是确保国家竞争力的内生能力体系。研发型项目投资活动促使了经济结构和经济增长方式的深刻变革,日益成为国民经济发展的重要源动力。作为微观经济的主体,科技企业在市场中的生存和发展有赖于自身的研发工作。研发是科技企业应对环境变化和竞争压力的力量来源,是科技企业得以持续发展的源泉。
高投入和高风险是研发项目的主要特点,研发投资面对的是巨大而复杂的不确定。在投资实施的不同阶段,研发投资所面对的经济社会环境是不同的,而且投资项目本身也会随时间变化而不断变化,是一个需要动态调整的过程。研发投资所具有的高风险性和投资中的柔性,使得传统的决策方法失效[1]。净现值法、市盈率法和层次分析法这些传统决策方法只是静态地考虑一个投资项目,而忽略了研发投资的战略价值、管理柔性的价值,也未考虑分阶段决策和实施对投资决策方法的影响[2]。企业对于研发项目的投资可以根据具体情况做出不同选择,如在投资时间、投资规模、是否退出以及进一步投资都会给自己留有选择机会。通过这些权利的实施,使研发投资项目向有利的方向发展。投资者这种相机抉择的权利使得投资机会就像一个购买期权:在现在或未来支付一定的投资费用而得到投资项目。这样投资者就可以根据各种外部条件的变化情况,等到最适当的时机做出取舍该权利的重大决策,从而可以长期保持研发投资的增值能力。这些选择权就是研发投资中的实物期权。研发投资中的实物期权思想可以为研发投资家带来最大的资本增值或最大程度地减少资本损失。
2文献综述
近年来,采用实物期权方法评价企业R&D项目投资决策越来越受到关注。在不确定的条件下,企业利用实物期权方法评价R&D项目不仅能够及时适应市场,而且还可以通过自主的行动创造商业机会,在最适当的时机做出投资决策,使企业长期保持增长能力。
Luehreman强调当评价研发项目时,人们实际上在评价投资机会[3]。McGrath认为研发费用可以分为两个阶段,一个是前期的研究费用,另一个是商业化费用[4]。
Pindyck系统地论述了实物期权方法在不确定投资决策中的应用[5]。Kort在涉及技术创新投资的人力、物力以及所需时间都不确定的情况下,研究了单个企业最优的R&D投资行为,发现不确定程度越大,R&D投资越有价值[6]。PerlitzManfred总结出以扩散过程、跳跃过程、均值回复过程、跳跃扩散过程表示R&D项目价值的变化[7]。Alvarez和Stenbacka研究了含有升级换代期权的现有技术最优采用时间问题,研究了多阶段技术创新项目寻找最优采用门槛值的问题,结论显示:增加市场不确定性,同时增加了技术创新的实物期权价值[8]。
国内在采用实物期权方法评价R&D项目投资研究方面,主要针对投资决策过程中的不确定性和投资机会进行定量研究。许民利、张子刚应用实物期权理论分析了研发项目投资,将研发投资的不确定性归纳为三个随机过程,建立了研发投资机会价值的数学模型[9]。洪燕云采用实物期权方法,对不确定条件下的R&D项目投资管理进行了评价[10]。周勇、周寄中在对研发型项目的期权特性分析基础上,引入了由Morris建立的研发型项目的期权性价值分析应遵循循环分析与定量、定性分析相结合的观点[11]。殷宝健、胡适耕、胡飞对具有经营成本的研发项目投资进行了实物期权分析[12]。胡飞、杨明考虑到技术成功的不可预见性而动-跳跃过程来模拟产品价格的波动模式,利用实物期权方法,评估项目的价值和最优投资原则[13]。郑德渊、李湛以二叉树无风险套利定价模型与决策树为基础,建立评价研发型项目的实物期权方法,考虑了研发型项目的动态性和阶段性[14]。赵昌文、杨记军、杜江采用实物期权方法,对高风险多阶段的风险投资项目的价值进行了评估[15]。高佳卿等人根据不同类型的研发项目,将实物期权方法与传统方法结合起来,形成了改进的净现值法,并结合案例给出了实证性的分析[16]。韩隽等人在无风险套利的基础上,导出R&D项目评价的实物期权方法,研究了融资结构对处于中试阶段的R&D项目内含期权价值的影响[17]。何佳、曾勇采用实物期权分析方法,导出了不同技术环境下技术创新采用时机的概率模型,并对实证结果进行了理论解释[18]。
国内外研究文献的综合分析表明,将实物期权引入到研发项目投资中进行研究已经取得了许多进展和成果,一般研究思路主要集中于将不同的金融期权定价理论(如离散的二项式期权定价理论、连续的Black-Scholes定价理论和复合期权Geske模型等)应用到项目决策中。但针对研发投资项目的具体特性,如对研发投资项目整个生命周期的多阶段复合期权等内在特点,具有可操作性和实用性的研究成果较少。针对以上情况,本文拟客观分析研发投资项目面临的不确定风险,全面考虑研发投资过程中的多阶段决策,充分利用投资家在每一时期面对风险项目所拥有的不同的选择期权,建立一种具有操作性和实用性的研发投资项目动态多阶段决策模型。
3研发投资动态多阶段决策模型
3.1模型假设研发项目一般分为研发初始、研发成功、专利申请以及商业化等多个阶段,如图1所示。为建立全面的动态多阶段决策模型,现假设企业投资于具有m个阶段的研发项目,在研发项目的任何阶段n进行研究。
假定该项目一旦完成,会以运营成本c在每一产出阶段有1单位的产出。该产出可以按照价格p售出,该价格服从几何布朗运动[5]:dP=αPdt+σPdz(1)假定这种价格不确定性由资本市场来描述,令μ表示应用于P的经过风险调整的贴现率,现在用M代表某一与研发投资项目的价值完全相关的某一资产或动态资产组合的价格,它的变动同样符合几何布朗运动规则:dMM=μdt+σdz(2)根据CAPM模型可得:μ=r+φβM,其中r为无风险收益率,φ为市场风险溢酬。令κ=μ-α。在风险中性假设条件下,对于研发投资项目来说,κ是进行投资时从项目中获得的收益,或看作是因持有等待期权而推迟项目实施的机会成本。假定当P下降到低于C时,项目可以暂时且无代价的推迟;当P上升到高于C时,可以无代价的恢复。因此利润流由π(P)=max[P-C,0]给出。
3.2项目的价值假定在项目的第n阶段投资需要沉没成本In,在第n+1阶段投资需要沉没成本In+1。在时刻t构造投资组合,该组合包括1单位的项目及f单位的产出空头,构造无风险组合令f=V′(P),并依据伊藤引理得总回报率为:dV-fdP=P-kP′V(P)+12σ(P)2P2V″(P)dt(3)要使这个资产组合是无风险的必须满足条件:dV-fdP=r[V(P)-fP]dt,则得:12σ2P2V″(P)+(r-k)PV′(P)-rV(P)+π(P)=0(4)约束于V(0)=0,且V(P)和VP(P)在P=C点连续。此时项目价值可以表示成:当P<C时,V(P)=A1Pβ1当P>C时,V(P)=B2Pβ2+P/k-C/r(5)系数分别为:β1=12-r-kσ2+r-kσ2-122+2rσ2>1β1=12-r-kσ2-r-kσ2-122+2rσ2<0(6)常数A1和B2可以从V(P)和VP(P)在P=C点连续确定出来,且有:A1=C1-β1β1-β2β2r-β2-1kB2=C1-β2β1-β2β1r-β1-1k(7)式(5)(6)(7)对任意的P给出了已完成项目的价值V(P)。
整个投资完成后的项目价值V由式(7)给出,企业的投资决策取决于产品价格P。即存在一个临界值P*,当P>P*时投资,否则不投资。
3.3第n阶段的投资构造一个无风险投资组合:持有价值为F(P)的研发项目投资期权,同时卖出f个单位的投资项目。在很短的时间dt内,组合的总收益为:dF-fdP-fkPdt。
组合的无风险收益为r(F-fP)dt,因此可以推出:dF-fdP-fkPdt=r(F-fP)dt。
构造由投资期权和f=F′(P)单位的产出空头组合的投资组合。通过构造此无风险资产组合并运用伊藤引理,可得对应于第n阶段的投资:12σ2P22Fn(P)P2+(r-k)PFn(P)P-rFn(P)=0(8)约束于:Fn(0)=0(9)Fn(P*n)=V(P*n)-In+1-In-…-Im(10)F′n(P*n)=V′(P*n)(11)第一条件是说明企业选择在P*n时投资,此时研发项目期权价值等于项目内在价值减去投资沉淀成本,第二个条件是平滑通过条件。求解可得:Fn(P)=DnPβ1(12)根据边界条件可以确定:Dn=β2B2β1(P*n)β2-β1+1kβ1(P*n)1-β1(13)且P*n是下面方程的解:(β1-β2)B2(P*n)β2+(β1-1)P*n/k-β1(C/r+In+In-1+…,Im)=0(14)由(14)给出的解适应于P<P*n。当P≥P*n时,企业执行其投资期权,且Fn(P)=V(P)-In。
Fn(P)=DnPβ1P<P*nFn(P)=V(P)-InP≥P*n(15)临界值P*n是决定前一投资阶段是否过渡到后一投资阶段的标准,并且决定了最优的投资时机。对于正在运作中的研发项目,由于项目未来的信息不明朗,决策者一般采用阶段性投资的策略,此时决策者一般只根据当前投资阶段的状况对下一投资阶段进行预测。在相邻的投资阶段间,前一阶段投资项目的期权价值与后一阶段投资项目的期权价值有关,这意味着本模型考虑了投资研发项目将来的价值,这符合研发项目本身的特点。
3.4模型中参数估计
(1)项目价值的波动率σ研发项目本身尚未在市场上交易,因此一般的做法是利用具有相同或类似项目上市公司的历史数据来近似得出项目价值的波动率。
(2)项目价值的期望收益率αα的大小由企业家的能力和项目的风险决定。一般情况下通过计算所投资项目的年增长率获得,也可以根据同行业的历史数据获得。
(3)无风险利率r无风险利率一般是基于3A级的债券利率结构决定的,简单地可以用一年期的国债利率作为近似无风险利率。
(4)持有收益率k对于研发项目来说,k是进行投资时从项目中获得的收益,可看作是持有等待期权而推迟项目实施的机会成本,它一般由r-α来获得。
4模型参数敏感性分析
