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半导体资金流向篇1
截至2009年上半年，经济刺激方案已起到了效果：上半年GDP同比增长7.1％，二季度GDP同比增长7.9％。不可否认，宽松的货币政策在我国经济回升过程中起到了重要作用。
据央行统计，2009年6月份新增贷款15万亿，上半年新增信贷高达7.37万亿，比2008年全年的4.91万亿元多2.46万亿。与此同时，广义货币供应量(M2)余额为56.89万亿元，同比增长28.46％，增幅比上年末高10.64个百分点：狭义货币供应量(M1)余额为19.32万亿元。同比增长24.79％，增幅比上年末高15.73个百分点。宽松的货币政策以及信贷猛增的现实反映在了上述数据之中。 那么，信贷猛增现象究竟是好是坏?宽松的信贷政策还会持续多久?
一、信贷发放的合理性分析
分析信贷发放的合理性问题不仅涉及到“量”，而且关系到“质”。只有做到“量”与“质”统一分析，才能判断信贷发放是否合理。
(一)“量”的合理性分析
1、总量方面。2009年6月末，金融机构人民币各项贷款余额37.74万亿元，同比增长34.44％。同期金融机构人民币各项存款余额为56.63万亿元，同比增长29.02％。存贷款比例为66.64％，比去年同期增加3个百分点左右。但低于国际警戒点75％的水平，说明从存贷款比例看，信贷的“量”处于合理范围。
2、对经济贡献方面。2009年上半年，在4万亿元投资政策刺激下，政府投资带动私人投资共同推动了投资的不断攀升，对GDP增长的贡献率达到87.6％，拉动GDP增长6.2个百分点。在此期间，固定资产投资额累计同比增速由2008年底的26.10％上升到2009年上半年的33.50％，固定资产增速创近几年来新高。与之对应，银行贷款作为固定资产投资的资金来源的同比增速则由2008年底的11.40％上升到了2009年上半年的34.4％：而从银行贷款占固定资产总资金来源的比例看，2008年占比15.72％，2009年前6个月的占比平均值达到19，6％左右，总体占比高于2008年年末，说明信贷资金在推动投资方面贡献显著。
因此。从“量”的角度看，虽然目前信贷速度较快，量较大，但综合看仍处于相对合理、可控的范围，宽松的信贷政策仍可当作刺激经济的重要方案之一。
(二)“质”的合理性分析
信贷结构关系到信贷政策的实效性及持续性，关乎到信贷资金在实体经济内部及实体经济和虚拟经济之间的分配结构问题。上半年为了加大金融对经济增长的支持力度，保证银行体系流动性充裕而增加的货币信贷7.37万亿元，有多少流向实体经济部门?有多少流到了中小制造企业?
1、从短、中长期贷款比例看。根据央行统计，人民币各项贷款从投放时间看，前6个月中长期贷款占比分别为36％、36％、48％、80％、68％、64％，平均占比为55％。说明大部分贷款流向国家大型基础建设项目和固定资产投资项目，第二季度表现更加突出。这不仅反映了中小企业贷款的相对窘相，也造成了相当数量的闲置资金流向了非实体经济部门以及非制造业实体经济部门，上半年我国楼市与股市相对火爆就是一个佐证。
2、从企业存款看。2009年前6个月新增人民币企业存款5.29万亿元，其中活期企业存款2.26万亿元，定期企业存款3.01万亿元。企业存款的增量数据相比2007年、2008年同期都有很大的提高。企业存款主要来源于企业的资本额、经营收入、从银行的贷款留存额等。由于上半年很多企业正处于从亏损走向盈利的阶段。企业的资本额以及经营收入增量可能并不高，因此在企业存款中可能留存有部分的银行贷款。这部分留存款可能是项目暂未启动或者项目资金正在逐笔发放中。这也从一个侧面说明，确实有部分信贷资金仍滞留在银行体系循环。
3、从票据融资看。上半年，票据融资在新增贷款中的比例较高。尤其在一季度，票据融资在新增贷款中占比一度高达46％，而整个一季度短期性贷款(含票据融资)占比更是达到59％的份额。票据融资大增和利差关系密不可分，企业可以在银行利率和票据融资的利率之差获利。企业用票据融资的方式进行短期借贷，然后将一定比例的票据融资资金通过定期存款回到银行。这表明有一部分资金并没有进入实体经济。
所以，从信贷“质”的方面看，目前我国信贷发放的确存在许多问题，在未来经济的发展中埋下了一定隐患。
(三)“量”与“质”统一分析
综上所述，当前信贷的“量”基本处于合理水平，但“质”存在某些问题。如果今后不适当调整信贷政策，则不利于我国经济的持续性恢复与发展。
二、当前信贷政策的潜在弊端
(一)信贷额度的猛增，导致预期通货膨胀
2008年我国愈演愈烈的通货膨胀在全球性的金融危机中迅速降温，通货膨胀开始脱离人们的视线，转而被通货紧缩的担忧所替代。但是，随着国家的积极财政政策以及宽松货币政策的实施，经济逐渐好转。
那么，经济的好转带来通货膨胀在短期内可能性不大，但长期有潜在威胁。当前。我国经济中存在较为严重的产能过剩。不仅表现在生产资料方面，而且也存在于生活消费品方面。短期内供过于求，产能扩张的能力较强，通货膨胀的压力比较小。然而长期看，随着信贷的大幅增加，货币供给的长期增长，势必导致预期通货膨胀的反弹。
1、新增贷款剧增，给通胀反弹提供了货币基础。2009年上半年新增信贷高达7.37万亿，货币供给短期内大量增加使得通货膨胀反弹有了货币基础。如果今后信贷总量不能有效控制，不仅会引致总需求的快速扩张，更会导致预期通货膨胀的反弹。例如：尽管目前CPI(同比下降1.1％)和PPI(同比下降5.9％)同比仍然下降，但从月度环比来看。下降程度已经减缓，有逐渐回升迹象。
2、新增贷款中票据融资占比过大，引发通胀反弹风险。票据融资增多常出于商
业银行规避风险和企业套利的动机。票据融资占比过多可能导致信贷增长对经济的拉动力量减弱，致使流动性渗漏到其他非实体经济部门。催生资产泡沫，引发通胀反弹。
总之，当前我国有众多潜在因素影响着通货膨胀的反弹。如内需的增加、国内价格改制、国际大宗商品价格回升、人民币升值等等。如果下半年信贷总量不能有效放缓，无疑会加剧预期通货膨胀反弹的可能性。
(二)信贷流向不合理，导致经济增长的瓶颈
在上半年拉动我国经济增长的三驾马车(消费、投资、出口)中，在出口不利的情况下，消费和投资扮演了重要角色。最终消费对经济增长的贡献率为53.4％。拉动GDP增长3.8个百分点：投资对经济增长的贡献率为87.6％，拉动GDP增长6.2个百分点：净出口对经济增长的贡献率为一41％，下拉GDP增长―2.9个百分点。
然而，投资在我国GDP中比重过大，并不利于经济的持续性健康发展。目前投资中大部分是固定资产投资以及基础建设投资，从经济学的角度看经济的持续增长能力受到限制。真正拉动经济的动力源应是最终消费，最终消费的持续性增长又离不开制造业和服务业的稳定发展。所以。扩大内需的重点应放在最终消费上，应重点扶持制造业和服务业的发展。
然而。目前我国信贷结构的不合理性促进了固定资产与基础建设投资的过快增长，产业结构扭曲现象越来越严重。如果不能尽快完善信贷结构，将会导致未来经济的发展瓶颈。
(三)信贷流向不舍理，导致资产泡沫
上半年的信贷发放。相当一部分资金流向了非实体经济部门。由于追求短期效应，投机行为愈演愈烈，金融资产价格快速上升，势必导致资产泡沫。当资产泡沫破灭时，必然会影响金融实体，进而连锁影响到实体经济的健康发展，通货膨胀压力加大、呆账坏账增多、资产缩水、消费萎缩等等。
(四)中长期信贷资产比重大，对银行业的稳健运行也具有潜在负效应
1、增加了银行业资产风险度。银行业资产业务的特殊性，表现在风险暴露具有一定的滞后性。中长期信贷资产期限长，风险暴露滞后期也长。中长期贷款过快增长，增加了银行信贷资产价值的不确定性。
2、增加了银行业流动性压力。在中长期贷款比重持续上升的同时，活期存款的比重逐年上升，2009年6月末主要存款银行活期存款占各项存款的比重上升到43.7％。银行资产期限结构与负债期限结构错置，将加重银行业流动性压力。
3、中长期贷款比重偏高，增大了风险资产基数，相应增加了银行机构的风险拨备，降低了监管资本水平。
4、诱发不稳健经营行为。中长期贷款相对短期贷款具有较高的当期收益，在各种不适当指标考核激励和内部控制不健全的情况下，会诱发银行经营者为了当期经营效益和业绩，倾向选择中长期资产。
综上所述，目前我国信贷政策存在着某些潜在弊端。经济的持续性恢复及发展，必须配置合理的信贷政策。
三、今后我国信贷政策的走向
(一)保持适度宽松政策，逐步放缓信贷发放速度
今后一段时间。我国的信贷政策应传递出逐步放缓的信号，避免预期通胀的反弹。当然，货币信贷的车轮一旦高速行驶起来，在宏观环境总体趋于向好的情况下，尽管当前存在潜在危险，但我们不主张紧急刹车，而是逐步放缓，实现信贷政策的“软着陆”，让经济体有一个适度自我调整的过程。
(二)优化信贷结构
今后一段时间，我国应逐步调整、优化信贷结构。使更多的信贷资金流向实体经济部门，流向中小制造企业，提高工人收入，促进消费；逐步降低中长期贷款比例，重点扶持短期急需资金的中小企业，保障经济的再生产能力。当然，在信贷结构的调整过程中，还是主张逐步过渡，实现信贷政策的“软着陆”。
(三)加强信贷监管
今后一段时间，我国相关部门应继续严格贯彻《关于调整部分信贷监管政策促进经济稳健发展的通知》中的十项措施，要重点加强信贷资产结构管理与监督，强化资产结构多样化和风险分散管理。保障信贷资金流向的合理性与信贷资金期限结构的合理性：通过信贷资产证券化和其他衍生工具，提高资产流动性和规避预期风险损失，化解中长期信贷风险。
(四)结合财政政策，相机调整信贷政策
我国政府制定出台的十大措施以及两年4万亿元的投资方案，已初步取得了可喜的成效，积极的财政政策在此次解救金融危机的过程中起到了重要作用。但是长期看，财政政策有一定的局限性。一方面随着利率的预期增长及市场化的逐步开放，扩张性财政政策的挤出效应会逐步显现：另一方面政府短期的大量财政支出，势必会造成财政收支压力，未来会存在发行国债或是发行货币弥补财政支出的可能性，进而导致预期通货膨胀等不良现象的出现。因此，为了我国经济的复苏及发展。未来一段时间应继续坚持适度的宽松货币政策，并配合财政政策的变化，相机调整。
总之，当前我国的信贷政策一方面对经济的逐步恢复与发展起到了积极作用，另一方面也存在着某些潜在弊端。今后一段时间，我国信贷政策应在坚持适度宽松政策的基础上，逐步作出调整和优化，实施信贷政策“软着陆”，从而更加有效地促进经济的发展，真正做到藏富于民。
半导体资金流向篇2
近年来，金融领域和实体经济领域产生了“三个剪刀差”，即，民间投资和国有及国有控股企业投资增速不一致;货币供应量M1和M2增速之间的剪刀差走阔;大中企业与小微企业融资成本走势不一。
二、三种“剪刀差”现象概述
（一）民间及国有控股企业投资增速不一
从全国来看，今年上半年，民间投资断崖式下滑，上半年增速仅为2.8%，比上年下降7.3个百分点，国有及国有控股企业投资累计同比增长23.5%，比上年提高12.6个百分点，两者增速由2015年的基本相当，到2016年上半年扩大至20.7个百分点。上半年，青海省民间投资增幅回落19.6个百分点，工业投资下降8.2%。
（二）M1与M2增速剪刀差走阔
一般将货币供应量分为三个层次：M0、M1、M2（M0=流通中的现金。M1=M0+企业活期存款+机关团体存款。M2=M1+居民储蓄存款+企业存款中具有定期性质的存款+信托类存款+其他存款。）。M1反映居民和企业资金松紧变化，是经济周期波动的先行指标。从全国看，上半年M1同比增速为24.6%，M2为11.8%，自2015年10月份以来二者差距逐月扩大。通过对比历年GDP和M1变动趋势，历史上M1出现较快增长往往伴随经济上行，M1增加是经济向好的结果，然而当前经济形势却与M1走势相反，这是少有的，也反映了经济下行压力增大、企业投资收益低、投资意愿下降。
（三）大中企业与小微企业融资成本走势不一
7月份《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》下发，禁止银行发行分级产品，理财业务将进行限制性投资，所谓分级产品即银行以“优先级+劣后级”的份额架构募集理财资金，银行是优先级投资者优先受偿固定的本息，目前这种结构化理财产品的年化融资成本约在10%以上。
三、为什么会出现“剪刀差”
（一）民间和国有及国有控股企业投资增速不一产生的原因
除了目前政策层面着力解决的准入限制，交易成本等因素，民间投资大幅放缓的原因还有当前投资收益率较低、民间投资意愿不强。此外，随着投融资改革的深入，通过PPP和专项建设基金开展基础设施建设较为广泛，而专项建设基金利率明显低于市场利率水平。
