上市公司收购管理办法篇1

第二条 上市公司的收购及相关股份权益变动活动，必须遵守法律、行政法规及中国证券监督管理委员会(以下简称中国证监会)的规定。当事人应当诚实守信，遵守社会公德、商业道德，自觉维护证券市场秩序，接受政府、社会公众的监督。

第三条 上市公司的收购及相关股份权益变动活动，必须遵循公开、公平、公正的原则。

上市公司的收购及相关股份权益变动活动中的信息披露义务人，应当充分披露其在上市公司中的权益及变动情况，依法严格履行报告、公告和其他法定义务。在相关信息披露前，负有保密义务。

信息披露义务人报告、公告的信息必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。

第四条 上市公司的收购及相关股份权益变动活动不得危害国家安全和社会公共利益。

上市公司的收购及相关股份权益变动活动涉及国家产业政策、行业准入、国有股份转让等事项，需要取得国家相关部门批准的，应当在取得批准后进行。

外国投资者进行上市公司的收购及相关股份权益变动活动的，应当取得国家相关部门的批准，适用中国法律，服从中国的司法、仲裁管辖。

第五条 收购人可以通过取得股份的方式成为一个上市公司的控股股东，可以通过投资关系、协议、其他安排的途径成为一个上市公司的实际控制人，也可以同时采取上述方式和途径取得上市公司控制权。

收购人包括投资者及与其一致行动的他人。

第六条 任何人不得利用上市公司的收购损害被收购公司及其股东的合法权益。

有下列情形之一的，不得收购上市公司：

(一)收购人负有数额较大债务，到期未清偿，且处于持续状态;

(二)收购人最近3 年有重大违法行为或者涉嫌有重大违法行为;

(三)收购人最近3 年有严重的证券市场失信行为;

(四)收购人为自然人的，存在《公司法》第一百四十六条规定情形;

(五)法律、行政法规规定以及中国证监会认定的不得收购上市公司的其他情形。

第七条 被收购公司的控股股东或者实际控制人不得滥用股东权利损害被收购公司或者其他股东的合法权益。

被收购公司的控股股东、实际控制人及其关联方有损害被收购公司及其他股东合法权益的，上述控股股东、实际控制人在转让被收购公司控制权之前，应当主动消除损害;未能消除损害的，应当就其出让相关股份所得收入用于消除全部损害做出安排，对不足以消除损害的部分应当提供充分有效的履约担保或安排，并依照公司章程取得被收购公司股东大会的批准。

第八条 被收购公司的董事、监事、高级管理人员对公司负有忠实义务和勤勉义务，应当公平对待收购本公司的所有收购人。被收购公司董事会针对收购所做出的决策及采取的措施，应当有利于维护公司及其股东的利益，不得滥用职权对收购设置不适当的障碍，不得利用公司资源向收购人提供任何形式的财务资助，不得损害公司及其股东的合法权益。

第九条 收购人进行上市公司的收购，应当聘请在中国注册的具有从事财务顾问业务资格的专业机构担任财务顾问。收购人未按照本办法规定聘请财务顾问的，不得收购上市公司。

财务顾问应当勤勉尽责，遵守行业规范和职业道德，保持独立性，保证其所制作、出具文件的真实性、准确性和完整性。

财务顾问认为收购人利用上市公司的收购损害被收购公司及其股东合法权益的，应当拒绝为收购人提供财务顾问服务。

财务顾问不得教唆、协助或者伙同委托人编制或披露存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的报告、公告文件，不得从事不正当竞争，不得利用上市公司的收购谋取不正当利益。

第十条 中国证监会依法对上市公司的收购及相关股份权益变动活动进行监督管理。

中国证监会设立由专业人员和有关专家组成的专门委员会。专门委员会可以根据中国证监会职能部门的请求，就是否构成上市公司的收购、是否有不得收购上市公司的情形以及其他相关事宜提供咨询意见。中国证监会依法做出决定。

第十一条 证券交易所依法制定业务规则，为上市公司的收购及相关股份权益变动活动组织交易和提供服务，对相关证券交易活动进行实时监控，监督上市公司的收购及相关股份权益变动活动的信息披露义务人切实履行信息披露义务。

证券登记结算机构依法制定业务规则，为上市公司的收购及相关股份权益变动活动所涉及的证券登记、存管、结算等事宜提供服务。

第二章 权益披露

第十二条 投资者在一个上市公司中拥有的权益，包括登记在其名下的股份和虽未登记在其名下但该投资者可以实际支配表决权的股份。投资者及其一致行动人在一个上市公司中拥有的权益应当合并计算。

第十三条 通过证券交易所的证券交易，投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%时，应当在该事实发生之日起3 日内编制权益变动报告书，向中国证监会、证券交易所提交书面报告，通知该上市公司，并予公告;在上述期限内，不得再行买卖该上市公司的股票。

前述投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%后，通过证券交易所的证券交易，其拥有权益的股份占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少5%，应当依照前款规定进行报告和公告。在报告期限内和作出报告、公告后2 日内，不得再行买卖该上市公司的股票。

第十四条 通过协议转让方式，投资者及其一致行动人在一个上市公司中拥有权益的股份拟达到或者超过一个上市公司已发行股份的5%时，应当在该事实发生之日起3 日内编制权益变动报告书，向中国证监会、证券交易所提交书面报告，通知该上市公司，并予公告。

投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%后，其拥有权益的股份占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少达到或者超过5%的，应当依照前款规定履行报告、公告义务。

前两款规定的投资者及其一致行动人在作出报告、公告前，不得再行买卖该上市公司的股票。相关股份转让及过户登记手续按照本办法第四章及证券交易所、证券登记结算机构的规定办理。

第十五条 投资者及其一致行动人通过行政划转或者变更、执行法院裁定、继承、赠与等方式拥有权益的股份变动达到前条规定比例的，应当按照前条规定履行报告、公告义务，并参照前条规定办理股份过户登记手续。

第十六条 投资者及其一致行动人不是上市公司的第一大股东或者实际控制人，其拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的5%，但未达到20%的，应当编制包括下列内容的简式权益变动报告书：

(一)投资者及其一致行动人的姓名、住所;投资者及其一致行动人为法人的，其名称、注册地及法定代表人;

(二)持股目的，是否有意在未来12 个月内继续增加其在上市公司中拥有的权益;

(三)上市公司的名称、股票的种类、数量、比例;

(四)在上市公司中拥有权益的股份达到或者超过上市公司已发行股份的5%或者拥有权益的股份增减变化达到5%的时间及方式;

(五)权益变动事实发生之日前6 个月内通过证券交易所的证券交易买卖该公司股票的简要情况;

(六)中国证监会、证券交易所要求披露的其他内容。

前述投资者及其一致行动人为上市公司第一大股东或者实际控制人，其拥有权益的股份达到或者超过一个上市公司已发行股份的5%，但未达到20%的，还应当披露本办法第十七条第一款规定的内容。

第十七条 投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到或者超过一个上市公司已发行股份的20%但未超过30%的，应当编制详式权益变动报告书，除须披露前条规定的信息外，还应当披露以下内容：

(一)投资者及其一致行动人的控股股东、实际控制人及其股权控制关系结构图;

(二)取得相关股份的价格、所需资金额、资金来源，或者其他支付安排;

(三)投资者、一致行动人及其控股股东、实际控制人所从事的业务与上市公司的业务是否存在同业竞争或者潜在的同业竞争，是否存在持续关联交易;存在同业竞争或者持续关联交易的，是否已做出相应的安排，确保投资者、一致行动人及其关联方与上市公司之间避免同业竞争以及保持上市公司的独立性;

(四)未来12 个月内对上市公司资产、业务、人员、组织结构、公司章程等进行调整的后续计划;

(五)前24 个月内投资者及其一致行动人与上市公司之间的重大交易;

(六)不存在本办法第六条规定的情形;

(七)能够按照本办法第五十条的规定提供相关文件。

前述投资者及其一致行动人为上市公司第一大股东或者实际控制人的，还应当聘请财务顾问对上述权益变动报告书所披露的内容出具核查意见，但国有股行政划转或者变更、股份转让在同一实际控制人控制的不同主体之间进行、因继承取得股份的除外。投资者及其一致行动人承诺至少3 年放弃行使相关股份表决权的，可免于聘请财务顾问和提供前款第(七)项规定的文件。

第十八条 已披露权益变动报告书的投资者及其一致行动人在披露之日起6 个月内，因拥有权益的股份变动需要再次报告、公告权益变动报告书的，可以仅就与前次报告书不同的部分作出报告、公告;自前次披露之日起超过6 个月的，投资者及其一致行动人应当按照本章的规定编制权益变动报告书，履行报告、公告义务。

第十九条 因上市公司减少股本导致投资者及其一致行动人拥有权益的股份变动出现本办法第十四条规定情形的，投资者及其一致行动人免于履行报告和公告义务。上市公司应当自完成减少股本的变更登记之日起2 个工作日内，就因此导致的公司股东拥有权益的股份变动情况作出公告;因公司减少股本可能导致投资者及其一致行动人成为公司第一大股东或者实际控制人的，该投资者及其一致行动人应当自公司董事会公告有关减少公司股本决议之日起3 个工作日内，按照本办法第十七条第一款的规定履行报告、公告义务。

第二十条 上市公司的收购及相关股份权益变动活动中的信息披露义务人依法披露前，相关信息已在媒体上传播或者公司股票交易出现异常的，上市公司应当立即向当事人进行查询，当事人应当及时予以书面答复，上市公司应当及时作出公告。

第二十一条 上市公司的收购及相关股份权益变动活动中的信息披露义务人应当在至少一家中国证监会指定媒体上依法披露信息;在其他媒体上进行披露的，披露内容应当一致，披露时间不得早于指定媒体的披露时间。

第二十二条 上市公司的收购及相关股份权益变动活动中的信息披露义务人采取一致行动的，可以以书面形式约定由其中一人作为指定代表负责统一编制信息披露文件，并同意授权指定代表在信息披露文件上签字、盖章。

各信息披露义务人应当对信息披露文件中涉及其自身的信息承担责任;对信息披露文件中涉及的与多个信息披露义务人相关的信息，各信息披露义务人对相关部分承担连带责任。

第三章 要约收购

第二十三条 投资者自愿选择以要约方式收购上市公司股份的，可以向被收购公司所有股东发出收购其所持有的全部股份的要约(以下简称全面要约)，也可以向被收购公司所有股东发出收购其所持有的部分股份的要约(以下简称部分要约)。

第二十四条 通过证券交易所的证券交易，收购人持有一个上市公司的股份达到该公司已发行股份的30%时，继续增持股份的，应当采取要约方式进行，发出全面要约或者部分要约。

第二十五条 收购人依照本办法第二十三条、第二十四条、第四十七条、第五十六条的规定，以要约方式收购一个上市公司股份的，其预定收购的股份比例均不得低于该上市公司已发行股份的5%。

第二十六条 以要约方式进行上市公司收购的，收购人应当公平对待被收购公司的所有股东。持有同一种类股份的股东应当得到同等对待。

第二十七条 收购人为终止上市公司的上市地位而发出全面要约的，或者向中国证监会提出申请但未取得豁免而发出全面要约的，应当以现金支付收购价款;以依法可以转让的证券(以下简称证券)支付收购价款的，应当同时提供现金方式供被收购公司股东选择。

第二十八条 以要约方式收购上市公司股份的，收购人应当编制要约收购报告书，聘请财务顾问，通知被收购公司，同时对要约收购报告书摘要作出提示性公告。

本次收购依法应当取得相关部门批准的，收购人应当在要约收购报告书摘要中作出特别提示，并在取得批准后公告要约收购报告书。

第二十九条 前条规定的要约收购报告书，应当载明下列事项：

(一)收购人的姓名、住所;收购人为法人的，其名称、注册地及法定代表人，与其控股股东、实际控制人之间的股权控制关系结构图;

(二)收购人关于收购的决定及收购目的，是否拟在未来12个月内继续增持;

(三)上市公司的名称、收购股份的种类;

(四)预定收购股份的数量和比例;

(五)收购价格;

(六)收购所需资金额、资金来源及资金保证，或者其他支付安排;

(七)收购要约约定的条件;

(八)收购期限;

(九)公告收购报告书时持有被收购公司的股份数量、比例;

(十)本次收购对上市公司的影响分析，包括收购人及其关联方所从事的业务与上市公司的业务是否存在同业竞争或者潜在的同业竞争，是否存在持续关联交易;存在同业竞争或者持续关联交易的，收购人是否已作出相应的安排，确保收购人及其关联方与上市公司之间避免同业竞争以及保持上市公司的独立性;

(十一)未来12 个月内对上市公司资产、业务、人员、组织结构、公司章程等进行调整的后续计划;

(十二)前24 个月内收购人及其关联方与上市公司之间的重大交易;

(十三)前6 个月内通过证券交易所的证券交易买卖被收购公司股票的情况;

(十四)中国证监会要求披露的其他内容。

收购人发出全面要约的，应当在要约收购报告书中充分披露终止上市的风险、终止上市后收购行为完成的时间及仍持有上市公司股份的剩余股东出售其股票的其他后续安排;收购人发出以终止公司上市地位为目的的全面要约，无须披露前款第(十)项规定的内容。

第三十条 收购人按照本办法第四十七条拟收购上市公司股份超过30%，须改以要约方式进行收购的，收购人应当在达成收购协议或者做出类似安排后的3 日内对要约收购报告书摘要作出提示性公告，并按照本办法第二十八条、第二十九条的规定履行公告义务，同时免于编制、公告上市公司收购报告书;依法应当取得批准的，应当在公告中特别提示本次要约须取得相关批准方可进行。

未取得批准的，收购人应当在收到通知之日起2 个工作日内，公告取消收购计划，并通知被收购公司。

第三十一条 收购人自作出要约收购提示性公告起60 日内，未公告要约收购报告书的，收购人应当在期满后次一个工作日通知被收购公司，并予公告;此后每30 日应当公告一次，直至公告要约收购报告书。

收购人作出要约收购提示性公告后，在公告要约收购报告书之前，拟自行取消收购计划的，应当公告原因;自公告之日起12个月内，该收购人不得再次对同一上市公司进行收购。

第三十二条 被收购公司董事会应当对收购人的主体资格、资信情况及收购意图进行调查，对要约条件进行分析，对股东是否接受要约提出建议，并聘请独立财务顾问提出专业意见。在收购人公告要约收购报告书后20 日内，被收购公司董事会应当公告被收购公司董事会报告书与独立财务顾问的专业意见。

收购人对收购要约条件做出重大变更的，被收购公司董事会应当在3 个工作日内公告董事会及独立财务顾问就要约条件的变更情况所出具的补充意见。

第三十三条 收购人作出提示性公告后至要约收购完成前，被收购公司除继续从事正常的经营活动或者执行股东大会已经作出的决议外，未经股东大会批准，被收购公司董事会不得通过处置公司资产、对外投资、调整公司主要业务、担保、贷款等方式，对公司的资产、负债、权益或者经营成果造成重大影响。

第三十四条 在要约收购期间，被收购公司董事不得辞职。

第三十五条 收购人按照本办法规定进行要约收购的，对同一种类股票的要约价格，不得低于要约收购提示性公告日前6 个月内收购人取得该种股票所支付的最高价格。

要约价格低于提示性公告日前30 个交易日该种股票的每日加权平均价格的算术平均值的，收购人聘请的财务顾问应当就该种股票前6 个月的交易情况进行分析，说明是否存在股价被操纵、收购人是否有未披露的一致行动人、收购人前6 个月取得公司股份是否存在其他支付安排、要约价格的合理性等。

第三十六条 收购人可以采用现金、证券、现金与证券相结合等合法方式支付收购上市公司的价款。收购人以证券支付收购价款的，应当提供该证券的发行人最近3 年经审计的财务会计报告、证券估值报告，并配合被收购公司聘请的独立财务顾问的尽职调查工作。收购人以在证券交易所上市的债券支付收购价款的，该债券的可上市交易时间应当不少于一个月。收购人以未在证券交易所上市交易的证券支付收购价款的，必须同时提供现金方式供被收购公司的股东选择，并详细披露相关证券的保管、送达被收购公司股东的方式和程序安排。

收购人聘请的财务顾问应当对收购人支付收购价款的能力和资金来源进行充分的尽职调查，详细披露核查的过程和依据，说明收购人是否具备要约收购的能力。收购人应当在作出要约收购提示性公告的同时，提供以下至少一项安排保证其具备履约能力：

(一)以现金支付收购价款的，将不少于收购价款总额的20%作为履约保证金存入证券登记结算机构指定的银行;收购人以在证券交易所上市交易的证券支付收购价款的，将用于支付的全部证券交由证券登记结算机构保管，但上市公司发行新股的除外;

(二)银行对要约收购所需价款出具保函;

(三)财务顾问出具承担连带保证责任的书面承诺，明确如要约期满收购人不支付收购价款，财务顾问进行支付。

第三十七条 收购要约约定的收购期限不得少于30 日，并不得超过60 日;但是出现竞争要约的除外。

在收购要约约定的承诺期限内，收购人不得撤销其收购要约。

第三十八条 采取要约收购方式的，收购人作出公告后至收购期限届满前，不得卖出被收购公司的股票，也不得采取要约规定以外的形式和超出要约的条件买入被收购公司的股票。

第三十九条 收购要约提出的各项收购条件，适用于被收购公司的所有股东。

收购人需要变更收购要约的，必须及时公告，载明具体变更事项，并通知被收购公司。

第四十条 收购要约期限届满前15 日内，收购人不得变更收购要约;但是出现竞争要约的除外。

出现竞争要约时，发出初始要约的收购人变更收购要约距初始要约收购期限届满不足15 日的，应当延长收购期限，延长后的要约期应当不少于15 日，不得超过最后一个竞争要约的期满日，并按规定追加履约保证。

发出竞争要约的收购人最迟不得晚于初始要约收购期限届满前15 日发出要约收购的提示性公告，并应当根据本办法第二十八条和第二十九条的规定履行公告义务。

第四十一条 要约收购报告书所披露的基本事实发生重大变化的，收购人应当在该重大变化发生之日起2 个工作日内作出公告，并通知被收购公司。

第四十二条 同意接受收购要约的股东(以下简称预受股东)，应当委托证券公司办理预受要约的相关手续。收购人应当委托证券公司向证券登记结算机构申请办理预受要约股票的临时保管。证券登记结算机构临时保管的预受要约的股票，在要约收购期间不得转让。

前款所称预受，是指被收购公司股东同意接受要约的初步意思表示，在要约收购期限内不可撤回之前不构成承诺。在要约收购期限届满3 个交易日前，预受股东可以委托证券公司办理撤回预受要约的手续，证券登记结算机构根据预受要约股东的撤回申请解除对预受要约股票的临时保管。在要约收购期限届满前3 个交易日内，预受股东不得撤回其对要约的接受。在要约收购期限内，收购人应当每日在证券交易所网站上公告已预受收购要约的股份数量。

出现竞争要约时，接受初始要约的预受股东撤回全部或者部分预受的股份，并将撤回的股份售予竞争要约人的，应当委托证券公司办理撤回预受初始要约的手续和预受竞争要约的相关手续。

第四十三条 收购期限届满，发出部分要约的收购人应当按照收购要约约定的条件购买被收购公司股东预受的股份，预受要约股份的数量超过预定收购数量时，收购人应当按照同等比例收购预受要约的股份;以终止被收购公司上市地位为目的的，收购人应当按照收购要约约定的条件购买被收购公司股东预受的全部股份;未取得中国证监会豁免而发出全面要约的收购人应当购买被收购公司股东预受的全部股份。

收购期限届满后3 个交易日内，接受委托的证券公司应当向证券登记结算机构申请办理股份转让结算、过户登记手续，解除对超过预定收购比例的股票的临时保管;收购人应当公告本次要约收购的结果。

第四十四条 收购期限届满，被收购公司股权分布不符合上市条件，该上市公司的股票由证券交易所依法终止上市交易。在收购行为完成前，其余仍持有被收购公司股票的股东，有权在收购报告书规定的合理期限内向收购人以收购要约的同等条件出售其股票，收购人应当收购。

第四十五条 收购期限届满后15 日内，收购人应当向证券交易所提交关于收购情况的书面报告，并予以公告。

第四十六条 除要约方式外，投资者不得在证券交易所外公开求购上市公司的股份。

第四章 协议收购

第四十七条 收购人通过协议方式在一个上市公司中拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的5%，但未超过30%的，按照本办法第二章的规定办理。

收购人拥有权益的股份达到该公司已发行股份的30%时，继续进行收购的，应当依法向该上市公司的股东发出全面要约或者部分要约。符合本办法第六章规定情形的，收购人可以向中国证监会申请免除发出要约。

收购人拟通过协议方式收购一个上市公司的股份超过30%的，超过30%的部分，应当改以要约方式进行;但符合本办法第六章规定情形的，收购人可以向中国证监会申请免除发出要约。收购人在取得中国证监会豁免后，履行其收购协议;未取得中国证监会豁免且拟继续履行其收购协议的，或者不申请豁免的，在履行其收购协议前，应当发出全面要约。

第四十八条 以协议方式收购上市公司股份超过30%，收购人拟依据本办法第六章的规定申请豁免的，应当在与上市公司股东达成收购协议之日起3 日内编制上市公司收购报告书，提交豁免申请，委托财务顾问向中国证监会、证券交易所提交书面报告，通知被收购公司，并公告上市公司收购报告书摘要。

收购人自取得中国证监会的豁免之日起3 日内公告其收购报告书、财务顾问专业意见和律师出具的法律意见书;收购人未取得豁免的，应当自收到中国证监会的决定之日起3 日内予以公告，并按照本办法第六十一条第二款的规定办理。

第四十九条 依据前条规定所作的上市公司收购报告书，须披露本办法第二十九条第(一)项至第(六)项和第(九)项至第(十四)项规定的内容及收购协议的生效条件和付款安排。