参数k、波动率σ以及研发活动所涉及的成本I反映了研发项目具体投资阶段的特性,作为决策选择标准的P*n是由这些参数决定的,临界值P*n是研发项目的具体投资阶段特性的表现。研发项目在不同投资阶段间决策的差异也是通过这些输入参数的取值不同,从而模型化后反映在具有阶段特征的临界值上。现取两阶段模型为例,对临界值P*1和P*2分析各个参数对临界值的影响[19]。
4.1波动率σ对临界值的影响假定r=0·05,k=0·02,I1=I2=0·5,C=1。图2为波动率σ的变化对临界值P*1和P*2的影响。从图2可以看出,随着波动率的增加,临界值P*1和P*2的值都增大。这说明风险增大时,研发投资项目的价值越大,企业会不急于投资,而是选择等待。
4.2持有收益率k对临界值的影响假定r=0·05,σ2=0·02,I1=I2=0·5,C=1。图为k的变化对临界值P*1和P*2的影响。从图3可以看出,随着k的增加,临界值P*1和P*2的值都增大。
由于k=r-α,所以k减小意味着α增加,项目产品价值价格增加,研发项目内在价值也增加,临界值降低。
企业对于未来前景看好的项目是不会选择等待的。
4.3成本I对临界值的影响假定r=0·05,k=0·02,σ2=0·02,C=1。图4为成本I的变化对临界值P*1和P*2的影响。从图4可以看出,随着投资成本的增加,临界值增大,企业不急于对项目进行投资。成本升高,投资的期权价值会降低相应的投资临界值会增加。
在分阶段研发投资实物期权模型中,投资收益的波动率、投资的持有收益率和成本越大,投资机会的期权价值越大,投资者投资的积极性不高,不愿意立即投资。
5算例分析
假设A为某生物技术公司,致力于生物技术的开发研制,主要业务是在它拥有的专利技术上发展和推广先进的生物医药产品。A公司对这项新的生物技术进行了评估,认为生物技术原型大概价值为400万元。
于是公司根据这个估价,对此项目第一轮投资100万元用于基础技术研发,需要两年的时间。第二轮投资为300万元,用于该产品的应用研究及产业化,并于第三年投入市场。假设该项专利持有五年,产品投入市场后每年可获得160万现金流量。
(1)如果用净现值法对项目进行评价:假设企业要求的回报率为0·3,则:NPV=-I1-I2(1+i)2+∑7n=3At(1+i)n=-100-300(1+0·3)2+∑7n=3160(1+0·3)n=-46·92<0其中I1、I2分别表示第一轮、第二轮投资;At表示第t年预期的现金流入值;i表示投资者要求的回报率。由于净现值小于零,表示投资项目不可行。
(2)如果应用本文中实物期权方法对项目进行评价:对于第一轮投资I=I1+I2=100+300=400,选定无风险利率r=0·05,项目价值的年增长率α=0·03,项目价值的波动率σ=0·5,k=0·02。虽然企业对该项目专利的评估价值为400万元,但由于该研发投资项目处于第一阶段的研发阶段,技术成功的风险较大,假设企业选定估值为260万元,则p=-100+260=160万元。利用这些参数代入方程(14)可求解P*1,这里P*1为是否追加投资的临界值,如果P>P*1,即项目的损益值大于追加投资的临界价值,就认为可以继续投资。通过Matlab编程运算得到的结果如下:β1=1·1178,β2=-0·3578,B2=21216·32,则P*1=123·2。
因为P=160>P*1=123·2,所以投资者可以做出下一轮的投资。
对于第二轮投资,如果第一阶段研发失败,即未到达下一步继续投资的要求,则中止投资。产品如果研发成功投入市场,不仅可带来30万的专利价值,还可以带来现金流为:∑5n=1160(1+0·3)n=389·7万元,因此选定P=389·7+400-300=489·7,假设无风险利率r=0·05,α=0·04,σ=0·68,k=0·01。将这些参数代入方程求解可得:β=1·04,β2=-0·21,计算得P*2=447·45。
由于P=489·7>P*2=447·45,因此投资者可以进行投资。
算例进一步验证了本文提出的模型的有效性。显然传统的NPV评估方法无法正确地评估具有较高不确定性的分阶段进行的研发项目价值,它忽略投资机会的价值、研发投资的战略价值以及管理柔性的价值,最终导致放弃了有价值的投资项目。而本文提出的研发投资动态、多阶段决策评价模型却真实地评价了此研发投资项目的价值,并正确指导了投资者进行投资决策。
投资决策论文篇6
实际现金流量原则有两层含义，一是指投资项目的费用和效益——现金支出和现金收入分别为费用和效益，应依据收付实现制，按企业实际的现金流入和流出量记入其实际发生的年份，也就是说，项目费用和效益的计量不受权责发生制的影响；二是指如果在预计项目寿命期中，与项目有关的价格和成本将发生持续上涨的情况，估算未来现金流量时就应考虑通货膨胀对费用和效益的影响。
增量原则又称相关原则、边际原则或有无原则。根据这一原则，与投资决策相关的现金流量（决策中应考虑的费用和效益）应是增量或边际现金流量，即仅仅因投资项目而发生的现金流入和流出，或者说，是没有该投资项目就不会发生的费用和效益。因此：
项目的CFt=企业的增量CFt=企业有项目的CFt-企业无项目的CFt
式中CFt表示项目t年的现金流量。这里需要注意的是，由于项目的实施，企业现有经营活动的费用和效益既可能增加，也可能减少，需仔细加以分析鉴别。下面，我们根据这些原则，通过案例说明在实际工作中需考虑的问题。
东风电子公司过去几年的效益一直很好，为了进一步开拓市场，增加销售和利润，公司的计划和销售两部门共同提出了利用目前拟出租的一间闲置仓库，批量生产已投资150000元研制的一种换代产品的设想。为此，公司花费50000元聘请了一家咨询公司帮助调查新产品的市场前景，结果表明市场前景良好。目前，公司领导层正在考虑是否值得投资，正式推出该种新产品。
与销售和生产技术部门研究协商后，公司的财务部门估计，生产设备（包括设备购置、运费和安装工程）投资需2635000元，使用寿命5年，其间每年的维修费用为300090元，寿命结束时残值为165000元。新产品的单位外购原材料投入为80元，外购燃料动力成本为25元，销售单价为150元，第1年至第5年的销售量分别为41000单位、43000单位、43000单位、43000单位和40000单位。此外，新设备的运转需操作工15人，其中5人需新聘，职工的工资及福利为每人1200元／月。
据市场预测，新产品投产上市后，现有的一种同类产品的销量将受到影响，估计销售额（减去经营费用中变动成本节约额后的销售额）将下降800000元。因此，财务部建议公司部分停止该种产品的生产，变卖这部分生产设备可获得现金收入650000元，但这些设备的账面价值为900000元。
另外，公司财务部门还提出：①提取项目销售收入的1％来负担整个公司的管理费用；②项目融资成本为10％；③固定资产按直线法折旧；④厂房出租每年可获租金收入（市场价格）预计200000元；⑤项目流动资金投资为年销售额的8％。假设该公司所得税税率为33％。
案例中列出了涉及东风公司项目的各项收支，其中有些不属于增量费用和效益，在判断和识别时，应对以下问题进行详尽分析。
沉没成本
沉没成本是指在正式投资决策作出之前，已经发生而又没有其它用途的成本。我们知道，企业在实施具体的项目前，总是要发生一些涉及拟投资项目的费用，如本例中的50000元咨询费（包括为可行研究和其它项目前期工作支付的费用）和150000元研究与开发费用。这些费用的特点是，它们在投资决策完成之前已经发生，而在项目遭到否决的情况下一般又没有其它用途。按照增量原则，沉没成本不是相关成本，不应记入项目未来的现金支出，因为无论有无项目，它们都已发生。
机会成本
如果某些资源在不搞项目的情况下能为企业创造现金收入，当项目使用这些资源时，必然要放弃这些收入，这些放弃或损失的收入就是项目的机会成本。有时，企业的投资项目要利用现有的资源，如厂房、仓库、土地等。在此种情况下，应考虑这些资源是否有明确的其它用途，如有它用，就应计算因此而放弃的现金收入。机会成本是相关成本，但并不涉及企业目前的现金收支，尽管如此，我们不应因其不作为交易事项在企业入账而将其忽略。本例中，对于项目计划利用的拟出租闲置仓库，应把预计放弃或损失的200000元租金收入视为机会成本，记入项目未来现金流量中的现金流出，例如记入项目的增量经营费用。
分摊费用
像许多企业一样，东风电子公司也是把公司的管理费用分摊到各个生产和业务部门，包括拟实施的项目将要分摊的份额（项目销售额的1％）。但是，整个公司的管理费用并没有因项目而增加，实际上，无论有无项目，公司均需负担同样数额的管理费用。因此，根据增量原则，这部分分摊到项目的管理费用不属于相关成本，不应记入项目的现金流出。
经营费用
就工业企业而言，经营费用是指不包括折旧费、摊销费和利息支出的产品制造成本和期间费用，其中主要是原材料、燃料动力、人工成本和维修费用。在进行投资决策时，如果分析的是扩建项目，项目投产后可能会利用企业一部分现有的富余职工（如本案例中的情况）或闲置的公用设施；如果是技术改造项目，则可能会降低现有生产活动的原材料或燃料动力消耗，或者，提高现有职工的工资。这些都会导致企业现有生产活动的经营费用发生增减变化。无论是哪一种情况，都应认真进行有项目和无项目的对比分析，判断企业经营费用的增量变化，准确识别项目的增量经营费用。
销售收入
企业为提高产品质量或性能而推出换代产品时，或者为了增加花色品种而增加同类产品的产量时，由于市场的总容量有限，企业现有产品的销售收入可能会受影响而下降。因此，增量销售收入（项目效益）应是项目本身产品的销售收入（第1年为5150000，2－4年为6450000涕5年为6000000）减去企业现有产品销售收入的损失。在本案例中，预计销售收入应是项目产品每年的销售额减去现有生产活动损失的销售额（80万元）。此时，这种损失类似于机会成本。但是，销售收入下降的情况往往较复杂，应谨慎对待，因为下降可能是由于市场竞争因素造成的。企业的竞争对手可能会在同一市场上推出新产品，新的生产者也可能会加入竞争行列，其结果可能是企业产品的市场份额下降。此时，损失的销售收入类似于沉没成本，不属于相关成本。为了便于区分上述两种情况，在分析时可提出这样的问题：在无项目的情况下，企业的未来现金流量将会发生什么变化？如果预计企业的销售收入将会下降，损失的收入就是无关成本。