（二）M1和M2增速之差扩大的原因
M2增速平缓的原因是银行承兑汇票大幅减少，导致企业保证金存款下降，其次是地方债发行。M1增速大幅上升的原因是活期和定期存款利息差收窄，其次是房地产销售活跃，大量居民存款和按揭贷款转化为房地产企业账户的存款。从全国看，2016年上半年房地产贷款总量23.9万亿，年均增速22.5%，高于全部贷款5.5个百分点，原因是经济下行，低风险优质资产难寻，房地产贷款增量接近全部贷款增量的40%。青海省来看，2016年1～6月份，全省商品房销售面积227.78万平方米，同比增长76.38%，房地产贷款余额697.71亿元，同比增长22.16%，高于全部贷款2.02个百分点。最后，市场主体信心不足持币观望，货币的循环周期放慢，留存于活期账户的资金越来越多，这也是今年M1增长与经济增长背离的原因。
（三）大中企业和小微企业融资成本走势不一的原因
基建投资、政府债务、房地产投资占用了较多的金融资源，或明或暗的刚性兑付以及房地产的高利润抬高了市场融资价格。
虽然前文所述的三个“剪刀差”看似是相互独立的现象，但本文认为，三者相互关联影响，产生剪刀差的主要原因在于货币流通速度放缓，同量货币对经济、物价、融资产生的作用递减，使得同样的经济增长需要更多的货币去推动。通过对“货币增长率+货币流通速度变化率=通货膨胀率+实际经济增长率”这个公式求导，可以得出若货币流通速度不变，货币的变化带来经济增长和物价水平的同向同步变化;若货币流通速度上升，货币的变化会同向放大地推动经济大幅变化;若货币流通速度下降，货币对经济与物价的作用不明显。货币流通速度下降之所以影响对实体经济的传导效率，原因在于货币流通速度（GDP和M2的比值）下降意味着金融中介效率下降。目前，国际投行也大多使用信贷密集度（信贷量和GDP的比值）来衡量金融效率，例如，2012年～2016年上半年，我国的信贷密集度分别为1.7、1.75、1.77、1.98;青海省的信贷密集度自2011年至2015年分别为1.34、1.47、1.66、1.81、2.12，表明一单位GDP的创造所需要的信贷量越来越多。
四、缩小剪刀差的途径
（一）优化新增贷款结构
从货币数量和经济关系的理论沿革来看，这些理论通过费雪方程式、剑桥方程式，都强调货币供给和价格的关系成正比例变动，但货币的流量决定了推升的是商品价格还是资产价格，如果增发的货币没有了进入实体部门，而是流向股票、房产等领域而推升资产价格，就会产生资金“脱实向虚”问题。因此，引申出另一个现实问题：即，经济下行压力不断加大，在央行多次降准降息后，贷款规模的增长也体现了货币政策稳增长的效果，但新增贷款也存在一些结构性问题。
（二）提升货币流通速度
前文所述的三个剪刀差现象以及新增贷款的结构性问题，解决的关键是如何提升货币流通速度，可以有几下几种途径：一是提升直接融资比重，降低非金融企业杠杆率。二是清理“僵尸企业”为更多的中小微企业尤其是创新型企业腾挪信贷空间。三是探索“债转股”，由于债转股法律定位较为模糊，也有看法认为可借鉴国际经验，探索“债转优先股”。四是围绕居民消费升级，引导社会投资和民间资本更多的介入。五是借助央行6月份公布的国债收益率曲线，引导资产价格合理波动，通过降低无风险收益率，引导社会融资成本下行，有助于货币政策通过预期渠道实现对实体经济的传导。
五、总结和启示
尽管经济下行压力不断增大，但经济总体向好的基本面没有改变。因此，本文认为在关注信贷总量的同时更优化新增贷款的结构。警惕资金“脱实向虚”。警惕某些新增信贷集中的行业回调导致“金融加速器”逆向作用。从货币供应看，M1增速与GDP增速有明显的正相关关系，与工业增加值也有正相关性，GDP增速与M2增速的走势更为紧密，表明，M1的高增长须传导至M2后，才会带动实体经济。
半导体资金流向篇3
定增破发是指股票定向增发时股价跌破增发价的现象，投资破发定增个股的投资者，相当于以低于定增参与者的价格低价买入股票。格上理财研究员曹庆展告诉《经济》记者，定增的参与者往往是大股东和机构投资者，他们面对锁定期结束后的解禁压力时，往往采取一些措施，股价很可能回到定增价之上。“在当前震荡行情下，定增折价策略的安全边际较高，但是并非所有的破发股都是优良标的，需根据公司价格倒挂幅度及大股东态度区别对待。”
投资者可以通过部分新发的定增基金、再融资主题基金参与这一特定市场。上海证券基金评价研究中心分析师李颖对《经济》记者表示，首先，定向增发的股票本身较发行首日的股票市场价格有一定的折扣，通常一年期定增项目股价折扣在10%左右，三年期定增项目股价折扣最高可以达到30%左右。“经历了近一年的市场巨幅调整，定向增发的股票大面积出现破发现象，这使得当前市场行情下，投资定增股票不仅较定增发行首日的价格有较大的安全垫，同时还享有市场一定调整后的相对低估值水平。”
此外，推出定增的公司通常有发展诉求，个股内在价值的提升也值得期待。因此，在当前参与定增破发股的投资，持有较长时期后有较大的获利概率。关注此类投资机会的投资者，可以关注近期发行的、仍有仓位可以参与定增项目的定增基金，或者参与以再融资为主题的基金。
今年以来，各类基金的收益还是差强人意，可以预见未来相应的定增破发股还会受到基金或者其他类型资金的追捧，中航证券研究所首席研究员梁慈衔，在目前资产端供给缺乏的情况下，基金会考虑抓住这样的机会。
对于如今的市场，博时弘盈定开混合基金拟任基金经理陈鹏扬向《经济》记者分析称，中长期来看市场上仍是机会大于风险，在当下时点，“定增+固收”是投资者进行安全垫投资的较好选择。“定增因为有一年的锁定期，其投资节奏和二级市场不完全同步，有时甚至是逆向，定增投资需要淡化对市场短期趋势判断，应该关注整体估值水平和项目质地情况”。在市场估值相对较低时，通过自下而上精选个股，辅以合理的折价水平参与定增投资会有较好的收益。
另外，可转债灵活性较强，既可像债券一样靠博取价差获取收益，也可自由选择是否债转股，对牛熊市场的适应性较强，在债券类产品中，属于较好的投资品种。曹庆展表示，当前市场环境下，可转债处于相对低位，除一些题材股外，很多可转债的预期收益已转正。“预计下半年，可转债整体可能会产生绝对收益。”
对于债市的整体情况，陈鹏扬认为2016年的债市将处于震荡市当中。“总体来看，当前债市基本面超预期的可能性不高，但要预防违约所引发的短期流动性冲击。”债市的震荡市格局对于投资者的能力提出了更高的要求，但震荡格局下流动性冲击所可能引发的超调，也会带来不错的波段机会。
明星基金正收益或延续
据了解，上半年只有债券型基金、货币基金和短期理财基金收益为正，其余基金收益均不甚理想。那么，这3类基金下半年还会延续正收益吗？
首先，就国内债券型基金来讲，投资对象主要是国债、金融债和企业债，年收益一般略高于银行同期年利率。在曹庆展看来，上半年的信用债违约集中爆发事件，拉低了债市整体收益率，随着监管愈来愈紧，短期内，类似事件发生的概率较低，“而且由于具备固定的投资方向，债券基金风险和收益不会大范围波动”。
他还表示，下半年的债市仍会面临多重因素影响：美联储加息预期，汇率变动影响流动性，经济下行概率不大等。“从过去十年的债券基金收益率走势来看，仅2011年债券基金收益率为负，所以下半年，债券基金的收益博取的不是正收益而是正收益幅度。”
其次，货币型基金和短期理财型基金的收益率虽然不高，但非常安全，曹庆展认为这两类基金下半年应延续上半年走势，波动不会太大。
但梁慈慈衔这3类基金下半年的情况可能会复杂一点。他向《经济》记者表示，目前国际宏观环境正在发生巨大的变化，比如英国退欧，美国推动萨德入韩，这会导致整个世界的金融版图发生根本性变化。“其实国内相应的证券市场和利率水平都到了一个均衡点，在这个时候，证券市场和货币市场也会发生变化。”
前段时间，固定收益类市场上，资金蜂拥而入，资产端的供给已经不能满足货币的追逐了。“在这个情况下，市场由于资金的饱和或者过于饱和，导致的风险就会加剧，所以依据这种理论，债券市场或者债券基金下半年的风险就会加大，那么投资于这个市场的其他产品包括理财产品，风险也会因此加大。”梁慈缡撬怠
而在李颖看来，从产品本身的风险属性来看，除非货币市场发生极端风险事件，不参与可转债投资的纯债型基金、货币基金和短期理财型基金是大概率能够取得正的年度回报。“风险偏好较低或有较强避险需求的投资者，可以考虑将资金栖息在此类较低风险的产品，待市场趋势明朗后再择机参与股市投资。”
避险基金受追捧
那么，除了这三类基金，业内对于下半年整个基金行业的行情趋势又有何预期呢？
目前来看，世界经济的风险水平是在加大，以英国脱欧为代表的第一波、第二波风险的最后阶段正在转化成第三波，梁慈衔，下半年很可能会有一两个标志性事件出来，导致全球的金融市场风险继续升高。“今年的全球金融博弈的形势要比去年更加严峻，美元区和欧元区为了摆脱经济衰退和经济危机的困扰，似乎有采取极端措施的可能，为了应对一些可控或非理性冲击，中国人民银行也将会采取相应的宏观措施，包括汇率方面的一些主动性引导和利率方面的应变，由此带来的不确定性会导致今年的金融市场波动比去年更加剧烈。”
记者从梁吹谋硎鲋辛私獾剑如果大盘由于不可预测因素导致类似于去年的剧烈波动，现在多数的基金经理是没有能力应对相应的剧烈波动的，“再加上公募基金的持仓限制，基金净值大规模缩水带来的风险是不可避免的，所以，投资者或投资机构不妨在投资基金的时候，采取一种波段操作的方式来规避风险”。
另外，对于下半年A股市场的投资来看，国内经济下行的基本面风险不容忽视，信用违约风险将继续上升，人民币贬值压力、资本外流的负面因素仍将影响A股市场，全球市场动荡、避险情绪浓重无疑也为国内市场雪上加霜。国金证券金融产品研究中心基金分析师王聃聃就表示，在市场风险偏好尚未恢复阶段，震荡博弈的局面仍将主导，投资者还需适当控制仓位，耐心等待市场信心重振，从基本面出发关注白马成长行业或个股的投资机会。“从下半年市场动态的节奏把握上，随着指数持续震荡整理、探底完成，以及诸多风险因素落地并逐渐被市场消化，市场可能会迎来反弹行情。”
在全球震荡的情形下，避险基金备受青睐，而首当其冲的避险基金无疑是黄金、白银等贵金属类别的基金；其次，还有纯债型基金也拥有很好的避险功能。“黄金等抗通胀的资产仍是资产保值的重要选择，可以小仓位申购黄金主题基金进行避险。”曹庆展表示，信用等级较高的债券也是投资的首选，推荐重仓信用等级较高债券的纯债型基金。
除此之外，一些人民币资产带来的避险功能会显现它们价值。梁幢硎荆虽然我国经济和前些年相比要差一点，但与欧美这些国家的经济体相比，却是要好很多。当然，人民币资产的投资也是有很多讲究的，并不是所有的人民币资产都值得投资。
军工、大消费类趋势向好
除了避险基金，下半年基金行业还将围绕医药、军工等领域或板块。
从目前市场的走势来看，下半年市场大概率以震荡为主，但其中不乏阶段性投资机会。曹庆展表示，基金仍会在军工、通信、计算机等高弹性品种作为配置方向。“从目前基金的持仓来看，大消费类行业（农林牧渔、食品饮料）等已经作为基金中长期持有的目标，这些行业盈利持续性改善。”同时，在上半年行情中调仓换股能力突出的基金将受到投资者更多的青睐。
曹庆展建议投资者做好资产配置，适当降低权益类资产的配置比例，增加商品和债券的配比，同时在每大类资产中仍需注意投资标的的细分，如在股票基金中，可以选择不同投资风险的基金进行分散风险，在债基中应以信用等级高的债券为主进行配置。
在当前市场环境尚不明朗的情形下，投资机会通常难以把握，择时难度加大，基金投资更应注重安全性，李颖建议继续采取稳健加均衡的策略。“低风险投资者维持相对中性偏防御的配置结构，侧重关注重仓行业白马股和防御性板块如白酒、食品饮料的基金产品，并积极关注市场形势变化以待调整；高风险投资者可适当调高风险偏好，提早进行布局，通过提高‘卫星’资产――具备真正选股能力的中小盘成长风格基金的配置比例以追逐弹性、增厚组合收益潜能，如关注长期发展空间大的新能源汽车、环保等板块，高风险投资者还可以基于长期布局非银金融板块。”
另外，投资者还应放眼长期进行布局和审视已持有的投资组合，通过长期投资淡化短期波动的影响。“当前股市虽然蓝筹股估值已经回落至3年均值附近，但大量中小板、创业板股票仍然处于较高估值水平，投资者非常有必要建立一个适当分散化的投资组合，通过增强对债券型基金、海外市场基金的配置，平衡组合的风险。同时在筛选基金时，应加大对基金的流动性和杠杆使用情况的关注，优选风格稳健、风险控制能力强、流动性佳的基金进行配置。”李颖对记者称。
半导体资金流向篇4
文章编号：1004-4914（2014）10-157-02