已披露收购报告书的收购人在披露之日起6 个月内，因权益变动需要再次报告、公告的，可以仅就与前次报告书不同的部分作出报告、公告;超过6 个月的，应当按照本办法第二章的规定履行报告、公告义务。

第五十条 收购人公告上市公司收购报告书时，应当提交以下备查文件：

(一)中国公民的身份证明，或者在中国境内登记注册的法人、其他组织的证明文件;

(二)基于收购人的实力和从业经验对上市公司后续发展计划可行性的说明，收购人拟修改公司章程、改选公司董事会、改变或者调整公司主营业务的，还应当补充其具备规范运作上市公司的管理能力的说明;

(三)收购人及其关联方与被收购公司存在同业竞争、关联交易的，应提供避免同业竞争等利益冲突、保持被收购公司经营独立性的说明;

(四)收购人为法人或者其他组织的，其控股股东、实际控制人最近2 年未变更的说明;

(五)收购人及其控股股东或实际控制人的核心企业和核心业务、关联企业及主营业务的说明;收购人或其实际控制人为两个或两个以上的上市公司控股股东或实际控制人的，还应当提供其持股5%以上的上市公司以及银行、信托公司、证券公司、保险公司等其他金融机构的情况说明;

(六)财务顾问关于收购人最近3 年的诚信记录、收购资金来源合法性、收购人具备履行相关承诺的能力以及相关信息披露内容真实性、准确性、完整性的核查意见;收购人成立未满3 年的，财务顾问还应当提供其控股股东或者实际控制人最近3 年诚信记录的核查意见。

境外法人或者境外其他组织进行上市公司收购的，除应当提交第一款第(二)项至第(六)项规定的文件外，还应当提交以下文件：

(一)财务顾问出具的收购人符合对上市公司进行战略投资的条件、具有收购上市公司的能力的核查意见;

(二)收购人接受中国司法、仲裁管辖的声明。

第五十一条 上市公司董事、监事、高级管理人员、员工或者其所控制或者委托的法人或者其他组织，拟对本公司进行收购或者通过本办法第五章规定的方式取得本公司控制权(以下简称管理层收购)的，该上市公司应当具备健全且运行良好的组织机构以及有效的内部控制制度，公司董事会成员中独立董事的比例应当达到或者超过 1/2。公司应当聘请具有证券、期货从业资格的资产评估机构提供公司资产评估报告，本次收购应当经董事会非关联董事作出决议，且取得2/3 以上的独立董事同意后，提交公司股东大会审议，经出席股东大会的非关联股东所持表决权过半数通过。独立董事发表意见前，应当聘请独立财务顾问就本次收购出具专业意见，独立董事及独立财务顾问的意见应当一并予以公告。

上市公司董事、监事、高级管理人员存在《公司法》第一百四十八条规定情形，或者最近3 年有证券市场不良诚信记录的，不得收购本公司。

第五十二条 以协议方式进行上市公司收购的，自签订收购协议起至相关股份完成过户的期间为上市公司收购过渡期(以下简称过渡期)。在过渡期内，收购人不得通过控股股东提议改选上市公司董事会，确有充分理由改选董事会的，来自收购人的董事不得超过董事会成员的1/3;被收购公司不得为收购人及其关联方提供担保;被收购公司不得公开发行股份募集资金，不得进行重大购买、出售资产及重大投资行为或者与收购人及其关联方进行其他关联交易，但收购人为挽救陷入危机或者面临严重财务困难的上市公司的情形除外。

第五十三条 上市公司控股股东向收购人协议转让其所持有的上市公司股份的，应当对收购人的主体资格、诚信情况及收购意图进行调查，并在其权益变动报告书中披露有关调查情况。

控股股东及其关联方未清偿其对公司的负债，未解除公司为其负债提供的担保，或者存在损害公司利益的其他情形的，被收购公司董事会应当对前述情形及时予以披露，并采取有效措施维护公司利益。

第五十四条 协议收购的相关当事人应当向证券登记结算机构申请办理拟转让股份的临时保管手续，并可以将用于支付的现金存放于证券登记结算机构指定的银行。

上市公司收购管理办法篇2

收购过程中的具体权利。A、根据《上市公司收购管理办法》和其他有关规定，选择（在要约收购时）或协商选择（在协议收购时）收购支付方式。B、按照证券交易所和证券登记结算机构的业务规则和要求，申请办理股份转让（在协议收购时）和过户登记手续。C、收购人取消收购计划，未涉及不当行为调查的，可以申请解除对履约保证金的冻结或者对证券的保管。D、收购人在收购要约有效期限内可以按照《上市公司收购管理办法》的规定更改收购要约条件。E、按照《上市公司收购管理办法》的规定选择收购方式。F、收购人向中国证监会报送要约收购报告书后，可以按规定申请取消收购计划。G、按照《上市公司收购管理办法》的规定申请和取得要约收购义务豁免的权利。H、在出现竞争要约时，所有要约收购人享有被收购公司董事会公平对待的权利。

2、收购人的义务

同样，收购人的义务也包括一般义务和收购过程中的具体义务两种。

一般义务。与一般权利相对应，一般义务是指收购人作为上市公司收购当事人所应履行的基本义务，贯穿于上市公司收购的全过程。根据我国《上市公司收购管理办法》，收购人的一般义务主要有：A、收购人应当遵守国家法律、法规、规章和证监会的有关规定。这是收购人应当履行的最基本的义务。B、收购人进行上市公司收购，应当遵守该办法规定的收购规则，并按照该办法的规定及时履行报告、公告义务。也就是说，收购人应当认真、忠实地履行信息披露义务。C、收购人应当遵循公开、公平、公正的原则，应当诚实守信，自觉维护证券市场秩序。这是确保证券市场规范、稳健运作所应遵循的基本法则，当然也是收购人必须恪守的基本原则。D、收购人所报告、公告的信息必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。这是为了加大上市公司收购方面的信息披露力度，促使信息披露更加充分，增强上市公司收购的透明度。E、收购人不得利用上市公司收购散布虚假信息，扰乱市场秩序或者进行其他欺诈活动。其目的是为了维持一个公平、高效和透明的市场秩序，这是保证上市公司收购活动正常、顺利开展的前提条件之一。F、收购人不得利用上市公司收购损害被收购公司及其股东的合法权益。G、收购人应当具备实际履约能力，不具备履约能力的，不得发动上市公司收购。显然，这是收购人发动上市公司收购的重要前提。H、强制要约收购义务。I、收购人对其所收购的上市公司及其股东负有诚信义务，并应当就其承诺的具体事项提供充分有效的履行保证。这就要求收购人在作出上市公司收购决策时必须诚实善意，合理地相信其行为符合被收购公司及其股东的正当利益，并且在具备实际履约能力的必要前提下，切实有效地履行各项应尽的义务。

收购过程中的具体义务。根据上市公司收购方式的不同，收购人的具体义务可以划分为协议收购情况下应当履行的具体义务和要约收购情况下应当履行的具体义务。参见《上市公司收购管理办法》的第二、三章的有关条款规定，这里不再赘述。

3、收购人违反《上市公司收购管理办法》应承担的责任

这部分内容参见《上市公司收购管理办法》第五章的有关条款规定。

综观该管理办法的条文，我们可以看出，《上市公司收购管理办法》规定的收购人义务、责任条款明显多于权利条款，使得收购人的权利、义务和责任之间不匹配、不适应。从上市公司收购立法的价值取向上来讲，监管层对收购人的收购行为进行了比较严格的约束。虽然这有利于规范上市公司的收购行为，维持一个公平、高效、透明的市场秩序，保护被收购公司及其股东的合法权益，但是如果对收购人的收购行为限制或约束得过多，将会阻碍收购活动的正常、有序开展，影响控制权市场的培育和发展，不利于提高资本的配置效率和利用效率。因此，如何促使收购人的权利、义务和责任相匹配、相适应，是上市公司收购立法价值取向所应考虑的重要因素。当然，我们不得不承认，这种立法的出发点主要是考虑到，目前我国上市公司收购市场的法制化环境还很薄弱，从严规定有其合理性。但是，随着我国收购法律制度的逐步完善，应当促使收购人的责权利相匹配、相对等，并逐步放宽有关的限制，从而促进我国控制权市场的规范、稳健发展。

二、被收购人

1、被收购人的界定

对上市公司的收购是指投资者依法购买上市公司已发行的股份以达到对其控股或者兼并目的的行为，被收购人是指上市公司收购所指向的目标和对象，即被收购的上市公司。被收购人是一个比较笼统的概念，其内涵不是很明确。在我国《上市公司收购管理办法》中，被收购人有三种表述，即被收购公司、被收购公司的股东和被收购公司的董事会，这种表述比较科学、合理。被收购人按通常理解为目标公司。需要注意的是，无论是协议收购还是要约收购，交易标的虽然均为上市公司的股票，但收购人的交易对方为持有该等股票的股东，这属于两个不同层面的问题。此外，由于被收购公司、被收购公司的股东和被收购公司的董事会属于不同的民事主体，所以从道理上讲，应当对他们各自的权利、义务和责任严格区分，不能加以混淆。但下文讨论的被收购人的权利、义务和责任不是以被收购人的划分为依据，而是以上市公司收购的类型划分为依据，因此将这三者的权利、义务和责任还是归结为被收购人的权利、义务和责任。

2、协议收购和要约收购中被收购人共同的权利、义务

根据我国《上市公司收购管理办法》的有关规定，协议收购和要约收购中被收购人可以享有的共同权利有：收购人不得利用上市公司收购损害被收购公司及其股东的合法权益。反过来说，被收购公司及其股东的合法权益享有依法得到维护的权利。收购人对其所收购的上市公司及其股东负有诚信义务，并应当就其承诺的具体事项提供充分有效的履行保证。也就是说，被收购公司及其股东有权要求收购人在作出上市公司收购决策时必须诚实善意，合理地相信其行为符合被收购公司及其股东的正当利益，并且在具备实际履约能力的必要前提下，切实有效地履行各项应尽的义务。

协议收购和要约收购中被收购人应当履行的共同义务有：禁止不具备实际履约能力的收购人进行上市公司收购，被收购公司不得向收购人提供任何形式的财务资助。这里，后一句话是对前一句话的补充说明。因为具备实际的履约能力是收购人发动上市公司收购的重要前提条件，否则他就不能发动上市公司收购，因此被收购公司也就不能向收购人提供任何形式的财务资助。上市公司的董事、监事和高级管理人员对其所任职的上市公司及其股东负有诚信义务。被收购公司在收购期间有更换董事或者董事辞任情形的，公司应当说明原因，并做出公告。

3、协议收购情况下被收购人的权利、义务

参见《上市公司收购管理办法》第二章的有关条款规定。

4、要约收购情况下被收购人的权利、义务

上市公司收购管理办法篇3

有可能性，缺可行性

1982年，美国著名并购律师马丁・利普顿（Martin Lipton）发明的毒丸计划（poison pill）目前已成为美国被运用最多的反收购措施之一。毒丸计划实际上就是一种股权摊薄反收购措施：该计划首先由目标公司设置一个毒丸触发点，当恶意收购人持有目标公司股票达到触发点时，毒丸计划正式生效。所有目标公司股东均有权以之前设定的低价购买（或者以其持有的优先股、可转换公司债券等转换）目标公司新发行的股份。从而导致恶意收购人一方面是其股权被大量稀释，另一方面是其继续收购将支付更大的成本，最终达到抵御恶意收购之目的。从我国现行法律环境来看，毒丸计划的实施具有可能性，却缺乏可行性。

从可能性来看，现行上市公司并购法律体系主要由新修订的《公司法》、《证券法》两部基本法律和《上市公司收购管理办法》（以下简称“《收购办法》”）、《上市公司重大资产重组管理办法》（以下简称“《资产重组办法》”）、《关于外国投资者并购境内企业的规定》（以下简称“《并购规则》”）以及《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》（以下简称“《战投办法》”）等相关规定构成。首先，作为我国目前直接对反收购措施进行规制的《收购办法》，其2006年、2008年以及2014 年修订版本均否认了2002年版本中第33 条关于收购人在做出提示性公告后，目标公司董事会除可以继续执行已经订立的合同或者股东大会已经做出的决议外，禁止董事会对发行股份和可转换公司债券以及修改公司章程提议权之规定。从而至少为毒丸计划的实施预留了法律空间。其次，2013年国务院颁布的《关于开展优先股试点的指导意见》和2014年中国证监会出台的《优先股试点管理办法》，均对优先股等特殊股份发行制度予以认可，为毒丸计划的实施提供了可靠保障。

从可行性来看，毒丸计划这种反收购措施在目前中国还有相当大的难度。首先，在目前的发行制度之下，上市公司公开发行证券必须经过中国证监会的核准，即便是上市公司非公开发行也不例外。这个过程本身可能影响反收购措施的实施效果。其次，不论是普通股，还是可转换公司债券以及优先股，由于直接涉及股东持有股权比例的变动和公司整体股权结构以及注册资本的变化，根据《公司法》和《证券法》等法律的规定，必须经过公司最高权力机关股东大会的特别决议，而股东大会的召集、召开会经历较长的周期，这可能会付出较高的时间成本。再次，2006年《上市公司证券发行管理办法》第10条、2014年《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》第11条均明确限定了发行新股募集资金的使用用途，而显然，目标公司采取反收购措施不属于法定的资金使用用途之列。此外，从2014 年《收购办法》第33条来看，采取反收购措施应由股东大会决议，但根据《公司法》的决议要求，在恶意收购人已持有目标公司大量股份的前提下很难做出决议。比如本次宝能系持有万科的股份比例一度高达30%，如果在股东大会上投反对票，决议通过概率极低。特别值得注意的是，由于新股发行事项可能对原股东构成关联交易，根据《公司法》，万科的这部分股东必须予以回避，这更增加了反收购决议通过的难度。

立法完善投资者保护

万科与宝能的控制权激烈大战背后，无数的投资者们是被动的，他们没有话语权，只能静候战争的结果。他们甚至无法选择退出，因为二级市场上股票一度长时间停牌，所幸的是本次万科的股票走势强劲。我国并没有一部统一的《反收购法》，相关规定中也未全面对上市公司反收购措施的运用做出系统性的规制，这对目标公司投资者的保护是相当不利的。立法的完善需从多方面展开。

上市公司收购管理办法篇4

1.关于外国人

我国对外国人的收购要约主体资格虽没有明文限制，但我国目前对外国人开放的证券市场相当有限，外国人只能投资我国上市公司境内上市外资股或境外上市外资股。这些股份的发行比例一般被控制在公司总股本的50％以内，使得外国人不太可能对我国上市公司进行要约收购，从实际上限制了外国人的要约人资格。此外，1995年9月23日国务院办公厅转发了国务院证券委员会《关于暂停将上市公司国家股和法人股转让给外商的请示》的通知，指出“在国家有关上市公司国家股和法人股管理办法颁布之前，任何单位一律不准向外商转让上市公司的国家股和法人股”，表明了不愿意让外国人收购我国上市公司股份的立场。

2.关于“一致行动人”

一致行动人本质上属于共同要约人。一致行动人，最早出现于英美法概念中。在要约收购中，当某些人事先约定或达成默契，从证券市场上大量购入某一公司股票，从单个人的行为来看，其不构成收购要约，但从他们购入股份的总数来看，早已突破履行收购要约义务的底线；这些人将不再被看作是单独行动的个体，而在法律上被看作是一致行动人。对一致行动人的认定中，最困难的是如何判断他们是否存在共同的故意。考虑到取证的困难，各国立法技术上一般采用“举证责任倒置”原则，即将某些人设定为一致行动人，除非他们能提出相反的证据。

《管理办法》将一致行动人定义为： “是指在上市公司股东持股变动中，通过合同、合伙关系或者默契采取一致行动持有股份，行使表决权或处分权的两个或者两个以上的行为人。”但我国监管部门或司法当局在日后具体操作中，还须与有关举证的法律配合使用才能真正发挥作用，而从我国新近出台的最高人民法院对证据法的解释来看，还是缺乏这方面的明确规定。

受要约人是指收购要约发出的对象，即持有目标公司基本类证券的股东。收购要约的成功与否取决于受要约人是否接受收购要约。受要约人如果是国家，具体行使权利的应是得到国家授权的机关。但我国目前国家股尚不能自由流通，国家的受要约人地位还有待明确。

与收购要约有利益关系的第三人

目标公司及目标公司董事会虽然不是受要约人，但收购的结果将对其法律地位产生重大，因为收购要约一旦成功，目标公司就会在新股东控制下选出新的董事会，修改公司章程，还可能导致公司“退市”或“非股份化”。此外，目标公司董事会作为目标公司的管理人，其一举一动很容易影响整个收购要约的进程。所以，许多国家都在收购要约规范中规定了目标公司及其董事会一定的权利与义务。

1.目标公司及董事会的主要权利

（1）被通知的权利

很多国家的法律规定，要约收购人负有在发出收购要约前将要约情况通知目标公司及其董事会的义务。根据日本证券交易法，收购要约人必须在公布收购要约前将递交大藏省的登记报表的副本送交目标公司，而且该送交行为必须在登记报表生效（即对外公开）前10日完成。《管理办法》第16条也规定了收购公司对被收购方的通知义务，但没有具体的时间和要求。

（2）参与协商的权利

一些国家为了鼓励友好收购，减少敌意收购的发生，要求收购要约人在发出收购要约之前与目标公司充分协商。《管理办法》对此没作规定。

（3）对股东的建议权

本着对股东负责的宗旨，一些国家将向股东就是否接纳收购要约进行建议作为目标公司董事的一项义务（见下文），而一些国家仅仅将此作为目标公司董事可以选择的一项权利。如日本证券交易法允许目标公司董事会选择是否就收购要约向股东提出建议。

（4）请求停止收购要约或请求损害赔偿的权利

如果认为收购要约的进行将损害公司的利益，目标公司董事会可以代表公司向法院提起诉讼，要求发出停止收购要约的禁令，甚至要求进行损害赔偿。《管理办法》未涉及此项。

2.目标公司及董事会义务

（1）不能发行新股

为了防止目标公司在董事会的操纵下故意通过发行新股稀释现有股权以达到阻挠收购要约成功的目的，许多国家都规定，在收购要约的有效期间内，目标公司董事会不得擅自发行新股。我国《管理办法》第二十二条亦作类似的规定：在上市公司收购中，除履行事先签订的合同或者事先经过股东大会批准外，被收购公司董事会不得提议或采取如下措施： ①发行股份；②发行可转换公司债券；③回购上市公司股份。

（2）不能处置公司资产

一些目标公司董事会为了避免公司被收购，会采取对公司造成严重伤害的行动，以降低吸引力。常见的办法之一就是“焦土战略”（Scorched-earth Policy），通过出售公司的优质资产，即“皇冠上的珠宝”（Crown Jewd），让收购人失去收购的兴趣。为制止该现象的发生，许多国家法律限制收购要约期间目标公司处置资产的自由。我国《管理办法》亦规定：在上市公司收购中，除履行事先签订的合同或者事先经过股东大会批准外，被收购公司董事会不得提议或采取如下措施：订立重要合同，该合同可能对公司的资产、负债、权益和经营成果产生重要影响，但属于公司开展正常业务的除外；或处置、购买重要资产，调整公司重要业务，但为拯救财务困难的上市公司而调整公司业务或进行资产重组的除外。

（3）非日常职责行为必须通知证券管理部门

为杜绝目标公司董事会滥用职权现象，一些国家法律还授权有关管理部门监督收购要约有效期间内目标公司董事会的行为。《管理办法》无相关规定。

（4）董事必须披露与收购相关的个人利益

为帮助股东获得更全面的信息，包括目标公司现有董事在收购中的地位，便于股东判断董事会建议的合理性，有国家要求目标公司董事如果事先知道自身利益与要约收购成功与否有直接关系，必须向股东披露所涉个人利益的内容。《管理办法》无相关规定。

（5）作出相关报告并为股东提供指导或建议

在美国，根据美国证券交易委员会制定的规则第14（e）-2，目标公司董事会必须向美国证券交易委员会递交 14D-9报表，声明其对收购要约的立场及建议。《管理办法》中也规定了被收购公司的董事会应当聘请具有证券从业资格的独立财务顾问，就被收购公司的财务状况进行，对收购要约的条件是否公平合理等事宜提出报告。收购人为被收购公司的高级管理人员或者全体员工时，应当由被收购公司的独立董事聘请上述中介机构。自收购人发出收购要约之日起10日内，被收购公司董事会应当根据独立财务顾问报告编制被收购公司董事会报告，报送中国证监会，与独立财务报告一并公告。被收购公司董事会报告应当就接受收购要约、拒绝收购要约或对该收购要约保持中立向股东提出建议。被收购公司的独立董事应当就本次要约收购发表独立意见，并予以公告。收购人对要约作出重大变更的，被收购公司董事会应当比照前款规定就要约条件的变更情况编制被收购公司董事会报告并予以公告。

收购要约的公布

1.公布前的法律义务

各国立法一般都要求要约人在公布收购要约前履行一定的通知、登记、申报或报批手续，以便证券监管部门及时作好监控。各国对要约人公布要约前的法律义务的规定主要有：

（1）呈报

根据《证券法》及《管理办法》，要约人必须在要约公告前向中国证监会呈报要约收购报告书。纵观各国立法，呈报有实质性审查与程序性审查两种，我国属程序性审查，这也是当今世界通行的做法。

（2）保密的义务

保密，不仅是收购要约人的一项义务，也是任何有机会在收购要约公布前知晓有关情况的人的义务。这是为了防止内幕交易、虚假造市以及哄抬目标公司股价等现象的发生。 《管理办法》对保密义务未作规定，但操作中应该认为知情人是有该义务的，否则亦可适用《证券法》中对于内幕交易等的相关立法。