折旧费用
折旧费用不是现金费用，不涉及任何现金支出，因而不属于投资项目的相关费用。然而，折旧费用虽然与项目的税前现金流量无关，但却会对项目的税后现金流量产生影响。在计算项目应支付的所得税时，折旧费用可以从应税收入中扣除。
税金
项目本身需要支付的税金包括销售税金及附加和企业所得税。税金是项目的相关费用，应记入项目的现金流出。在预测项目的现金流出时，可根据现行财务和税收制度，分别估算上述税金。但是，由于项目而使企业现有经营活动增加或减少的税负，应当予以特别的关注。比如，本案例中在处置现有生产设备时，将会发生650000元的现金收入，而这些设备的账面价值却是900000元，两者相抵有250000元的账面亏损。这样，如果企业的边际所得税率是33％，当年就会少交82500元（250000×0.33＝82500）的所得税。企业节约的这部分所得税现金支出是增量现金流入，属于项目获得的效益，因为在没有项目的情况下，就不会发生这部分节约额。同样，如果企业因项目而处置现有资产时发生账面盈利，也将相应地增加所得税支出。在实际计算项目现金流出时，可用这部分节约额抵减项目的固定资产投资额。
融资成本
投资决策论文篇7
2OSV市场分析
2．1OSV市场相较传统航运市场的投资回报优势OSV市场最直观的表现是其造价与租金的比值，能明了地反映出资金回报速率，图4为AHTS(7000～12000BHP，2010年8月起为13000～18000BHP)，PSV与传统航运市场的阿芙拉型油船、VLCC(31．5万～32万吨级，2003—2008年为30万吨级)和好望角型散货船(17万吨级散货船)、巴拿马型散货船、超巴拿马型集装箱船的类比。从图4中可以看出，如果不考虑船舶的固定营运成本，AHTS和PSV的投资回报比率居于前列，年投资回报率在24%左右。因此在当期市场下，OSV有着明显的投资回报优势。
2．2OSV投资方式的选择船舶的投资方式一般有新造船、期租船、光租船、租购4种。1)新造船适合资本型企业和在海工领域经验丰富的船舶所有人，其具备较强的资金和抗风险能力。对于初入该市场的航运企业，不建议采用该投资策略。2)期租船方式更受船舶营运类租家的青睐，但这类企业必须具有成熟可靠的营运经验，有自己的市场地位，能灵活掌握市场动态。3)光租船、租购的形式对投资者的要求最低，只要有一定的融资能力即可实施，适合新入场的投资者，其船舶管理交由专业的船管公司管理，市场则由业务区域的负责，但因其主要采用托管形式，因此要注意风险的管控，做好各项风险预案。
2．3OSV风险管控分析
2．3．1船舶营运风险管控OSV之所以能够一直保持较高的投资回报率，某种程度上与其营运风险分不开。OSV的作业区域气候恶劣、水文复杂，其起抛锚作业、提油辅助作业、装卸作业等都是高风险作业，因此船舶所有人通常直接委托业内专业的船舶管理机构管理，将管理风险转移。此外，船舶所有人也有必要做好船舶各项保险的安排，以对冲船舶营运中所遭受到的损失。
2．3．2资金风险的管控由于光租、租购的投资方式对入场者的要求较低，因此未来几年可能会有许多投机者进入。为避免投资风险，投资者会非常关注二手船交易动态。掌握二手船价格特性，选择合适船龄或合适船型，必要时安全退出，也是船舶所有人采用的风险防范方式。
3OSV投资决策指标研究
3．1OSV需求供给关系(比率)OSV市场并非孤立的市场，其供需关系(见图5)很大程度上取决于海工钻井平台的数量。假设2007—2008年度为供求平衡年度(基准年度)，则OSV数量与海工平台总量的比率为3．37:1，详见表3。在未来的3a，至少有30%的AHTS和22%的PSV会因船龄过大而被淘汰。从表3中可以看出，2008—2011年OSV船队经历了一轮高增长，且由于钻井平台数量有限，其比率上升较为明显。但自2014年开始，因为船队不断更新及钻井平台数量显著增加，其OSV总量与钻井平台的比率下降，表示OSV近几年的需求量将重新趋于上升。
3．2OSV租金费率
3．2．1区域因素OSV租金水平受地域因素的影响较大。［8］表4为欧洲北海日租金率，2014年4个月的AHTS(L)日租金均值36825美元，AHTS(VL)日租金均值64500美元，都超过去年;PSV船型:2014年4个月的租金水平基本与2013年持平。与东南亚地区租金相比，北海地区租金处于明显高位，但东南亚的船舶管理费用等各项成本支出较北海地区低很多。
3．2．2船型因素OSV的租金水平基本和船舶尺寸呈正相关关系，2006年、2007年是OSV市场最好年份，经过一段时间的震荡调整，租金水平基本稳定，其中10000～12000BHP、16500～22000BHP的AHTS租金近期持续领涨。
3．3OSV投资收益净现值船舶投资主要考察投资带来的经济效益，可将净现值(VNP)作为各投资方案的经济评价指标。船舶的年总成本包括资本费、船员费、保险费、维修费、燃料润料费、港口及运河费等，收入主要考虑航次数、装载率等因素，航线、货种不同，运价费率也不相同。［9］OSV一般由船舶所有人期租给承租人获利，船舶期租租金即为收入，成本包括折旧费、维修保养费、物料费、燃润料费、船舶保险费等，这些相对固定的费用可以合计看作固定成本。为简化运算，假设对各船型而言，t营为365d，不考虑税收和资金筹集方式，船舶折旧采用直线折旧，折旧年限设定为25a，船舶残值按照船舶建造价格的5%计算。结合图7可知，欧洲北海区域内，10000～11999BHP的AHTS船舶租金水平为约为40000美元/d，造价为6000万美元;甲板面积＞750m2的PSV船舶租金水平约为26000美元/d，造价为4500万美元。对AHTS、PSV、油船、集装箱船、散货船中的几种主要船型的投资净现值进行比较分析，当期市场(2014年5月)下各种船型的投资方案比较见表5。经计算，可得各船型的净现值见表6。由表6中各方案的净现值可知，投资12000BHP的AHTS型船舶在9%的基准收益率上能再获利6059万美元;投资4000载重吨的PSV型船舶在9%的基准收益率上能再获利4409万美元;投资110000载重吨的巴拿马型油船、310000载重吨的VLCC、75000载重吨的巴拿马型散货船、6800TEU的集装箱船在目前行情下NPV都为负值，表明无法满足9%的基准收益率，没有投资的经济可行性;投资170000载重吨好望角型散货船和9000TEU的集装箱船虽然VNP为正值，但其资金成本和工程建设期远远大于OSV，相比之下没有投资回报的优势。显然，在目前传统航运市场需求疲软、运力过剩的市场行情下，OSV船型的投资预期明显好于运输类船舶。以12000BHP的AHTS型船舶为例，当租金水平在±20%范围内变化时，对项目净现值、内部报酬率、静态回收期和动态回收期［10］的影响见表7。由表7中OSV租金变动的敏感度可知，其租金抗压能力非常强，在跌去46%的当期租金时，其VNP才归零，所以12000BHP的AHTS抗风险能力较强，是较好的投资选择。
投资决策论文篇8
无形资产的本质特点是“无形”，这一特点导致它的价值可能分布在零至很大的区间。并且其价值本身和价值变动的频率和幅度都具有很大的不确定性，这些都会进一步导致对其进行会计确认、计量、报告和管理的难度。
在传统的农业和工业经济下，流动资产和固定资产，在企业中所占的比例也相当大。但在知识经济环境下，无形资产在企业资产中所占比例日趋增加，有的已占主导地位。在这种情况下，会计若仍抱着稳健性原则的大旗，无疑会使企业资产的账面价值与实际价值严重背离，导致会计信息严重失真，同时也违反了客观性和重要性会计原则。
二、无形资产计量缺陷带来的影响
（1）难以满足高科技行业无形资产所占比重不断提高的客观要求
在现行会计理论中，企业资源主要是指有形资产，虽然也不排除无形资产，但由于各种原因，无形资产在企业资源中始终只占次要地位。本论文由整理提供而当前，企业在研发和销售阶段的巨大投入实质上主要是对无形资产的投入。这些资源是决定企业核心竞争力的关键资源，也是决定企业可持续发展的生命力之所在。不正视这一事实，仍将无形资产特别是人力资源排除在企业资产之外，不加以反映和核算，显然是与客观经济规律相背离的。
（2）不能准确体现知识经济时代扩大无形资产确认范围的现实要求
传统会计体制下，无形资产的确认以权责发生制为基础，要求以事项的发生为依据，这就使得无形资产在确认时遇到困难：本论文由整理提供企业外购和接受外部投资所形成的无形资产可以确认，而自创无形资产不能予以确认(只认可)；但在知识经济条件下，由知识创新所带来的企业价值增加和获得超额利润的能力成为一种较普遍的现象。无形资产地位的提高使得人们必须重新审视传统的确认方法，扩大其确认范围，使无形资产能够得到如实和充分的反映。
（3）没有将知识经济时代人力资源会计纳入财务会计系统
目前，会计只承认知识产品（如专有技术等）的价值，没有确认人力资源的价值。在未来，人力资源会计将变得十分重要。本论文由整理提供人力资源应被纳入现代财务会计系统，成为现代企业会计所要核算和监督的内容，进一步完善人力资源的核算方法，建立人力资源核算的账户体系。将多种计量模式有机结合，用以计量人力资源的价值；进一步明确人力资本的价值，人力资本所有者具有收益权，应参与企业剩余利润的分配。
（4）难以满足知识经济条件下无形资产计价方法多样化的要求
无形资产开发是企业长期战略的体现，是对未来进行的战略投资。由于知识和技术的不断创新，无形资产的现实价值及其所能提供的未来经济收益是不断变化的，而历史成本恰恰不能反映无形资产的这种变化。因此，我们不可能完全套用有形资产的历史成本计量方式来对无形资产进行计量。所以，应根据无形资产的特点，采用不同的计价方法，只有这样才能正确反映知识型企业的价值。