再贴现是指金融机构为了取得资金，将未到期的已贴现或转贴现的商业汇票以回购方式向中国人民银行进行资金融通的票据行为，是中央银行的一种货币政策工具。我国的票据再贴现业务始于1986年。目前，人民银行只开办回购式再贴现业务。
一、山西省再贴现业务办理情况
（一）基本情况
截至2014年上半年，山西省的再贴现限额为43.32亿元，山西全辖再贴现余额为34.73亿元，较年初下降2.32亿元。上半年，山西省累计发放再贴现53.85亿元，累计收回再贴现56.17亿元。
（二）开办再贴现业务的特点
1.地方法人金融机构申请较多。截至2014年上半年，山西全辖共办理再贴现1322笔。其中，大型银行再贴现余额1.12亿元；中小银行再贴现余额8.1亿元；农村合作金融机构再贴现余额21.62亿元；非银行金融机构再贴现余额3.89亿元。地方法人金融机构再贴现余额占到全省再贴现余额的62.25%。
2.办理再贴现业务的行业比较集中。从山西辖内金融机构办理再贴现的企业行业性质来看，2014年上半年办理的再贴现业务中，投向煤焦行业的再贴现占比为50.02%，贸易类占比为19.27%，冶金行业占比为15.41%，其他类占比为15.3%，投放行业相对集中。
（三）开办再贴现业务取得的效果
作为一种货币政策工具，办理再贴现业务充分发挥了引导金融机构的信贷投放用于促进实体经济发展的积极作用，最大限度地解决中小企业融资需求，起到支持实体经济的导向作用。
1.改善中小企业融资渠道。目前中小企业处于资本快速积累、规模快速扩张的阶段，资金需求量巨大。而中小企业自身的瓶颈制约了它的信贷业务。首先是中小企业财务管理较差，难以达到贷款发放要求。二是多数小企业资产少，抵押物价值低，难以达到借款银行的要求。三是中小企业经济实力弱、还款保证性低，要找到银行认可的担保单位也很困难。在这种情况下，再贴现政策工具通过支持大、中小型银行的资金流动性，对拓展中小企业融资渠道，提升中小企业商业信用，降低中小企业融资成本等方面都发挥了重要作用。
2.缓解农村金融机构资金压力，提高经营效益。通过积极办理再贴现业务，极大地缓解了农村金融机构资金紧张的压力。也在一定程度上改变了其业务品类单一、收入渠道过窄的现状，为农村金融机构发展开辟了新的增收渠道。
二、山西省票据市场发展情况
（一）票据市场运行基本情况
1.商业汇票业务增长迅速。截至2014年上半年，山西省金融机构承兑汇票余额2373.72亿元，较上年同期增加331.42亿元，今年累计发生额为2450.47亿元，较上年同期减少2495.22亿元。
2.贴现业务稳步增长。截至2014年上半年，山西省贴现余额为798.23亿元，较去年同期减少124.53亿元，今年贴现累计发生额为2947.97亿元，较上年同期减少1040.29亿元。
（二）票据市场运行的主要特点
1.签发承兑汇票以股份制银行居多。2014年上半年，山西辖内股份制银行累计签发1611.8亿元，占比65.78%，余额1570.22亿元，占比66.15%；城市商业银行签发404.8亿元，占比16.52%，余额312.76亿元，占比13.18%；国有商业银行签发222.85亿元，占比9.09%，余额167.56亿元，占比7.06%；农村信用社签发135.08亿元，占比5.51%，余额249.63亿元，占比10.52%；政策性银行签发2.91亿元，占比0.12%，余额2.93亿元，占比0.12%。
2.票据贴现余额以农村信用社为主。2014年上半年，山西辖内农村信用社累计贴现662.28亿元，占比22.47%，余额410.6亿元，占比51.44%；国有商业银行累计贴现471.6亿元，占比16.00%，余额153.06亿元，占比19.18%；城市商业银行累计贴现77.79亿元，占比2.64%，余额79.19亿元，占比9.92%；股份制银行累计贴现350.74亿元，占比11.9%，余额46.87亿元，占比5.87%；政策性银行累计贴现0.59亿元，占比0.02%，余额0.3亿元，占比0.04%。
三、票据市场发展中存在的问题
（一）票据市场的参与主体
目前参与我省票据市场的主体仅为有限的金融机构及小部分优良企业或缴存全额保证金的企业，特别是在票据一级市场上，除了银行外，能够被社会公认和接受的其它主体十分稀少，由此导致一级市场创造的票据量相对有限。涉农企业由于规模及经营效益限制，很难参与到票据市场其中，这使得再贴现的“支农”力度减弱，只能从间接的企业向“三农”服务。
（二）管理体制不健全
农村信用社产权制度不明晰，法人治理结构不完善。内控制度难落实，导致了农信社经营方向、管理方法的错位。当前新一轮信贷资产风险的聚集，除部分信贷人员和管理决策层的操作风险和道德风险形成外，管理体制不顺，法人治理结构不完善，仍是农村信用社风险产生的关键因素。
（三）票据业务相对集中，容易出现集中风险
目前，山西辖内金融机构票据业务服务的重点对象仍是煤焦铁行业，以及围绕煤焦进行商贸交易的流通企业。一旦出现大的经济波动，银行资产将面临巨大的风险。中小企业仍是票据融资需求和使用的主体。在目前融资难严重困扰中小企业发展的情况下，票据融资业务对拓展中小企业融资渠道，提升中小企业商业信用，降低中小企业融资成本等方面都发挥了重要作用。
四、几点建议
（一）采取优惠政策，鼓励企业使用商业承兑汇票
在整顿市场经济秩序、规范银行信用的同时，要积极采取一些优惠政策，大力拓展商业信用，推广和鼓励企业使用商业承兑汇票，让企业从使用商业承兑汇票中得到实惠。银行应在有关法律、法规许可的范围内，尽量简化商业承兑汇票的贴现与转贴现操作手续，减轻企业的畏难情绪。
（二）加强流动性风险管控和内控制度建设
农信社要设立专门的流动性管理部门来加强风险管理体系建设，通过有效采集、处理相关数据，实施对资金流向、流量的变动情况实时监控，对立流动性风险压力测试、预警和应急预案等制度，明确内部流动性风险管理职责，包括“三会一层”，风险管理部门的分工职责，建立完善的流动性风险管理体系。同时，农信社还要进一步加强内控制度建设，要以科学发展观的理论为指导，统筹兼顾，在积极采取措施改善资产质量、消化历史包袱、增加盈利能力的同时，合理制定经营策略，规范经营行为，确保农村信用社走上可持续生存和发展的道路。
（三）完善监督管理机制，规范票据市场行为
要加大对票据市场参与主体的跟踪力度，关注行业的发展动态，实施有效的监督管理，加强对真实贸易背景、过度授信等方面检查，加大对违规操作的处罚力度，进一步规范票据业务行为。同时，金融机构大力整合内部资源，提高票据业务的综合服务水平。要建立对市场敏感的受理审批机制，简化操作流程，减少中间环节，使票据业务实现规范、高效的标准化操作，方便快捷地服务客户。
参考文献：
[1] 宋文.农信社如何应对流动性风险.金融时报，2011.10.13
半导体资金流向篇5
特邀专家：交银施罗德基金管理公司投资总监 项廷锋
特邀专家：中央结算公司债券信息部 李妍
主持人：中央国债登记结算公司《债券》杂志执行主编 景乃格
主持人：今年上半年，为了防止经济下行、促进经济增长，我国出台了一些微刺激政策。刚刚的数据显示，6月末广义货币M2同比增长14.7%，超出市场预期，整体经济形势依然错综复杂。请各位嘉宾谈谈，当前中国经济的整体发展趋势如何？国内和国际宏观经济的主要驱动力和可能的风险都有哪些？
祝宝良：我感觉当前国内宏观经济形势还是缓中趋稳的，从上半年的数据来看，经济增长速度从去年的7.7%降至7.4%后，逐渐平稳。农业、工业生产、消费、出口、就业以及价格都趋向走稳，投资虽有减缓，但也在走稳。经济运行基本处在合理范围内。
但是，投资方面出现了“两缓一增”，即基础设施建设投资增长得较快，而房地产和制造业的投资在放缓，说明企业自主性的投资增长不快，政府主导的投资发挥了较大作用。另外，PPI同比、环比的速度还在下行，产能过剩仍非常严重。从库存的数据看，1～5月份规模以上工业企业产成品库存增长非常快，而原材料库存减少，这可能会带来下半年进口的增加和生产的下降。这反映出经济增长还是没有稳住，我个人认为下半年经济下行的压力还在。
宏观经济的风险点主要体现在四方面：第一，虽然上半年M2数据增长过快，超出了所有市场人士的预料，但是在M2增加的同时，社会实体部门的融资成本还没有降下来。第二个风险是房地产市场的风险。房地产的投资究竟如何，房地产的价格会回落到什么程度，这个问题对于中国经济非常重要。由于不清楚房地产的供给、需求、存量分别有多少，使得房地产的调控存在非常大的问题。另外两个风险是产能过剩问题以及地方政府融资平台的问题。所有这些问题摆在一起，我感到经济下行的压力很大。
由于短期内出口、消费基本稳定，要稳定下半年的经济增长速度，还是要看投资。因此，在房地产投资放缓的情况下，今年下半年经济增长的核心就是找出能对冲房地产投资下滑的投资。从国家的角度来看，大规模的基础设施建设和棚户区改造会发挥作用。刚才提到，6月份M2增长较快，信贷投放较快，相当一部分钱可能进入基础设施建设，这样判断，经济回升的动力虽显不足，经济仍在下行，但是下行幅度不会太大，基本上是平稳的态势。
张铮：今年整体而言，政策基调是稳中求进，因此预计下半年宏观经济整体将比较平稳。
从政策面来看，有两个特点值得关注：
一是从中央到各部委，对于降低实体经济的融资成本均非常重视，相关政策达到了预期效果。一方面，从直接融资成本看，如信用债利率，从年初至今一直呈下降趋势。另一方面，从部分融资附加成本看，发改委等主管部门对金融机构的收费检查非常严格，许多不合理的融资附加成本收费项目被整改取消。
二是人民币汇率的双向波动明显增强，市场对未来人民币汇率升贬值趋势预判难度加大。相应市场从过去单一的人民币升值预期，转变为当前的预期分化和不确定状态。由此，外汇市场渐趋均衡，市场出清加速，规模过大的外汇占款增量或不复出现，这有利于减少外部因素对于货币政策的干扰，增强政策的独立性。
此外，在利率市场化大背景下，存款人的选择空间扩大，其资产配置结构中，存款的占比将降低，而理财产品、货币市场基金等市场化产品的占比将升高，市场投资主体愈发多元化。由此，金融市场走势将由众多市场参与机构共同博弈形成，单一机构对市场的影响力越来越小。相应市场走势会变得越来越不好琢磨，越来越看不清楚，也越来越有意思。这也是值得关注的。
董文昭：关于宏观经济形势，可以关注以下三个方面：
一是在投资方面，实际上房地产投资已经难以大幅度的改善，如果想要通过基建把投资拉上去，目前只剩下高铁、军工、核电这些领域。预计下半年地方债和铁道债的供给会放量。
二是在货币政策方面，就是要控制总量，可能单月或者单个季度上有一些波动，但是总量基本上有一个比较明确的上限。那么在这种情况下，货币的流通速度、金融机构对流动性的管理问题可能就成为重中之重，所以这可能是银监发今年多次发文的意图所在，强调在开展同业业务时，第一要安全至上，第二要注重管理，最后再兼顾盈利性。
三是在农产品价格方面，从目前来看，从今年年初到现在，农产品价格整体下降趋势还没有明显扭转，而中国的CPI波动可以说近似于猪肉价格的波动周期，所以在农产品价格走势没有转强之前，预计下半年的通胀不会有太大的提升，这也给央行货币政策的“稳中带宽松”提供了很好的操作余地。因此，要看金融机构怎么去理解，是在坚持安全的前提下再去追求利润，还是在追求利润的情况下再去符合监管要求。
项廷锋：随着经济的趋势性下行，GDP增速等表征经济运行态势的指标已钝化，需要引进其它指标，以研判经济运行态势。在这方面，“克强指数”是一个不错的参考指标。政府微刺激以来，“克强指数”显示：中国经济确实出现了触底回升的态势。但是否构成趋势，需要接下来几个月的宏观经济数据作进一步的印证。
中采咨询（CLII）的数据显示：经过近几年的调整，民营等小企业该淘汰的都已淘汰，留下来的资质都应该还不错；而以国企为主的大企业的库存已持续处于低位；持续的微刺激，经济的确出现了触底回升的迹象。
不过，房地产在我国经济中的占比较高，上半年房地产的下行对经济的拖累很明显，微刺激对经济的作用更多在于托底，虽然中长期来看，也有促转型的含义。
中国经济要出现趋势性的复苏，一是需要新兴产业在经济中的占比明显提升，这需要较长时间；二是需要传统产业实现真正意义上的关停并转，核心不在关停，而应该在并转上。总理明显提出盘活存量，就是说的这种情况。唯如此，中国经济才会出现“新兴产业的持续做大、传统产业的并转”两条腿走路的局面。
在目前产能过剩的阶段，中国经济不需要全面刺激，否则长期结果一定是大量产能重新恢复，不利于中国经济的结构调整。
李妍：在多项“微刺激”政策的开展实施下，二季度我国经济状况较一季度已经出现了一定程度的改善，但是经济整体复苏势头并不十分牢固。