（3）聘请独立意见人的义务

为保证收购要约的合理性，有些国家法律规定要约人必须在公布要约之前聘请独立意见人就收购问题出具独立意见，特别是涉及财务方面的意见。

《管理办法》也对此作了规定：收购人应当聘请具有证券从业资格的律师，对要约收购报告书内容的真实性、准确性、完整性进行查验并出具法律意见书。收购人应当聘请具有证券从业资格的财务顾问，对收购人履行要约收购的能力以及所采用的非现金支付方式的可行性进行分析，出具财务顾问报告，确认收购人有能力实际履行本项收购要约，并对此予以担保。并禁止收购人在不具备实际履行能力的情况下发出收购要约。

2.公布的时间

《管理办法》规定收购人报送要约收购报告书之日起15日后，应发出收购要约。中国证监会对要约收购报告书提出异议的，收购人应当根据其要求进行修改或者补充。收购人修改、补充的时间不计人上述15日内。

《管理办法》规定的不足之处在于未对一些异常情况作出特殊规定。《香港收购与合并守则》就规定了督促收购人必须即时向全体股东公布收购要约的几种情况，主要涉及当目标公司就收购事项与有意要约人接触后成为谣言及投机活动的对象，使其股价出现不正常波动的情形。

3.公布的法律后果

（1）收购要约的生效

与合同法中的要约生效原则不同，收购要约的生效是以公布为标志，收购要约一经公布即生效。

（2）收购要约期间的开始

各国一般都将收购要约公布的时间作为收购要约期间起算的时间。

收购对价

1.对价方式

在各国的立法和实践中，收购要约的对价方式有三种：现金、股票和综合证券。其中现金是最早也是最广泛使用的方式。但现金对价方式缺乏灵活性，会加大要约公司的现金流转压力，对要约公司而言，更希望使用股票对价方式。以股票为收购对价是指收购要约人增加发行本公司的股票，以新发行的股票或以其持有的其他法人团体的股票替换目标公司的股票而实现控股目的的一种对价方式。该方式的优点是，要约人不需支付大量现金，因而不会影响其现金流量；受要约人也不会失去所有者权益，只是成为扩大了的收购公司的股东或另一家公司的股东。该方式的缺点在于股价的不确定性加大了受要约人的风险，而且常常涉及到新股的发行，因此各国对这种“证券交换要约”都会进行特别规范。但要约人在发出收购要约时，不能对一部分股东采用现金对价方式，对另一部分股东采用股票对价方式，这将违反股东平等待遇原则，因为现金的数额是确定的，而股票的价格是不确定的。在这种情况下，法律为保护受要约人利益，一般规定现金对价方式优先。

以综合证券为收购对价是指收购要约的出价有现金、股票、可转换债券和认股权证等多种形式证券的组合。该方式既可以避免支付更多的现金，又可以防止单纯的换股方式所带来的股权稀释可能导致的原有股东在公司中的利益稀释问题，以及可能的股票市场风险。因此，在境外的公司收购实践中，这种对价方式的使用率呈逐年递增趋势。

我国对于收购对价方式的规定最早曾在《股票条例》第48条规定，收购要约必须“以货币付款方式购买股票”，排除了采用现金外对价方式的可能性。但《管理办法》对此进行了修订，允许以可以依法转让的证券作为收购对价：收购人以现金作为对价的，应当在公告要约收购报告书的同时，将不少于20％的履约保证金存放于银行，并办理冻结手续。收购人以依法可以转让的证券作为对价的，应当在公告要约收购报告书的同时，将用以支付的全部证券交由证券登记结算机构托管，并办理冻结手续。允许以证券作为收购对价是《管理办法》中体现的一个重大变化。

2.收购价格

为防止要约收购人利用其所持有的大量股份操纵市场行情，以较低的价格收购股份，各国（地区）法规采取了保护中小股东利益的立场，对收购价格的最低限度作了规定，并限制要约方在要约公布后只能提高而不能降低收购价格，并应将提高的价格待遇惠及全体受要约人。

我国最早的相关规定在这个问题上的处理很不合理。《管理办法》作了重大改进。我国原来《股票条例》对收购价格作了硬性规定，即收购要约必须“按照下列价格中的较高的一种价格，以货币付款方式购买股票： （1）在收购要约发出前12个月内收购要约人购买该种股票所支付的最高价格；（2）在收购要约发出前30个工作日内该种股票的平均价格”。根据该规定，收购要约的价格只能是上述两种确定的价格之一，收购要约人没有作出任何别的选择的余地，带着明显的计划的色彩。 《管理办法》的规定较为合理，也比较符合国际通常的立法，其第二十四条规定：上市交易的同一种类股份的要约价格不得低于下列价格中较高者：（1）在要约收购报告书公告日前6个月内，收购人购买该公司上市交易的该种类股票所支付的最高价格；（2）在要约收购报告书公告日前30个工作日该被收购公司上市交易的该种类股票的每日加权平均价格的算术平均值的90％。未上市交易股票的要约价格应当不低于下列价格中较高者：（1）在要约收购报告书公告日前6个月内，收购人取得该公司未上市交易股票所支付的最高价格；（2）被收购公司最近一期经审计的每股净资产价格。

收购要约的撤销与变更

根据合同法原理，要约是可以撤销的。但是，对于收购要约的撤销，各国法律一般予以禁止，因为在要约收购中，受要约人，特别是广大中小股民处于弱势地位，故法律要对其施以倾斜性保护；而且，收购要约一旦发出，会涉及到整个证券市场的稳定，如果要约人可以随意撤销要约，就有可能滥用此权利逃避责任，规避市场风险。因此，对收购要约撤销的禁止，一方面旨在保护受要约人的利益，另一方面也为了严肃要约收购行为，让要约人发出要约前必须加倍谨慎，对可能的风险予以充分考虑。我国《证券法》第84条就规定： “在收购要约的有效期间内，收购人不得撤回其收购要约。”但值得注意的是，不允许收购要约的撤销不应混淆于要约收购报告书的撤销。 《管理办法》允许收购人向中国证监会提交要约收购报告书后，在发出收购要约前取消要约收购计划，但自提交取消要约收购计划的书面申请之日起12个月内不得对同一被收购公司再次发出收购要约。

根据合同法原理，要约一般不存在变更的，因为要约的变更实际上等于发出了一份新要约。但在收购要约情况下，由于撤销要约普遍被予以禁止，为应变一些特殊情况，一般赋予要约人变更要约的权利。变更要约也有严格的限制及程序要求。对于收购要约的变更，我国《证券法》第84条仅简单地规定：“在收购要约的有效期内，收购人需要变更收购要约中的事项的，必须事先向国务院证券监督管理机构及证券交易所提出报告，经批准后，予以公告。”《管理办法》除重复了上述规定外，还补充了一个允许变更的情况，即出现竞争要约的时候。

1.只许加价原则

为维护受要约人的利益，各国一般都不允许降低原有的收购价格，如要变更价格条款，则只能提高原来的收购价格。但如果要将原来的以现金为对价的收购条件变更为股票对价方式，由于股票价格的不确定性，导致对变更后的价格是否违反只许加价原则判断上的困难，有些国家则不允许这样的变更，如日本的法律中就有这样的规定尸《管理办法》第28条规定了变更后的条件不得低于变更前的条件，即体现了“只许加价”原则。

2.股东权益追溯原则

变更后的要约中增加的对价应适用于所有受要约人。对于在变更之前已承诺要约的股东，增加的权益有追溯的效力厂《管理办法》没有强调股东权益追溯的原则。

3.要约期间延长原则

收购要约发生变更后，为了让受要约人对新的收购条件予以充分考虑，各国法律一般规定了要约变更后必须维持有效的最短期间。如美国的有关法律规定，收购要约的主要条件有了变化，该要约的有效期间必须延长10个工作日以上。但必须注意的是，为了保证收购的效率，有些国家法律规定即使在发生要约变更、需要延长期间的情况下，延长后总的要约期间必须在法定最长期间以内。

《收购办法》规定了在出现竞争要约情况下收购人变更收购要约的条件，收购要约有效期不足15日的，应当延长至 15日，这亦体现了“要约期间延长”原则。但《管理办法》还规定除非是出现竞争要约的情况，否则收购要约期间开始的45日后，要约人就不得再变更要约。

对收购要约的承诺

对收购要约的承诺是指受要约人在要约有效期间内同意按照收购要约的全部条件出售自己所持有的有表决权证券的意思表示。

按照合同法原理，如果受要约人表示接受的跟要约主要条款一致，在非主要条款上略有不同，依然构成承诺；如果受要约人表示接受的内容跟要约主要条款不一致，则构成反要约。但对于收购要约的受要约人而言，只有“要么全部接受”、 “要么全部不接受”的选择权。这是因为在股东待遇平等原则要求下，任何对收购要约的改动都要适用于全体受要约人，如果允许受要约人对一些条款进行修改，则整个收购要约就会处于不断的变更之中，每次变更都要涉及到新的期间的刷新，操作起来将违背效率原则。所以，一般而言，收购要约人都会在要约中规定承诺的方式，有些法律规范还明确指出承诺必须采用一定的方式才被认为有效，如香港规定必须以填写“要约接纳书”的方式进行承诺的表示。

1.承诺的法律拘束力

（1）对要约人

对一般要约而言，一经承诺，即构成合同的成立，除合同中明确附有条件或期限外，一般合同自成立时生效，要约人应严格履行合同。但收购要约本身是附条件法律行为，即使要约中没有载明，法律也规定只有当承诺的股份数达到法定控股比例，收购要约构成成功时，要约人才须承担支付收购对价购买所承诺股份的义务，即只有当收购要约成功时，收购合同才生效，要约人才负有履行合同的义务。因此，对收购要约的承诺并不必然产生对要约人履行收购合同的法律拘束力。

（2）对承诺人

要约一经承诺构成合同的成立，对承诺人立即产生法律拘束力，承诺人不能再撤销承诺，因为那样意味着单方面解除合同，在法律上是无效的。但在要约收购情况下，各国法律却赋予受要约人在承诺后一定期间内撤销承诺，即解除合同的权利，这也是法律杆杠对处于弱势的受要约人有意倾斜的表现，以给予那些在收购开始后短时间内仓促作出承诺的人一次重新选择的机会。

2.承诺的撤销

对收购要约的承诺的撤销，各国一般都规定了行使该项权利的法定期间，其中又分为无条件期间和有条件期间。在无条件期间内，受要约人可以任意撤销承诺，无论要约人是否已开始履行合同。无条件期间一般较短，在日本和加拿大为要约生效后10天内；美国《证券交易法》规定为要约生效后7天内，后来美国证券交易委员会被授权颁布的规则将其延长为15天。有条件期间，意味着在该期间内，只有当要约人还未实际开始支付对价购买所承诺的股份时，受要约人才享有撤销要约的权利。有条件期间一般跟收购要约期间相同。

3，《管理办法》解读

《管理办法》中采用的是“预期收购比例”的标准来判断收购要约的成功或失败，其32条规定：未达到预定收购比例的，在收购要约期满后3个工作日内，收购人应当委托该证券公司通知证券登记结算机构解除对预受要约股份的锁定。同时，收购人向证监会及证券交易所报告，通知被收购公司并予以公告，自收购要约期满之日起12个月内不得对被收购公司再次进行要约收购。

此外， 《管理办法》也没有提到对收购要约的“承诺”，但沿用了《股票条例》创造性发明的“预受”的概念，并加以了定义：预受是指受要约人同意接受要约的初步意思表示，在要约期满前不构成承诺。并在第31条规定预受要约的股东有权在要约期满前撤回对该要约的预受。第33条又规定预受要约的数量超过收购人要约收购的数量时，收购人应当按照同等比例收购预受要约的股份。从这些规定中，我们可以理解“圾受”相当于初步承诺，但又不构成承诺，不具有致使收购合同成立的效力。 “预受”概念的发明大概意在避免使用“承诺的撤销”这样不太符合一般合同法原理的用法，又可以使受要约人不受承诺的法律拘束，以便在整个要约期间享有更大的自由和灵活性。但是该发明更是违背了合同法的一般原理，因为既然“预受”不是承诺，则要约人与“预受”人之间就不存在合同关系，为什么要求“收购人应当按照同等比例收购预受要约的股份”呢？因此，笔者认为“预受”的发明并不见得有所帮助，还不如干脆借鉴外国的作法，采用“承诺的撤销”的提法，虽然不是很符合一般合同法用语习惯，但这也正是收购要约区别于普通要约的特色之处；如果一定要避免该提法，也可以直接在立法中规定受要约人单方面“解除收购合同”的权利。

部分收购要约

部分收购要约是指要约人试图通过购买目标公司低于100％的股份以获得对公司的控制权，而向目标公司持有某类有表决权证券的全体股东发出的意思表示。部分收购要约与一般收购要约的区别就在于部分收购要约的要约人不愿意收购某类证券的全部，而是将收购标的限定为这类证券的某个比例。

各国对部分收购要约的立法，基本上可以分为三种立场，即禁止、限制和许可。

1.禁止主义

一些国家明文禁止部分收购要约甜发出，如西班牙、比利时。

2.个案审批主义

采用个案审批主义的国家（地区），对于每一个部分收购要约的发出都要作事先审查。其中具有代表性的有英国、香港地区和新加坡等采用自律型规范体制的国家（地区）。采取个案审批主义的国家（地回立法中一般都同时有强制收购要约的规定，部分收购要约常与强制收购要约要求发生冲突，故立法要求对每一具体案例进行审查，然后决定取舍。

3.法定许可主义

在一些国家里，只要符合法律的相关要求，部分收购要约可以自由公布，如日本、美国等，这些国家多是没有规定强制收购要约义务的国家。《管理办法》出台之前我国相关法律对部分收购的立法态度并不明确。《股票条例》和《证券法》都没有直接规范部分收购要约的条款。 《股票条例》第51条提到： “收购要约人要约购买股票的总数低于预受要约的总数时，收购要约人应当按照比例从所有预受收购要约的受要约人中购买该股票”，似乎暗示着允许部分收购要约的存在，但在此规定之前和之后的几个条款全部规范的是强制收购要约的情况。这种立法体例的安排，从逻辑上给人的感觉是，部分收购要约只是强制收购要约的一部分，即我国强制收购要约收购的标的可以允许低于目标公司上市股票100％比例的情况，这与强制收购要约必须是全面收购要约的一般法理是相违背的。因此，上述这种规定给人非常奇怪、不伦不类的感觉，体现了我国立法的不成熟。接下来的《证券法》也没有关于部分收购要约的规定，但在第82条规定收购报告书内容时包括了一项“预定收购的股份数额”，似乎也可以推论出《证券法》是允许部分收购要约的存在的，但其在立法体例上也表现出了跟《股票条例》同样的缺陷。 《管理办法》在技术上作了改进，符合了立法的逻辑性要求，其规定：收购要约期满后，达到预定收购比例的，在要约期满后3个工作日内，收购人应当委托该证券公司通知证券登记结算机构和银行办理结算及过户手续；同时，收购人向中国证监会及证券交易所报告，通知被收购公司，并予以公告。未达到预定收购比例的，在收购要约期满后3个工作日内，收购人应当委托该证券公司通知证券登记结算机构解除对预受要约股份的锁定。同时，收购人向中国证监会及证券交易所报告，通知被收购公司并予以公告，自收购要约期满之日起12个月内不得对被收购公司再次进行要约收购。预受要约的数量超过收购人要约收购的数量时，收购人应当按照同等比例收购预受要约的股份。

但《管理办法》第40条和41条的规定，当收购方预定收购的股份超过被收购公司已发行股份30％，又只打算继续进行部分要约收购时，属于必须向中国证监会申请豁免强制要约收购的事项。从这点看，我国对部分收购要约采用的是个案审批主义的态度。

另外，我国立法允许只向部分股东发出收购要约，这在各国立法上恐怕也是绝无仅有的，体现了强烈的中国特色，这也是对我国上市公司股权结构现状的一种妥协。相信将来随着我国国有股问题的解决和股份的全部流通，将与世界各国立法实践趋于一致。

强制收购要约

强制收购要约是当某股东与其关联人或一致行动人持有某上市公司股份达到法定的比例时，由法律强制其在规定的时间内向该公司所有股东发出的全面收购要约厂强制收购要约制度并非为所有国家立法所采纳，如美国、日本等国就没有此种制度。强制收购要约制度与部分收购要约制度是有所联系的。上文提到过，一些国家对部分收购要约进行限制，一部分原因就是防止规避强制收购要约义务。因此，在没有规定强制收购要约义务的国家，一般对部分收购要约采取法定许可的态度，而存在强制收购要约立法的国家，则对部分收购要约采取限制甚至禁止的态度。

1.强制收购要约义务的触发线

各国对强制收购要约义务的触发线的规定不尽相同，但基本的标准是较为一致的，即将触发线定为大股东能够开始对某上市公司实行实质控制的持股比例线。由于各国国情不同，公司公众化的程度也不同，因此，表现出的控股比例线也不尽相同。一般是上市公司公众化程度越高，控股比例线就越低。但纵观各国的有关规定，该比例线基本上都是控制在30％上下，如英国就将触发线定为30％；法国、瑞士等国定为股份总数的l／3；像香港这样的地区，由于家族性公司较普遍，大部分家族对其公司拥有 50％以上的绝对控股权，因此强制收购要约的触发线就定得比较高，以 35％为触发线。

2.强制收购要约义务的豁免

上市公司收购管理办法篇5

年初至今，上市公司已公布并购案例2470例，涉及金额约1.52万亿元，超过2013年全年并购总额。并购重组是推动产业结构调整的重要途径之一，需要资本市场为其提供有力支撑；另一方面，并购重组又对满足资本市场在资金、股本、股权、托管等层面的需求起到一定的推动作用。

这两个办法给上市公司重组带来了利好消息，随着产业结构的变化和调整，很多上市公司已经不再是盈利性很高的公司，需要注入一些新的资产从而让上市公司更加具有活力，过去的审批制使注入资产成为了瓶颈，这次的改革大大简化了收购的手续，真正意义上从审批制走向了市场制，这是一个可喜的转变。

这个办法也能振兴中国低迷的股市，特别是那些处在低利润的股票，一旦优质资产能在市场化运作的前提下进入上市公司，上市公司就能不断通过收购兼并的方式注入优质资产，充分实现上市公司的资本运作价值。

但是此次的改变还是一个初步的改变，离证监会提出的从审批制到注册制还有很长的路要走。真正完成从审批制到注册制，需要经过三个步骤。第一，从上市公司重大收购兼并置换资产的审批制到市场制。第二，从增发公司股票的审批制到市场制。第三，从IPO上市的审批制到注册制。

上市公司收购管理办法篇6

第三条上市公司的收购及相关股份权益变动活动，必须遵循公开、公平、公正的原则。

上市公司的收购及相关股份权益变动活动中的信息披露义务人，应当充分披露其在上市公司中的权益及变动情况，依法严格履行报告、公告和其他法定义务。在相关信息披露前，负有保密义务。

信息披露义务人报告、公告的信息必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。

第四条上市公司的收购及相关股份权益变动活动不得危害国家安全和社会公共利益。

上市公司的收购及相关股份权益变动活动涉及国家产业政策、行业准入、国有股份转让等事项，需要取得国家相关部门批准的，应当在取得批准后进行。

外国投资者进行上市公司的收购及相关股份权益变动活动的，应当取得国家相关部门的批准，适用中国法律，服从中国的司法、仲裁管辖。

第五条收购人可以通过取得股份的方式成为一个上市公司的控股股东，可以通过投资关系、协议、其他安排的途径成为一个上市公司的实际控制人，也可以同时采取上述方式和途径取得上市公司控制权。

收购人包括投资者及与其一致行动的他人。

第六条任何人不得利用上市公司的收购损害被收购公司及其股东的合法权益。

有下列情形之一的，不得收购上市公司：

（一）收购人负有数额较大债务，到期未清偿，且处于持续状态；

（二）收购人最近3年有重大违法行为或者涉嫌有重大违法行为；

（三）收购人最近3年有严重的证券市场失信行为；

（四）收购人为自然人的，存在《公司法》第一百四十七条规定情形；

（五）法律、行政法规规定以及中国证监会认定的不得收购上市公司的其他情形。

第七条被收购公司的控股股东或者实际控制人不得滥用股东权利损害被收购公司或者其他股东的合法权益。

被收购公司的控股股东、实际控制人及其关联方有损害被收购公司及其他股东合法权益的，上述控股股东、实际控制人在转让被收购公司控制权之前，应当主动消除损害；未能消除损害的，应当就其出让相关股份所得收入用于消除全部损害做出安排，对不足以消除损害的部分应当提供充分有效的履约担保或安排，并依照公司章程取得被收购公司股东大会的批准。

第八条被收购公司的董事、监事、高级管理人员对公司负有忠实义务和勤勉义务，应当公平对待收购本公司的所有收购人。

被收购公司董事会针对收购所做出的决策及采取的措施，应当有利于维护公司及其股东的利益，不得对收购设置不适当的障碍，不得利用公司资源向收购人提供任何形式的财务资助，不得损害公司及其股东的合法权益。

第九条收购人进行上市公司的收购，应当聘请在中国注册的具有从事财务顾问业务资格的专业机构担任财务顾问。收购人未按照本办法规定聘请财务顾问的，不得收购上市公司。

财务顾问应当勤勉尽责，遵守行业规范和职业道德，保持独立性，保证其所制作、出具文件的真实性、准确性和完整性。

财务顾问认为收购人利用上市公司的收购损害被收购公司及其股东合法权益的，应当拒绝为收购人提供财务顾问服务。

第十条中国证监会依法对上市公司的收购及相关股份权益变动活动进行监督管理。

中国证监会设立由专业人员和有关专家组成的专门委员会。专门委员会可以根据中国证监会职能部门的请求，就是否构成上市公司的收购、是否有不得收购上市公司的情形以及其他相关事宜提供咨询意见。中国证监会依法做出决定。

第十一条证券交易所依法制定业务规则，为上市公司的收购及相关股份权益变动活动组织交易和提供服务，对相关证券交易活动进行实时监控，监督上市公司的收购及相关股份权益变动活动的信息披露义务人切实履行信息披露义务。