三、知识经济下无形资产的计量
会计计量是会计人员运用一定的计量模式，以货币为主要计量手段，并产生以货币定量信息为主的会计信息处理过程。本论文由整理提供实质是确定无形资产的入账价值，无形资产未来价值的计量也要遵循这一特定标准：可验证性，不同的会计人员对同一项无形资产进行计量应得到相同的结果，其中结果可以互为验证。一致性，无形资产的计量所使用的方法要前后保持，不能随意变更，若需变更，要将变更的原因、情况在财务报告中说明。
企业价值是企业未来获利能力的资本化现值。在知识经济的今天，无形资产在企业经营活动中起着举足轻重的作用，无形资产的价值成为企业价值的一个重要组成部分。1、财务计量方法应用于无形资产计量
（1）、确定无形资产的价值实现值。无形资产的价值实现值是指企业无形资产的真正转化价值。实际的无形资产价值可以高于或低于该数值，我们可将该数值理解为企业市场价值与净资产价值（股东权益）之间的差额。
（2）、确定无形资产的内部构成。采用财务数据与非财务发数据相结合的方法来确定企业最重要的无形资产，即那些对企业未来绩效增长发挥重要作用的无形资产。假定A公司根据自身的实际情况，从人力资产、市场关系型资产与结构型资产三个方面来分析，本论文由整理提供并建立了一套无形资产指标体系。属于人力资产方面的无形资产有：员工竞争力、员工忠诚度、员工经验值、员工技能、创新能力；属于市场关系型资产方面的无形资产主要有：客户信息库、客户交往时间、客户类型、客户潜力、客户满意度；属于结构型资产方面的无形资产有：组织结构、组织进程、企业软件、企业数据库、合作者关系网；属于人力资产与结构型资产共有方面的无形资产有：组织学习能力、组织文化、组织科技；属于人力资产与市场关系型资产共有方面的无形资产有：客户关系；属于市场关系型资产与结构型资产共有的无形资产有：价值链、品牌、商标；属于三部分共有的无形资产有：综合关系、知识产品、专利技术、信息数据。
（3）、根据实际经验确定无形资产各构成部分的权重。企业的高层领导应当在其实践经验的基础上，分析企业价值创造的过程，研究各类无形资产的企业价值创造过程中的作用，从而设定每类无形资产的权重。
投资决策论文篇9
“人力资本”最初被诺贝尔经济学奖获得者舒尔茨在研究美国经济中物质资本存量与产出差距在不断加大，出现巨额余值时使用，并由此产生了人力资本理论。舒尔茨及以后学者从不同的角度对人力资本进行了多方面的研究，形成了丰富的理论和实证研究成果。在随后的近半个世纪在西方发达国家牢固树立起了“人力资源是第一资产”的理念，并掀起了人力资本研究的热潮。
人力资本是与物质资本相对的一个概念,是指通过人力投资形成的、体现了个体或群体的知识、技术、能力等，并能够为其带来长期收入来源的生产能力。
人力资本的一个重要特征是资本化了的人力资源。马克思曾指出，资本的本质属性在于对利润的不懈追求，人力资本既然属于资本化形态，当然就不例外了。无论个人还是企业都希望能在将来获得回报（如通过增加收入或提高公司的生产力）。
本文主要讨论通过正规教育（学校教育）形成的个人人力资本投资的决策问题。
二、人力资本投资决策：
（一）、是否继续投资的决策：
人力资本投资的主要形式是教育，因而有必要分析教育投资的成本与收益。
下图显示了学校教育投资的可能分析。一个人面临两种选择：需要S年全日制学校教育，在完成后如果就业，会有年收Ws,直到退休年龄，比如65岁。更一般地说，年龄T。学校教育有直接成本如学费、书本费等K。另一选择是不接受学校教育，直接工作，可赚得工资W0，（从决策开始到退休年龄T）。
这里有一个假设前提：没有能力限制，没有退学风险，收入在整个工作年限内不变。工作经验与决策无关，没有失业风险（见图1）。
假设投资成本（或教育成本）包括直接成本K和机会成本W0（可能赚得的工资）。而放弃的收益即机会成本是成本中较大的组成部分，我们可以通过比较两种方案中整个生命周期贴现收入，选择贴现收入较高的方案。我们还可以将不接受学校教育的收入从接受教育的收入中减去，如果结果为正，可以预测该个体会选择投资于学校教育。在第一个S年，每年的差距为-K-W0，
该个体必须付出学费和书本费等K，并且不能享有收入W0，因此，每年的W0为机会成本，即由于选择了教育而放弃的收入。W0K为每年的投资成本。从整个生命周期看，贴现后收入为图中的BC，在S年之后，两种收入流改变：获取Ws（超过不接受教育的收入W0）。差额Ws-W0为教育带来的利得。较高的年收入是由于学校教育。同样考虑折现，可以发现贡献于整个生命周期的收益差额为A。
如果由教育决策带来的终生净收入为正数，或所得利益（Ws-W0，从年龄S到年龄T，贴现后）大于投资成本（W0K，从年龄0到年龄S，贴现后），那么该个体会选择学校教育。如果人们可以以市场同期利率进行借贷，则该市场利率为折现率。
这个非常简单的模型有以下几个结论：如果符合以下条件，则参加学校教育的人数会增加（虽然每种条件的影响大小可能不同）：（1）未来收益增加，即工资奖金对那些已经完成其学校教育的人来说增加了。（2）直接教育成本减少，比如学校降低学费或政府增加教育补贴。（3）贴现率降低。由于未来工资收益相对于以前工作阶段中的成本增加了，或者说对那些着眼于未来利益而非当前利益的人来说，贴现率较低会使人们倾向于学校教育。（4）教育筹资变得容易。如银行更愿意贷款并且降低利率甚至提供免费的奖学金。
进一步分析，如果给定受教育的年数，与工资增加Ws-W0相对应的年回报率（学校教育的回报率）是投资决策中必须知道的一个重要指标。由于每增加一年的教育会产生一定收入百分比的增长，这个增长的百分比则是教育的回报（Mincer，1974）。为了计算它，理论上必须知道某人实现的收入并等到退休。
关于是否投资教育或继续投资教育已经有许多公式化研究，美国人口经济学家恩格尔曼认为，人力投资的时间比较长，难以根据已知的投资期限来计算投入量与收入量，为此，他把投资期限限定在一个时期（例如13年），而把收益扩展到其他时期带来的收入，用来分析教育（正规学校教育）投资的收益率。公式为
式中，C表示受过第13年教育的直接费用，W0表示受过第13年教育而放弃的收入，Xi表示受过12年教育的人的收入，Yi表示受过13年教育的人的收入，n表示受了13年教育之后可以赚取收入的总年数，r表示第13年教育的收益率，i表示观察的年份。根据这个公式，利用所要求的资料可以计算出教育投资的收益率，个人就可根据对投资与收益的分析，做出是否继续投资教育的决策。决策基本原则是,预期收益流量（流入量）之和不能小于人力资本投资流量(流出量)之和，否则，人们就不愿进行人力资本投资。即受过13年教育的人的人力资本投资收益率，不能低于受过12年教育的人的人力资本投资收益率。否则，人们只进行12年教育投资，而不选择13年教育投资。
（二）最佳投资的决策：
由于学校教育具有连续性，有的个体获得比其他人更多的学校教育，在做出最佳投资决策时，我们必须分析学校教育的最佳长度。受教育每增加一年，就会增加生命周期的收入，但并不稳定。在最初的几年，如果一个人继续增加教育年份，生命周期收入的增长幅度会增加，但以后年份不可避免地会出现投入学校教育的边际收益递减的情况（Yoram，1975）。对人力资本理论的发展做出了巨大贡献的YoramBen-Porah公式化了教育投资过程并描述了其主要决定因素。在他的模型中，个人通过已有的人力资本和他自己的时间、其他市场资源相结合来达到产出（人力资本积累）的增加。Yoram最佳资本积累的模型是个人人力资本生产函数：Qt表示个人在时期t人力资本的总投资；Kt表示个人在时期t初始人力资本存量；St表示个人在时期t内贡献于存量Q的时间（Q：人力资本存量总增加）；Xt表示积累人力资本（生产中）购买的商品和劳务。如果初始人力资本较低，追求利益最大化的个人首先会进一步增加人力资本存量，也就是说，全部时间都花在学校教育上。在完成全日制教育后，会在接下来的工作中继续他的在职培训（on-the-jobtraining）。参数B是由Becker在1975年运用同一生产函数时增加上去的，它表示“有限的个人体力和智力”，使Yoram的规模报酬递减的假设合理化。原因是（1）随着个人在增加其人力资本累计的过程中，成本增加。（2）个人生命是有限的，随着受教育时间的不断付出，工作年限会缩短，这减少了获得利益的时间，结果最终是收益的增长幅度减少。而且个人继续延长其受教育时间，增加的教育年限的成本是增加的，一个简单的原因是：机会成本增加了。接受学校教育的时间越长，在同等教育水平下获得的工资越高，同时也意味着更大的花费（见图2）。
从图中我们可以看到，如果学校教育年限不断延长，边际收益（每延长一年增加的收益）会下降而边际成本会上升。受教育的最佳年限出现在边际成本线与边际收益线相交的那一点。如果教育年限超过S*，则产生的额外成本要大于额外的收益，此时再选择学校教育从经济上来看是不理性的。
因此，S*为最佳投资点。在此点上，投资者可获得最高的收益率，即内部收益率（IRR），是投资成本现值与投资收益现值相等时的贴现率（即教育投资的净现值NPV为零时的贴现率），也就是说图1中面积A=B时的贴现率。
这个模型也可得出几个预测（允许成本和收益曲线随个体不同而不同）：
（1）边际成本曲线较低的人（总成本线较平坦）选择更多（时间更长）的学校教育投资。如较易获得贷款的人，资金成本较低（筹资费用较少）。如图中A曲线。
（2）边际收益曲线较高的人会选择更多（时间更长）的学校教育投资。比如由于家庭关系网络、有较高的学术理论水平或智商很高而学校教育恰好能与之互补等原因较易在接受教育后找到工作的人。如图中B曲线。
三、人力资本投资决策中的风险因素
简单的模型能反映问题的实质，却容易忽略一些重要的因素，比如风险，下面讨论人力资本投资中的风险因素。