由中债银行间国债收益率曲线可以观察到，10年期国债收益率由年初的4.6%大幅下行至半年末的4.06%，而期限利差经历了由放大至缩窄的过程，10年期与2年期国债期限利差由年初的25BP一度扩大至110BP，为近3年来最大值，后又收窄至45BP，国债收益率由陡峭化转平坦化趋势明显，反映出市场对经济复苏仍存在一定的悲观情绪。
祝宝良：国际方面，我个人认为，国际经济环境已经稍微好转，从去年下半年以来，发达国家经济有所好转，发展中国家略有回落，总体来看，经济是缓慢向上的。那么世界经济的风险在哪，第一，就是发达国家现在货币政策已经出现分化。例如美国在退出量化宽松政策，长期利率可能上行，而欧洲跟日本还是继续量化宽松。第二，我认为相当一部分发展中国家的货币政策要适当放缓，这样一来，发达国家与发展中国家的货币政策就不一致，就会带来很多的问题，如汇率的波动，美元可能会升值，以及国际资本的无序流动等。另一个风险就是政治军事冲突的风险，这个风险对我们的“走出去”战略也会有所影响。总体上看，我们感觉世界经济会使中国的外贸出口略有好转，但难有大的改善。
主持人：结合国内外经济形势，请各位嘉宾预测一下三季度央行将实施哪些货币政策？对货币政策工具将如何选择和使用？利率市场化的推进将出现哪些进展？
祝宝良：我个人觉得下半年的货币政策可能不太会有太大的放松，但定向操作还是可以继续。
我这里强调一点，从宏观调整的角度判断，财政政策和货币政策需要一定的配合。我们看到，今年1～6月份的财政政策是相当积极的，一是财政支持的力度非常大，二是上半年的财政结余与去年同期的财政结余相比下降约3400亿元。我个人认为，受制于今年全国人大关于财政预算支出的约束，下半年财政支出的速度有可能会减慢，那么如果要稳增长，下半年的货币政策可能需要稍微积极一些。
虽然从理论上来说，下半年的货币政策应该比上半年，至少比1～5月份要宽松一些。但此前我们预计6月份M2的增长速度不会超过14%，可能接近13.5%左右，现在看6月份的数据，M2增加1万多亿，增长速度有些过快，超出预期约1个百分点。如果是这样，我认为下半年M2的增长速度应该适当靠近14%比较合理。
至于货币政策的工具，我认为在利率接近零以来，世界各国都在创新各自的货币政策，原来主要通过公开市场操作调整短期利率，通过短期利率引导中长期利率的变动，现在许多国家的货币政策调控方式、调控思路都在发生变化，货币政策不仅要调控短期利率，同时也在调节中长期的利率，甚至直接支持一些重要的领域，如美国直接购买“两房”的债权，日本直接购买企业债券等。
对中国来说，我个人认为，在国企、财政等改革无法于短期内完成的情况下，货币政策实际上在承担部分结构调整的职能，虽然勉为其难，但不得已而为之。我基本上支持现在所谓的定向调控，以及其与微调控相结合的调控方式，还是可以在稳增长的过程中发挥作用。
张铮：通过货币政策来解决结构性问题的操作难度比较大，定向方式或有益于这一目标的实现。其一，从调控主体看，很可能选择一些商业化程度不高的机构，如政策性银行；其二，从调控对象看，将主要针对特定融资实体或项目，如中小微企业、“三农”相关企业。需要注意的是，定向调控确实需要把握一个“度”，如定向的内容太多，就脱离了结构调整的本义，会引致总量上的变化。
货币政策目标应根据特定经济发展阶段制定，而对具体的货币政策工具和方式宜灵活选用，并没有一定之规。具体采用何种工具，从总量上来看对金融市场、债券市场的影响均不大，货币政策目标的合理制定才是关键。
从利率市场化进程来看，贷款的利率市场化已基本完成，债券的利率市场化早已完成，当前主要需推进的是存款的利率市场化。如果推出面向企业和个人的大额存单，那么我国利率市场化至少可以说是已经完成了大部分。同时，近年来在央行持续引导下，Shibor利率的基准性不断增强，央行的调控逐渐具备了市场化的基准。市场原本预期央行将于上半年推出一些重要政策，特别是批准面向企业和个人发行大额存单，而从目前看，实际推出时间延后，表明央行的政策操作仍较为慎重。
董文昭：我们认为三季度央行在货币政策方面可能还会延续二季度的思路，延续定向调控、精准发力的政策意图，但这种定向实际上是用量的手段来达到价格目的。就是说鼓励金融机构依据这些政策去服务实体经济，来降低企业的融资成本，是想达到一个价格目的，但实际上能不能达到这个目的还有待商榷。一方面，对于市场化程度不高的银行，用这种方式可能最终还是达不到政府想要达到的目的。另一方面，对于大行、股份制银行或者说市场化程度比较高的城商行来说，这些方式还是有用的。
项廷锋：中国经济目前处于转型期，需要在增长与改革之间动态权衡，如果经济增速下跌比较快，改革就慢一点，通过微刺激稳一下；如果增长速很平稳或上行，微刺激性政策就少点，改革就推进一下。从这个角度看，中国的改革可能会需要比较长的时间。为了更好地兼顾增长与改革，作为总量的货币政策需与作为结构的财政政策配套，当下的货币政策，是在这样的大背景下操作的。
从中期角度看，货币政策从量向价转变，需要特别关注这个趋势。我国货币供应量中基础货币大约27万亿元，其中外汇占款贡献了24万亿元，现在外汇占款在显著减少，接下来货币政策的重心肯定要从调控数量向调控价格方向来转变，实际上就是要降低社会融资成本。当前想要降低社会融资成本很困难，利率市场化进程面临一个很大的门槛――结构问题要先解决，否则利率市场化的结果一定是利率全面上行。因此虽然离全面的利率市场化已经只差一两步，但其实还有比较长的路要走。解决好经济结构的问题，利率市场化的推进就会比较顺当，整个市场的利率水平也会相对平稳。
李妍：周小川行长在中美战略经济对话期间曾经表示，央行正准备两个或三个政策工具引导市场利率，并且指出，中国将需要抵押品新工具。我认为三季度货币政策将有以下特点：
首先，“稳”还是主旋律，货币政策仍将延续定向调控而不是全面刺激。其次，以抵押补充贷款也就是PSL为代表的新型货币政策工具有可能推出。为了降低实体经济融资成本，引导资金流向特定行业、领域，央行有意对短期和中期利率均形成引导、控制。现有的调控工具对短期利率引导较为有效，而抵押品新工具的推出能引导中期利率，实现价格型货币调控。最后，我认为财政政策可能将配合货币政策同时发力，定向税收减免政策可以期待。
主持人：刚才大家也谈到了政策的适度宽松是我们现在调结构的必要条件，但我想还有一点就是要维持经济发展的稳定性，尽量在保持稳定的情况下进行一些微调。请各位嘉宾预测一下三季度资金面的松紧和银行间市场流动性情况。
祝宝良：我刚才讲到，货币政策、财政政策要配合。如果下半年的财政政策相对于上半年偏紧，那么要稳定经济增长在7.5%左右，我个人认为，货币政策就应该更大的发挥作用，除了定向调控，货币总量还要适当放松一点。总体上看，下半年货币流动性应该是适当的，三季度应该比1～5月，甚至比上半年整体水平再稍微松一点，但不能松太多，因为我们的目的就是稳增长，在这个基础上，抓紧经济结构调整和体制改革。
张铮：6月末M2同比增长14.7%，明显超出市场预期。但在实际资金操作中，并未感觉到6月份的流动性偏宽松，说明该数据作为时点数据，不具备太强的代表性。
从上半年情况看，央行的流动性调控做得非常好，流动性整体非常平稳，市场感觉基本是不松不紧。预计下半年流动性将延续这样的平稳态势，不会有太大的起伏变化。
董文昭：我们认为流动性宽松是一个大概率事件，预计7天回购利率的区间是在3%～3.5%之间。但有一个情况值得关注，就是目前的代客资产和负债之间的资金价差在继续缩窄，部分银行已经开始出现微利、甚至是无利可图的情况。这种情况在去年6月份曾经出现过一次，当时就是在异常平静、价差缩窄的情况下，6月底突然冒出了“钱荒”事件。我认为有了去年这种经验教训以后，今年可能所有金融机构在应对手段，包括杠杆率水平方面都会有所准备。但这种情况是否会再次出现“钱荒”还不好说，在这里简单地给大家做一提示。
项廷锋：经过去年年中的钱荒之后，央行货币政策的调控能力显著提升，今年以来，央行货币政策对于利率市场走势的把握、对于宏观经济的支撑，都做得非常到位。
因此，在增长与改革兼顾的经济转型期，流动性会总体平稳，下半年市场的流动性情况和上半年会基本接近。需要注意的，就是新股发行可能会对资金面稍微有些冲击，但总体不会有太大的变化。
李妍：尽管受缴准、分红、申购、打新等因素的扰动，7月初资金面表现偏紧，但整体来说三季度资金面仍将维持中性偏松的态势。在融资成本仍然偏高，中小企业依然面临融资难问题的时候，流动性骤然转紧不利于经济整体复苏。另外，M2的数据表明市场资金总量是较充裕的，央行可能将采取更多的措施来引导资金利率水平。
主持人：各位嘉宾对三季度债券市场的走势是如何判断的？对于不同类型的投资机构而言，应采取怎样的投资策略？
张铮：现在企业和地方政府的杠杆率均已升至较高水平，从融资结构来看，特别是企业，确实需要增发股票、补充资本金。例如很多电力企业的负债率已超过80%。如果再考虑没有反映在资产负债表中的表外融资，企业的实际负债率还要更高。
但是，当前股票直接融资的成本高，且发行难度大。以银行为例，银行股每年分红率（股息率）6%左右，但银行股股价太低，基本都已跌破净资产。在企业高负债率的融资结构状况下，企业的信用风险尚未见底。
董文昭：我认为与去年相比，今年债券市场的投资价值肯定下降了不少，去年只要坚定地买入并持有就可以了。从投资策略来看，今年三季度，从银行来讲，利率债还是我们的首选，不管是从资本配置压力角度，还是从以后对冲工具不断出现的角度来说（包括预期银行会进入国债期货业务，以及衍生品交易品种增长等），利率债都是银行投资的首选。
对于信用产品，可能仁者见仁，智者见智。就我们团队而言，还是比较谨慎的。至少在刚性兑付事件没有被彻底打破之前，大家的信用利差拉的不会特别大，可能我们没有必要放太多精力在信用债的精挑细选上，毕竟银行要进行的是大类资产的配制。而对于基金来说可能就不一样了，其资金量决定了如果在利率债上没有大的机会，反而在信用品种上会有比较好的淘金余地。但我觉得真正的市场机会是在信用债真正出现兑付风险，大家开始真正关注和研究信用品种的时候。
从总体上来说，我们对于三季度的债市还是比较乐观的。
项廷锋：当前债券市场走势比较疲软，肯定不是因为流动性出了问题。我觉得主要原因在于几个方面：
一是预期发生了变化，投资者或者预期经济复苏，或者预期需要进一步微刺激（如果认为经济复苏偏弱的话），有利于股市；同时，面对长达五年的熊市，包括监管层在内的市场各方面都希望股市上涨，也在一定程度上改变了投资者的预期。
二是上半年债券市场出现了较大涨幅，从中债财富指数来看，市场上涨幅度到接近6%。经历如此大幅的上涨之后，投资人的心态也会肯定要发生变化，比如要锁定收益。
三是债券市场下半年的供给压力比较大。
所以我对下半年的债券市场的看法是稍微有点谨慎的。不过，中长期来看，我国的社会融资成本比较高，如果社会融资成本出现下降，对于债市肯定是长期利好。因此，中长期来看，我认为觉得债券市场还是大有机会、大有作为的。
李妍：今年上半年，债券市场整体呈现大牛市。尽管受“11超日债”等信用违约事件的冲击，3月份债券市场价格出现了一定回落，但受两次定向降准等政策的影响，二季度债券市场继续走出了一轮上涨行情。
半导体资金流向篇6
但《报告》同时强调，宏观经济运行所面临的瓶颈制约没有得到根本缓解。例如，电力短缺问题十分严重，20多个省（市）出现不同程度的拉闸限电现象。此外，由于部分公路运输需求向铁路转移，加剧了铁路运输紧张状况，全国铁路货物运输满足率只有35％左右。
2、通货膨胀压力仍然较大，房地产价格需高度关注。《报告》指出，上半年各类价格指数继续攀升。首先，居民消费价格（CPI）继续保持快速上涨态势；其次，生产和投资价格指数继续攀升；第三，主要商品价格继续上涨。这充分说明央行认为当前经济运行中所面临的通货膨胀压力依然较大。
《报告》提醒，随着房地产开发投资、新开工面积增速的继续回落，可能导致供需矛盾进一步加剧的预期，推动房产价格上涨。《报告》认为，必须高度关注房地产价格，要加强对大中城市房地产市场的形势分析，针对不同情况采取不同的政策措施，促进房地产业持续、健康发展。
3、债券市场逐渐企稳，债券收益率提高。《报告》对债券市场的总体评价是，上半年债券市场正在稳步发展。上半年债券一级市场发行状况总体较好，发行利率明显上升；同时，债券二级市场开始逐渐回暖，交易所国债指数在前4个月持续回落，从5月起开始反弹；受通货膨胀预期影响，中长期债券收益率上升，债券市场收益率曲线逐渐变陡。例如，剩余期限为7年的国债收益率与去年同期相比约上升了200个基点。