证券登记结算机构依法制定业务规则，为上市公司的收购及相关股份权益变动活动所涉及的证券登记、存管、结算等事宜提供服务。

第二章权益披露

第十二条投资者在一个上市公司中拥有的权益，包括登记在其名下的股份和虽未登记在其名下但该投资者可以实际支配表决权的股份。投资者及其一致行动人在一个上市公司中拥有的权益应当合并计算。

第十三条通过证券交易所的证券交易，投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%时，应当在该事实发生之日起3日内编制权益变动报告书，向中国证监会、证券交易所提交书面报告，抄报该上市公司所在地的中国证监会派出机构（以下简称派出机构），通知该上市公司，并予公告；在上述期限内，不得再行买卖该上市公司的股票。

前述投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%后，通过证券交易所的证券交易，其拥有权益的股份占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少5%，应当依照前款规定进行报告和公告。在报告期限内和作出报告、公告后2日内，不得再行买卖该上市公司的股票。

第十四条通过协议转让方式，投资者及其一致行动人在一个上市公司中拥有权益的股份拟达到或者超过一个上市公司已发行股份的5%时，应当在该事实发生之日起3日内编制权益变动报告书，向中国证监会、证券交易所提交书面报告，抄报派出机构，通知该上市公司，并予公告。

投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%后，其拥有权益的股份占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少达到或者超过5%的，应当依照前款规定履行报告、公告义务。

前两款规定的投资者及其一致行动人在作出报告、公告前，不得再行买卖该上市公司的股票。相关股份转让及过户登记手续按照本办法第四章及证券交易所、证券登记结算机构的规定办理。

第十五条投资者及其一致行动人通过行政划转或者变更、执行法院裁定、继承、赠与等方式拥有权益的股份变动达到前条规定比例的，应当按照前条规定履行报告、公告义务，并参照前条规定办理股份过户登记手续。

第十六条投资者及其一致行动人不是上市公司的第一大股东或者实际控制人，其拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的5%，但未达到20%的，应当编制包括下列内容的简式权益变动报告书：

（一）投资者及其一致行动人的姓名、住所；投资者及其一致行动人为法人的，其名称、注册地及法定代表人；

（二）持股目的，是否有意在未来12个月内继续增加其在上市公司中拥有的权益；

（三）上市公司的名称、股票的种类、数量、比例；

（四）在上市公司中拥有权益的股份达到或者超过上市公司已发行股份的5%或者拥有权益的股份增减变化达到5%的时间及方式；

（五）权益变动事实发生之日前6个月内通过证券交易所的证券交易买卖该公司股票的简要情况；

（六）中国证监会、证券交易所要求披露的其他内容。

前述投资者及其一致行动人为上市公司第一大股东或者实际控制人，其拥有权益的股份达到或者超过一个上市公司已发行股份的5%，但未达到20%的，还应当披露本办法第十七条第一款规定的内容。

第十七条投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到或者超过一个上市公司已发行股份的20%但未超过30%的，应当编制详式权益变动报告书，除须披露前条规定的信息外，还应当披露以下内容：

（一）投资者及其一致行动人的控股股东、实际控制人及其股权控制关系结构图；

（二）取得相关股份的价格、所需资金额、资金来源，或者其他支付安排；

（三）投资者、一致行动人及其控股股东、实际控制人所从事的业务与上市公司的业务是否存在同业竞争或者潜在的同业竞争，是否存在持续关联交易；存在同业竞争或者持续关联交易的，是否已做出相应的安排，确保投资者、一致行动人及其关联方与上市公司之间避免同业竞争以及保持上市公司的独立性；

（四）未来12个月内对上市公司资产、业务、人员、组织结构、公司章程等进行调整的后续计划；

（五）前24个月内投资者及其一致行动人与上市公司之间的重大交易；

（六）不存在本办法第六条规定的情形；

（七）能够按照本办法第五十条的规定提供相关文件。

前述投资者及其一致行动人为上市公司第一大股东或者实际控制人的，还应当聘请财务顾问对上述权益变动报告书所披露的内容出具核查意见，但国有股行政划转或者变更、股份转让在同一实际控制人控制的不同主体之间进行、因继承取得股份的除外。投资者及其一致行动人承诺至少3年放弃行使相关股份表决权的，可免于聘请财务顾问和提供前款第（七）项规定的文件。

第十八条已披露权益变动报告书的投资者及其一致行动人在披露之日起6个月内，因拥有权益的股份变动需要再次报告、公告权益变动报告书的，可以仅就与前次报告书不同的部分作出报告、公告；自前次披露之日起超过6个月的，投资者及其一致行动人应当按照本章的规定编制权益变动报告书，履行报告、公告义务。

第十九条因上市公司减少股本导致投资者及其一致行动人拥有权益的股份变动出现本办法第十四条规定情形的，投资者及其一致行动人免于履行报告和公告义务。上市公司应当自完成减少股本的变更登记之日起2个工作日内，就因此导致的公司股东拥有权益的股份变动情况作出公告；因公司减少股本可能导致投资者及其一致行动人成为公司第一大股东或者实际控制人的，该投资者及其一致行动人应当自公司董事会公告有关减少公司股本决议之日起3个工作日内，按照本办法第十七条第一款的规定履行报告、公告义务。

第二十条上市公司的收购及相关股份权益变动活动中的信息披露义务人依法披露前，相关信息已在媒体上传播或者公司股票交易出现异常的，上市公司应当立即向当事人进行查询，当事人应当及时予以书面答复，上市公司应当及时作出公告。

第二十一条上市公司的收购及相关股份权益变动活动中的信息披露义务人应当在至少一家中国证监会指定媒体上依法披露信息；在其他媒体上进行披露的，披露内容应当一致，披露时间不得早于指定媒体的披露时间。

第二十二条上市公司的收购及相关股份权益变动活动中的信息披露义务人采取一致行动的，可以以书面形式约定由其中一人作为指定代表负责统一编制信息披露文件，并同意授权指定代表在信息披露文件上签字、盖章。

各信息披露义务人应当对信息披露文件中涉及其自身的信息承担责任；对信息披露文件中涉及的与多个信息披露义务人相关的信息，各信息披露义务人对相关部分承担连带责任。

第三章要约收购

第二十三条投资者自愿选择以要约方式收购上市公司股份的，可以向被收购公司所有股东发出收购其所持有的全部股份的要约（以下简称全面要约），也可以向被收购公司所有股东发出收购其所持有的部分股份的要约（以下简称部分要约）。

第二十四条通过证券交易所的证券交易，收购人持有一个上市公司的股份达到该公司已发行股份的30%时，继续增持股份的，应当采取要约方式进行，发出全面要约或者部分要约。

第二十五条收购人依照本办法第二十三条、第二十四条、第四十七条、第五十六条的规定，以要约方式收购一个上市公司股份的，其预定收购的股份比例均不得低于该上市公司已发行股份的5%。

第二十六条以要约方式进行上市公司收购的，收购人应当公平对待被收购公司的所有股东。持有同一种类股份的股东应当得到同等对待。

第二十七条收购人为终止上市公司的上市地位而发出全面要约的，或者向中国证监会提出申请但未取得豁免而发出全面要约的，应当以现金支付收购价款；以依法可以转让的证券（以下简称证券）支付收购价款的，应当同时提供现金方式供被收购公司股东选择。

第二十八条以要约方式收购上市公司股份的，收购人应当编制要约收购报告书，并应当聘请财务顾问向中国证监会、证券交易所提交书面报告，抄报派出机构，通知被收购公司，同时对要约收购报告书摘要作出提示性公告。

收购人依照前款规定报送符合中国证监会规定的要约收购报告书及本办法第五十条规定的相关文件之日起15日后，公告其要约收购报告书、财务顾问专业意见和律师出具的法律意见书。在15日内，中国证监会对要约收购报告书披露的内容表示无异议的，收购人可以进行公告；中国证监会发现要约收购报告书不符合法律、行政法规及相关规定的，及时告知收购人，收购人不得公告其收购要约。

第二十九条前条规定的要约收购报告书，应当载明下列事项：

（一）收购人的姓名、住所；收购人为法人的，其名称、注册地及法定代表人，与其控股股东、实际控制人之间的股权控制关系结构图；

（二）收购人关于收购的决定及收购目的，是否拟在未来12个月内继续增持；

（三）上市公司的名称、收购股份的种类；

（四）预定收购股份的数量和比例；

（五）收购价格；

（六）收购所需资金额、资金来源及资金保证，或者其他支付安排；

（七）收购要约约定的条件；

（八）收购期限；

（九）报送收购报告书时持有被收购公司的股份数量、比例；

（十）本次收购对上市公司的影响分析，包括收购人及其关联方所从事的业务与上市公司的业务是否存在同业竞争或者潜在的同业竞争，是否存在持续关联交易；存在同业竞争或者持续关联交易的，收购人是否已作出相应的安排，确保收购人及其关联方与上市公司之间避免同业竞争以及保持上市公司的独立性；

（十一）未来12个月内对上市公司资产、业务、人员、组织结构、公司章程等进行调整的后续计划；

（十二）前24个月内收购人及其关联方与上市公司之间的重大交易；

（十三）前6个月内通过证券交易所的证券交易买卖被收购公司股票的情况；

（十四）中国证监会要求披露的其他内容。

收购人发出全面要约的，应当在要约收购报告书中充分披露终止上市的风险、终止上市后收购行为完成的时间及仍持有上市公司股份的剩余股东出售其股票的其他后续安排；收购人发出以终止公司上市地位为目的的全面要约，无须披露前款第（十）项规定的内容。

第三十条收购人按照本办法第四十七条拟收购上市公司股份超过30%，须改以要约方式进行收购的，收购人应当在达成收购协议或者做出类似安排后的3日内对要约收购报告书摘要作出提示性公告，并按照本办法第二十八条、第二十九条的规定履行报告和公告义务，同时免于编制、报告和公告上市公司收购报告书；依法应当取得批准的，应当在公告别提示本次要约须取得相关批准方可进行。

未取得批准的，收购人应当在收到通知之日起2个工作日内，向中国证监会提交取消收购计划的报告，同时抄报派出机构，抄送证券交易所，通知被收购公司，并予公告。

第三十一条收购人向中国证监会报送要约收购报告书后，在公告要约收购报告书之前，拟自行取消收购计划的，应当向中国证监会提出取消收购计划的申请及原因说明，并予公告；自公告之日起12个月内，该收购人不得再次对同一上市公司进行收购。

第三十二条被收购公司董事会应当对收购人的主体资格、资信情况及收购意图进行调查，对要约条件进行分析，对股东是否接受要约提出建议，并聘请独立财务顾问提出专业意见。在收购人公告要约收购报告书后20日内，被收购公司董事会应当将被收购公司董事会报告书与独立财务顾问的专业意见报送中国证监会，同时抄报派出机构，抄送证券交易所，并予公告。

收购人对收购要约条件做出重大变更的，被收购公司董事会应当在3个工作日内提交董事会及独立财务顾问就要约条件的变更情况所出具的补充意见，并予以报告、公告。

第三十三条收购人作出提示性公告后至要约收购完成前，被收购公司除继续从事正常的经营活动或者执行股东大会已经作出的决议外，未经股东大会批准，被收购公司董事会不得通过处置公司资产、对外投资、调整公司主要业务、担保、贷款等方式，对公司的资产、负债、权益或者经营成果造成重大影响。

第三十四条在要约收购期间，被收购公司董事不得辞职。

第三十五条收购人按照本办法规定进行要约收购的，对同一种类股票的要约价格，不得低于要约收购提示性公告日前6个月内收购人取得该种股票所支付的最高价格。

要约价格低于提示性公告日前30个交易日该种股票的每日加权平均价格的算术平均值的，收购人聘请的财务顾问应当就该种股票前6个月的交易情况进行分析，说明是否存在股价纵、收购人是否有未披露的一致行动人、收购人前6个月取得公司股份是否存在其他支付安排、要约价格的合理性等。

第三十六条收购人可以采用现金、证券、现金与证券相结合等合法方式支付收购上市公司的价款。收购人聘请的财务顾问应当说明收购人具备要约收购的能力。

以现金支付收购价款的，应当在作出要约收购提示性公告的同时，将不少于收购价款总额的20%作为履约保证金存入证券登记结算机构指定的银行。

收购人以证券支付收购价款的，应当提供该证券的发行人最近3年经审计的财务会计报告、证券估值报告，并配合被收购公司聘请的独立财务顾问的尽职调查工作。

收购人以在证券交易所上市交易的证券支付收购价款的，应当在作出要约收购提示性公告的同时，将用于支付的全部证券交由证券登记结算机构保管，但上市公司发行新股的除外；收购人以在证券交易所上市的债券支付收购价款的，该债券的可上市交易时间应当不少于一个月；收购人以未在证券交易所上市交易的证券支付收购价款的，必须同时提供现金方式供被收购公司的股东选择，并详细披露相关证券的保管、送达被收购公司股东的方式和程序安排。

第三十七条收购要约约定的收购期限不得少于30日，并不得超过60日；但是出现竞争要约的除外。

在收购要约约定的承诺期限内，收购人不得撤销其收购要约。

第三十八条采取要约收购方式的，收购人作出公告后至收购期限届满前，不得卖出被收购公司的股票，也不得采取要约规定以外的形式和超出要约的条件买入被收购公司的股票。

第三十九条收购要约提出的各项收购条件，适用于被收购公司的所有股东。

收购人需要变更收购要约的，必须事先向中国证监会提出书面报告，同时抄报派出机构，抄送证券交易所和证券登记结算机构，通知被收购公司；经中国证监会批准后，予以公告。

第四十条收购要约期限届满前15日内，收购人不得变更收购要约；但是出现竞争要约的除外。

出现竞争要约时，发出初始要约的收购人变更收购要约距初始要约收购期限届满不足15日的，应当延长收购期限，延长后的要约期应当不少于15日，不得超过最后一个竞争要约的期满日，并按规定比例追加履约保证金；以证券支付收购价款的，应当追加相应数量的证券，交由证券登记结算机构保管。

发出竞争要约的收购人最迟不得晚于初始要约收购期限届满前15日发出要约收购的提示性公告，并应当根据本办法第二十八条和第二十九条的规定履行报告、公告义务。

第四十一条要约收购报告书所披露的基本事实发生重大变化的，收购人应当在该重大变化发生之日起2个工作日内，向中国证监会作出书面报告，同时抄报派出机构，抄送证券交易所，通知被收购公司，并予公告。

第四十二条同意接受收购要约的股东（以下简称预受股东），应当委托证券公司办理预受要约的相关手续。收购人应当委托证券公司向证券登记结算机构申请办理预受要约股票的临时保管。证券登记结算机构临时保管的预受要约的股票，在要约收购期间不得转让。

前款所称预受，是指被收购公司股东同意接受要约的初步意思表示，在要约收购期限内不可撤回之前不构成承诺。在要约收购期限届满3个交易日前，预受股东可以委托证券公司办理撤回预受要约的手续，证券登记结算机构根据预受要约股东的撤回申请解除对预受要约股票的临时保管。在要约收购期限届满前3个交易日内，预受股东不得撤回其对要约的接受。在要约收购期限内，收购人应当每日在证券交易所网站上公告已预受收购要约的股份数量。

出现竞争要约时，接受初始要约的预受股东撤回全部或者部分预受的股份，并将撤回的股份售予竞争要约人的，应当委托证券公司办理撤回预受初始要约的手续和预受竞争要约的相关手续。

第四十三条收购期限届满，发出部分要约的收购人应当按照收购要约约定的条件购买被收购公司股东预受的股份，预受要约股份的数量超过预定收购数量时，收购人应当按照同等比例收购预受要约的股份；以终止被收购公司上市地位为目的的，收购人应当按照收购要约约定的条件购买被收购公司股东预受的全部股份；未取得中国证监会豁免而发出全面要约的收购人应当购买被收购公司股东预受的全部股份。

收购期限届满后3个交易日内，接受委托的证券公司应当向证券登记结算机构申请办理股份转让结算、过户登记手续，解除对超过预定收购比例的股票的临时保管；收购人应当公告本次要约收购的结果。

第四十四条收购期限届满，被收购公司股权分布不符合上市条件，该上市公司的股票由证券交易所依法终止上市交易。在收购行为完成前，其余仍持有被收购公司股票的股东，有权在收购报告书规定的合理期限内向收购人以收购要约的同等条件出售其股票，收购人应当收购。

第四十五条收购期限届满后15日内，收购人应当向中国证监会报送关于收购情况的书面报告，同时抄报派出机构，抄送证券交易所，通知被收购公司。

第四十六条除要约方式外，投资者不得在证券交易所外公开求购上市公司的股份。

第四章协议收购

第四十七条收购人通过协议方式在一个上市公司中拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的5%，但未超过30%的，按照本办法第二章的规定办理。

收购人拥有权益的股份达到该公司已发行股份的30%时，继续进行收购的，应当依法向该上市公司的股东发出全面要约或者部分要约。符合本办法第六章规定情形的，收购人可以向中国证监会申请免除发出要约。

收购人拟通过协议方式收购一个上市公司的股份超过30%的，超过30%的部分，应当改以要约方式进行；但符合本办法第六章规定情形的，收购人可以向中国证监会申请免除发出要约。收购人在取得中国证监会豁免后，履行其收购协议；未取得中国证监会豁免且拟继续履行其收购协议的，或者不申请豁免的，在履行其收购协议前，应当发出全面要约。

第四十八条以协议方式收购上市公司股份超过30%，收购人拟依据本办法第六章的规定申请豁免的，应当在与上市公司股东达成收购协议之日起3日内编制上市公司收购报告书，提交豁免申请及本办法第五十条规定的相关文件，委托财务顾问向中国证监会、证券交易所提交书面报告，同时抄报派出机构，通知被收购公司，并公告上市公司收购报告书摘要。派出机构收到书面报告后通报上市公司所在地省级人民政府。

收购人自取得中国证监会的豁免之日起3日内公告其收购报告书、财务顾问专业意见和律师出具的法律意见书；收购人未取得豁免的，应当自收到中国证监会的决定之日起3日内予以公告，并按照本办法第六十一条第二款的规定办理。

中国证监会发现收购报告书不符合法律、行政法规及相关规定的，应当及时告知收购人，收购人未纠正的，不得公告收购报告书，在公告前不得履行收购协议。

第四十九条依据前条规定所作的上市公司收购报告书，须披露本办法第二十九条第（一）项至第（六）项和第（九）项至第（十四）项规定的内容及收购协议的生效条件和付款安排。

已披露收购报告书的收购人在披露之日起6个月内，因权益变动需要再次报告、公告的，可以仅就与前次报告书不同的部分作出报告、公告；超过6个月的，应当按照本办法第二章的规定履行报告、公告义务。

第五十条收购人进行上市公司的收购，应当向中国证监会提交以下文件：

（一）中国公民的身份证明，或者在中国境内登记注册的法人、其他组织的证明文件；

（二）基于收购人的实力和从业经验对上市公司后续发展计划可行性的说明，收购人拟修改公司章程、改选公司董事会、改变或者调整公司主营业务的，还应当补充其具备规范运作上市公司的管理能力的说明；

（三）收购人及其关联方与被收购公司存在同业竞争、关联交易的，应提供避免同业竞争等利益冲突、保持被收购公司经营独立性的说明；

（四）收购人为法人或者其他组织的，其控股股东、实际控制人最近2年未变更的说明；

（五）收购人及其控股股东或实际控制人的核心企业和核心业务、关联企业及主营业务的说明；收购人或其实际控制人为两个或两个以上的上市公司控股股东或实际控制人的，还应当提供其持股5%以上的上市公司以及银行、信托公司、证券公司、保险公司等其他金融机构的情况说明；

（六）财务顾问关于收购人最近3年的诚信记录、收购资金来源合法性、收购人具备履行相关承诺的能力以及相关信息披露内容真实性、准确性、完整性的核查意见；收购人成立未满3年的，财务顾问还应当提供其控股股东或者实际控制人最近3年诚信记录的核查意见。

境外法人或者境外其他组织进行上市公司收购的，除应当提交第一款第（二）项至第（六）项规定的文件外，还应当提交以下文件：

（一）财务顾问出具的收购人符合对上市公司进行战略投资的条件、具有收购上市公司的能力的核查意见；

（二）收购人接受中国司法、仲裁管辖的声明。

第五十一条上市公司董事、监事、高级管理人员、员工或者其所控制或者委托的法人或者其他组织，拟对本公司进行收购或者通过本办法第五章规定的方式取得本公司控制权（以下简称管理层收购）的，该上市公司应当具备健全且运行良好的组织机构以及有效的内部控制制度，公司董事会成员中独立董事的比例应当达到或者超过1/2。公司应当聘请具有证券、期货从业资格的资产评估机构提供公司资产评估报告，本次收购应当经董事会非关联董事作出决议，且取得2/3以上的独立董事同意后，提交公司股东大会审议，经出席股东大会的非关联股东所持表决权过半数通过。独立董事发表意见前，应当聘请独立财务顾问就本次收购出具专业意见，独立董事及独立财务顾问的意见应当一并予以公告。

上市公司董事、监事、高级管理人员存在《公司法》第一百四十九条规定情形，或者最近3年有证券市场不良诚信记录的，不得收购本公司。

第五十二条以协议方式进行上市公司收购的，自签订收购协议起至相关股份完成过户的期间为上市公司收购过渡期（以下简称过渡期）。在过渡期内，收购人不得通过控股股东提议改选上市公司董事会，确有充分理由改选董事会的，来自收购人的董事不得超过董事会成员的1/3；被收购公司不得为收购人及其关联方提供担保；被收购公司不得公开发行股份募集资金，不得进行重大购买、出售资产及重大投资行为或者与收购人及其关联方进行其他关联交易，但收购人为挽救陷入危机或者面临严重财务困难的上市公司的情形除外。