在传统的经济理论中,人力资本投资风险较少被论及。但事实上,有投资就会有风险。与证券市场相同，人力资本市场包含许多资产，即各种教育。人力资本投资的回报不仅与受教育的时间长度有关，而且与所受教育的种类有关。每个人选择与其未来收入的风险和回报相匹配的资产来获得最优选择。与证券市场不同的是，教育资产市场有几个重要的限制：首先，多样化不可能。第二，任意调整不可能。也就是说，不能通过在金融市场上套利来调整投资。投资于教育是不可撤回的,一旦你持有某种教育，你就不能再出售它。加之投资收益具有很强的滞后性,人力资本所有者的有限理性、信息不充分以及市场环境等导致人力资本投资收益率的不确定性增加。
这些投资风险概括起来说，有市场风险和个别风险。（尽管在有关研究中有关于风险与不确定性的区别的描述，但在本文中为了简洁起见，统称为风险。）
（一）、市场风险：影响整个市场上或一个受教育群体内所有投资者的投资回报的不确定因素。
1．未来人力资本市场供需变化
假设每个人都有相同的能力获得在任何教育水平的期望回报，每个人都是理性的投资者，只关心生命周期收益的最大化。在这种情况下，每个人都会选择有最高净收益（投资收益减去投资成本后的值）的教育。则我们只需观察接受每一种教育的人群。在一种教育下，每个人的净收益都是相同的。这种相同可以通过弹性工资来建立。如果太多的人选择同一种教育，在劳动力市场上会出现供大于求的情况，会使接受这种教育的毕业生的工资下降。相反，如果只有少数人接受这种教育，在劳动力市场上会出现供不应求的情况，短缺会使接受这种教育的毕业生的工资上升。只有当工资产生的终生收益相等时才会出现均衡的态势。
2．市场分割
YumingFu和StuartGabriel研究得出结论：教育投资在私人部门（单位）的回报要高于在国有单位的回报。另外从职业等级上看，存在高等教育水平的劳动力市场和中初等教育水平的劳动力市场。由于高等教育水平的劳动力市场上的工作岗位对求职者有着较强的专用性人力资本要求，而大学生所具有的人力资本并不会自然保值，如果就业时选择了中初等教育水平的劳动力市场，其专用性的人力资本就长时期处于闲置状态，最终将逐渐贬值。因此，投资回报中包含了失业风险和由于就业于不利的行业或部门而导致的低收入风险。
此外，还有市场平均工资、流动限制等风险因素。
（二）、个别风险：只影响个体或群体中少数人的人力资本投资回报率的因素。个体在许多方面是不同的，比如智力能力、动机、兴趣等。这些因素使教育回报的估计变得不是很准确。受更多教育者获得较高工资不仅因为他们在学校学到的知识，还由于他们的能力及其他特征。具体地，个别风险有以下：
1.自身认识的不确定性：
个人进行人力资本投资时面临几种不确定性。首先，人力投资者（即潜在的学生）对其所选择的教育本身的信息了解并不充分。比如，许多教育系统在学生步入大学教育之前向学生展示越来越多的选项（如课程、专业等）。而潜在的学生并不知道哪种学科对自己来说是必要的，以及喜欢与否，能否达到学科的要求（智力水平、耐心或能力等）。第二，在完成学科（毕业）后，学生在劳动力市场上同样面临不确定性。即便是接受过职业或专业教育，他仍可能缺乏职业所需的能力或其他要求。而个人并不能明确地知道他相对于职业的真实能力。AdamSmith早在1776年就清醒地认识到这一点，他说：“任何特定的个体永远拥有资格于他的工作的可能性在不同的行业中有很大的不同。让你的儿子去当鞋匠的学徒，几乎毫无疑问他会做出一双鞋；但如果送他去学法律，精通法律的可能性与他会在此行业中站得住脚的可能性相比，至少为20比5。”
2.生命风险。作为人力资本投资的主体的人是有生命周期,随着年龄的增长,人力资本的生产效率将会下降，人力资本受益期也将随之缩短,人力资本投资成本则必须在更短的时期内得到补偿。因此人力资本投资的风险也随着主体年龄的增长而逐渐加大。极端地说,人力资本投资也会随着一个人的生命或工作能力的丧失而全部损失掉。
此外，还有人力资本投资成本中个人承担的份额、个人已有的人力资本存量、时间的投入（总时间=受教育时间工作时间用于消费的时间）、机会成本、经验等。
总之，我们在进行个人人力资本投资决策时，需要进行是否继续进行教育投资的决策以及最佳投资的决策，在基本原则的基础上充分考虑影响人力资本投资收益率的风险，能够帮助投资主体做出更客观准确和相关的决策。文章今后努力的方向是如何进一步将风险因素量化，从理论上和实证上更加完善个人人力资本投资决策的研究。
参考文献：
[1]西奥多•W•舒尔茨.论人力资本投资[M].北京经济学院出版社,1992.
[2]雅各布•明塞尔,张凤林译.人力资本研究[M].中国经济出版社,2001.
投资决策论文篇10
1行为金融学概述
传统金融理论是建立在市场参与者是理性人的假定的基础上。在此基础上，传统金融学的核心内容是著名的有效市场假说（EMH）。该假说认为，相关的信息如果不受扭曲且在证券价格中得到充分反映，市场就是有效的。根据这一假说发展起来的各种金融理论，包括现代资产组合理论（MPT）、资本资产定价理论（CAPM）、套利定价理论（APT）、期权定价理论（OPT）等一起构成了现代金融理论的基础，也构成了现代证券投资策略的理论基础。然而，随着金融证券市场的不断发展，传统金融理论和金融证券市场的现实不断发生着冲突，大量的实证研究发现，人的行为、心理感受等主观因素在金融投资中起着不可忽视的作用，人们并不总以理性的态度做出决策。在现实中存在诸多的认知偏差和不完全理性的现象，证券投资行为中会表现出各种偏激和情绪化特征；在证券市场上则表现出股票价格的各种“异象”，如：一月效应、周末（周一）效应等，用传统金融理论很难对这些“异象”给出合理的解释。在这种情况下，源于20世纪50年代的行为金融学受到了重视，它从一个全新的视角来分析金融市场，克服了传统金融学的一些弊端。
2行为金融投资决策的心理、行为特征
2.1过度自信（Over-confidence）
DeBondet和Thaler（1995）认为过度自信或许是人类最为稳固的心理特征，他们列举了大量证据显示人们在做决策时，对可不确定性事件发生的概率的估计过于自信。资金管理人、投资顾问和投资者都对可能自己驾驭市场的能力过于自信，在投资决策中过高估计自己的技能和预测成功的趋势，或者过分依赖自己的信息而忽视公司基本面状况从而造成决策失误的可能性。这种过度自信完全有可能导致大量过度交易（overtrad?鄄ed）的产生。
2.2反应过度（Over-reaction）
反应过度描叙的是投资者对信息理解和反应上会出现非理性偏差，从而产生对信息权衡过重，行为过激的现象。主要表现在投机性资产的市场价格与其基本价值总会有所偏离。过度反应的另一种表现是，当没有出现需要采取某种行动的事实时，投资者由于主观判断失误，以为事实已经发生并采取行动而导致投资损失。
2.3反应不足（Under-reaction）
当市场上有重大消息时，股价通常未见波动，但在没有任何消息的时候，股票市场却有时会出现异常的波动且幅度较大，这表明股价对信息反应的滞后。与个人投资者对新信息往往反应过度相反的是，职业的投资人以及证券分析师们更多的表现为繁衍不足。他们通常会因为过分依赖过去的历史经验作为判断的参照依据，而对市场中出现的新趋势和新变化反应迟钝，从而错失赢利的良机。
2.4非贝叶斯预期
行为金融理论认为，人们在具体决策过程中，并非按照传统金融理论中的贝叶斯规律来不断修正投资的预期概率，而是对最近发生的事件和最新的经验给予更多的权重，在决策和做出选择时更注重近期事件的影响。
2.5后悔厌恶（MyopicLossAversion）
投资者在发现自己做出了错误的判断之后，通常会感到伤心和痛苦，而为了避免这种痛苦，投资者会非理性地改变自己的行为。“损失厌恶（LossAversion）”是后悔厌恶的直接原因，正是因为损失所带来的痛苦才使得人们会感到后悔。如果某种决策方式可以减少投资者的后悔心理，对投资者来说，这种决策方式将优于其他决策方式。比如很多投资者具有从众心理，积极购买市场中受追捧的股票，而一旦股价下跌，投资者考虑到还有大量其他投资者也同样遭受了损失时，自责和不快会相应得到减轻。
2.6固锚效应（AnchoringEffect）
心理学家研究发现,当人们被要求作相关数值的定量评估时,容易受事先给出的参考值影响,这种现象被称为“固锚”效应。“固锚”是指人的大脑在解决复杂问题时往往选择一个初始参考点,然后根据获得的附加信息逐步修正正确答案的特性。在缺乏更多信息的情况下，历史信息就更容易成为人们对当前事物判断的主导影响因子。例如在美国，投资者20世纪80年代末受美国股票市盈率(较低)这个普遍认可的“锚”的影响,认为日本股票市盈率过高,而到了20世纪90年代中期,即使东京股市的市盈率仍比美国高得多,许多美国投资者却觉得东京市场不再被高估了,因为他们将20世纪80年代末东京股市的高市盈率当成了新的“锚”来考虑。
3行为金融投资策略
任何理论都是为应用服务的，行为金融学也不例外。行为金融学不仅是对传统金融学理论的革命，也是对传统投资实践的挑战。如行为金融学的大师RichardThaler，他既是理论家，又是成功的实践者，他和RussellFuller一起发起成立的以他们的名字命名的Fuller&Thaler资产管理公司管理着15亿美元资产。他认为他们的基金投资策略的理论基础是：利用由于行为偏差引起的系统性心理错误。投资者所犯的心理错误导致市场未来获利能力和公司收益的偏差期望的改变，并引起这些公司股价的错误定价。发现投资者心理上的系统性偏差，是基金获利的基点。其基金业绩似乎也在证明着这一点，从1992~2001年，其基金的报酬率高达31.5%，而同时期的大盘指数收益仅为16.1%。总体而言，行为金融的理论和实践之间还存在着很大差距，还没有成为投资专家们广泛而普遍的制导理论。有两个原因，一是行为金融理论本身并不完全成熟；二是利用这些理论测定各种各样影响价格的心理变量时，会遇到很多操作难题。当然，任何理论都是有缺陷的，在金融市场中没有人也没有任何投资策略可以一直获得超额回报。行为金融投资策略让投资者具备了战胜市场的可能，但永远也无法具备打败市场的保证。