同时，债券市场各项制度也有所创新。具体包括：推出债券买断式回购业务；统一债券收益率的计算标准；建立市场成员不良记录登记制度，密切监测银行间债券市场日常运行状况，加强对债券市场违规行为的监测和跟踪调查等。
4、国债和股票融资比重明显上升
《报告》分析指出，上半年股票市场融资金额大幅度增长，主要是H股和A股融资增加较多。A股筹资（包括发行、增发和配股）335亿元，同比增长577％；H股发行筹资558亿美元，同比增长7倍多。融资结构中，国内非金融机构部门贷款、国债、企业债和股票融资的比重为827：123：04：46。贷款融资比重下降179％，国债和股票融资比重明显上升。
主要问题分析
1、上半年人民币贷款出现中长期化倾向。《报告》指出，上半年人民币中长期贷款增加较多，中长期贷款增加7310亿元，同比多增717亿元，其中，基建贷款增加3383亿元，同比多增478亿元。人民币贷款同比少增的主要是短期贷款和票据贴现。短期贷款增加5448亿元，同比少增1677亿元；票据贴现增加1223亿元，同比少增2195亿元。这说明，上半年新增贷款中长期化倾向较为明显。
金融机构贷款中长期化的倾向需要引起高度注意。原因有三，一是以项目贷款为主的中长期贷款将推动固定资产投资继续高速增长，不利于政策层对固定资产投资的调控；二是中长期贷款的投放项目，会倒逼商业银行增加流动资金贷款，增加央行控制信贷的难度；三是“短存长贷”问题将进一步加剧商业银行的资产负债期限错配，流动性风险加大。
2、产成品资金占用较多和应收账款上升蕴含潜在的信贷风险。《报告》数据显示，上半年，产成品资金占用不断攀升，工业企业存货快速增长。6月末，规模以上企业产成品资金增幅同比上升95个百分点；工业企业存货同比增长22％，已达到1996年以来的最高水平，存货占流动资金的比例已接近30％。存货增加过快导致企业流动资金占用增加，企业流动资金出现紧张态势。由于流动资金紧张，企业应收账款也不断上升，6月末，国家统计局统计的全部国有工业企业和年产品销售收入500万元以上的非国有工业企业应收账款净额达到2万多亿元，增长187％，增幅比上年同期上升9个百分点。
从历史上看，企业经营过度依赖流动资金贷款，凸显出我国融资结构和企业资产负债结构不够合理；从当前形势看，存货及应收账款上升过快，一旦经济出现波动，供需形势发生变化，商业银行的信贷风险也相应放大。因此，商业银行应密切关注企业资产负债结构的变化对商业银行信贷质量的影响。
3、基础货币增长较快，调控难度加大。6月末，基础货币余额为513万亿元，增长192％，增幅比上年末提高24个百分点，相比一季度末的基础货币余额增加了800亿元，而全部公开市场操作累计净投放基础货币2222亿元。与此同时，上半年公开市场共发行央行票据6742亿元，6月末央行票据余额为6029亿元。此外，外汇储备增速较快，外汇占款继续大量增加。6月末外汇储备为4706亿美元，比去年底增加674亿美元。数据显示，央行通过发行票据来对冲外汇占款的压力加大。
下半年货币政策的基本思路和取向分析
《报告》认为，当前宏观调控取得的成效是初步的、阶段性的，经济运行中存在的体制性、机制性弊端还没有得到解决。因此，下半年央行货币政策的取向将依然是适度趋紧的，但在注重总量控制的同时将更注重结构调整。
1、货币政策目标将仍旧以防范通货膨胀为主。从外部环境看，《报告》认为，全球经济持续复苏，通货膨胀风险加大，部分央行货币政策重点转向防范通货膨胀；同时，《报告》还判断，下半年美联储和欧洲央行升息的可能性较大。这意味着，央行对全球经济和各国货币政策取向的总体判断已经日渐明朗，这将成为央行继续实行趋紧的货币政策的重要外部依据。从国内宏观经济运行的情况看，《报告》指出，固定资产投资和生产资料价格上涨的压力依然很大，三季度消费物价同比上涨幅度可能还会有所扩大。
因此，央行下一阶段将依旧对通货膨胀的压力保持高度的警惕，防范通货膨胀依旧是央行货币政策的首要目标。
2、协调运用数量型和价格型政策工具，不排除升息可能。《报告》强调，下半年将灵活运用数量型工具，灵活调节公开市场对冲操作，合理控制货币信贷总量，保持货币市场利率基本稳定。此外，《报告》还充分肯定了以利率为代表的价格型工具的优势，认为其能够影响公众的理性预期，对银行体系和实体经济产生渐进性的影响。《报告》还指出，下半年将稳步推行利率市场化，引导金融机构根据货币政策取向和贷款风险等因素，合理确定贷款利率，并且支持商业银行主动负债和自主定价。
半导体资金流向篇7
2011年下半年，受总体宽松的货币环境、积压许久有待释放的消费投资需求和新兴经济体稳健增长等影响，全球经济增速有望加快，但复苏步伐仍将较缓慢。
一是主要经济体复苏态势进一步明朗。2011年一季度，主要经济体中，除美国、韩国GDP同比增速较上季度有所下降外，英国、德国和法国等主要经济体GDP增速普遍回升。
二是欧洲债务危机出现重燃势头。2011年上半年，评级机构连续调降希腊、葡萄牙等国的债信评级，欧债危机隐忧重现。但为了维护欧洲经济复苏和全球金融稳定，IMF和欧盟自2010年5月即开始向希腊提供总规模为1100亿欧元的援助贷款，截至2011年7月已分5批拨付了173亿欧元，且还计划在今年9月出台对希腊的新一轮救助计划。在各方的联合援助下，下半年欧洲出现债务违约和重组的可能性不大。
三是发达国家债务负担过重。2010年末，美国、日本和欧盟的赤字率分别达8.9%、10%和6.4%，大幅超过3%警戒线。为恢复市场信心，美国和欧洲各国相继紧缩财政，在私人部门需求未完全恢复、政府支出又有所降低的情况下，经济增长将面临挑战。
四是美国大力度量化宽松政策仍将延续。虽然美国第二轮量化宽松政策促进美国经济继续复苏，但其负面效应也日益显现，如美元贬值、全球通胀压力加大、金融市场震荡加剧、较多新兴市场国家和欧洲央行紧缩银根，反过来减缓了经济复苏进程。未来一段时期，美国仍将采取多种措施保持宽松流动性，以此推动经济增长，上述负面影响仍将继续。
（二）国际资本流动频繁转向，全球金融市场波动性加大
2011年上半年国际资本流动频繁转向：第一次转向是在2011年一季度，由于新兴经济体收紧货币政策，国际资本流动在新兴市场由净流入转为净流出。根据国际金融协会（IIF）统计，今年2月新兴经济体股票基金市场流出资金达创纪录的190亿美元，超过危机爆发后的单月最高流出规模，债券基金市场资本流入规模也较上年大幅下降；第二次转向是在2011年二季度，4月以来，美国经济复苏疲弱、欧债危机重燃，新兴经济体的经济增速和利率水平与发达市场的差距逐步扩大，国际资本因此重新流回新兴市场。在欧债危机和美国量化宽松政策均存在较大不确定性的背景下，预计2011年下半年新兴市场将继续面临国际资本快进快出、本币升值和资产泡沫的冲击，全球金融市场波动性也将随之提高。
（三）经济结构调整不断深化，国内经济增速继续温和放缓
下半年，在保持经济平稳较快发展、调整经济结构和管理通胀预期等政策导向作用下，全年GDP增长仍有望保持在9.5%左右的水平。从外部发展环境来看，外需增长乏力，贸易顺差将会继续收窄。一是发达国家复苏进程存在较大不稳定因素，新兴市场国家在政策紧缩后也存在放缓趋势。二是人民币汇率稳步升值，给国内出口企业带来较大压力。在“稳出口、扩进口、减顺差”的政策指导下，预计下半年贸易顺差将继续收窄，净出口对GDP增长的贡献会降低。从内生增长动力来看，内需继续得到支撑，结构有望进一步改善。投资方面，在货币紧缩、财政刺激退出及房地产调控等负面因素，以及高铁和水利投资力度加大、保障房计划逐步落实及七大战略性新兴产业建设加快等正面因素的共同作用下，下半年投资增速放缓幅度将较为有限。消费方面，随着通胀预期逐步减弱、居民收入预期提升、消费者信心反弹以及部分消费品消费刚性较强，消费增速将趋于稳定。
（四）通货膨胀压力犹存，宏观调控紧缩力度可能加大，但幅度有限
虽然上半年我国通胀压力不容忽视，但未来一段时期，随着宏观调控政策效果的逐步显现，我国出现严重通胀的可能性较小，全年可能呈“前高后低”的态势，预计下半年存在进一步加大紧缩力度的可能，但大幅加息可能性较小。一是近期发达经济体复苏势头有所放缓，新兴经济体为应对不断上升的通胀压力继续实施紧缩措施，国际大宗商品价格出现回调，输入性通胀压力有所减弱。二是我国经济增长稳中趋降、粮食连年丰收、粮食储备充足、猪粮比较为合理、农副产品供给基本稳定，物价大幅上涨的内在动力不足。三是2010年以来，已经5次加息、12次提高存款准备金率，加上差别存款准备金率政策的实施，对回收市场流动性成效明显，因流动性过剩推高通胀的压力持续减轻。四是非食品价格在CPI上涨中的贡献逐步加大，在减库存效应的带动下，PPI涨幅放缓对非食品CPI的抑制作用将逐渐释放，有利于减轻整体CPI上行压力。
（五）政策调控力度继续加大，房地产市场渐趋调整
半导体资金流向篇8
4月份至今，针对信贷过快增长的形势，央行联合国家发展改革委、财政部、建设部等政府部门已推出一系列调控措施，具体有：保持人民币汇率持续小幅升值，提高贷款基准利率，三次定向发行央行票据，两次提高法定存款准备金率，加强对商业银行的“窗口指导”，联合发改委等部门叫停“打捆贷款”等。由于相关措施推出不久，还有待进一步观察其政策效果，然后根据实际影响效果和形势的变化决定是否进行更大的调整。因此，建议在7月份经济数据出台之前，金融调控以观察为主。如果在观察中发现经济仍在趋热，信贷仍保持猛增，货币政策应果断考虑进一步从“紧”。
一、提高汇率手段在金融调控中的地位，保持人民币汇率小幅、缓慢、循序渐进升值态势
与2003年的金融调控不同，富有弹性的人民币汇率的出现丰富了当前的政策工具。通过加快人民币升值步伐来实现货币政策的收缩，不仅有利于调节国际收支失衡，还有利于缓解国内流动性过剩的压力，有利于国内产业结构和经济结构的调整。去年7月份人民币汇率形成机制改革以来，人民币对美元汇率基本呈现“双向波动、累计小幅升值”的态势。今年5月中旬以来，人民币对美元汇率升值幅度进一步加大。银行间外汇市场美元对人民币中间价已经破“1∶8”的的心理关口，进入“1∶7”的时代。预计未来人民币仍将在“微幅、双向波动”的进程中，实现对美元的小幅升值，全年升值幅度可能在2%左右。
二、采取综合措施，合理调控银行体系的流动性
公开市场操作和法定存款准备金率调整是调控流动性的直接手段。自4月末以来，央行已经三次发行累计规模为2500亿元的定向票据，并两次提高法定存款准备金率，累计幅度为1个百分点，以上措施累计一次性冻结流动性5000―6000亿元。如果流动性过剩的压力仍未得到缓解，央行可能将再次上调存款准备金率0.5―1个百分点，或加大央行票据（尤其是可以达到结构性收缩流动性目的的定向票据）发行力度。
三、强化利率引导，以加息作为抑制信贷，预防资产泡沫的辅助手段
伴随着经济的复苏，全球范围内的通胀压力也日渐抬头，全球进入加息周期。从本外币政策协调角度考虑，我国利率杠杆的运用有了更大的空间。今年4月28日，央行将贷款基准利率上调了0.27个百分点。如果信贷猛增仍未得到控制，未来继续上调存贷款基准利率的可能性较大。此外，央行还将通过增发央行票据，提高央行票据发行利率等手段引导货币市场利率适度回升。在前期公开市场操作的影响下，6月份银行间市场利率已经出现回升。6月份，银行间同业拆借月加权平均利率2.08%，比上季度末和上月末分别高0.42和0.32个百分点，比去年同期高0.62个百分点，质押式债券回购月加权平均利率1.87 %，比上季度末和上月末分别高0.4和0.32个百分点, 比去年同期高0.77个百分点。在货币市场利率的提升下，企业和商业银行从事票据贴现的积极性降低，票据融资明显减少。
四、加强“窗口指导”，引导商业银行合理均衡放款，着力优化贷款结构
今年以来，央行曾先召开“窗口指导”会议、叫停“打捆贷款”、联合银监会检查票据融资。未来预计央行仍将通过“窗口指导”提示商业银行合理均衡放款，引导商业银行优化信贷结构，具体要求：合理控制基建等中长期贷款，健康、适度地发展票据融资；鼓励和支持扩大消费信贷，支持合理住房消费；加强对农业、非公经济、欠发达地区、中小企业、助学和就业等经济社会发展薄弱环节的信贷支持。
半导体资金流向篇9
《理财周刊》：最近的局势错综复杂，内部和外部都面临诸多不确定性，您对市场的走势如何看?
李旭利：我们总体上认为今年基本面可能是向下的，但是流动性是向上的。现在我们其实很难根据基本面的理由去大胆投资，但市场的扭转已经表现出来了。去年10月底的1700点，我们已经可以确定是一个底部，除非今年经济进一步明显下滑，但是现在看来这种可能性比较小。目前来看，找到一个投资品种确实是一个比较大的挑战。
《理财周刊》：基本面向下怎么理解?