第五十三条上市公司控股股东向收购人协议转让其所持有的上市公司股份的，应当对收购人的主体资格、诚信情况及收购意图进行调查，并在其权益变动报告书中披露有关调查情况。

控股股东及其关联方未清偿其对公司的负债，未解除公司为其负债提供的担保，或者存在损害公司利益的其他情形的，被收购公司董事会应当对前述情形及时予以披露，并采取有效措施维护公司利益。

第五十四条协议收购的相关当事人应当向证券登记结算机构申请办理拟转让股份的临时保管手续，并可以将用于支付的现金存放于证券登记结算机构指定的银行。

第五十五条收购报告书公告后，相关当事人应当按照证券交易所和证券登记结算机构的业务规则，在证券交易所就本次股份转让予以确认后，凭全部转让款项存放于双方认可的银行账户的证明，向证券登记结算机构申请解除拟协议转让股票的临时保管，并办理过户登记手续。

收购人未按规定履行报告、公告义务，或者未按规定提出申请的，证券交易所和证券登记结算机构不予办理股份转让和过户登记手续。

收购人在收购报告书公告后30日内仍未完成相关股份过户手续的，应当立即作出公告，说明理由；在未完成相关股份过户期间，应当每隔30日公告相关股份过户办理进展情况。

第五章间接收购

第五十六条收购人虽不是上市公司的股东，但通过投资关系、协议、其他安排导致其拥有权益的股份达到或者超过一个上市公司已发行股份的5%未超过30%的，应当按照本办法第二章的规定办理。

收购人拥有权益的股份超过该公司已发行股份的30%的，应当向该公司所有股东发出全面要约；收购人预计无法在事实发生之日起30日内发出全面要约的，应当在前述30日内促使其控制的股东将所持有的上市公司股份减持至30%或者30%以下，并自减持之日起2个工作日内予以公告；其后收购人或者其控制的股东拟继续增持的，应当采取要约方式；拟依据本办法第六章的规定申请豁免的，应当按照本办法第四十八条的规定办理。

第五十七条投资者虽不是上市公司的股东，但通过投资关系取得对上市公司股东的控制权，而受其支配的上市公司股东所持股份达到前条规定比例、且对该股东的资产和利润构成重大影响的，应当按照前条规定履行报告、公告义务。

第五十八条上市公司实际控制人及受其支配的股东，负有配合上市公司真实、准确、完整披露有关实际控制人发生变化的信息的义务；实际控制人及受其支配的股东拒不履行上述配合义务，导致上市公司无法履行法定信息披露义务而承担民事、行政责任的，上市公司有权对其提讼。实际控制人、控股股东指使上市公司及其有关人员不依法履行信息披露义务的，中国证监会依法进行查处。

第五十九条上市公司实际控制人及受其支配的股东未履行报告、公告义务的，上市公司应当自知悉之日起立即作出报告和公告。上市公司就实际控制人发生变化的情况予以公告后，实际控制人仍未披露的，上市公司董事会应当向实际控制人和受其支配的股东查询，必要时可以聘请财务顾问进行查询，并将查询情况向中国证监会、派出机构和证券交易所报告；中国证监会依法对拒不履行报告、公告义务的实际控制人进行查处。

上市公司知悉实际控制人发生较大变化而未能将有关实际控制人的变化情况及时予以报告和公告的，中国证监会责令改正，情节严重的，认定上市公司负有责任的董事为不适当人选。

第六十条上市公司实际控制人及受其支配的股东未履行报告、公告义务，拒不履行第五十八条规定的配合义务，或者实际控制人存在不得收购上市公司情形的，上市公司董事会应当拒绝接受受实际控制人支配的股东向董事会提交的提案或者临时议案，并向中国证监会、派出机构和证券交易所报告。中国证监会责令实际控制人改正，可以认定实际控制人通过受其支配的股东所提名的董事为不适当人选；改正前，受实际控制人支配的股东不得行使其持有股份的表决权。上市公司董事会未拒绝接受实际控制人及受其支配的股东所提出的提案的，中国证监会可以认定负有责任的董事为不适当人选。

第六章豁免申请

第六十一条符合本办法第六十二条、第六十三条规定情形的，投资者及其一致行动人可以向中国证监会申请下列豁免事项：

（一）免于以要约收购方式增持股份；

（二）存在主体资格、股份种类限制或者法律、行政法规、中国证监会规定的特殊情形的，可以申请免于向被收购公司的所有股东发出收购要约。

未取得豁免的，投资者及其一致行动人应当在收到中国证监会通知之日起30日内将其或者其控制的股东所持有的被收购公司股份减持到30%或者30%以下；拟以要约以外的方式继续增持股份的，应当发出全面要约。

第六十二条有下列情形之一的，收购人可以向中国证监会提出免于以要约方式增持股份的申请：

（一）收购人与出让人能够证明本次转让未导致上市公司的实际控制人发生变化；

（二）上市公司面临严重财务困难，收购人提出的挽救公司的重组方案取得该公司股东大会批准，且收购人承诺3年内不转让其在该公司中所拥有的权益；

（三）经上市公司股东大会非关联股东批准，收购人取得上市公司向其发行的新股，导致其在该公司拥有权益的股份超过该公司已发行股份的30%，收购人承诺3年内不转让其拥有权益的股份，且公司股东大会同意收购人免于发出要约；

（四）中国证监会为适应证券市场发展变化和保护投资者合法权益的需要而认定的其他情形。

收购人报送的豁免申请文件符合规定，并且已经按照本办法的规定履行报告、公告义务的，中国证监会予以受理；不符合规定或者未履行报告、公告义务的，中国证监会不予受理。中国证监会在受理豁免申请后20个工作日内，就收购人所申请的具体事项做出是否予以豁免的决定；取得豁免的，收购人可以继续增持股份。

第六十三条有下列情形之一的，当事人可以向中国证监会申请以简易程序免除发出要约：

（一）经政府或者国有资产管理部门批准进行国有资产无偿划转、变更、合并，导致投资者在一个上市公司中拥有权益的股份占该公司已发行股份的比例超过30%；

（二）在一个上市公司中拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的30%的，自上述事实发生之日起一年后，每12个月内增加其在该公司中拥有权益的股份不超过该公司已发行股份的2%；

（三）在一个上市公司中拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的50%的，继续增加其在该公司拥有的权益不影响该公司的上市地位；

（四）因上市公司按照股东大会批准的确定价格向特定股东回购股份而减少股本，导致当事人在该公司中拥有权益的股份超过该公司已发行股份的30%；

（五）证券公司、银行等金融机构在其经营范围内依法从事承销、贷款等业务导致其持有一个上市公司已发行股份超过30%，没有实际控制该公司的行为或者意图，并且提出在合理期限内向非关联方转让相关股份的解决方案；

（六）因继承导致在一个上市公司中拥有权益的股份超过该公司已发行股份的30%；

（七）中国证监会为适应证券市场发展变化和保护投资者合法权益的需要而认定的其他情形

中国证监会自收到符合规定的申请文件之日起5个工作日内未提出异议的，相关投资者可以向证券交易所和证券登记结算机构申请办理股份转让和过户登记手续。中国证监会不同意其以简易程序申请的，相关投资者应当按照本办法第六十二条的规定提出申请。

第六十四条收购人提出豁免申请的，应当聘请律师事务所等专业机构出具专业意见。

第七章财务顾问

第六十五条收购人聘请的财务顾问应当履行以下职责：

（一）对收购人的相关情况进行尽职调查；

（二）应收购人的要求向收购人提供专业化服务，全面评估被收购公司的财务和经营状况，帮助收购人分析收购所涉及的法律、财务、经营风险，就收购方案所涉及的收购价格、收购方式、支付安排等事项提出对策建议，并指导收购人按照规定的内容与格式制作申报文件；

（三）对收购人进行证券市场规范化运作的辅导，使收购人的董事、监事和高级管理人员熟悉有关法律、行政法规和中国证监会的规定，充分了解其应当承担的义务和责任，督促其依法履行报告、公告和其他法定义务；

（四）对收购人是否符合本办法的规定及申报文件内容的真实性、准确性、完整性进行充分核查和验证，对收购事项客观、公正地发表专业意见；

（五）接受收购人委托，向中国证监会报送申报材料，根据中国证监会的审核意见，组织、协调收购人及其他专业机构予以答复；

（六）与收购人签订协议，在收购完成后12个月内，持续督导收购人遵守法律、行政法规、中国证监会的规定、证券交易所规则、上市公司章程，依法行使股东权利，切实履行承诺或者相关约定。

第六十六条收购人聘请的财务顾问就本次收购出具的财务顾问报告，应当对以下事项进行说明和分析，并逐项发表明确意见：

（一）收购人编制的上市公司收购报告书或者要约收购报告书所披露的内容是否真实、准确、完整；

（二）本次收购的目的；

（三）收购人是否提供所有必备证明文件，根据对收购人及其控股股东、实际控制人的实力、从事的主要业务、持续经营状况、财务状况和诚信情况的核查，说明收购人是否具备主体资格，是否具备收购的经济实力，是否具备规范运作上市公司的管理能力，是否需要承担其他附加义务及是否具备履行相关义务的能力，是否存在不良诚信记录；

（四）对收购人进行证券市场规范化运作辅导的情况，其董事、监事和高级管理人员是否已经熟悉有关法律、行政法规和中国证监会的规定，充分了解应承担的义务和责任，督促其依法履行报告、公告和其他法定义务的情况；

（五）收购人的股权控制结构及其控股股东、实际控制人支配收购人的方式；

（六）收购人的收购资金来源及其合法性，是否存在利用本次收购的股份向银行等金融机构质押取得融资的情形；

（七）涉及收购人以证券支付收购价款的，应当说明有关该证券发行人的信息披露是否真实、准确、完整以及该证券交易的便捷性等情况；

（八）收购人是否已经履行了必要的授权和批准程序；

（九）是否已对收购过渡期间保持上市公司稳定经营作出安排，该安排是否符合有关规定；

（十）对收购人提出的后续计划进行分析，收购人所从事的业务与上市公司从事的业务存在同业竞争、关联交易的，对收购人解决与上市公司同业竞争等利益冲突及保持上市公司经营独立性的方案进行分析，说明本次收购对上市公司经营独立性和持续发展可能产生的影响；

（十一）在收购标的上是否设定其他权利，是否在收购价款之外还作出其他补偿安排；

（十二）收购人及其关联方与被收购公司之间是否存在业务往来，收购人与被收购公司的董事、监事、高级管理人员是否就其未来任职安排达成某种协议或者默契；

（十三）上市公司原控股股东、实际控制人及其关联方是否存在未清偿对公司的负债、未解除公司为其负债提供的担保或者损害公司利益的其他情形；存在该等情形的，是否已提出切实可行的解决方案；

（十四）涉及收购人拟提出豁免申请的，应当说明本次收购是否属于可以得到豁免的情形，收购人是否作出承诺及是否具备履行相关承诺的实力。

第六十七条上市公司董事会或者独立董事聘请的独立财务顾问，不得同时担任收购人的财务顾问或者与收购人的财务顾问存在关联关系。独立财务顾问应当根据委托进行尽职调查，对本次收购的公正性和合法性发表专业意见。独立财务顾问报告应当对以下问题进行说明和分析，发表明确意见：

（一）收购人是否具备主体资格；

（二）收购人的实力及本次收购对被收购公司经营独立性和持续发展可能产生的影响分析；

（三）收购人是否存在利用被收购公司的资产或者由被收购公司为本次收购提供财务资助的情形；

（四）涉及要约收购的，分析被收购公司的财务状况，说明收购价格是否充分反映被收购公司价值，收购要约是否公平、合理，对被收购公司社会公众股股东接受要约提出的建议；

（五）涉及收购人以证券支付收购价款的，还应当根据该证券发行人的资产、业务和盈利预测，对相关证券进行估值分析，就收购条件对被收购公司的社会公众股股东是否公平合理、是否接受收购人提出的收购条件提出专业意见；

（六）涉及管理层收购的，应当对上市公司进行估值分析，就本次收购的定价依据、支付方式、收购资金来源、融资安排、还款计划及其可行性、上市公司内部控制制度的执行情况及其有效性、上述人员及其直系亲属在最近24个月内与上市公司业务往来情况以及收购报告书披露的其他内容等进行全面核查，发表明确意见。

第六十八条财务顾问受托向中国证监会报送申报文件，应当在财务顾问报告中作出以下承诺：

（一）已按照规定履行尽职调查义务，有充分理由确信所发表的专业意见与收购人申报文件的内容不存在实质性差异；

（二）已对收购人申报文件进行核查，确信申报文件的内容与格式符合规定；

（三）有充分理由确信本次收购符合法律、行政法规和中国证监会的规定，有充分理由确信收购人披露的信息真实、准确、完整，不存在虚假记载、误导性陈述和重大遗漏；

（四）就本次收购所出具的专业意见已提交其内核机构审查，并获得通过；

（五）在担任财务顾问期间，已采取严格的保密措施，严格执行内部防火墙制度；

（六）与收购人已订立持续督导协议。

第六十九条财务顾问在收购过程中和持续督导期间，应当关注被收购公司是否存在为收购人及其关联方提供担保或者借款等损害上市公司利益的情形，发现有违法或者不当行为的，应当及时向中国证监会、派出机构和证券交易所报告。

第七十条财务顾问为履行职责，可以聘请其他专业机构协助其对收购人进行核查，但应当对收购人提供的资料和披露的信息进行独立判断。

第七十一条自收购人公告上市公司收购报告书至收购完成后12个月内，财务顾问应当通过日常沟通、定期回访等方式，关注上市公司的经营情况，结合被收购公司定期报告和临时公告的披露事宜，对收购人及被收购公司履行持续督导职责：

（一）督促收购人及时办理股权过户手续，并依法履行报告和公告义务；

（二）督促和检查收购人及被收购公司依法规范运作；

（三）督促和检查收购人履行公开承诺的情况；

（四）结合被收购公司定期报告，核查收购人落实后续计划的情况，是否达到预期目标，实施效果是否与此前的披露内容存在较大差异，是否实现相关盈利预测或者管理层预计达到的目标；

（五）涉及管理层收购的，核查被收购公司定期报告中披露的相关还款计划的落实情况与事实是否一致；

（六）督促和检查履行收购中约定的其他义务的情况。

在持续督导期间，财务顾问应当结合上市公司披露的季度报告、半年度报告和年度报告出具持续督导意见，并在前述定期报告披露后的15日内向派出机构报告。

在此期间，财务顾问发现收购人在上市公司收购报告书中披露的信息与事实不符的，应当督促收购人如实披露相关信息，并及时向中国证监会、派出机构、证券交易所报告。财务顾问解除委托合同的，应当及时向中国证监会、派出机构作出书面报告，说明无法继续履行持续督导职责的理由，并予公告。

第八章持续监管

第七十二条在上市公司收购行为完成后12个月内，收购人聘请的财务顾问应当在每季度前3日内就上一季度对上市公司影响较大的投资、购买或者出售资产、关联交易、主营业务调整以及董事、监事、高级管理人员的更换、职工安置、收购人履行承诺等情况向派出机构报告。

收购人注册地与上市公司注册地不同的，还应当将前述情况的报告同时抄报收购人所在地的派出机构。

第七十三条派出机构根据审慎监管原则，通过与承办上市公司审计业务的会计师事务所谈话、检查财务顾问持续督导责任的落实、定期或者不定期的现场检查等方式，在收购完成后对收购人和上市公司进行监督检查。

派出机构发现实际情况与收购人披露的内容存在重大差异的，对收购人及上市公司予以重点关注，可以责令收购人延长财务顾问的持续督导期，并依法进行查处。

在持续督导期间，财务顾问与收购人解除合同的，收购人应当另行聘请其他财务顾问机构履行持续督导职责。

第七十四条在上市公司收购中，收购人持有的被收购公司的股份，在收购完成后12个月内不得转让。

收购人在被收购公司中拥有权益的股份在同一实际控制人控制的不同主体之间进行转让不受前述12个月的限制，但应当遵守本办法第六章的规定。

第九章监管措施与法律责任

第七十五条上市公司的收购及相关股份权益变动活动中的信息披露义务人，未按照本办法的规定履行报告、公告以及其他相关义务的，中国证监会责令改正，采取监管谈话、出具警示函、责令暂停或者停止收购等监管措施。在改正前，相关信息披露义务人不得对其持有或者实际支配的股份行使表决权。

第七十六条上市公司的收购及相关股份权益变动活动中的信息披露义务人在报告、公告等文件中有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，中国证监会责令改正，采取监管谈话、出具警示函、责令暂停或者停止收购等监管措施。在改正前，收购人对其持有或者实际支配的股份不得行使表决权。

第七十七条投资者及其一致行动人取得上市公司控制权而未按照本办法的规定聘请财务顾问，规避法定程序和义务，变相进行上市公司的收购，或者外国投资者规避管辖的，中国证监会责令改正，采取出具警示函、责令暂停或者停止收购等监管措施。在改正前，收购人不得对其持有或者实际支配的股份行使表决权。

第七十八条发出收购要约的收购人在收购要约期限届满，不按照约定支付收购价款或者购买预受股份的，自该事实发生之日起3年内不得收购上市公司，中国证监会不受理收购人及其关联方提交的申报文件；涉嫌虚假信息披露、操纵证券市场的，中国证监会对收购人进行立案稽查，依法追究其法律责任。

前款规定的收购人聘请的财务顾问没有充分证据表明其勤勉尽责的，中国证监会依法追究法律责任。

第七十九条上市公司控股股东和实际控制人在转让其对公司的控制权时，未清偿其对公司的负债，未解除公司为其提供的担保，或者未对其损害公司利益的其他情形作出纠正的，中国证监会责令改正、责令暂停或者停止收购活动。

被收购公司董事会未能依法采取有效措施促使公司控股股东、实际控制人予以纠正，或者在收购完成后未能促使收购人履行承诺、安排或者保证的，中国证监会可以认定相关董事为不适当人选。

第八十条上市公司董事未履行忠实义务和勤勉义务，利用收购谋取不当利益的，中国证监会采取监管谈话、出具警示函等监管措施，可以认定为不适当人选。

上市公司章程中涉及公司控制权的条款违反法律、行政法规和本办法规定的，中国证监会责令改正。

第八十一条为上市公司收购出具资产评估报告、审计报告、法律意见书和财务顾问报告的证券服务机构或者证券公司及其专业人员，未依法履行职责的，中国证监会责令改正，采取监管谈话、出具警示函等监管措施。

第八十二条中国证监会将上市公司的收购及相关股份权益变动活动中的当事人的违法行为和整改情况记入诚信档案。

违反本办法的规定构成证券违法行为的，依法追究法律责任。

第十章附则

第八十三条本办法所称一致行动，是指投资者通过协议、其他安排，与其他投资者共同扩大其所能够支配的一个上市公司股份表决权数量的行为或者事实。

在上市公司的收购及相关股份权益变动活动中有一致行动情形的投资者，互为一致行动人。如无相反证据，投资者有下列情形之一的，为一致行动人：

（一）投资者之间有股权控制关系；

（二）投资者受同一主体控制；

（三）投资者的董事、监事或者高级管理人员中的主要成员，同时在另一个投资者担任董事、监事或者高级管理人员；

（四）投资者参股另一投资者，可以对参股公司的重大决策产生重大影响；

（五）银行以外的其他法人、其他组织和自然人为投资者取得相关股份提供融资安排；

（六）投资者之间存在合伙、合作、联营等其他经济利益关系；

（七）持有投资者30%以上股份的自然人，与投资者持有同一上市公司股份；

（八）在投资者任职的董事、监事及高级管理人员，与投资者持有同一上市公司股份；

（九）持有投资者30%以上股份的自然人和在投资者任职的董事、监事及高级管理人员，其父母、配偶、子女及其配偶、配偶的父母、兄弟姐妹及其配偶、配偶的兄弟姐妹及其配偶等亲属，与投资者持有同一上市公司股份；

（十）在上市公司任职的董事、监事、高级管理人员及其前项所述亲属同时持有本公司股份的，或者与其自己或者其前项所述亲属直接或者间接控制的企业同时持有本公司股份；

（十一）上市公司董事、监事、高级管理人员和员工与其所控制或者委托的法人或者其他组织持有本公司股份；

（十二）投资者之间具有其他关联关系。

一致行动人应当合并计算其所持有的股份。投资者计算其所持有的股份，应当包括登记在其名下的股份，也包括登记在其一致行动人名下的股份。

投资者认为其与他人不应被视为一致行动人的，可以向中国证监会提供相反证据。

第八十四条有下列情形之一的，为拥有上市公司控制权：

（一）投资者为上市公司持股50%以上的控股股东；

（二）投资者可以实际支配上市公司股份表决权超过30%；

（三）投资者通过实际支配上市公司股份表决权能够决定公司董事会半数以上成员选任；

（四）投资者依其可实际支配的上市公司股份表决权足以对公司股东大会的决议产生重大影响；

（五）中国证监会认定的其他情形。

第八十五条信息披露义务人涉及计算其持股比例的，应当将其所持有的上市公司已发行的可转换为公司股票的证券中有权转换部分与其所持有的同一上市公司的股份合并计算，并将其持股比例与合并计算非股权类证券转为股份后的比例相比，以二者中的较高者为准；行权期限届满未行权的，或者行权条件不再具备的，无需合并计算。

前款所述二者中的较高者，应当按下列公式计算：

（一）投资者持有的股份数量／上市公司已发行股份总数

（二）（投资者持有的股份数量＋投资者持有的可转换为公司股票的非股权类证券所对应的股份数量）／（上市公司已发行股份总数＋上市公司发行的可转换为公司股票的非股权类证券所对应的股份总数）