3.1反向投资策略(contrarianInvest?鄄mentStrategy)
反向投资策略就是买进去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利的投资方法。由于股票市场经常是反应过度和反应不足的,对反应过度的修正会导致过去的输家的将来表现高于市场平均水平,从而产生长期超常回报现象。邦特(Debondt)和塞勒(Thaler)(1985)的研究表明这种投资策略每年可获得大约8%的超常收益。对此,行为金融理论认为,这是由于投资者在实际投资决策中,往往过分注重上市公司近期表现的结果,通过一种质朴策略(NaveStrategy)———也就是简单外推的方法,根据公司的近期表现对其未来进行预测。从而导致对公司近期业绩情况做出持续过度反应,形成对绩差公司股价的过分低估和对绩优公司股价的过分高估现象,为投资者利用反向投资策略提供了套利的机会。
3.2惯易策略(MomentumTrad?鄄ingStrategy)
惯易策略是指在分析股票过去相对短的时间内（通常是一个月到一年）的表现的基础上，预先对股票收益和交易量设定过滤规则(filterrules),当股票收益或股票收益与交易量同时满足过滤规则就买下或卖出股票的投资策略。Rou?鄄venhorst（1998)对其他12个国家的研究证实了动量效应的存在,从而证明了这种效应并不是由于数据采样的偏差所造成的误解。我国市场存在明显的惯性效应，利用股票在一定时期的波动采用此策略可以买人卖出而获得价差收益。
3.3成本平均策略和时间分散化策略(DollarCostAveragingStrategyAndTimeDiversificationStrategy)
投资者将现金投资于股票时，通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批进行，以备不测时分摊成本，从而达到规避一次性投入可能造成较大风险的策略,即成本平均策略。它与投资者的有限理性、损失厌恶及思维分割有关。时间分散化策略是指承担股票的投资风险的能力将随着投资期限的延长而降低,投资者在年轻时应将其资产组合中的较大比例用于投资股票,而随着年龄的增长则逐渐减少股票投资比例增加债券投资比例的策略。成本平均策略和时间分散化策略有很多相似之处,都是在个人投资者和机构投资者中普遍采用并广受欢迎的投资策略,同时却又被指责为收益较差的投资策略,而与现代金融理论的预期效用最大化原则明显相悖。
3.4捕捉并集中投资策略（Concentrat?鄄edInvestmentStrategy）
行为金融理论指导下的投资者追求的是努力超越市场，采取有别于传统型投资者的投资策略从而获取超额收益。要达到这一目的，投资者可以通过三种途径来实现：①尽力获取相对于市场来说要超前的优势信息，尤其是未公开的信息。投资者可以通过对行业、产业以及政策、法规、相关事件等多种因素的分析、权衡与判断，综合各种信息来形成自己的独特信息优势；②选择利用较其他投资者更加有效的模型来处理信息。而这些模型也并非是越复杂就越好，关键是实用和有效；③利用其他投资者的认识偏差或锚定效应等心理特点来实施成本集中策略。一般的投资者受传统均值方差投资理念的影响，注重投资选择的多样化和时间的间隔化来分散风险，从而不会在机会到来时集中资金进行投资，导致收益随着风险的分散也同时分散。而行为金融投资者则在捕捉到市场价格被错误定价的股票后，率先集中资金行集中投资，赢取更大的收益。
4结语
自20世纪80年代起至丹尼尔·卡尼曼(DanielKahneman)的行为经济学获2002年诺贝尔经济学奖,行为金融理论迅速崛起,对现代金融理论提出了强有力的挑战,可以说行为金融理论已经成为金融理论领域最为引人注目的研究主题之一。当然,行为金融理论远非一个完全成熟的理论,其对投资实践的指导能力也因时因地而异。
参考文献
1李心丹.行为金融学———理论及在中国的证据[M].上海：上海三联书店,2004
投资决策论文篇11
简单地说，实物期权就是在动态和不确定的商业环境下，商业决策要灵活的适应战略资产投资的决策制定、投资机会估值和项目投资支出，是在运用期权理论的时候，利用金融理论、经济分析、管理科学、决策科学、统计学和经济模型估计实物资产（相对于金融资产）的一种系统方法和整体解决方案。
房地产开发投资项目涉及的实物期权方法，在国外已经应用到了各种各样的房地产项目当中来了，包括房地产开发、再开发、租赁合同的制定、抵押贷款的违约、决策等等方面。
二、实物期权法及其评价
传统的投资决策方法是现金流贴现法。现金流贴现法由于考虑了资金的时间价值，全面地分析了项目寿命期内所有可能的现金流入与流出，并且对风险作了一定的分析，但是，DCF法结构上存在两个致命的局限性:一是每一个时点上的现金流量如何精确地估计；二是贴现率如何确定，特别是有风险的情况下（一般而言，风险是不可避免的)。现金流的估计和贴现率的确定都带有很大的主观性，前者往往给“可批性”项目以可趁之机，有些单位为使项目能够通过审批，任意夸大现金流量。后者则使人惧怕风险，以高贴现率去反映高风险，往往低估项目的价值。
因此，只有当现金流和贴现率能够精确地预测时，DCF法才能够精确地反映出项目的价值，而现金流和贴现率的精确预测只能在市场比较稳定，宏观经济比较平稳的情况下才能出现。
传统的投资决策方法存在着许多不足与局限性，尤其是贴现率问题，往往使得企业做出错误的投资决策。对于不确定性很大、周期很长的复杂的投资决策，传统方法更是显得力不从心。如果说项目价值可以用净现金流大小来表示的话，投资项目的价值并不仅仅是项目产生的现金流，还应该包括其带来的战略利益。这一切都集中体现在企业的战略适应性上。经营柔性和战略适应性是在不确定性条件下进行投资决策分析的基本出发点，而这一点在传统投资决策分析方法中没有体现出来。实物期权分析方法正是针对这种“病症”给出的“一剂良药”。
实物期权分析方法在项目投资分析中的两个重要贡献是：
（一）经营柔性和战略适应性来源于投资项目中包含的实物期权，确定这些实物期权的价值才能科学地估价投资项目的价值，而实物期权分析方法解决了长期困扰人们的项目价值估价问题。
（二）有些项目中自然包含实物期权，但是更多地要靠决策者精心设计和构造，然后镶嵌在项目中，这为项目决策者和管理者进行投资项目管理提供了新的思想和方法。不难看出，实物期权分析方法是一种科学的、合理的、主动的、有效的项目估价和项目决策方法。
研究待决策问题的实物期权性质，也就是把实际投资决策问题转换成标准的实物期权问题。这一步骤需要投资者使用实物期权思维对项目整体运作的过程进行整体的决策分析，弄清楚可能的决策是什么，存在哪些决策，什么时候进行决策，谁有权利执行这个决策:进而分析包含了哪些实物期权、哪类实物期权。为很好地解决决策中的不确定性问题，需要对这些问题进行书面描述，这将成为解决过程中有用的参考要点。
三、实物期权方法在房地产投资决策中的应用
按照实物期权理论的观点，不确定性越大，风险可能会越大，但面对这些不确定因素，好的管理者会面对变化的形势，充分利用管理柔性，通过选择最佳投资时机扩张成功的项目，关停或推迟不好的项目。从而可能获得更好的投资机会和更高的收益。因此在房地产投资项目中应用实物期权方法进行决策，可以很好的解决在房地产项目中的不确定性因素，给项目的最终决策提供可靠的依据。
（一）决策者对投资机会的价值的估计
房地产开发投资中包含的实物期权的来源是开发项目所面临的不确定性，体现在不确定情况下决策者的决策灵活性。因此，决策者对投资机会的价值的判断，将直接影响到项目的期权价值。期权价值就是体现在对不同的投资机会的选择上，如果决策者事先并没有全面的意识到项目在不确定情况下各个阶段存在的各种投资机会，那么此项目在各阶段就丢掉了很多投资机会的选择，也就失去了一部分决策灵活性所带来的价值，即失去了一部分项目的期权价值。因此，决策者对投资机会具有很强的判断力是确定项日期权价值的前提。
根据Black-Scholes期权定价公式，投资者可以定量的测算投资机会的价值。投资者要获得一个房地产项目的投资机会，必须支付土地出让金等先期费用。根据期权价格不应当高于期权价值，房地产开发的先期费用也不应当高于项目的投资机会的价值。因此投资者必须事先测算投资机会的价值。
（二）决策者对最佳投资时机的确定
房地产投资决策有一个时效性特征，即投资决策是立刻执行到期，还是可延期的，它反映投资决策的紧迫程度。当确定要对一个房产项目投资时，还要确定项目的最佳投资时间。在传统投资决策理论中，当项目的价值等于项目直接投资时，投资者就应当投资；而在实物期权理论中最佳的投资点上项目的价值等于项目直接投资与投资机会成本之和。如果把等待开发和立即开发的项目价值曲线绘在一张坐标图上，在最佳投资点上这两条件曲线是相切的，经济学家已经利用动态规划和微分方程等数学工具对最佳投资点上的项目价值进行了描述，在最佳投资点上，项目的价值大于项目的直接投资，最佳投资点出现的时间也应当比传统投资决策的投资时间要晚，因此在现实当中经常会看到投资者将有价值的土地空置，或者是很长一段时间不开发，这就意味着土地放在将来开发所具有的潜在价值大于现在开发的价值。
（三）决策者对最优投资规模的确定
房地产项目，特别是大型的房地产项目，在决策时还要确定是分期开发还是一次开发，除了考虑开发商资本实力的因素外，还必须考虑项目分期开发所包含的成长期权。通过对一次开发和分期开发的项目价值分析表明，在大多数情况下，分期开发由于有成长期权的价值存在，因而具有更高价值。如果采用分期开发，就必须确定首期的投资规模，而首期的投资规模往往又会对后期投资有较大的影响。