李旭利：整个经济的不确定性是比较清楚的。从过去来看，消费对中国GDP的贡献度一直是比较确定的，实际上变动比较大的还是出口。今年很多人原来预期出口是零增长的，现在来看零增长都太乐观。我们刚刚看了2月份集装箱出口的数据，有可能结果远远低于大家的预期。如果在进出口明显下滑的情况下，想要保持经济增长，唯一有效的方法就是增加固定投资。和10年前相比，消费在GDP的比重已经下降了，而投资和出口的比重较此前更高，因而此时此刻刺激经济增长比10年前更难了。
这个情况和2001年类似，2001年GDP增长很快，但在微观层面上，企业是没有利润的，宏观经济增长是有的，但是企业利润增长是没有的。我们现在来看的话，这种情况可能比10年前更甚。
市场的情况，我们也没有想到会变得如此之差。当时很多人觉得市场已经到了最糟糕的局面，现在看来还很难这么说，即便在美国和欧洲央行投入大量资金后，我们也没有发现整个欧洲金融体系有什么转好迹象。最近东欧问题的爆发可能导致西欧再次走到更糟糕的局面里去。美国一个非常著名的罗格夫教授最近做了一个研究，认为这一次的金融危机没有完全结束。
利润向下但估值向上
《理财周刊》：在基本面比较悲观的情况下，股票投资还有没有机会?
李旭利：我们从投资理论来看，现在已经进入股票投资期了。在四个阶段里，最好的是利润和估值是双增长的，这是大家最喜欢的大牛市状况。当经济到达高点后，会进入利润和估值的双杀，也就是2008年出现的估值下降、业绩增长放缓的情况。
再接下去通常利润是向下走的，但是估值是向上走的，政府为了刺激经济把流动性放出来，虽然市场还在恶化，但是流动性放出来会刺激经济。再之后，企业利润不再恶化，开始回升，但是表现在估值上是下降的，那时候人们会发现投入实体经济是更优的选择，资金会从虚拟经济流入实体经济。在这个阶段里，可能更多的是处于利润向下、估值向上的过程，资金会比较倾向于流入虚拟经济。这个阶段我们也可以找到投资机会，但有些人会觉得没有特别多的逻辑性和基本面的支撑，这会让有理念的投资人感到痛苦。
《理财周刊》：那么您怎么看待流动性推升市场的持续性问题?目前回暖的市场能延续多长时间?
半导体资金流向篇10
大规模银行信贷投放等一揽子的经济刺激计划迅速组织实施。这些政策的积极作用很明显,它一方面打破了通货紧缩的预期,使经济主体在负增长的市场环境下产生了通货膨胀的预期;另一方面稳定了金融和房地产市场,同时逐步带动了实体经济部门的复苏。
从2009年上半年的经济增长趋势看,我国宏观经济已基本实现了“V”型反转,显示应对金融危机冲击的政策已经开始产生积极的效果。二季度,GDP在连续7个季度的下跌之后实现反转,同比增速从一季度的6.1%强劲反弹至7.9%,环比增长折算为年率接近18%,显示未来几个季度的增长会较为强劲。从全球的经济状况看,中国经济率先复苏的格局应当基本可以确认。
经济增长的内生可持续性不断增加 从目前的态势看,支撑我国经济增长的内生可持续因素不断增加,今年我国GDP将实现8%以上的同比增幅,未来几个季度经济将继续保持稳定增长的趋势。
一是消费稳步增长,尤其是民间消费增长迅速。上半年,社会消费品零售总额名义同比增长15.0%,实际增长16.6%,比去年同期加快3.7%,为近年来的历史高点。房地产市场的快速回升、汽车家电下乡政策的推行刺激了民间消费的快速增长,6月末,居民户贷款同比增长23.8%,增速比上年同期高2.7个百分点,比第一季度末高6.9个百分点,显示民间消费增长强劲。
二是投资需求强劲反弹,民间投资不断增长。上半年,全社会固定资产投资91321亿元,扣除物价因素后的实际增长达38.4%,增速比去年同期加快20个百分点。由于新开工项目计划总投资同比增长87.3%,在投资惯性的作用下,今后几个季度投资增幅将继续保持在较高的水平。同时,随着企业库存的调整到位和利润率的上升,企业投资意愿不断上升,由此带动的民间投资也将对经济持续增长构成强有力的支撑。
三是国际经济逐步企稳,进出口有望改善。随着各国经济刺激计划的实施,全球经济衰退逐步放缓,主要发达国家经济开始企稳,新兴国家经济呈现复苏迹象,我国外贸形势正逐步走出最困难的阶段。6月出口较5月环比上升7.6%,进口环比大幅增长15.4%,随着发达国家去库存化的结束,预计下半年我国对外贸易状况将进一步改善,逐步实现同比正增长。
流动性宽裕支撑经济的持续增长 从金融市场看,流动性充裕的局面将继续保持,对宏观经济持续增长构成有力的支撑。一是商业银行贷款持续大量投放,贷款余额达到历史最高水平,由于基础设施投资的周期较长,投资和新开工项目的大幅增长会在未来的2-3年内倒逼银行进一步发放贷款支撑项目的二、三期投资;二是贸易盈余将继续增长,虽然上半年我国进出口总值同比下降23.5%,但进口下降幅度大于出口,仍实现了贸易顺差969.4亿美元,仅下降1.3%;三是M2增速连续数月超过20%,远远脱离了往年15%左右的平均增速,虽然央行近期加大了货币回笼力度,但在明显的通胀出现以前货币供给大幅收紧的可能性不大。
经济复苏中的风险正在显现
资产市场泡沫风险不断积累目前房地产市场和股票市场的复苏和上涨,既有经济基本面显著复苏的驱动,也有信贷高速投放带动的流动性驱动。历史上的资产泡沫的形成,往往是在基本面迅速恢复的基础上,通过过高的流动性、较低的资金成本放大了这种乐观的情绪。从资产市场价格和资金流动的趋势看,我国资产市场泡沫化的倾向正在显现。
第一,宽松的货币环境催生资产价格上升预期。宽松的货币政策在稳定市场预期、促进投资快速增长、为企业发展和积极财政政策的有效实施等方面创造了良好的资金环境的同时,也使经济主体对股票和房地产等资产价格的上升预期增加,推动资产市场价格快速上涨。从信贷投放和货币供给量来看,当前的各项指标增速已经达到10 多年来的最高水平,由于高速信贷投放具有惯性,今年信贷投放估计将超过10万亿。据测算,全年的超额流动性指标可能达到16%以上。流动性的宽裕会吸引各种资金进入资产市场,继续推高股票与房地产的市场价格。
第二,在经济复苏前期,实体经济部门尤其是民营企业的投资需要一个逐步恢复的过程,在低利率和低通胀的预期下,社会闲置资金更倾向于流动性较强的房地产和股票市场。从调研情况来看,一些珠三角和长三角的私营企业,甚至将工厂关闭或者变卖,把资金投向房地产和资本市场。
第三,地方政府行为助推房地产价格。当前,各地政府为了加快基础设施建设和城市化建设,成立了种种政府投融资平台,并通过这些投融资平台大量筹集资金。在对应金融危机中,这些地方投融资平台的信贷扩张对固定资产投资的增加发挥了积极作用。但是,其负债率也相应上升,据有关部门估计,很多地区政府融资平台的负债率已经高达80%―100%,经过今年高速的信贷投放,地方政府负债率将会进一步增加。这些负债的偿还往往依赖于地方政府的土地收入,在负债偿还的压力下,驱使地方政府具有抬高土地价格的倾向,这将进一步助推土地价格的持续上涨以及房地产的泡沫。
商业银行风险快速集中第一,中长期贷款投向结构单一。上半年银行新增中长期贷款3.1万亿元,同比多增2万亿元,这些贷款主要投放在基础设施项目和房地产市场上。据统计,政府主导的基础设施贷款达1.6万亿元,占新增中长期贷款的比重超过50%。由于基础设施投资周期长、收效慢,使银行借短贷长的期限错配和潜在坏账风险加大。同时,上半年投向房地产市场的中长期贷款新增3501亿元,是上年全年房地产业中长期贷款增量的1.5倍,房地产市场的高负债率及泡沫的不断积累也显著增大了银行信贷风险。
第二,短期贷款流入资产市场倾向明显。在上半年的新增贷款中,短期贷款超过一半,尤其是新增票据融资1.71万亿元,占信贷总量的四分之一左右。在资产市场价格预期日趋一致的情况下,不排除这些短期信贷资金通过各种途径进入房地产和资本市场,从而推高银行风险。
第三,存贷款利差收窄,银行经营压力增大。由于政府主导的基础设施项目定价权较强,可以把贷款利率压制到较低的水平,加上银行之间的激烈竞争,使得金融机构人民币贷款利率继续回落。据中国人民银行统计,6月份非金融性公司及其他部门人民币贷款加权平均利率为4.98%,比年初下降0.58个百分点。由此带来的存贷款利差的收窄,无疑增大了商业银行的经营压力和风险。
潜在通货膨胀压力正在显现从理论上讲,货币供给的过度增长最终必然带动物价的上升。上半年,虽然CPI和PPI双双为负,但其主要原因是受基期因素和统计方法的影响。从环比数据来看,通胀压力正在出现。其中二季度PPI环比逐月上涨,随着房地产市场和工业的不断增长,初级产品市场价格上涨的趋势不可避免,这将推动PPI的反转速度。对于CPI来说,资产价格上涨形成的财富效应将刺激消费需求的不断增长,而上游产品价格的上涨也将最终传递到消费市场上。此外,近期自然灾害(如沿海地区的台风和各地的暴雨)的增加也将在短期内快速推高农产品的价格。
从国际上看,大宗商品价格上涨较快。二季度,尽管纽约商品交易所原油期货和布伦特原油现货平均价格比上年同期分别下降51.7%和51.6%,但比上季度分别上涨38.1%和31.9%,伦敦金属交易所铜和铝现货平均价格也比上季度分别上涨35.8%和9.3%。随着发达经济体经济的企稳,国际大宗商品价格的上涨将逐步传导到我国市场,对物价的上升构成压力。
财政压力不断加大积极的财政政策使得财政支出大幅增加,上半年同比增长达27.8%,而财政收入却同比下降2.4%,其中占财政收入近90%的税收下滑6%,除了个人所得税以外,其他各项税收均有所下降。考虑到财政支出前低后高的季节性因素,今年我国财政赤字将超过1万亿元,高于3%的警戒线。如果考虑到各地政府设立的大量投融资平台,我国政府实际负债水平则会更高。
政策微调的关键是推动结构转型
从目前的趋势看,我国经济发展正处在走向持续复苏的关键时期,但在外需明显改善之前,经济回升的基础还不稳固,因此下半年的政策主线还应是促进经济的平稳复苏。但是,面对逐渐积累中的各种市场风险,要采取各种措施加以防范,促使经济在平稳地持续复苏中实现经济结构的健康转型。
微调货币政策,防范资产市场泡沫过度化适度规模的资产价格上涨对于提升企业及消费者信心、促进经济复苏具有一定的积极作用,但是如果资产价格泡沫过大、持续时间过长,其破灭后对宏观经济和金融市场的打击巨大。目前看来,虽然我国资本市场和房地产市场的泡沫远未达到日本当年的程度,但结构性资产泡沫的积累正在不断增大。在国际市场尤其是发达经济体没有走向全面复苏的情况下,不宜采取过于猛烈的紧缩性措施,货币政策只能在一定程度上进行微调,并为逐步退出过于宽松的货币政策作好铺垫。从日本的经验来看,过激的宏观调控政策使市场反应过度,为应对资产泡沫,日本央行自1989年5月至1990年8月连续五次上调中央银行贴现率,将其从2.5%提高到6%,并对商业银行房地产贷款进行严厉限制。货币政策的突然转向产生了市场恐慌,投机资金快速撤离房地产和资本市场,这是造成日本经济长期萧条的一个重要原因。
放松管制,把更多的流动性引入实体经济目前,我国企业结构效率不高,资源过度集中在国有大型垄断企业,它们依靠政策优势保持了很高的利润率,而大量民营中小企业则在已过度竞争的行业中继续竞争着,产品高度同质化,利润率越来越低。而此次政府主导的大规模信贷投放也使得民营企业的生存空间进一步受到挤压。由于流动性很充足,行业管制又限制了实体经济的投资机会,所以富裕的流动性只能流向房地产和资本市场,使资产泡沫不断积累。因此,在目前宏观经济已开始逐步走稳、资产泡沫还没有明显形成的时期,在政策上更有必要把重点由总量刺激转向结构调整,不断放松行业管制,将经济增长的动力由政府型驱动引导到市场型驱动上来。
防止产能过剩,促进结构升级在外需市场萎缩和大规模信贷投放的作用下,我国部分产业,如钢铁、电解铝、水泥、电力、纺织等产业,已出现明显的产能过剩。在以内需替代外需的大趋势下,除了通过扩大内需积极消耗过剩产能外,促进结构调整和升级也十分必要。首先,逐步形成市场化的资源配置机制,提高银行信贷管理能力,运用金融杠杆优化信贷资金投放结构,合理引导资金投向新技术、新能源产业;其次,引导信贷资金向服务业和民营企业、中小企业倾斜,这不仅可以吸纳大量的就业,而且对于提高资金效率、促进我国经济结构升级都具有至关重要的作用。
提高直接融资比例,减轻银行压力 从我国目前信贷投放来看,包括此次4万亿财政投资在内的主要投融资活动,都过度依赖银行贷款,直接融资比重微乎其微,使得整个融资结构的不匹配加剧。在银行的资产负债表上,这种不平衡也在加剧,短期资金长期运用导致银行资金期限错配,市场风险集中在银行部门。因此,通过改变目前的融资结构,扩大直接融资的比例,不仅可以有效释放银行风险,还可以为很多问题的解决提供新的渠道。一是进一步发展资本市场,引入更多的优质公司上市,吸引国外的优秀企业到国内上市;二是加快推出创业板。创业板一方面可以解决一些中小企业融资难的问题,更重要的是,将会形成一种示范效应,吸引社会投资到中小企业,大大改善企业的融资环境,优化社会资源配置。