第八十六条投资者因行政划转、执行法院裁决、继承、赠与等方式取得上市公司控制权的，应当按照本办法第四章的规定履行报告、公告义务。

第八十七条权益变动报告书、收购报告书、要约收购报告书、被收购公司董事会报告书、要约收购豁免申请文件等文件的内容与格式，由中国证监会另行制定。

上市公司收购管理办法篇7

由于历史原因,我国股份公司绝大多数由国有企业转制而来,国有股“一股独大”成为普遍现象。我国股份公司国有股、法人股比例过大,持股成本低,具有绝对控制权;而中小股东持股比例小,成本高,处于公司弱势地位。

(一)上市公司的控股股东及高级管理人员在收购中对中小股东权益的侵害

根据现今企业内部均实行资本多数决原则,股东具有的表决力与所持股份成正比,股东持股越多,表决力越大。因此,控股股东在处理公司事务中有着绝对的支配权。在上市公司收购中,上市公司控股股东凭借自己手中掌握的股份,以及其在上市公司中的强势地位和信息优势,可以与收购者以协议方式转让自己的股份。但是,广大中小股东所持股份分散,并且在上市公司中缺乏话语权,所以无法享受这样的待遇。另一方面,上市公司管理层往往为了维护自身利益,也可能会滥用控制权来损害中小股东利益。因为,上市公司经营管理层为了保住自己的地位和优厚待遇,有可能采取对中小股东不利的措施来阻止收购。

(二)收购者对中小股东权益的侵害

在上市公司收购中,收购者和目标公司的中小股东虽然都是当事人,其法律地位应该是平等的,但是,收购者是一个单位,有专门的团队去研究达到收购目的的方案。收购者在收购之前,会对上市公司进行综合考察,掌握大量上市公司的信息,而上市公司的中小股东因为缺乏对相关信息的了解,在收购中常常处于无准备的被动地位。在对信息的分析上,收购者也有明显的优势。收购者在收购之前往往会聘请金融、投资、法律等方面的专家作顾问,对目标公司的各个方面信息作详细分析。而中小股东却没有这样的能力,面对收购者的逼迫和掠夺,中小股东表现出无可奈何。

二、我国法律对上市公司收购中中小股东权益的保护措施

上市公司收购实质是资本运营过程中优胜劣汰规则的体现。在收购过程中,中小股东由于其自身的弱势地位常常受到来自各方利益的侵害。新修订的《公司法》和《证券法》从2006年1月1日起正式实施,中国证监会颁布的《上市公司收购管理办法》从2006年9月1日起也正式施行。这些法律对中小股东权益起到了有效的保护作用。

(一)信息披露制度

信息披露制度是证券法的一项基本制度,它又被称为公示制度,是指证券发行公司在证券发行与流通诸环节中,依法将有关真实信息予以公开,以供投资者作投资价值判断参考的法律制度。在上市公司收购中,所有与收购有关的重要信息都应充分披露和公开,使面临收购的中小股东根据分析判断从而做出是否出售其股份的决定。只有实行信息披露制度,消除上市公司收购中的信息垄断,才能防止内幕交易和证券欺诈行为的发生,从而真正保护中小股东的利益。我国法律的信息披露制度具体表现在两个方面:一方面表现在对大量持股的股东和持股变动的信息披露;另一方面表现在披露收购者的收购要约和收购意图。对此,《证券法》和《上市公司收购管理办法》都进行了相关规定。

(二)强制要约收购制度

强制要约收购制度规定,在收购者持有被收购公司股权达到一定比例时,法律要求收购人必须向该公司所有股东发出收购要约的制度。如我国《证券法》第88条规定:“通过证券交易所的证券交易,投资者持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有一个上市公司已发行的股份达到30%时,继续进行收购的,应当依法向该上市公司所有股东发出收购上市公司全部或者部分股份的要约。”《证券法》第96条规定如果协议收购持股超过30%,也应当采取强制要约收购方式。根据法律规定可以豁免的除外。强制要约收购制度不仅防止了收购者凭借对目标公司的控制权而压迫中小股东的情况发生,同时也赋予了中小股东将其股票以合理的价格卖给大股东的权利。此制度对消除中小股东在收购中受到的不公平待遇起到了很好的作用。

(三)对管理层收购的限制

在我国,管理层收购曾经长期处于证券立法框架之外,这就为上市公司管理层滥用权力进行反收购创造了条件。这次,《上市公司收购管理办法》第51条对管理层收购进行了比较详细的规定,对管理层收购提出了要求。首先,在公司治理方面,要求上市公司治理结构、内部控制制度健全并且运行良好,公司独立董事的比例应当达到董事会成员的1/2以上;其次,在批准程序上,要求2/3以上的独立董事赞成本次收购,并且要由出席公司股东大会的非关联股东半数通过,独立董事应当聘请独立财务顾问出具专业意见;另外,必须聘请会计师和评估师对公司资产作出估值报告。

(四)对收购人收购后续行为的规制

在上市公司收购过程中,中小股东随时都有可能受到来自收购者或者大股东的侵害,即使收购结束,这种侵害也可能不会消失。在收购结束后,被收购公司股权分布可能已经不符合上市条件,中小股东所持股票无法在证券市场交易,因此,应该赋予中小股东有选择出售所持股份的权利。对此《证券法》第97条规定了强制受让股份的制度,在收购期限届满,被收购的上市公司因股权分布不符合上市条件,股票在证券交易所被终止上市交易,此时,其余仍持有被收购上市公司股票的股东,向收购人以收购要约的同等条件出售其股票的,收购人必须收购。强制受让给予了中小股东卖出其所持有的股票的机会,有利于保护他们的利益。同时,为了防止收购人借收购的名义而实际上是想操纵股价谋取利益,《证券法》第89条规定:“在上市公司收购中,收购人持有的被收购上市公司的股票

,在收购行为完成之后的十二个月内不得转让。”这也为中小股东能获得公平待遇提供了法律保障。

三、对我国现有立法完善化的思考

目前,我国新修订的《公司法》、《证券法》以及颁布的《上市公司收购管理办法》虽然在规范上市公司收购和保护中小股东权益方面有了很大的进步,但其中仍有不完善之处需要我们去反思以致完善。

(一)对信息披露制度的反思

为保护中小股东利益,防止大股东操纵市场,各国证券法都坚持上市公司收购的信息披露制度。我国现有立法,虽然在信息披露制度上已经有了比较充分的规定,但对信息披露义务主体的规定仍然存在不足之处。我国立法在对董事会的信息披露义务规定上有所欠缺。对董事会的信息披露义务,英国《收购与城市法典》规定,目标公司管理层有义务就任何收购要约征得足够独立的专业建议,并且该种建议的实质内容必须通知股东。从我国《上市公司收购管理办法》第67条的规定看,上市公司董事会或者独立董事应当就公司的收购事项聘请独立财务顾问,对本次收购的公正性和合法性发表专业意见。但是该条规定并没有进一步说明,应当将这个财务顾问的独立意见通知股东,以便使股东对是否出售自己所持的股份及时做出决策。因此,建议在以后的上市公司收购立法中,应当规定在上市公司面临收购时,公司董事会有义务对收购人的资信状况、收购意图做出全面的调查,并聘请独立的财务顾问对公司收购做出评价。对这些调查和评价结果都应当向全体股东予以公布。

(二)对反收购规制制度的反思

上市公司收购并不全都是对目标公司不利,如果上市公司的经营管理者从自身利益出发采取反收购措施,中小股东的利益可能极易受到损害。英国《收购与兼并城市法》第7条规定,无论何时,当公司面临一项收购要约时,不经过股东大会批准,目标公司的董事不可以采取任何与公司事务有关的行为。由此可见,英国对目标公司管理层的反收购行为原则上是禁止的,而是将反收购的权力交给了目标公司的股东,是一种“股东大会决定”模式。

我国《公司法》第38条在规定股东大会职权时,并没有规定股东大会对采取反收购措施的决议权。《证券法》和《上市公司收购管理办法》中也没有明确。

因此,建议应明确立法将反收购的决定权赋予股东大会,也就是被收购公司的股东,而不是交给被收购公司的经营者。从而防止董事会为了保全自身地位和利益,在其他股东不知情的情形下,采取阻挠措施,破坏对公司有利的收购行为,导致公司和股东利益受损。

(三)对强制要约收购制度的反思

上市公司收购管理办法篇8

上市公司收购是一项复杂的交易，牵涉到收购人、目标公司、目标公司股东、目标公司董事会等各方当事人。这些当事人在上市公司收购中所处的地位和所起的作用各不相同，其中处于主要地位的是收购人和目标公司股东。

收购人是指通过受让上市公司股份获得或者试图获得上市公司控制权的人，包括法人、自然人或者其他经济组织。在上市公司收购中，收购人承担信息披露、发出强制性收购要约等义务。但收购人往往通过某种安排和其他人一起购买目标公司股份，以规避这些义务。为防止出现该情形，各国上市公司收购制度大都引入了一致行动人的概念。综观各国有关规定，一致行动人是指通过某种安排，互相之间积极合作，通过其中任何人取得某公司股份以取得或巩固对公司的控制权的人。一致行动人的概念存在以下特点：存在行动的合意、取得一个目标公司的投票权、积极地进行合作、以获得或巩固对目标公司的控制权为目的。

我国《披露办法》也对一致行动人做出了界定：通过协议、合作、关联方关系等合法途径扩大其对一个上市公司股份的控制比例，或者巩固其对上市公司的控制地位，在行使上市公司表决权时采取相同意思表示的两个以上的自然人、法人或者其他组织。可见我国在一致行动人定义中增加了对其在行使表决权时的“一致行动性”的要求，我们认为这样的限制固然可以增加一致行动人认定的准确性，但同时又可能造成困境。因为行使表决权是取得股份的结果，而认定一致行动人的意义在于其取得或者将取得股份时令其承担一定义务，但是此时其可能尚未行使过表决权，而等到行使表决权再认定其构成“一致行动人”，则认定意义已经丧失。因此，我们诊断不应把行使表决权时的一致意思表示作为认定一致行动人的必要条件。

被收购人是指上市公司收购所指向的目标，即被收购的上市公司。被收购人是一个比较笼统的概念，其内涵不是很明确。在我国《收购办法》中，被收购人有三种表述，即被收购公司、被收购人公司的股东和被收购公司的董事会，这种表述比较科学、合理。需要注意的是，无论是协议收购还是要约收购，交易标的虽然均为上市公司的股票，但收购人的交易对方为持有该等股票的股东，这属于两个不同层面的问题。此外，由于被收购公司、被收购公司的股东和被收购公司的董事会属于不同的民事主体，所以从理论上讲，应当对他们各自的权利、义务和责任严格区分，不能加以混淆。

上市公司收购的方式

综观各国上市公司收购制度，上市公司收购的方式主要有要约收购、协议收购和集中竞价交易收购，本文主要讨论要约收购和协议收购。

（一）要约收购

要约收购是指要约人通过向目标公司所有股东发出在要约期满后以一定价格购买其持有的股份的意思表示而进行的收购。收购人发出的收购要约具有以下特征：第一，是按照一定价格购买股份的意思表示。由于控制权本身具有价值，因此一般认为收购价格应该高于市场价格；第二，向目标公司所有股份持有人做出；第三，除收购失败的约定以外，要约不得附有条件。

根据收购人是否自愿发出收购要约为标准，要约收购可以分为强制要约收购和主动要约收购。前者是指收购人已经持有目标公司股份达到一定比例并拟继续增持或者从一定比例以下拟增持并超过该比例股份时，必须向目标公司全体股东发出购买其持有的股份的要约，以完成收购；后者是指收购人自主决定通过发出收购要约以增持目标公司股份而进行的收购。

根据要约收购的标的是否是目标公司股东持有的全部股份，要约收购可以分为全面要约收购和部分要约收购，前者是以目标公司全部股东持有的全部股份为标的的要约收购，后者是指以目标公司全部股东持有的全部股份的一部分为标的的要约收购。

强制要约收购是一个颇多争议的制度，采用的国家主要有法国、英国及其原属殖民地。支持该制度的观点认为，收购人在收购成功后可能会以其控股地位侵害少数股东利益。因此，有必要要求已获得控制权的收购人以不低于其为取得控股权所支付的价格向其余所有股东发出收购要约，为小股东提供退出机会。

反对该制度的观点认为，首先，强制要约收购不过赋予受要约人全部出售其股份的机会，不能消除要约过程中小股东的受“压迫”问题。其次，强制要约制度会大大增加收购人的收购成本，减弱了证券市场优化资源配置的功能。在我国，《股票条例》和《证券法》建立了强制要约收购制度，证监会颁布的《收购办法》对该制度进行了补充和完善，将触发强制要约收购义务的持股比例定在30%，规定收购人不论以何种方式从30%以下拟增持至30%以上，或者已持有30%而拟继续增持的，均应发出收购要约。

主动要约收购因其收购股份比例一般低于100%，因此各国在对待主动要约收购的态度上各不相同。如英国采取个案审批主义，《城市守则》规定，所有主动要约收购均应取得收购与兼并专门小组的同意。如果要约不会引致要约人持有目标公司30%以上投票权，该要约收购通常会获得同意。如果要约可引致收购人持有目标公司30%以上股份，则一般不能获得同意，在这种情况下一般要求进行强制要约收购。而美国等国家对此则采取法律许可主义，收购人可自由地进行要约收购，这些国家通常没有强制要约收购制度。

我国《收购办法》确立的主动要约收购制度和世界上大部分国家都不同，即如果要约收购30%以下的股份，采取法律许可主义；当收购方预定收购的股份超过被收购公司已发行股份30%，又只打算继续进行部分要约收购时，必须向中国证监会申请豁免强制要约收购。从这点看，这种情形则又采取个案审批主义。简而言之，我们认为，根据现行规定，收购人可以主动要约的方法收购目标公司30%以下的股份，也可以以主动要约的方法向全部股东的全部股份发出要约。但是如果要以主动要约的方式向全部股东介于30%-100%的部分股份发出要约，则必须事先得到中国证监会的批准。

（二）协议收购

协议收购是指收购人在证券交易所之外，通过和目标公司股东协商一致达成协议，受让其持有股份而进行的上市公司收购。协议收购具有如下特点：

第一，协议收购的主体具有特定性。协议收购的出让方为目标公司的特定股东，受让方为收购人。而要约收购方式和集中竞价交易方式的出让方都是不特定的。第二，协议收购以收购人和目标公司股东订立股权转让协议为形式要件。第三，协议收购的交易程序和法律规制相对简单，交易手续费低廉，可以迅速取得对目标公司的控制权。第四，协议收购方式可以和集中竞价交易方式同时使用，而要约收购只能单独运用。第五，虽然《收购办法》明文规定允许协议收购上市公司流通股，但在实践中协议收购的标的主要是上市公司的非流通股。原由在于：我国上市公司的大部分股份都是非流通股，往往只有收购上市公司的非流通股才能达到控股目的，而且其收购成本远较要约收购低。

《收购办法》还明确规定了协议收购流通股的相关程序，对《证券法》规定的协议收购的标的是否包括流通股做出了明确，体现了我国证券市场发展、监管与时俱进的精神。这些合理规定有必要通过《证券法》的修改，上升为法律。

收购中的信息披露

上市公司收购信息披露制度之价值目标在于：保证收购各当事人处于一个公平竞争的环境，尤其是保障目标公司中小股东免受收购人在收购过程中类似突袭行为以及有关当事人内幕交易、操纵价格等行为的侵害。因此，上市公司收购信息披露制度是整个上市公司收购法律制度中的重点，也是监管机关对上市公司实施监管的有效手段。

和证券发行、交易信息披露制度的基本出发点相同，上市公司收购信息披露制度目的也在于使投资者充分获得信息，避免因为证券市场信息不对称造成目标公司中小股东利益受损、操纵价格等现象发生。但是上市公司收购信息披露制度又具有不同于证券发行、交易信息披露制度的特点，其主要表现在以下两个方面：第一，信息披露义务人不限于发行人，上市公司收购人也承担信息披露义务；第二，在信息披露的具体制度上不仅要求收购人披露收购交易的详细内容，还要求收购人根据其持股情况逐步披露其持股情况，用以提醒目标公司股东上市公司收购的情况。

和国外相关制度比较，我国上市公司收购信息披露制度存在以下一些问题。首先，信息披露制度缺乏弹性，更多地采取一刀切的方式。例如，在信息披露的持股信息披露制度中，未根据披露人是否具有取得控制权的意图对股东持股变动的披露义务做出区别。投资者在购买股票时不一定是出于获得控制权的意图。再加上由于我国上市公司的股权结构非常集中，使得对于不具有取得控制权意图的股东来说，根据持股变动报告书的规定所作的信息披露似乎过于严格。因此，本文认为可根据购买股票的意图确定披露内容，一方面既可以提高信息披露的效率，同时也节约整个社会信息披露的成本。

其次，信息披露制度在遵循重要性原则方面有待进一步完善。所谓重要性原则主要是指信息披露不是越全面越好，而应将那些足以影响投资者决策的信息予以披露。这一方面有利于投资者及时准确地获知信息，而不至于很多重要信息被湮没在信息的海洋中；另外从整个社会的角度和收购过程来看，则可以达到节约成本与提高收购效率的双重目标。

第三，在收购信息披露制度的一些具体规定方面，仍然存在一些问题。例如在确定收购人意向阶段，潜在收购人是否应当披露有关信息，这些信息的具体内容如何规定等。

第四，目标公司董事会信息披露制度中，没有规定在发生收购活动时，目标公司董事会应在可知晓的范围内披露自身利益与要约收购成功与否之间的关系。而《被收购公司董事会报告书》规定：董事会应声明公司全体董事没有任何与本次收购相关的利益冲突，如有利益冲突，相关的董事已经予以回避。这一规定令人费解，因为出具董事会报告是一项披露义务，并非就一项决议进行表决，有利益冲突的董事应当重点披露，何来回避之说？我们认为应予以完善。

最后，我国现行上市公司收购信息披露法律制度对违反有关收购信息披露规定的法律责任问题内容涉及比较少。《收购办法》涉及上市公司收购信息披露法律责任的规定只有两条，而且这两条主要是针对收购人的，而对其他信息披露义务人的法律责任没有涉及。我们认为，应当就进一步细化收购信息披露的法律责任。

上市公司收购的监管

国外对上市公司收购监管的模式大体可分为集中型、自律型、综合型三种类型。所谓监管模式一般包括监管法律制度体系、监管主体设置及监管方式等。集中型监管体系模式是政府设有专门的证券监管机构，它是以统一的证券监管立法为基础，以权威的证券监管机构为中心，以规范管理为特色的体系。美国是该模式的典型代表。自律型监管体系模式指政府相对较少对证券市场进行集中统一的干预，而对证券市场的监管主要依靠证券交易所、证券商协会等组织实施自律性监管。它是以非独立性的证券立法为基础，以自律组织为中心，以自律监管为特色的体系。英国是该模式的典型代表。综合型监管模式是介于集中监管型与自律型监管体系模式之间的一种监管模式。既强调集中统一的立法管理，又注重自律约束。实施该模式的国家以德国为典型，其特点是证券监管既有立法管制的成分，又不失自律管制的色彩，而两者的结合又不同于集中管理的美国模式与自律管理的英国模式。

证券市场监管的法律框架是以各国的证券法为主，各个相关法律以及证券交易所的章程和业务规则为辅，形成对证券市场的全面覆盖。从国际范围来看，证券监督管理委员会（以下统称“证监会”）与证券交易所在证券市场监管方面的职责已经越来越明确，证监会和证券交易所之间的监管分工的一般模式是：证监会主要监督整个证券市场的法律执行情况。证券交易所则负责上市公司信息的持续披露、防止市场价格的异常波动、对市场参与者的一般违规行为按照交易所规则进行处罚。

《收购办法》中对于监管主体在上市公司收购中的定位是，证监会依法对上市公司收购活动实行监督管理；证券交易所和证券登记结算机构根据中国证监会赋予的职责及其业务规则，对上市公司收购活动实行日常监督管理；中国证监会可以设立由专业人士组成的专门委员会，就具体交易事项是否构成上市公司收购、当事人应当如何履行相关义务、具体交易事项是否影响被收购公司的持续上市地位以及其他相关实体、程序事宜提出意见。但是，依据上述法律法规对上市公司收购进行监管仍然存在以下问题：第一，上市公司收购监管中缺乏反垄断的内容。我国现行法律规范在上市公司收购的反垄断方面依然是盲区，处于无法可依的阶段。第二，证券交易所一线监管的效力还有待进一步加强。证券交易所对上市公司收购的监管主要体现在监督证券交易、对会员和上市公司进行监管以及管理和公布市场信息等三个方面。在实践层面，证券交易所的监管权限还有待明确。例如，在上市公司收购过程涉及到非上市公司或者上市公司的股东，证券交易所是否有权监管，如何监管，能采取什么样的监管行动。只有解决好此类具体问题，才能有效发挥证券交易所对上市公司收购活动的监管职能。

针对这些问题，我们认为可以从以下方面着手改善，第一，制定反垄断法，并在此基础上制定专门针对收购过程中有关市场垄断的禁止收购规则。第二，在证券交易所成立收购与兼并专家小组，该小组主要由金融、证券、会计、财务以及法律等方面的专家以及交易所有关部门人员共同组成，属相对松散型的。其主要职能是对具体的上市公司收购个案中涉及到有关问题进行分析并做出决定，从而在一定程度上缓解现行制度跟不上实践的矛盾。第三，设立一个基于收购人及其实际控制人的收购信用管理系统。由于证券交易所在上市公司收购过程中存在一定的裁量权不清和效力不足的局面，交易所通过其先进的信息披露系统，可以建立一套专门针对收购人及其实际控制人的收购信用管理系统，主要收集收购人及其实际控制人在收购过程中所发生的信用记录，并定期或不定期予以披露。

收购监管的法律冲突和国际协调

上市公司收购管理办法篇9

上市公司收购是一项复杂的交易,牵涉到收购人、目标公司、目标公司股东、目标公司董事会等各方当事人。这些当事人在上市公司收购中所处的地位和所起的作用各不相同,其中处于主要地位的是收购人和目标公司股东。