（四）投资项目的所有权特征
所有权特征，即该项目中所包含的期权是独占期权还是共享期权。显然，对于独占期权，房地产开发者可以充分行使自己所拥有的灵活性，包括放弃权、延期权、扩张权、收缩权、停启权等，这些权利的价值将体现在期权的时间价值中。但是，如果期权不是独占的，这意味着有竞争对手与本企业共享执行该实物期权的权利。实物期权的共享直接导致项目价值的共享。因此，对企业而言，项目带来的期权价值必然有一定的损失，项目的价值将有一定程度的降低，这种降低是由于竞争所带来的。
（五）投资者对信息的掌握
房地产业具有投资大、周期长的特点。在很长一段时间内，几乎一直没有尝试对租金、房屋造价和利润等主要变化因素提供一种定量的严格估算。传统的做法是依靠专业顾问（如估价师、测量师等）的“经验”。近年来，不断增加的信息数据文件已经建立起来，用于测算租金、造价、投资收益和房价的执行情况。毫无疑问，这种数据服务系统的使用将比单纯地记录过去的事件有效的多，而且，随着这种系统将不断地扩大并变得更精细、更适用和更富有权威性。在可以预见的将来，这些已存在的能测算趋势的指数将被设计成能预测将来可能性的变化值。这些崭新的服务系统将会给房地产决策者及他们的顾问提供有价值的资料，从而使他们能对不确定性做出更好的估计，而非仅靠“感觉”和经验。
四、案例分析
本文拟以一个简单的实物期权案例来说明实物期权理论在不确定条件下房地产投资决策中的应用。
假定某房地产公司有一地块开发权，拟定投资总额为1050万元，投资项目的寿命期为5年，前3年每年除去成本可以获得净收益270万元，后两年每年除去成本可以获得净收益250万元，该公司可以延迟2年进行该项目的投资。如果无风险利率为10%，项目风险波动率为30%，那么该房地产公司是否应该进行该项目的投资。
如果按传统的现金流折现法分析该问题，可以求出该项目的净现值NPV为-52.6万元。根据传统NPV法评价该项目，因为净现值为负数，则该项目将被拒绝。但实际上，该例子是一个简单的实物期权问题:该公司可以延迟2年进行该项目的投资，即相当于持有一份2年投资的延迟期权，执行价格为1050万元，同时由于该项目尚未建成，相当于资产不需支付红利，因此可以根据Black-Scholes期权定价模型，求得该延迟投资期权的价值C为225.8万元。
所以，如果该房地产公司考虑延迟投资期权的价值进行决策，则项目总价值为(-52.6+225.8=173.2万元，说明该项目具有较大的投资价值，投资项目在等待2年后的价值是可观的。
基于实物期权的投资决策方法将金融领域的突破性成果用于实物资产投资领域，是对传统的NPV法的完善。房地产行业是一个周期性的行业，该投资领域蕴含着大量的灵活性，例如土地的开发时机选择、初始投资规模的确定、是否需要分期开发等等，如果能够在这些过程中依照实物期权的方法，按照投资决策分析步骤对这些灵活性的价值进行定量评估，或者在决策过程中引进实物期权的思维方式，将有助于使房地产投资决策的过程更加的科学和合理。
参考文献
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投资决策论文篇12
二、实物期权定价模型
实物期权分析法是指企业或者是个人在进行投资决策时拥有的、能根据决策时尚不确定的因素，改变行为的权利（期权）进行投资可行性分析的方法。麻省理工学院FaimoK.Lamalain分析：如果投资者对某个投资项目进行首轮投资后，若该项目盈利前景良好，将能降低投资者进行第二轮投资的成本，而如果第一轮没有投资，今后想再投资该项目或进入该投资领域就要付出相当高的成本。在进行投资时还要考虑应用动态规划中的整数规划进行投资时机的选取。可以看出，期权法强调了投资是分阶段进行的，投资资金往往并不是一步到位，而是先投入先期部分资金，生产销售该产品，同时继续对产品的性能、技术进行研发和改进，这可以减少投资者的潜在损失，其价值远远大于一次性投入的情况。这种方法就是针对项目的发展动态过程，根据项目开始投资后，管理者能够收集到更多的关于项目进程和最终产品市场特征的信息。后继的商业化过程是在前期的成功基础上实施的，是可以选择的;当新的信息不断到达,项目投资回报率不确定性逐渐消失时,管理者可通过修正最初投资策略,提高项目的价值和限制损失。如果项目成功，企业能从中获得巨大的投资收益；如果不成功,企业至多也是损失项目投入的沉没成本,相当于期权的成本。
对于期权定价模型而言，焦炉煤气的利用技术中，只有以焦炉煤气作原料生产甲醇这项技术可以进行下一步投资，可以利用甲醇为原料生产甲醛、聚甲醛、醋酸等化工产品。而其他的投资项目成为最终的消费品。期权的投资前提是筹资的无限可能性，但是在实践中难免有种种困难。存在很多的不确定性，也使得我们在进行环保技术创新项目投资决策中不能够简单的依靠一种投资决策方法。
三、灰色关联分析评价方法
灰色理论概述与于1982年由我国学者邓聚龙教授所提出。邓教授认为现实世界并不是清清楚楚的白色系统，又非一无所知的黑色系统，而是略知一二的灰色系统。灰色系统理论主要研究“小样本贫信息不确定性问题”。以往用白色的思想处理问题，要找到因素间明确的映射关系，然而确定性作用原理在社会、经济、农业、生态的等领域都没有物理原型，虽然能知道某些因素，但很难明确全部因素，更不可能建立明确的映射关系。比如影响物价的许多因素，如心理预期、政府导向等是无法量化的。一些可以量化的数据又缺乏详细的资料，因此对物价的定量预测具有一定难度，若不考虑这些因素，只将可以得到数据的因素考虑进去，必然带来预测结果的不准确。就白色系统常用的回归分析工具而言，在应用过程中具有其缺点。比如：要求样本有大容量，是正态分布，平稳过程才能得到统计规律，计算工作量较大，不容易分析复杂系统等等。而对于以上困境，灰色理论应运而生，它处理问题另辟蹊径，不是找概率分布，求统计规律，而是用生成的方法求得随机性弱化，规律性增强的新数据序列。这一新的数据序列既能体现原数据序列的变化趋势，又消除了其波动性，它可以较好的解决某些参数已知，某些参数未知的系统问题。
在我国焦炉煤气的利用技术上既有新的技术也有些不被淘汰的旧技术，当然对于现在的生产而言，这些技术是相当成熟的，而要将项目的技术性和经济性进行有效结合不是件容易得事情，更何况环保技术创新项目的投入需要考虑更多的因素。需要我们对项目的各方面进行综合性考虑，这就涉及了灰色系统关联评价方法。作为一种综合评价方法，这种方法在对白黑两种情况的考虑是相当充分的，即使实际中技术和经济都存在不确定性，我们也是能进行相应决策分析的。就焦炉煤气的利用上来说，可以根据项目的各种经济性参数和项目的技术参数来构建综合评价指标体系，从而为项目投资决策的分析提供决策依据。
四、结论
由于本文所要研究的是环保技术创新项目投资决策评价方法研究现状，我们在对目前比较流行的几种评价方法进行分析之后，发现在进行单一的项目评价时，如果考虑的因素不是很多，可以采用NPV方法来进行项目投资的决策分析。可是这种方法又不能摆脱静态性，而实物期权定价模型可以解决这个问题，使项目的投入具有动态性，可以提高决策的效果。但是如果我们在进行一个项目的开发时，如果所要考虑的因素不仅仅是经济因素，那么影响我们做出最终投资决策的就不能用NPV方法进行简单的评价，必须借助于系统工程理论中的综合评价来进行综合评判，从而决定我们待上项目的未来。
通过对三种评价方法的说明，结合文章的背景，山西的焦化产业环保技术创新项目决策时不仅要考虑投资性指标，还要考虑到技术投入指标和环境保护指标。只有将这三者考虑周全，才能做出正确的评价结果，从而有效的指导实际工作。这也是作者今后所要进一步研究的重点，利用净现值法和实物期权方法对经济性指标进行先评价，然后通过这一步整理好的经济参数与技术指标、环境保护指标进行结合，利用灰色系统关联分析综合评价方法对待上投资项目进行最终综合价值的评价，依据综合价值最高原则可以选择出优先进行开发的投资项目。这样就实现了我们的决策分析。
总之，在今后的研究中，努力将技术创新与环境保护联系起来，不光考虑项目的经济特性、也要考虑项目的技术创新性和环境保护特性。充分利用项目评价中的各种评价方法进行深入细致的评价工作，从而有效的指导实际工作。文中提到的综合评价方法灰色系统关联理论只是综合评价方法的一种，今后将其他的综合评价方法进行再分析，通过实际案例结合数学模型来分析这种投资决策评价方法的优越性。
参考文献：
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投资决策论文篇13
公司投资决策分析的基本目标是设法在不确定的外部环境中正确选择投资方向，以实现企业有限资源的最优配置。为此，企业需要对每一可能的投资项目作出合理评价，因而项目评估成为投资决策分析的主要内容。在现有的各类项目评估办法中，DCF法应用的比较普遍。DCF(discounted-cash-flow)包括净现值法(简称NPW法)和内部收益率法.其中又以DCF法最为常见.然而,令人遗憾的是"由于!"#的前提条件与现实情况差距过大,常常使其在评估真实的项目价值时遇到几乎无法克服的障碍,大量的不确定因素的存在是现实经济的本质特征.无论是来自大自然的挑战,如自然灾害,还是来自人类的行为。如竞争对手的加入，都会加剧项目外部环境的不确定性，造成项目现金流价值的随机波动，增加投资分析的困难，在这种情况下。依然用事先预计的贴现率估算项目的净现值，十之八九会超出投资人的预期。除了其假设条件不符合充满着不确定因素的现实情况外。由于DCF完全不考虑投资人对不确定性所采取的能动性反映，就必然忽视了由此给项目价值带来的变化。总之，传统的DCF法实际上遗漏了隐含在项目之中。极大地影响着项目投资价值的某类重要因素，后面的分析表明，这一致命的遗漏很可能会在实际的投资决策中酿成大错。以下我们将揭示这类重要因素。
二、灵活性价值的性质及来源