半导体资金流向篇11
【热词一】
涨价
油价涨、糖价涨、猪肉涨、中药材涨……与老百姓生活息息相关的许多物品价格，都在今年上半年出现了上涨。上半年经济热度最高的，非涨价莫属。
国家统计局公布的上半年宏观经济数据显示，上半年，全国居民消价格指数(CPI)同比上涨5.4%。而6月份CPI更是创出新高，同比上涨了6.4%。其中，食品价格上涨14.4%，非食品价格上涨3.0%。
【点评】
调控要抓牛鼻子
按照传统理论，涨价的主要原因是供不应求。但这么多东西此起彼伏地涨，就肯定不能简单套用。如今看来，供不应求只是涨价的诱因，物价总水平上涨，根源还是流通中的钱太多。
因此，防治物价上涨，不能头痛医头、脚痛医脚，如果只是猪涨养猪、药涨种药的话，很容易按下葫芦浮起瓢。
在增加对涨价物品供应的同时，下大力气思考如何应对流动性过剩，拿出具体措施把资金引导向急需资金的实体经济，应成为未来政策调控的主要方向。
【热词二】
上调准备金率、加息
又上调存款准备金率了，又加息了……
随着央行出招频率的加快，各大媒体铺天盖地跟上解读，让公众对准备金和加息都有了深刻的认识。
今年上半年，央行共6次上调存款准备金率、3次加息，并实施了一系列公开市场操作，实现了货币信贷有序、可控的回落，使通货膨胀的货币条件得到了初步、有效的控制。
6月末，广义货币(M2)余额78.08万亿元，同比增长15.9%，低于年初确定的16%的预期调控目标；信贷投放也较为平稳，上半年人民币贷款增加4.17万亿元，6月末人民币贷款余额同比增长16.9%，增速创下国际金融危机后的最低水平。
【点评】
总量调控小心误伤
化解流动性过剩压力，稳定物价总水平成为宏观调控的首要任务。为此，央行已运用了公开市场操作、调整存款准备金率以及利率等多种手段。
但是，仔细思考，我们不难发现，这些操作大多以控制资金总量为目的，对于资金的流向却难以进行引导，更无法抑制流动性过剩引发的炒作之风。而且，总量调控可能造成误伤，目前已导致国民经济局部领域和环节资金供应紧张，尤其是中小企业面临“结构性钱荒”。
化解流动性过剩压力，必须总量调控和流向引导双管齐下，引导资金更多地投向中小企业，投向实体经济，避免其四处投机，才能保持经济健康可持续发展。
【热词三】
中小企业“倒闭潮”
今年上半年媒体有关广东、浙江等地中小企业“倒闭潮”的报道一直不绝于耳。全国工商联的调查显示，部分地区中小企业经营的难度甚至已经超过2008年国际金融危机时期。
工信部、银监会等部门展开深入调查后认为，各地并未出现中小企业“倒闭潮”现象。浙江、广东等地官方也表示，目前当地企业倒闭数量还在合理范围，新注册企业数量仍在较快增长，否认了“倒闭潮”的说法。浙江省工商局的“全省民营企业景气指数二季度报告”显示，截至6月25日，浙江新设民营企业共6.38万户，同比增长10.67%，新设企业注册资金达1490亿元，同比增长46%。但两地官方同时也指出，随着人民币升值，原材料价格、用工成本的上升，以及融资难度的加大，中小企业经营困难已经不是秘密。
【点评】
别把实业资本逼成游资
古语有云，叶落知秋。倒闭潮虽然尚未真正出现，但中小企业经营困难已经让我们嗅出了一丝秋的凉意。我们不能等到最后一根稻草落下时再惊呼倒闭潮真的来了，关怀负重前行的中小企业，理应从现在开始。
中小企业的经营状况，事关我国经济平稳增长大局和居民的就业，牵动着千家万户。
更值得关注的是，在目前流动性过剩的局面下，只有改善民间投资环境，缓解中小企业的经营困难，才能合理引导逐利资本流向实体经济，从而缓解通胀压力。
如果实体经济生存环境无法优化，可能会倒逼实业资本加入游资队伍，如此往复，最终可能严重损害国民经济健康发展。中小企业经营面临的诸多老问题，已到了非重视不可的时候了。
【热词四】
个税起征点调整
不久前，我国修改了个人所得税法，自今年9月1日起，工资、薪金个人所得税减除用标准由每月2000元提高到每月3500元。按照这个规定，纳税人数由现在的约8400万人减至约2400万人，约6000万人不需要缴纳个人所得税，工薪阶层纳税面降至7.7%。全国个人所得税收入一年减收1600亿元左右。月入8000元至1.25万元者减税最多。月收入3.86万元以上将增加税负。
根据财政部的数据，今年上半年个人所得税收入3554.78亿元，同比增加929亿元，增幅高达35.4%。个税快速增长的原因：一是个人股权转让以及拍卖收入大幅增长，二是我国城镇职工工资水平有所提高，三是税务机关加强了对高收入者及居民股权转让个人所得税的征管。
【点评】
老百姓增收才能促消
如今，在社会财富分配上，财富过度向资本集中，收入分配向高收入者倾斜，中低收入群体存折上的数字增加较慢。
普通城镇居民难以充分分享经济发展的成果，却往往可能成为通货膨胀的受害者。从2001到2010年，我国居民消率从45.3%降到33.8%，普通居民消不振，内需乏力，更给调结构、转方式扯了后腿。
因此，个人所得税的调整，在调节收入差距上发挥的作用，不可小觑。让资本所得、让高收入群体成为纳税的大户，才是一个可持续发展社会应有的现象。
另外，医疗保障、社会保障也必须跟上，只有对中低收入群体多呵护，才能让老百姓的消底气更足，消能力更高，内需这驾马车才能跑得更平更稳。
【热词五】
地方债
政府到底欠债多少？地方政府欠债是否会危及经济？地方融资平台风险是否可控？
在民众的不断追问下，6月27日，审计署数据显示，截至2010年底，全国地方政府性债务余额107174.91亿元，其中政府负有偿还责任的债务为67109.51亿元。审计核实6576个“融资平台公司”。从审计结果看，至2010年底，省、市、县三级地方政府负有偿还责任的债务率，即负有偿还责任的债务余额与地方政府综合财力的比率为52.25%。如果按地方政府负有担保责任的债务全部转化为政府偿债责任计算，债务率为70.45%。因此，总体看，我国地方政府性债务负担尚未超出偿债能力。
但审计也发现，部分地区的债务偿还对土地出让收入的依赖较大，一些地区、行业的债务规模较大、债务负担较重，在“借、管、用、还”等方面还存在一些不规范的问题。
【点评】
政府投资冲动该降温了
关注地方债，有两个视角，其一是当下风险视角，关注债务本身的风险。当下我国地方债务率为52.25%，相比西方国家地方债的债务率上限100%而言，风险的确总体可控；其二是发展风险视角。主要关注的是地方债模式对经济发展的长期影响。
当前，我国地方债规模的扩大，主要来自地方政府主导的公共投资扩张。这种大规模投资虽然有正面意义，但负面影响不容忽视。此类投资一方面导致了经济发展的结构性失衡，降低了投资的效率，并对民间投资产生了一定挤出效应；另一方面扩大了银行的信贷规模，为经济体注入了更多的流动性。
适时约束公共投资的扩张，提高投资效率，拓宽民间投资渠道，才能推动经济增长由政策刺激向自主增长有序转变。政府投资冲动，该降温了。
【热词六】
高速乱收
进入4月份，山东蔬菜价格在生产地大幅下跌，然而城市居民并未感受到菜价下跌。一棵菜从0.1元/斤如何变成1元/斤？在媒体的追问中，公路乱收等物流环节乱象渐渐浮出水面。随后，天价高速、高速暴利胜过地产、高速超龄收、首都机场高速双向收等问题一个个被揪了出来。
6月8日，国务院总理主持召开国务院常务会议，研究部署进一步促进物流业健康发展等工作。会议提出，要切实减轻物流企业税收负担；促进物流车辆便利通行；改进对物流企业的管理等。交通运输部等五部门也下发通知，开展收公路专项清理工作，要求各地要全面清理公路超期收，坚决撤销收期满的收项目。
【点评】
乱收，岂能全社会埋单
物流是经济发展的大动脉。我国物流成本一直远超西方发达国家，物流不畅、成本过高，高速公路雁过拔毛的收乱象不绝，已经严重影响了经济运行效率。
可以说，高速乱收让整个社会付出高昂的运行成本，更“堵”了全国人民的消。
半导体资金流向篇12
事实上，从银行角度看，流动性过剩的现象更为明显。
人民币信贷增速持续低于M2增速。境内人民币信贷增速于2003年9月末达到23.5%的峰值，随后开始下降，与M2的增速差距缩小，并于2004年9月开始低于M2增速。尤其是2005年以来，M2增速和信贷增速之差不断扩大。截至2006年6月末，相对于18.43%的 M2增速，境内全部金融机构的人民币贷款增速为15.24%，仍有3.19个百分点的差距，绝对差额非常可观。
银行人民币存贷款增速差距扩大，存差显著攀升。从1995年开始，我国银行体系从贷差变为存差，此后存差不断扩大，存贷比下降。除了不良贷款剥离与核销力度加大等原因外，银行资金过剩是一个不可否认的因素。2001～2005年各年末人民币存贷差分别为3.13万亿、3.96万亿、4.91万亿、6.32万亿、9.25万亿元，2006年6月末达到10.32万亿元，流动性过剩加剧的态势十分明显。
特别值得指出的是，即便是今年上半年人民币贷款增长迅猛，也跟不上存款的增长步伐。截至2006年6月末，境内金融机构存贷款比为67.6%，较2001年末降低了10.6个百分点。从区域看，上海、北京等经济发达地区的存差尤其明显。据上海银监局统计，2005年11月末，上海银行业的存贷差高达6200亿元。2006年6月末的人民币存款增幅比上月下降了0.73个百分点，但仍高出贷款增幅3.12个百分点。
超额存款准备金居高不下。2000～2004年，金融机构在央行的超额存款准备金由4050亿元增至12650亿元，年均增长高达32.94％。2005年12月末，全部金融机构超额准备金率为4.17%，比上月末高1.18个百分点，表明商业银行约有2万多亿元的资金转存央行。2006年6月末，全部金融机构超额准备金率为3.1%，虽同比降低0.65个百分点，但环比又上升了0.58个百分点。如果考虑到近年来银行支付系统不断完善及商业银行资金管理能力显著提高，3.1%的超额准备金率表明商业银行仍处于流动性过剩的困境中。
银行间货币市场资金非常充裕。据央行统计，今年上半年银行间本币市场交易量持续大幅增长，信用拆借和债券市场累计成交16.47万亿元,同比增长66.33%。四大商业银行的资金融出量尤为可观，2006年一季度，其在回购市场上净融出资金2.52万亿元，同比增加1.16万亿元；同时在银行间现券市场上，其现券购入量是上年同期的23倍。
银行间货币市场利率和国债收益率持续下降。2005年，银行同业拆借利率从最高时的2.18%下降至最低时的1.1%左右，部分期限较短的国债收益率不仅低于1年期存款利率,甚至还低于银行间拆借利率，利率倒挂问题突出。今年二季度以来，受央行两次上调存款准备金率、三次发行定向票据以及新股恢复发行的影响，货币市场利率开始抬升，6月末,信用拆借利率为2.1245%,比上年末上升49个基点;债券质押式回购利率为1.8984%,比上年末上升40个基点。出于防止热钱流入的考虑，央行近期恢复了数量招标，其稳定央票和回购利率的政策信号非常明显，货币市场利率和国债收益率进一步上升的可能性不大。
对经济运行的影响
推动境内资产价格飙升，积聚资产泡沫，加大了宏观经济过热的压力。此轮流动性过剩的一大特征是大量资金并未进入实体经济，而是通过准货币形式（M2与M1的差值）进入各种资产市场，导致资产价格迅速上涨。近年来，国内债券、房地产、期货、石油、贵金属及艺术品的价格涨势惊人，其中尤以房地产为最。即便监管层从2005年明显加大了对房地产行业的调控力度，房价持续攀升的态势并未改变。据国家发改委统计，今年1～5月，全国70个大中城市新建商品住房价格同比上涨6.1%，全国商品住宅平均售价为3199元/平方米，比前4个月的平均售价高77元/平方米。北京、上海等一线城市的房价涨幅更持续高达10%以上。
今年以来，国内股价也开始了新一轮上涨行情。资产价格的过快攀升积聚了资产泡沫。仍以房地产为例，房价攀升的同时，房屋空置面积亦在大幅上升。据国家统计局统计，截至2006年5月底，全国商品房空置面积为1.22亿平方米，同比增长17.8%。
在加大通胀压力的同时，也增加了通缩的风险。从理论上讲，流动性过剩引发的资产价格膨胀将通过财富效应和托宾Q效应刺激居民消费和企业投资，推动消费者物价指数（CPI）和工业品出厂价格指数（PPI）加速上行，导致经济通胀。20世纪80年代的日本经济即是典型的例子。
一般来说，货币供应高增长对物价推动影响大约有4～5个季度的时滞。2003年新一轮经济增长周期开始以来，我国经济总体保持了高增长、低通胀的良好局面，但从目前情况看，消费者物价指数（CPI）和工业品出厂价格指数（PPI）涨幅都有加速之势，经济通胀压力加大。