收购人是指通过受让上市公司股份获得或者试图获得上市公司控制权的人,包括法人、自然人或者其他经济组织。在上市公司收购中,收购人承担信息披露、发出强制性收购要约等义务。但收购人往往通过某种安排和其他人一起购买目标公司股份,以规避这些义务。为防止出现该情形,各国上市公司收购制度大都引入了一致行动人的概念。综观各国有关规定,一致行动人是指通过某种安排,互相之间积极合作,通过其中任何人取得某公司股份以取得或巩固对公司的控制权的人。一致行动人的概念存在以下特点:存在行动的合意、取得一个目标公司的投票权、积极地进行合作、以获得或巩固对目标公司的控制权为目的。

我国《披露办法》也对一致行动人做出了界定:通过协议、合作、关联方关系等合法途径扩大其对一个上市公司股份的控制比例,或者巩固其对上市公司的控制地位,在行使上市公司表决权时采取相同意思表示的两个以上的自然人、法人或者其他组织。可见我国在一致行动人定义中增加了对其在行使表决权时的“一致行动性”的要求,我们认为这样的限制固然可以增加一致行动人认定的准确性,但同时又可能造成困境。因为行使表决权是取得股份的结果,而认定一致行动人的意义在于其取得或者将取得股份时令其承担一定义务,但是此时其可能尚未行使过表决权,而等到行使表决权再认定其构成“一致行动人”,则认定意义已经丧失。因此,我们诊断不应把行使表决权时的一致意思表示作为认定一致行动人的必要条件。

被收购人是指上市公司收购所指向的目标,即被收购的上市公司。被收购人是一个比较笼统的概念,其内涵不是很明确。在我国《收购办法》中,被收购人有三种表述,即被收购公司、被收购人公司的股东和被收购公司的董事会,这种表述比较科学、合理。需要注意的是,无论是协议收购还是要约收购,交易标的虽然均为上市公司的股票,但收购人的交易对方为持有该等股票的股东,这属于两个不同层面的问题。此外,由于被收购公司、被收购公司的股东和被收购公司的董事会属于不同的民事主体,所以从理论上讲,应当对他们各自的权利、义务和责任严格区分,不能加以混淆。

上市公司收购的方式

综观各国上市公司收购制度,上市公司收购的方式主要有要约收购、协议收购和集中竞价交易收购,本文主要讨论要约收购和协议收购。

(一)要约收购

要约收购是指要约人通过向目标公司所有股东发出在要约期满后以一定价格购买其持有的股份的意思表示而进行的收购。收购人发出的收购要约具有以下特征:第一,是按照一定价格购买股份的意思表示。由于控制权本身具有价值,因此一般认为收购价格应该高于市场价格;第二,向目标公司所有股份持有人做出;第三,除收购失败的约定以外,要约不得附有条件。

根据收购人是否自愿发出收购要约为标准,要约收购可以分为强制要约收购和主动要约收购。前者是指收购人已经持有目标公司股份达到一定比例并拟继续增持或者从一定比例以下拟增持并超过该比例股份时,必须向目标公司全体股东发出购买其持有的股份的要约,以完成收购;后者是指收购人自主决定通过发出收购要约以增持目标公司股份而进行的收购。

根据要约收购的标的是否是目标公司股东持有的全部股份,要约收购可以分为全面要约收购和部分要约收购,前者是以目标公司全部股东持有的全部股份为标的的要约收购,后者是指以目标公司全部股东持有的全部股份的一部分为标的的要约收购。

强制要约收购是一个颇多争议的制度,采用的国家主要有法国、英国及其原属殖民地。支持该制度的观点认为,收购人在收购成功后可能会以其控股地位侵害少数股东利益。因此,有必要要求已获得控制权的收购人以不低于其为取得控股权所支付的价格向其余所有股东发出收购要约,为小股东提供退出机会。

反对该制度的观点认为,首先,强制要约收购不过赋予受要约人全部出售其股份的机会,不能消除要约过程中小股东的受“压迫”问题。其次,强制要约制度会大大增加收购人的收购成本,减弱了证券市场优化资源配置的功能。在我国,《股票条例》和《证券法》建立了强制要约收购制度,证监会颁布的《收购办法》对该制度进行了补充和完善,将触发强制要约收购义务的持股比例定在30%,规定收购人不论以何种方式从30%以下拟增持至30%以上,或者已持有30%而拟继续增持的,均应发出收购要约。

主动要约收购因其收购股份比例一般低于100%,因此各国在对待主动要约收购的态度上各不相同。如英国采取个案审批主义,《城市守则》规定,所有主动要约收购均应取得收购与兼并专门小组的同意。如果要约不会引致要约人持有目标公司30%以上投票权,该要约收购通常会获得同意。如果要约可引致收购人持有目标公司30%以上股份,则一般不能获得同意,在这种情况下一般要求进行强制要约收购。而美国等国家对此则采取法律许可主义,收购人可自由地进行要约收购,这些国家通常没有强制要约收购制度。

我国《收购办法》确立的主动要约收购制度和世界上大部分国家都不同,即如果要约收购30%以下的股份,采取法律许可主义;当收购方预定收购的股份超过被收购公司已发行股份30%,又只打算继续进行部分要约收购时,必须向中国证监会申请豁免强制要约收购。从这点看,这种情形则又采取个案审批主义。简而言之,我们认为,根据现行规定,收购人可以主动要约的方法收购目标公司30%以下的股份,也可以以主动要约的方法向全部股东的全部股份发出要约。但是如果要以主动要约的方式向全部股东介于30%-100%的部分股份发出要约,则必须事先得到中国证监会的批准。

(二)协议收购

协议收购是指收购人在证券交易所之外,通过和目标公司股东协商一致达成协议,受让其持有股份而进行的上市公司收购。协议收购具有如下特点:

第一,协议收购的主体具有特定性。协议收购的出让方为目标公司的特定股东,受让方为收购人。而要约收购方式和集中竞价交易方式的出让方都是不特定的。第二,协议收购以收购人和目标公司股东订立股权转让协议为形式要件。第三,协议收购的交易程序和法律规制相对简单,交易手续费低廉,可以迅速取得对目标公司的控制权。第四,协议收购方式可以和集中竞价交易方式同时使用,而要约收购只能单独运用。第五,虽然《收购办法》明文规定允许协议收购上市公司流通股,但在实践中协议收购的标的主要是上市公司的非流通股。原由在于:我国上市公司的大部分股份都是非流通股,往往只有收购上市公司的非流通股才能达到控股目的,而且其收购成本远较要约收购低。

《收购办法》还明确规定了协议收购流通股的相关程序,对《证券法》规定的协议收购的标的是否包括流通股做出了明确,体现了我国证券市场发展、监管与时俱进的精神。这些合理规定有必要通过《证券法》的修改,上升为法律。

收购中的信息披露

上市公司收购信息披露制度之价值目标在于:保证收购各当事人处于一个公平竞争的环境,尤其是保障目标公司中小股东免受收购人在收购过程中类似突袭行为以及有关当事人内幕交易、操纵价格等行为的侵害。因此,上市公司收购信息披露制度是整个上市公司收购法律制度中的重点,也是监管机关对上市公司实施监管的有效手段。

和证券发行、交易信息披露制度的基本出发点相同,上市公司收购信息披露制度目的也在于使投资者充分获得信息,避免因为证券市场信息不对称造成目标公司中小股东利益受损、操纵价格等现象发生。但是上市公司收购信息披露制度又具有不同于证券发行、交易信息披露制度的特点,其主要表现在以下两个方面:第一,信息披露义务人不限于发行人,上市公司收购人也承担信息披露义务;第二,在信息披露的具体制度上不仅要求收购人披露收购交易的详细内容,还要求收购人根据其持股情况逐步披露其持股情况,用以提醒目标公司股东上市公司收购的情况。

和国外相关制度比较,我国上市公司收购信息披露制度存在以下一些问题。首先,信息披露制度缺乏弹性,更多地采取一刀切的方式。例如,在信息披露的持股信息披露制度中,未根据披露人是否具有取得控制权的意图对股东持股变动的披露义务做出区别。投资者在购买股票时不一定是出于获得控制权的意图。再加上由于我国上市公司的股权结构非常集中,使得对于不具有取得控制权意图的股东来说,根据持股变动报告书的规定所作的信息披露似乎过于严格。因此,本文认为可根据购买股票的意图确定披露内容,一方面既可以提高信息披露的效率,同时也节约整个社会信息披露的成本。

其次,信息披露制度在遵循重要性原则方面有待进一步完善。所谓重要性原则主要是指信息披露不是越全面越好,而应将那些足以影响投资者决策的信息予以披露。这一方面有利于投资者及时准确地获知信息,而不至于很多重要信息被湮没在信息的海洋中;另外从整个社会的角度和收购过程来看,则可以达到节约成本与提高收购效率的双重目标。

第三,在收购信息披露制度的一些具体规定方面,仍然存在一些问题。例如在确定收购人意向阶段,潜在收购人是否应当披露有关信息,这些信息的具体内容如何规定等。

第四,目标公司董事会信息披露制度中,没有规定在发生收购活动时,目标公司董事会应在可知晓的范围内披露自身利益与要约收购成功与否之间的关系。而《被收购公司董事会报告书》规定:董事会应声明公司全体董事没有任何与本次收购相关的利益冲突,如有利益冲突,相关的董事已经予以回避。这一规定令人费解,因为出具董事会报告是一项披露义务,并非就一项决议进行表决,有利益冲突的董事应当重点披露,何来回避之说?我们认为应予以完善。

最后,我国现行上市公司收购信息披露法律制度对违反有关收购信息披露规定的法律责任问题内容涉及比较少。《收购办法》涉及上市公司收购信息披露法律责任的规定只有两条,而且这两条主要是针对收购人的,而对其他信息披露义务人的法律责任没有涉及。我们认为,应当就进一步细化收购信息披露的法律责任。

上市公司收购的监管

国外对上市公司收购监管的模式大体可分为集中型、自律型、综合型三种类型。所谓监管模式一般包括监管法律制度体系、监管主体设置及监管方式等。集中型监管体系模式是政府设有专门的证券监管机构,它是以统一的证券监管立法为基础,以权威的证券监管机构为中心,以规范管理为特色的体系。美国是该模式的典型代表。自律型监管体系模式指政府相对较少对证券市场进行集中统一的干预,而对证券市场的监管主要依靠证券交易所、证券商协会等组织实施自律性监管。它是以非独立性的证券立法为基础,以自律组织为中心,以自律监管为特色的体系。英国是该模式的典型代表。综合型监管模式是介于集中监管型与自律型监管体系模式之间的一种监管模式。既强调集中统一的立法管理,又注重自律约束。实施该模式的国家以德国为典型,其特点是证券监管既有立法管制的成分,又不失自律管制的色彩,而两者的结合又不同于集中管理的美国模式与自律管理的英国模式。

证券市场监管的法律框架是以各国的证券法为主,各个相关法律以及证券交易所的章程和业务规则为辅,形成对证券市场的全面覆盖。从国际范围来看,证券监督管理委员会(以下统称“证监会”)与证券交易所在证券市场监管方面的职责已经越来越明确,证监会和证券交易所之间的监管分工的一般模式是:证监会主要监督整个证券市场的法律执行情况。证券交易所则负责上市公司信息的持续披露、防止市场价格的异常波动、对市场参与者的一般违规行为按照交易所规则进行处罚。

《收购办法》中对于监管主体在上市公司收购中的定位是,证监会依法对上市公司收购活动实行监督管理;证券交易所和证券登记结算机构根据中国证监会赋予的职责及其业务规则,对上市公司收购活动实行日常监督管理;中国证监会可以设立由专业人士组成的专门委员会,就具体交易事项是否构成上市公司收购、当事人应当如何履行相关义务、具体交易事项是否影响被收购公司的持续上市地位以及其他相关实体、程序事宜提出意见。但是,依据上述法律法规对上市公司收购进行监管仍然存在以下问题:第一,上市公司收购监管中缺乏反垄断的内容。我国现行法律规范在上市公司收购的反垄断方面依然是盲区,处于无法可依的阶段。第二,证券交易所一线监管的效力还有待进一步加强。证券交易所对上市公司收购的监管主要体现在监督证券交易、对会员和上市公司进行监管以及管理和公布市场信息等三个方面。在实践层面,证券交易所的监管权限还有待明确。例如,在上市公司收购过程涉及到非上市公司或者上市公司的股东,证券交易所是否有权监管,如何监管,能采取什么样的监管行动。只有解决好此类具体问题,才能有效发挥证券交易所对上市公司收购活动的监管职能。

针对这些问题,我们认为可以从以下方面着手改善,第一,制定反垄断法,并在此基础上制定专门针对收购过程中有关市场垄断的禁止收购规则。第二,在证券交易所成立收购与兼并专家小组,该小组主要由金融、证券、会计、财务以及法律等方面的专家以及交易所有关部门人员共同组成,属相对松散型的。其主要职能是对具体的上市公司收购个案中涉及到有关问题进行分析并做出决定,从而在一定程度上缓解现行制度跟不上实践的矛盾。第三,设立一个基于收购人及其实际控制人的收购信用管理系统。由于证券交易所在上市公司收购过程中存在一定的裁量权不清和效力不足的局面,交易所通过其先进的信息披露系统,可以建立一套专门针对收购人及其实际控制人的收购信用管理系统,主要收集收购人及其实际控制人在收购过程中所发生的信用记录,并定期或不定期予以披露。

收购监管的法律冲突和国际协调

上市公司收购管理办法篇10

    虽然收购法规仍有很多值得检讨之处,但与之相比,对反收购的立法尝试更显单薄。实务中,“毒丸”等反收购措施作为“舶来品”已经由上市公司广泛应用。理论上,对其相容性和协同效应,迫切需要将其置于中国法律体系中进行研究。本文将遵循“理念——原则——制度”的逻辑层次,为理论研究提供一般性的、普适性的标准,进而为上市公司采取反收购措施提供指引,满足实务需要。

    一、上市公司反收购措施的立法理念

    “理念”,在现代汉语中的基本含义是观念、想法、思想等,更指最一般的、基本的观念、思想倾向和追求等。江山老师指出:理念,即是内在精神,直至最高本体;理念,即哲学问题的解释和解决。本文认为,理念是一种最高准则,是在立法过程中所蕴含的法律内在精神和最高原理,法律原则及制度都是其具体体现。

    (一)不偏不倚、力求平衡的中立性理念

    所谓“中立性”,是指就目标公司(target company)的反收购措施,采取一种中立的、不偏不倚的立法追求,既不能为了方便目标公司的反收购而放松甚至放纵对其所采取措施及该措施所导致后果的约束,又不能一味设置障碍增加目标公司通过反收购措施维护自身权益的阻力。本文认为,这种“中立性”的立法理念源于以下几个方面:

    1.和收购立法“中立性”的配合

    实际上,对上市公司反收购措施采取中立性的立法态度源自于收购立法“中立性”目的的配合。试想一下,如果收购立法采取“既非鼓励、亦非吓阻”[2]的中间立场,而反收购措施却反其道而行之,任意偏向收购公司(tender offeror)或目标公司之一方,两者之间的平衡状态势必会被打破,这会让上市公司收购市场面临混乱场面的挑战。

    为何收购立法要采取“既非鼓励、亦非吓阻”的中间立场呢?首先,从理论角度上讲,上市公司通过收购行为,固然可以淘汰效率较差的经营者,发挥市场监督力量,借以提升经营绩效,保护股东权益;但在很多时候,公司收购的动机是扩张集团实力,并使上市公司管理层的酬劳随水涨而船高,而公司的经营绩效甚至“不升反降”。其次,从实证研究上看,虽然公司收购“已经超越新股发行(IPO)市场而成为证券市场资源配置的最主要环节”,但其究竟能否创造价值,不仅学说观点林立,即使是实证研究也尚未就此给出任何乐观的答案[3].再次,无论是对收购、还是对反收购,中立性的立场都是平衡各方利益的产物。收购和反收购的成败影响到收购公司和目标公司股东、管理层、员工、债权人、供应商、消费者、竞争者、所在社区,乃至政府、国家的利益。各方利益价值取向各异,有时甚至相互对立、尖锐冲突。可以说,这种“中立”是各方利益博弈的必然产物。或言之,考虑并力求平衡各种利益诉求的结果本身便是一种平衡。

    2.反收购措施本身的利弊

    回到上市公司反收购措施本身上来。有矛就有盾,伴随着收购风潮的攻击,目标公司的防御性措施应运而生,其往往通过公司章程的自救性规定来保护自己,于是这些反收购条款对上市公司因应敌意收购产生了特殊的价值。但就具体的反收购措施而言,它们或规定不当或违反法律,即使在公司收购实务十分发达的美国,其合法性也仍众说纷纭、莫衷一是。在我国,实务部门对上市公司反收购措施的特殊价值与运用策略更是缺乏足够的认识,相关理论研究也不足。

    3.实现收购双方间达成“精巧的平衡”的需要

    2009年9月17日,国务院法制办就制定《上市公司监管条例》向公众征求意见。条例的征求意见稿以“支持上市公司通过收购、兼并等途径,提升上市公司的核心竞争力,实现可持续发展”为出发点,对公司收购行为进行规范。其要求收购人具有相应的经济实力和良好的诚信记录,赋予中国证监会根据审慎监管的原则认定恶意收购者等广泛的权力(第59条),对可能的恶意收购者规定证监会的强行检查权(第75条第2款、第79条)和严厉的执法措施(第102条)。加之证券法及相关规章已有的信息披露、部分强制要约、公平待遇和财务顾问等制度,现有的立法体系已经为防范恶意收购行为搭建起了严密的屏障。故,为了实现收购公司与目标公司之间的“精巧的平衡”,对目标公司所欲采取或能采取的反收购措施,立法上必须“谨慎限制”,至少也要满足于对收购公司采取的约束措施的攻守平衡。

    以上分析了对上市公司反收购措施采取中立立法理念的三点原因。那么,在这种中立立法理念的影响下,立法过程应该贯彻什么样的原则,进行哪些具体的制度设计呢?本文的第二部分及第三部分将对此进行详细的论述。

    (二)着眼于公司管理层的引导性理念上市公司反收购措施的引导性立法理念是就目标公司的管理层而言的。在国内上市公司治理结构中董事会居于强势地位。[4]虽然有些国家在立法上坚持假设“管理层能够更好地维护利害相关人乃至社会的整体利益”[5],但不容否认的是:公司管理层与股东两者间的效用函数很多情况下会发生偏离。[6]当目标公司的管理层面对收购公司的“挑衅”时,当其在一己私利和公司公利两者之间徘徊纠结时,当其意欲作出对公司不利的价值选择时,反收购立法理念及至具体的反收购制度将为其提供引导。

    二、上市公司采取反收购措施的原则

    (一)比较法的视角

    美国确立了董事注意义务(Duty of Care)和商业判断原则(Business Judge-mentRule)[7]作为审查反收购措施合法性的基本原则。需要说明的是,美国对反收购行为的规制分为联邦和州两个层次、成文法和判例法两种模式。其中,联邦法对反收购持中立态度;而州一级的立法因为对公司收购持限制态度,因此目标公司董事会的反收购权力得到强化。[8]成文法和判例法则相互配合,为美国上市公司采取反收购措施提供了概括性的法律依据和具体性的检验标准。

    欧盟《关于收购要约的第2004/25/EC号指令》(以下简称《欧盟收购指令》)中规定,为了在欧盟境内建立“公平竞争市场”,针对上市公司的反收购措施,采取“股东决策”和“风险承担与控制相称”两大原则。根据这两大原则,目标公司的董事会在收购过程中应当保持中立,由股东大会同意方可采取反收购措施。并且,任何违反“风险承担与控制相称”原则的机制,即目标公司预先设定的限制股份交易或者限制表决权行使等反收购机制,在要约期间或者在目标公司股东大会决定是否实施反收购措施时,都将暂时或永久性地丧失效力。英国《收购法典》(2006年5月20日修订版)基本原则之三宣示:受要约公司的董事会必须为该公司的整体利益而行动,不得剥夺该公司的证券持有人就要约的价值进行判断的权利,和《欧盟收购指令》的规定不谋而合。而德国在其《证券取得与收购法》中则采取了一种对董事会而言更为宽松的态度。

    (二)我国法的规定及反收购实务的现状

    在我国,理论界、实务界就对上市公司的反收购行为进行规范已经达成共识,但是规范本身仍然十分缺乏,和公司收购较为详尽的制度体系相比更是如此。迄今为止,包括《公司法》、《证券法》、《股票发行与交易管理暂行条例》、《禁止证券欺诈行为暂行办法》在内的规范企业行为与证券市场的法律、行政法规都未能将反收购规制问题妥善解决。尽管2006年9月1日起经修订施行的《上市公司收购管理办法》对上市公司反收购行为进行了原则性的规制,但对于目标公司可以采用的多种措施以及目标公司进行反收购的权利和自由空间而言,《上市公司收购管理办法》的规定还远远不够。

    与立法状况形成强烈反差的是,在反收购实务中,上市公司已经采取了毒丸[11]、董事提名权限制[12]、白衣骑士[13]、白衣护卫[14]等多种发达证券市场上经常出现的反收购手段,与收购公司的收购行为之间可谓“炫目攻防、精彩纷呈”。

    现实需求与制度供给的反差对完善上市公司反收购制度体系提出了重要课题。然而,制度并非一蹴而就,在制度建设仍处于现在进行时甚至将来时时,确立符合中国证券市场背景的上市公司反收购原则成为“权宜之计”。从法律体系的地位看,法律原则“是可以作为众多法律规则之基础或本源的综合性、稳定性的原理和准则”,其“直接决定了法律制度的基本性质、基本内容和基本价值倾向”,所以法律原则为法律制度框定了伸展的范围,规定了发展的方向,不论是在精神上还是在价值上均对其具有根本性的指导作用。