先看一个简单常见的例子：假设一个项目的投资额为667万元，一年后"该项目产生的现金流有两种情况，180万元或者60万元，两种情况的概率各为50%。项目寿命期是1年，无风险利率是8%经风险调整的贴现率为20%该项目是一个好的投资项目吗？
根据NPV法，项目的现值是：V=E(C1)(1+K)=50%*(180+60)(1+20%)=100
项目的净现值是:NPV=(E(C1)(1+K)-Ij=100-1100=-10%按照传统NPV法的评判标准，净现值为负数的项目是不应该被考虑的"所以结论是“不投资”。
但这种评价方法是错误的$因为它隐含地规定了投资人当前只有两个选择，投资或不投资实际上投资人至少还有第三个选择等待一年，再决定是否投资等待，意味着暂停投资观察市场状况，等待环境好转，再决定是否投资。企业现在的每一个选择，都决定了项目当前的一个价值状态在本例中当企业选择投资，时对应的项目价值为-10+当企业选择)不投资时对应的项目价值是0项目没有投资。不发生损益，但当企业选择。等待一年"再做决定时项目的价值为何？
一年以后，如市况好转，即项目达到897万元现金流量"则按原计划投资；如市况恶化，即现金流量为60万元，则放弃投资两种情况必有其一，且出现的概率各为50%考虑上述因素后的净现值应该调整为
NPV=50%*(180/(1+20%)-1100/(1+8%))=2408(万元)>0
这是比较符合实际的项目价值。等待的选择决定了现在项目的净现值为正。结论是：如果等待一年再做投资与否的决定，则该项目是一个好的投资项目。所以，本例中的最优选择不是“不投资”，而是“等待”。它就是被传统!"#法所遗漏的重要因素之一。当然，现实中投资人拥有的选择权不仅仅限于“等待”。他还可以根据市场情况扩大投资规模（当项目前景更加看好时）缩小投资规模（当项目前景看淡但还能勉强维持时）放弃投资(项目亏损时)转移项目用途等等.我们把所有这些投资人根据环境变化采取的机动性措施给项目价值带来的变化，叫做项目投资的“灵活性价值”。
灵活性价值来源于投资人面对不确定性拥有的“选择权”其背后的思想是期权理论，所谓期权就是一份合约，该合约使一方。期权拥有者有权选择是否将来按照事先商定的日期，期权有效期，和价格。执行价格，进行一项特定资产的交易，而不需承担必须交易的义务，期权的另一方，期权出售者，只有交易义务，即当期权拥有者行使权利进行交易时"期权销售者必须与之交易，期权拥有者具有是否交易的选择权，但作为得到这一灵活性的代价是，他必须事先向期权销售者支付一笔期权费以弥补后者承担的额外风险。从期权的角度看，前面例子中的项目投资人相当于期权的拥有者，该期权赋予他有权在一段时间内按照期权的执行价格支付一笔货币，来交换一项未来价值随机波动的资产。鉴于拥有期权给他带来了灵活性价值，因此所谓“灵活性价值”本质上就是期权价值的派生物。用期权的思想分析投资，项目的价值至少包含以下两部分：项目价值=净现值+灵活性价值下面我们探讨灵活性价值的估算。
三,灵活性价值的估算
由于灵活性价值由期权价值所决定，所以灵活性价值的估算问题转化为相应期权的定价问题，期权分为金融期权，以标准化的、在金融市场公开交易的金融资产为期权合约的标的资产，和实物期权（以非标准化的，没有公开交易市场的实物资产或项目作为期权合约的标的资产).金融期权的定价模型已经成熟,主要有布莱克-斯科尔斯定价模型和二项式定价模型!根据金融期权定价理论,导出布莱克-斯科尔斯定价模型(B-S模型)和二项式定价模型的基础是无套利定价原则。按照该原则，人们可以通过标的金融资产与无风险债券的组合，复制相对应的期权收益、风险特征。由于金融资产一般是上交易的有价证券，所以这一原则至少在理论上是成立的。但是，对于实物期权来讲，由于标的资产是一个投资项目，而项目本身一般不存在公开交易市场，因此就没有套利问题，也就不存在复制问题，这一本质差别的存在，表明实物期权的定价比较复杂，金融期权的定价模型不能简单地套用在实物期权的定价过程。解决这个问题的办法之一是用寻找孪生证券的办法，采用金融期权相似的原则，为实物期权类推定价，下面用二叉树期权定价的方法估算前面例子中的期权价值。
假设我们在资本市场上已经找到一个孪生证券：股票S该股票当前市场价格是20元,预期一年后的价格有两种可能，一是上涨到36元，二是下降到20元，即上涨因子u=1.8,下降因子是0.6并且上涨和下降的概率都是50%显然,该股票的收益风险特征与例子中项目的价值特征完全相同，设：E=当前期权价值S=孪生股票价格V=项目的现金流贴现值V+=V上升后的价值(上升的概率是q);V-=V下降后的价值(下降的概率是1-q)由孪生股票的性质,股票价格S的变化同V相同,即或是以概率q变为S+或是以概率1-q变为S-此外,假设无风险利率是r期初投资是I。现在的问题是如何根据上面的资料求出E，由于例中已找到孪生证券，所以期权二项式定价过程见图1
根据金融期权一项式定价思路，我们做以下的投资组合:以S的价格购买N股李生股票，同时借入金额为B的无风险债券，组合的价值是NS-B;一年后，组合的价值或者以q的概率变成NS+-（l+r)B,或是以1-q的概率变成NS--(1+r)B;如果要求期权年后的价值与该组合的价值相同，即:
E+=NS+-(l+r)B,
E-=N-(l+r)B,
解该方程组可得出:
N=(E+-E-)/(S+S-),B=(NS-E-)/(1+r)
根据无套利定价原则，期权的当前价值应该等于投资组合的价值，于是:E=NS-B=[pE++(1-p)E-]/(1+r),其中p=[(1+r)S-S-]/(S+-S-).在我们的例子中，拥有该项目相当于拥有一个以项目现金流为标的资产，以投资额为执行价格，到期为一年的看涨期权V=100,V+=180，V-=60,再考虑到等待一年后投资的成本变成（1+r）I.所以,
E+=max[0,V+-(1+r)I]=max[0,180-(1-8%)*110]=612(1)
E-=max[0,V--(1+r)I]=max[0,60-(1+8%)*110]=0(2)
P=[(1+r)S-S-]/(S+-S-)=[(1+8%)*20-12]/(36-12)=0.4(3)
我们最后得到期权的价值：
E=[pE++(1-p)E-]/(1+r)=[0.4*61.2+0.6*0]/(1+8%)=2267(万元)（4）
可以看出，这个结果同前面我们用经过修正的NPV法算出的项目价值2408万元已经相当接近!这就说明，灵活性价值由期权的价值所决定"在很多情况下，它就是期权价值本身。
四、灵活性价值对投资决策的影响
投资活动有两个非常重要的特征：一是投资开支至少是部分不可逆，即沉没成本不可能被收回，二是这些不可逆的投资活动可以被推迟，以便投资人在调拨资源之前，有等待关于价格#成本及其他市场条件的新信息的机会，前面的分析表明，推迟这种不可逆的投资的权利所带来的灵活性价值，已经深深地影响到投资决策，特别是它使得简单的DCF规则(当项目预期现金流的现值至少与其成本一样大时才投资该项目)失效,简单的DCF规则是错误的，因为它放弃了等待的灵活性价值，这就相当于增加了决策时的机会成本，而机会成本必须作为一部分包含在投资的总成本中。对此后面还要详细说明。McdonaldandSiegel(1986)假设投资成本I是已知并且固定,但项目价值V服从几何布朗运动,由于V的未来值不确定,现在仅投资有机会成本。因此，最优投资规则并不是简单的DCF法规定的当V>I就投资，而是当V至少与超过I的某一临界值V*一样大时才投资。
不言而喻，灵活性价值对投资决策的影响是深远的，我们结合前面的例子，分三个层次加以讨论。
1有助于正确认定项目的真实价值。
如果投资人认识到前面例子项目的真实价值是2267万元而不是传统NPV评估的-10万元，那么他就可以围绕着这个灵活性价值调整他的一系列的决策行为：假如他要转让项目，他的转让价不应低于项目的灵活性价值22.67万元，假如原来的项目不允许延迟投资，他可以通过支付一笔费用获得延迟投资一年的权利，他支付的费用最多不超过22.67万元，假如他想从政府部门通过特别许可的方式争取独占这一项目的投资权，那么他为争取该项目所花费的前期调查，搜寻和有关交易成本的费用总和，不应该超过项目的灵活性价值22.67元，等等。
2能够发现项目的真实成本.
假如把上面例子中的数字稍作改动，把投资额改成90万元，其余的数字不变，那么用传统的DCF法算出的净现值为10万元>0似乎项目现在应该投资。但是，正如我们前面分析的那样，该投资决策是错误的。因为根据E+=max[0,V+-(1+r)I]=max[0,180-(1+8%)*90]=82.8,E=[pE++(1+p)E-]/(1+r)=[0.4*82.8+0.6*0]/(1+8%)=30.67(万元)>10(万元)显然，正确的决策依然是等待在稍加改动的这个例子中.放弃的灵活性价值30.67万元可以看作是机会成本，项目立即投资的全部投资成本不是90万元，而是90+30.67=120.67>100万元。这就从另一个角度说明：我们应该保持期权有生命力，而不是立即投资。
3形成新的投资规则和投资价值评估理念。
传统的投资决策分析如DCF法把不确定性同风险甚至损失联系在一起，并且企图尽量回避，这种观念在我们的传统文化里表现的尤其突出，当运用期权理论挖掘出项目中的灵活性价值以后，人们有可能改变对待风险的态度!不确定性越大，期权的价值也随之上升，灵活性价值也就越大，通过适当的项目策划，人们可以对不确定性进行交易，并把由此带来的灵活性价值当作投资价值的组成部分。这就势必改变决策分析中的“经济方程式”，比如，在引入期权理论分析项目时，不能仅仅计算项目的净现值，还应该计算隐含在项目中的各项灵活性价值。
参考文献
1、Brown,J.SeeingDifferently:InsightsonInnovation.Boston:HarvardBusinessSchoolPresss,1997