从CPI看，今年4～6月涨幅分别为1.2%、1.4%和1.5%，预计下半年将呈加快之势。从PPI看，今年4～6月涨幅分别为1.9%、2.4%及3.5%。同时原材料、燃料及动力的购进价格涨幅则分别为4.9%、5.5%及6.6%，涨幅呈明显扩大趋势。尤其值得关注的是，近年来工业品出厂价与原材料、燃料及动力购进价格增幅之间存在的“剪刀差”有缩小趋势。今年前5个月两者的差额均值为3.39个百分点，6月份缩小至3.1个百分点，说明上游价格上涨的成本推动在生产者物价指数中作用加大，下游企业对消化上游成本上涨的能力开始下降，成本推动的通胀风险上升。
另一方面，由于大量流动性或者流入各种动产和不动产投资领域，或者通过银行存款和资金的体外循环进入固定资产投资领域，并未转化为实际的购买力，因此消费增速远低于投资增速，产能过剩现象加剧。今年上半年，固定资产投资同比增长29.8%，增速同比加快4.4个百分点；社会消费品零售总额同比增长了13.3%，扣除价格因素，实际只增长了12.4%。消费增速近年来虽有所加快，但还远落后于投资的高速增长，许多行业的产能过剩问题突出。这种趋势如得不到抑制，中国经济就有可能经历过热到迅速过冷的振荡，最后陷入通缩。
大量资金追逐有限的货币市场工具导致货币政策传导不顺，并加大了公开市场操作成本。为缓解流动性压力，目前银行持有货币市场工具的期限有长期化趋势，这无疑降低了这些货币市场工具的流动性，从而使央行的货币政策意图难以落实。同时，除了巨额的存款准备金利息，央行每年还要支付日益增多的央票利息，公开市场操作成本加大。截至2005年12月末，我国债券发行量为4.18万亿元，其中央行票据2.75万亿元，占比接近60%。今年上半年债券市场发行债券期数和金额大幅上升，累计发行金额3.09万亿元,同比增长67.77%，其中发行央行票据45期,共计2.22万亿元,同比增长61.32%。
对商业银行经营的影响
被动负债快速增长，资金成本支出加大。2003～2005年，境内金融机构存款同比增速分别为21.7%、15.6%和19.4%。加之企业和居民定期存款偏好增强，银行的资金成本支出上升。截至2006年3月末，人民币各项存款余额30.6万亿元，同比增长19.6%。受股市分流影响，二季度存款增长有所回落，定期化趋势亦有一定程度好转。截至2006年6月末，人民币存款余额仍高达31.85万亿元，同比增速为18.3%，其中企业定期存款占比仍达35%，储蓄定期存款占比更高达65.3%。
资产配置中外汇占款和有价证券及投资占比上升，但收益率持续下降。近年来，金融机构的资金运用中，贷款占比下降而有价证券及投资等资产上升的趋势十分明显。
从存量看，2003～2005年各年末及2006年6月末国内金融机构贷款余额分别为15.90万亿、17.74万亿、19.47万亿、21.53万亿元，占比分别为70.57%、67.7%、64.4%、63.9%；同期外汇占款和有价证券及投资余额分别为6.51万亿、8.35万亿、10.62万亿及1.199万亿元，占比分别为28.86%、31.8%、35.07%及35.63%。
从增量看，2003～2005年年信贷增量在总资金运用中的占比分别为67%、50.1%及43.2%，外汇占款和有价证券及投资增量占比则分别为36.55%、50.29%及56.37%。2006年上半年信贷投放量增加，而外汇占款和有价证券及投资有所减少，前者在总资金运用中的占比为59.9%，后者为39.9%。据央行统计，截至2006年6月16日，商业银行在央行的法定存款准备金和超额存款准备金余额约2.3万亿元，并持有7万多亿元流动性较高的国债、金融债券和央行票据等资产。但与此同时，近年来银行间货币市场的低利率直接使商业银行的国债、金融债及央行票据等资产的收益率走低，这对商业银行整体的盈利水平带来了严峻挑战。
利率风险加大。2005年，尤其是当年3月超额准备金利率下调后，商业银行的大量资金涌向债券市场，致使债券价格持续走高。随着央行加大收缩流动性的力度，债券价格下跌的可能性加大，利率风险突出。据估算，到今年年末，国债等长债品种的价格下跌可能会给商业银行目前持有的5万亿元市值国债带来数千亿元损失。
刺激银行的信贷冲动，在加剧产能过剩的同时积聚了银行自身的信贷风险。面对流动性过剩的压力，许多商业银行不得不加大了信贷投放，尤其在地方政府新一轮投资冲动的背景下，银行信贷投放迅猛增长的势头十分明显。2006年6月末，金融机构人民币各项贷款同比增长15.24%，增幅同比高出1.99个百分点，其中中长期贷款增长更有加快之势。
信贷资金尤其是中长期贷款的过快增长为固定资产的高速增长提供了资金支持，加剧了产能过剩。同时流动性过剩还导致银行在信贷市场上过度竞争，盲目降低贷款条件和利率，在加大银行利率风险的同时，还给未来不良资产的上升埋下了隐患。
流动性过剩导致的盈利能力下降增加了商业银行主动战略转型的难度。
总之，目前商业银行外部正面临国内市场竞争日趋国际化、利率市场化进程加快等挑战，内部则面临经营模式、增长方式和经营结构等战略转型的重任，流动性过剩对商业银行的资产负债配比及管理能力、产品定价能力和总体盈利能力提出了更高的要求。
流动性过剩成因
目前国内流动性过剩的根源是我国经济结构和区域失衡。相对于投资和出口的高速增长，消费增速远落后于前二者。实际上，自20世纪末实施积极财政政策以来，投资增长一直是拉动经济增长的主要动力。在2003年以来新一轮经济增长周期上升期，投资与消费的比例差距不但没有缩小，反而进一步扩大。消费相对落后使大量资金沉淀在银行体系内部循环。
同时，投资也存在结构失衡问题。一边是大企业资金过剩，另一边却是中小企业流动资金极其紧张；一边是某些热门行业重复投资导致的产能过剩，另一边则是医疗、教育等部门投资严重不足。
世界经济失衡下的全球流动性过剩输入了中国。 “911”事件后全球主要经济体普遍实行超低利率政策，导致各主要货币流动性空前增长，全球流动性通过各种渠道进入中国，成为国内流动性过剩的一个重要原因。2003～2005年，我国外汇储备每年分别新增1168.4亿、2066.8亿及2089.4亿美元，今年上半年新增1222.4亿美元，人民币外汇占款成为基础货币的主要来源。而央行的公开市场冲销能力无法消化日益增多的外汇占款，货币供应量因此高速增长。
国内事实上的低利率政策也加剧了流动性过剩。从2003年至2006年7月，央行只各小幅调高了一次再贴现率、对金融机构再贷款利率、金融机构贷款基准利率以及金融机构存款利率，同时为了抑制境外热钱投机，央行还曾于2005年3月将超额存款准备金利率从1.62%调低为0.99%。总体低利率的市场环境加快了流动性的膨胀。
金融市场不完善，特别是以股票和债券市场为主体的资本市场发展滞后也造成银行体系的资金过剩。截至2006年6月末，境内上市公司（A、B股）为1402家，流通市值只有1.67万亿元。而银行强化资本充足率约束，以及资金应用技术水平及风险掌控能力不高等因素也加剧了流动性过剩问题。
未来走势
今年二季度以来，监管层加大了收缩流动性、防止经济过热的调控力度，紧缩调控政策效应在时滞期后将逐步显现。二季度以来一次上调贷款基准利率、两次调高法定存款准备金率、发行2500亿元央行定向票据、强化窗口指导等政策措施可能在下半年显现收缩效应。8月18日存贷款基准利率上调，也将进一步抑制固定投资过快增长和银行信贷增速迅猛的势头。另外，国内股市总体回升有利于分流银行的流动性。
全球进入加息周期有助于缓解境内流动性过剩。2005年下半年尤其是2006年以来，全球主要经济体普遍开始加息。美国、欧盟连续数次加息，英国和日本也相继提高基准利率，预计全球流动性将逐步收缩。
但另一方面，也有不少因素制约流动性过剩的收缩。
经济结构和区域失衡短期内难以调整到位，影响消费增长的重要因素，如收入增长缓慢、居民收入差距扩大及收入和支出的预期不确定等在短期内不可能有大的改变，决定了消费增长不可能在短时间内赶上投资增速。
产能过剩导致投资利润率走低，从而限制有效投资需求增长，有效贷款需求增长可能受阻。2005年以来工业企业的总资产收益率、净资产收益水平等指标增速明显减缓，今年上半年工业企业应收账款和产成品资金增速均处于上升态势。同时近来工业品出厂价与原材料、燃料及动力购进价格增幅之间的“剪刀差”的缩小趋势表明下游企业对消化上游成本上涨的能力开始下降，利润率趋薄。加之随着“十一五”规划项目的陆续开工及宏观经济逐步回落，未来企业有效信贷需求增长将走低。
贸易顺差还将高位增长，外汇占款增多。虽然今年上半年出口增幅有所回落，进口增幅有所回升，但贸易结构不合理的矛盾仍在加剧。下半年从国际市场看，全球经济尤其是发达经济体经济向好使其进口需求走旺，我国出口市场空间增大，预计下半年出口仍将维持高速增长，全年贸易顺差可能达到1600亿美元。
半导体资金流向篇13
全流通无疑为中国股市开创了一个新时代，然而新时代不都是前程似锦。今年以来，大小非疯狂抛售，全市场弥漫的“恐非症”危及着股权分置改革的彻底胜利。这不是什么危言耸听，如果我们回顾A股2001年至2005年的熊市历程，不难发现股市扩容的巨大杀伤力。2001年6月，上证综指到达历史高点2245.43点后开始下滑，到2005年6月下挫至998.23点，当年导致股市走熊的导火索就是国有股市价减持，两倍于流通股的国有股和法人股市价流通预期给投资者造成了巨大的恐慌，使“千点论”成为事实。虽然时过境迁，但股改仍然是悬在A股市场上的“达摩克利斯剑”，考验着中国管理层和经济金融学界的智慧。
股改上半场
演绎非理性繁荣
伴随股权分置改革的展开，A股市场也于2005年中期见底回升，从此走出了一轮波澜壮阔的牛市行情。超跌反弹的需要、流通股获得对价补偿，是股改上半场A股大涨的重要诱因。在此期间，上证指数最高攀升至6124.04点，对应的静态PE为95.22倍，沪深300指数最高达到5891.72点，PE为94.86(见图1)，估值泡沫与非理性繁荣格局彰显。但PE的剧烈抬升、高估值水平并未长时间维持，最终会下调至由基本面因素决定的、更为正常的水平。
针对2006年以来A股牛市，安信证券首席经济学家高善文提出了资产重估论。他阐述了实体经济部门的资产配置同股价波动的关系，但我们不禁要问，在过去的两年牛市里，为什么资金要配置在股市而不流向别的地方呢？这可能有两种情况，一是股市比别的地方更有“吸引力”，二是“热钱”除了股市没有更多的投资渠道。如果说股市的相对吸引力源于企业盈利的高速增长，为什么不到70%的盈利增速会出现近100倍的市盈率。显然此时的A股似乎具备了特珠的“吸引力”，这种“吸引力”实际上是一种不健康的反馈机制。除媒体以及某些证券分析师诱导的心理强化外，A股市场存在“庞氏骗局”。
“庞氏骗局”来源于一个叫查里斯・庞氏(Charles Ponzi)的美国人，他在7个月内吸引了3万名投资者。他设计的骗局实质上是将后一轮投资者的投资作为投资收益支付给前一轮的投资者，依此类推，使卷入的人和资金越来越多。股市中的“庞氏骗局”就是依靠一轮又一轮的资金投入来不断推高股价，依靠后一轮的资金投入来给前一轮的投资者提供收益，并以此来吸收新一轮的资金。进入股市的人期望通过“吃下家”来致富，已进入者希望有更多的新进入者，分析师不断调高的盈利预期使发展“下线”的愿望可以轻易实现，股票比其他金融资产更具“吸引力”，所能吸引的资金也更多。正是投资者中普遍存在的过度自信、羊群行为、正反馈交易行为以及由此形成的“庞氏骗局”导致了股改上半场的非理性繁荣。
大小非
终结“庞氏骗局”
贸易顺差、资本流入、银行信贷创造带来的流动性泛滥以及负利率下的风险寻求行为，使得A股市场的“庞氏骗局”不断延续。但这一骗局注定要终结，因为资金不能无限供给，投资者也不可能永远增长下去。
进入股改下半场后，大小非陆续解禁流通(见图2)，流通股投资者开始感受到限售股解禁带来的冲击。“庞氏骗局”中的新入资金不断被解禁股所消耗，投资者开始担忧资金供给。中国经济增速放缓以及通胀压力带来的盈利预测下调使得市场主流开始看空A股，市场预期的突变使大小非从待价而沽转变为集体抛售。A股投资者发展“下家”的期望也随之发生变化，市场上的负面因素如上市公司业绩下滑、限售股解禁对资金的消耗等形成合力，刺激股价下跌。最后，股价下跌，人们的悲观情绪上升，两者相互强化，形成负反馈，遏制“庞氏骗局”的膨胀，最终刺破了股改上半场的行情泡沫，可以说大小非是“庞氏骗局”的终结者。
矫枉过正后却是估值乱象
伴随着大小非开始大规模解禁，A股市场已经从2006年的机构与机构博弈时代、2007年的机构与普通投资者博弈时代转到大股东与市场各类投资者博弈的时代。由于今年大小非数万亿的规模，大小非减持成为主导市场格局的最重要因素。观察今年年初的市场走势我们不难发现，市场高点下挫至今，每一次反弹都是被抛盘压制最终疲软乏力，这种极弱的格局在大熊市中也不多见，可见目前大小非的抛售对市场资金面产生了巨大压力。