上市公司收购管理办法篇11

二、烤烟生产

（一）是以取消县级公司法人资格为契机，以政策、科技和管理“三大措施”为主要内容，逐步完善烟叶生产收购系列工作制度、工作流程和管理办法，烟叶生产收购管理工作进一步得到统一、规范和加强。

20*年以来，市局（公司）在生产管理方面以取消县级公司法人资格为契机，紧紧围绕“统一生产组织、统一烟叶经营、统一物资采购、统一财务管理、统一绩效考核”的基本要求，及早研究，周密策划，先后出台了烟叶种植收购计划安排、集约化育苗、科技实施方案、合同管理实施细则、省优质烟示范、烟农基础信息录入、统计报表管理、措施到位率考核、烟叶生产投入补贴等方面的文件，具体明确了烟叶生产的工作重点、工作流程、操作规程、具体措施和考核办法，切实加强、统一和规范烟叶生产管理。全市形成了“政策宣传把握准确、工作开展责任明确，生产组织步调一致、管理手段有章可循、技术落实层面扩展”的管理体系。

（二）是严格以合同制为主线组织生产，切实加强烟叶生产、收购过程管理，合同签订、管理和执行提高到一个新的水平。

一是计划分解。根据《云南省烟草专卖局关于下达20*年烤烟收购预安排计划的通知》（云烟计〔20*〕555号）文件的有关要求，结合全市实际，市局下发了《*市烟草专卖局关于下达20*年烤烟种植收购计划的通知》（昭烟叶生〔20*〕1号）文件，对省局下达的计划全部分解、安排到八个种烟县（区）分公司，八个种烟县（区）烟草专卖局对市局下达的种植收购计划全部分解安排到77个烟叶工作站。二是合同签订。为切实加强合同签订、履行和管理，市局（公司）下发了《关于印发*市烟叶种植收购合同管理实施细则的通知》，配套制订了合同签订授权书、烟农种烟申请书、种烟农户基本情况登记表、烟叶种植收购合同章管理规定、《烟叶种植收购合同》名册式（样本）、《烟叶种植收购合同》文本式（样本）、合同签订及烟农基础信息录入工作流程图、烟叶合同签订公示表（样表）、烟叶合同交售公示表（样表）等合同管理相关资料。三是合同签订完成情况。*市20*年烟叶种植收购合同签订工作于3月28日全面结束，涉及81个乡、镇、办事处，*个村（社区）,*个村民小组，种烟农户*户。共签订合同*份，合同面积*亩，合同收购量*万担，其中指令性收购量*万担，出口备货收购量*万担。四是合同档案。合同档案按照“归类存档、规范管理”的要求，建立健全了从合同签订授权书到烟农种烟申请书、从种烟农户基本情况登记表到烟叶种植收购名册式约定合同、从烟叶种植收购合同章管理规定到烟叶种植收购文本式合同等方面的纸质和电子档案。五是合同考核。把烟叶种植收购合同签订、履行和监管，纳入年度烤烟生产收购措施到位率考核管理内容。

（三）建立了公司扶持、业主管理、以苗养苗为中心的“集约化育苗、商品化供苗”管理模式，全市基本上实现了商品化供苗，标志着专业化服务工作已经启动。

在认真总结我市往年开展商品化育苗经验教训和去年11月组织到*州学习和借鉴烤烟商品化育苗管理经验的基础上，市公司出台了涵盖烤烟集约化育苗管理实施细则、烤烟育苗技术操作规程、烤烟商品化育苗考核内容及评分办法三大内容的《关于实施烤烟集约化育苗商品化供苗的通知》，全面推广实施“公司扶持、业主管理、以苗养苗”的烤烟育苗管理模式，全面实行“供苗不供种，栽烟不育苗”的集约化育苗、商品化供苗。烤烟集约化育苗纳入市公司烤烟生产收购措施到位率考核，考核结果与市公司对县（区）分公司经济目标责任制考核兑现挂钩。

（四）切实加强以“统一计划、统一定价、统一采购、统一供应、统一结算、统一监督”为主要内容的烟用物资管理工作，进一步推进烟用物资管理工作制度化、规范化、程序化和标准化进程。

为确保烟农按计划、按要求种足、种好烟，购足配套烟用物资

，市公司统一采购烟用物资进行供应，出台了《关于下发20*年烟用物资销售价格的通知》，明确了相应烟用物资的销售价格，并要求各县（区）分公司要结合实际，按照“先销库存物资，后销新购物资”的原则，制定切实可行的物资供应方案，组织好物资配套销售工作。20*年的烟用物资实行集中采购，并以合同面积为依据搞好物资供应工作。

（五）预整地工作进度快，质量好，集中移栽及规范化程度明显提高。

今年全市预整地工作进度快、质量高，基本做到了耕层深、土垡细、垄沟直、墒面饱，垄高基本达到35cm以上。为抓好规范化和集中移栽，*月*日在*办事处召开了全市烟叶生产基础设施建设暨移栽现场工作会，全面安排部署了烤烟移栽工作。今年的烤烟移栽工作，以组织供苗为核心，以发放烟苗为突破口切实调控烟叶移栽的集中度和进度，严格按照“垄高、沟直、土细、苗壮、肥足、深栽、水透、膜严”的移栽标准进行移栽，集中度、规范化和标准化程度较往年有明显提高。全市省优质烟示范、市级样板及市公司安排下达的各类试验示范在5月10日前全部集中移栽结束，大面烟在5月15日前全部移栽结束，烟叶移栽结束时间比去年提前一个星期左右。

（六）是切实抓好了以留足有效叶为核心，以适时追肥、防灾减灾、病虫害统防统治、中耕揭膜培土、合理留足有效叶、成熟采叶、烟叶烘烤等关键环节的指导和管理力度，进一步提升了烟叶生产整体水平。

市政府于*月*日在*召开了全市烤烟生产紧急会议，*月*日召开全市烟叶收购暨基础建设工作会议，对全市烟叶生产后期管理工作进行全面安排部署，同时市公司先后下发了《关于认真抓好20*年烤烟大田中后期管理工作的通知》、《关于切实做好烤烟病虫害统防统治工作的通知》等文件，要求各县（区）分公司把抓好烟叶生产后期管理作为实现烟叶提质、增产和增收的有效措施来抓。

（七）是分阶段、按环节，切实采取多种形式开展生产管理及技术培训工作。

今年以来，分阶段、按环节，切实采取多种形式开展生产管理及技术培训工作。特别在烟叶生产田间管理上下功夫，适时追肥、病虫防治、揭膜培土、打顶留叶、成熟采叶、烤房建设、科学烘烤、入户预检等关键环节，按责任片区，以现场会形式召开烟农技术培训会，共培训*期，培训人员*人次。

三、烟草科研工作

20*年主要承担了省公司安排的《*省烤烟良种区域试验》、《*市20*年烤烟新品种示范》、《烤烟氨基酸有机无机复混肥示范》、《烤烟品种纯度试验》、《*市烤烟生产数字化管理决策支持系统研究与开发》、《中国烟草种植区划》、《*省烟叶种植区划》、《*省主要烟区烟叶质量数据库及评价》、《不同产地的三种“降碱、增钾”剂在烤烟生产上的应用研究》、《*烟草病虫害预测预报系统观察圃》、《*烟叶资源属性及应用研究》、《*烤烟病虫害综合防治指挥样板》、《*市烤烟病虫系统调查和普查》、《*市烤烟病虫情的预测预报》、《*市烟叶农残调查与监测》、《*市烟叶农残检测取样》、《*市烤烟病虫害统防统治》等适用技术研究。通过对这些专题工作的开展，较好地完成了全市烟草科技研究工作，为指导大面生产提供了科学依据，规范了全市烟叶生产技术，增强了烟叶市场竞争力做出了重要贡献。

四、烟叶收购

全省烟叶收购暨基础建设工作会议结束后，我市于*月*日及时召开了全市烟叶收购暨基础建设工作会议，全面贯彻落实全国、全省会议精神，安排部署了20*年烟叶生产中后期管理、烟叶收购及基础设施建设工作。今年收购工作的总体要求是：以“两个至上”的行业共同价值观为根本出发点，遵循“坚持标准，利益兼顾，精心组织，合同收购，严肃纪律，狠抓规范，稳步推进，善始善终”的指导思想，以烟叶信息管理系统为平台，以合同制收购为主线，以直收直调为中心，以提高烟叶把内纯度、等级合格率为重点，以内管外打为保证，以打造和谐烟草、诚信烟草、责任烟草为目标，进一步完善和优化收购组织方式，坚持按合同组织收购；严格执行收购政策，努力提高服务水平；强化专卖管理，规范烟叶市场秩序；狠抓行业自律，加强内部监管。确保收购计划完成、确保几者利益兼顾、确保等级合格率提高、确保收购秩序稳定，推动*烟叶产业健康、持续发展。今年的收购工作，主要有以下几个特点：

（一）是全面实施微机收购和加强微机收购管理工作

全市*个烟叶工作站、*个烟叶收购点实现了100烟农基础信息微机录入、100微机收购、100微机开单移库，为坚持按合同种植、合同收购、原收原调工作奠定了良好工作基础。为进一步规范全市烟农基础信息录入、微机收购、开单移库及信息数据管理，确保国家局烟叶信息管理系统的正常运行，为企业烟叶购销管理提供及时、准确、完整的信息数据，市公司先后下发了《关于认真做好20*年烟农基础信息录入工作的通知》、《关于实施烟叶信息管理基础软件相关事项的通知》、《关于认真核实和修改20*年度烟农基础信息录入错误的通知》、《关于认真做好20*年度烟叶微机收购、开单移库及信息数据管理工作的通知》及配套的《烟叶微机操作管理规范(试行)》，为烟农基础信息录入及管理、微机收购操作及管理工作奠定了良好基础。

（二）是完善和加强烟叶购销管理措施及办法

今年市公司在认真总结20*-20*年实施入户预检工作和成立烟草公司以来烟叶购销管理工作的基础上，充分结合取消县级公司法人资格的实际，先后出台了《*市烟草公司20*年度烟叶收购入户预检制实施方案及考核办法》和《*市烟草公司20*年度烟叶购销管理规定及绩效考核办法》，进一步完善、规范、提升和加强了烟叶入户预检、烟叶收购、烟叶移库、烟叶质检、烟叶仓储、烟叶清选、烟叶销售、烟叶购销及配套的绩效考核管理。

（三）是严格落实烟叶收购预检制

今年全面推行“预检定级、约时定点、分部位、分时段、限次数、定数量”的烟叶收购模式。各县（区）分公司严格按市公司下发的《*市烟草公司20*年度烟叶收购入户预检制实施方案及考核办法》，切实加强预检员的培训、选用及管理，加强对烟农的分级扎把培训和指导，按照分片包户的办法实施预检到级别，真正做到收购工作重心前移，服务前移，提高了烟叶收购纯度、收购效率。同时市公司提高烟叶预检员工作报酬标准，扩展了预检员工作范围和加强预检员绩效考核管理，切实统筹烟叶预检、烟叶生产后期管理工作，确保了烟叶生产后期管理和收购工作“两结合、两促进、两不误”。

（四）是严格坚持合同收购

全市强化收购责任制的落实，推行一把手“负责制”和“问责制”，严肃合同收购，规范收购行为。严格按计划、按合同组织收购烟叶，对无合同、超合同、跨区域烟叶一律不收购。烟叶收购时，烟叶工作站（点）安排专人查验烟农种植收购合同、预检预约交售通知单及相关证件等。

（五）是严格坚持标准收购

今年，各县（区）根据市公司的统一部署，以提高烟叶纯度为核心，严格坚持全市统一的收购标准和收购眼光，确保体现生产水平，体现优品优价，体现烘烤质量，体现烟农利益。基本做到眼光把握到位、色组划分准确、级别界限明显、*品种下限定级。

（六）是严格坚持封闭收购、编码验级

今年全市在改善收购设施、规范收购流程和完善相关管理制度基础上，切实抓好烟叶初检、定级、过磅、开票、结算等过程管理，确保封闭收购、编码验级工作的顺利进行。

（七）是严格坚持烟叶直收直调

为顺应国家局、省局（公司）推行的烟叶原收原调工作要求，今年我市全面推行由烟叶工作站（点）直收直调市公司管理模式。各分公司高度重视，积极响应、配合和支持，按照《*市烟草公司20*年度烟叶购销管理规定及绩效考核管理办法》有关规定和要求，全力做好烟叶直收直调工作。

（八）是严格坚持专卖执法工作

各级烟草专卖局突出主体地位，主动与工商、公安、检院、法院等单位做好沟通、协调和配合，突出一个“早”字，做到早研究、早部署、早设点、早宣传、早排查、早打击。坚持“属地管理、守土有责、内管外打”的原则，做到了有法可依、违法必究、执法必严，从根本上遏制非法收购、贩运、囤积、强买强卖、跨区域收购、加价收购烟叶等现象。为防止烟叶流进、流出，各县（区）在出、入辖区的主要交通要道设立了执法宣传点，全市共设立执法宣传站点*个。

（九）是严格坚持合同监管

为加强烟叶合同监管，各级烟草部门严格执行国家局《关于进一步规范“两烟”生产经营秩序的纪律要求》、国家局“七条要求、五项纪律”和市局“九条要求、十项纪律”，完善制度，落实责任。各级成立由烟叶、专卖、纪检部门骨干力量组成的监管工作小组，专职做好合同执行监管工作。对无合同、违反合同规定收购烟叶，跨区域收购烟叶，违背收购眼光压级压价或提级提价收购烟叶，违反规定调拨烟叶等进行专项检查，凡有违规违纪的一律严肃查处。

（十）是严格坚持优质服务

树立“全心全意为烟农服务”的思想，增强“烟农就是我们的衣食父母，没有烟农我们就不能生存”的信念，是践行行业“两个至上”的具体体现。今年我市各级烟叶部门完善服务措施，端正服务态度，承诺服务内容，确保优质服务，把对烟农的优质服务真正落实到了烟叶收购各工序。切实做到了工作方法不断改进，政策宣传人人皆知，收购现场秩序井然，收购矛盾及时化解，热点问题妥善解决，烟农意见虚心接受，烟农监督正确对待，当天烟叶当天收完。

五、烟叶基础设施建设

（一）烟水工程

上市公司收购管理办法篇12

一、我国与西方国家管理层收购之比较

早在1972年美国KKR公司就成为全世界第一家实施管理层收购的公司，到了20世纪80年代管理层收购制度逐步完善，在西方社会得到广泛应用。仅美国1987年管理者收购交易总值即达380亿美元。在我国，虽然管理层收购在1999年才正式起步，然而目前我国1200多家上市公司中（其中900多家涉及到国有资产）已经有200多家正在探索管理层收购的改革，并有9家已获得财政部批准。[3]但值得注意的是，处于市场经济转轨过程中的中国经济环境与西方国家有着明显差别，我国公司管理层收购大量涉及国有资产，因此与西方国家经典意义的管理层收购相比，我国的管理层收购制度具有诸多自身独有的特点。

1.两种管理层收购实施的经济背景不同。西方国家公司管理层收购的实施是在成熟的市场经济环境下由于市场的发展而自然演化产生的，是以市场为推动力的。而在我国，1999年党的十五届四中全会提出“从战略上调整国有经济布局”，“坚持有进有退，有所为有所不为”；2002年党的十六大进一步指出，中央政府和省、市两级地方政府设立国有资产管理机构，“国家所有、分级行使产权”。正是在国有经济战略性重组和即将展开的国有资产管理体制的大背景下，我国的管理层收购浮出水面。一方面，国有资产管理体制改革使地方政府在处置国有资产上拥有更多自，各级地方政府希望利用管理层收购做好国有资产分布结构的调整工作，把众多中小企业、竞争性企业、经营性基础产业分步让渡，以收缩国有资产的分布面。政府通过管理层收购让渡部分国有资产，可以回收大量资金，从而集中物力、财力对产业结构进行战略性调整。因此，各级政府积极推动将部分国有股权以管理层收购的方式转让给企业管理层。[4]另一方面，企业的管理层也乐于通过收购拥有企业股权，实现企业的所有权和经营权的合一。这不仅有利于确认管理层人力资本价值或者说激励管理层，也有利于明晰企业产权，从而初步解决国有股“股东缺位”的矛盾。由此可见，我国管理层收购是以国有资产退出和产权改革为背景的，主要是非市场力量推动的，充分表明了市场经济转轨时期的特点。

2.两种管理层收购实施的对象和目的不同。西方国家的管理层收购是企业进行重整或者反收购的一种特殊方式。其往往发生在上市公司和大型集团公司，目的在于：一是回购上市发行在外的股票，帮助公司“退市”，消除信息披露成本；二是帮助多种经营集团剥离或退出某些边缘业务，以便集中力量发展核心业务；三是防御敌意收购；四是帮助某些公营部门进行私有化改造。而从我国已经开展的管理层收购实践来看，[5]我国管理层收购有两股热潮，一是收购上市公司中非流通的国有股权；一是收购地方国有企业的产权。[6]可见我国管理层收购对象不仅包括上市公司，同时也包括众多国有中小型企业。管理者通过收购各类企业中的国有股份成为股东，一方面产生明晰产权、激励管理者的效果；另一方面也使企业中国有股份减持，实现国家“有进有退，有所为有所不为”的国有经济改革的目标。

3.两种管理层收购实施主体和标的不同。在西方，管理层收购的收购主体主要是目标公司的职业经理人，通常不包括董事长；管理层收购一般是通过目标公司的经理层收购公司发行在外的流通股份而实现的；除了以国有企业私有化为目的，其他情况下政府并不干预管理层收购的实施。在我国为了实现减持国有股份、明晰产权和激励管理层的目的，管理层收购的对象主要是未改制的国有企业或集体企业、国有控股公司；其标的即使在上市公司也往往是不流通的国有股和法人股；[7]收购主体也并非一般的职业经营管理人员，而是企业的创业者或者是对企业的发展做出过贡献的企业家（包括董事长、董事、经理），职工持股会或工会也参与到管理层收购活动中来。此外，由于我国管理层收购大量涉及企业国有股份，作为国有资产管理者的各级政府参与其中，并在管理层收购中担当双重身份，其既负责游戏规则的制定和交易的监督管理，同时亦是国有资产产权交易的主要卖方。[8]

综上比较，我国管理层收购与西方国家经典意义的管理层收购之间的经济背景、目的、对象、主体和标的等诸多方面存差异，这些差异归根结蒂在于我国管理层收购涉及大量国有资产，其主要是围绕着国有股份开展的。可以认为，我国管理层收购的实质是对国有资产的一种处置手段（具有产权交易的性质）和对经营者持股的一种深化。随着我国经济体制改革的不断发展，对于近10万亿元国有资产而言，如何在“有进有退，有所为有所不为”的方针指引下既能实现国有经济的战略调整，又能有效地防止国有资产流失，将是我们不得不认真面对的问题。正是由于我国管理层收购涉及大量国有资产，因此我国显然无法照搬西方国家的现成作法，而是需要我们逐步探索，在完善各项法律法规的基础上坚持保护国有资产与实施管理层收购并举。这也正是本文立论之所在。

二、我国管理层收购存在问题的根源：从观念到机制之检讨

随着管理层收购在我国逐步开展，其价值功效日益为人们所认可。[9]但毋庸讳言，管理层收购在我国依然是一种新生事物，存在着诸多问题。究其原因，笔者认为，这是由多种原因造成的，不仅包括观念上的因素，也包括体制上的缺陷，还有立法上的漏洞。只有全面分析管理层收购存在问题的根源，才能使我们有的放矢地提出完善管理层收购的法律对策，保护国有资产，促进我国国民经济持续、稳定、健康的发展。

（一）观念的束缚

对于我国管理层收购涉及国有资产的问题，现实中存在两种错误观念。一种观念认为，管理层收购等于私有化。虽然宪法修正案明确规定私营经济是社会主义市场经济的重要组成部分，但是一方面由于公有制和社会主义经济基础的传统观念在许多人的头脑中根深蒂固，而且20世纪90年代初俄罗斯与东欧等转轨经济国家私有化运动中大量借鉴管理层收购方式操作国有资产退出，曾经造成国有资产大量流失；[10]另一方面，管理层收购缺乏必要有法律支持，存在国有股定价不公、信息不对称等问题，因此许多人对管理层收购心存偏见。正是由于这种观念的存在，我国目前管理层收购大多以职工全员持股（ESOP）的形式出现，不仅管理层而且职工持股会或工会也参与其中，管理层不敢冒“私有化”风险，全体职工持股显然要比少数管理层持股风险小得多。毋庸讳言，这种作法明显是对管理层收购方式的歪曲，不利于其正常运作。另一种观念认为：公有资产流失到职工手中不要紧，肉烂在锅里，都在中国境内，政府只要有税收就可以了。[11]正是在这种观念的引导下，随着党的十五届四中全会提出国有资本要退出竞争性行业以及证监会《上市公司收购管理办法》，管理层收购出现了高潮。在2002年11月举行的“中国MBO策划与投融资国际研讨会暨洽谈会”上，有关人士甚至称：2003年将成为中国国有企业、集体企业及国有控股上市公司民营化的“MBO年”。[12]众所周知，管理层收购的一个突出特点是原管理者成了收购者，由于管理者手握公司大权，对公司了若指掌。在管理层收购缺乏必要法律规制且国有股“股东缺位”的情形下，忽视对管理者监管而大张旗鼓地实施民营化，管理层完全可以利用公司事务权改变公司资产状况、债权债务结构、影响股价等，然后以低成本收购国有股权。这就必然造成国有资产的流失。[13]当大量国有资产流入少数人的腰包，势必又将造成新的社会不公，严重的甚至可能威胁到国家的稳定。俄罗斯与东欧各国“市场化改革”的后果，对我国而言已是前车之鉴。

（二）现行体制的缺陷

如前所述，我国管理层收购实质上是对国有资产的一种处置手段和对经营者持股的一种深化。虽然1992年党的十四大就明确提出建立有中国特色的社会主义市场经济体制的宏伟目标，但长期实行计划经济体制的深深印记并不是一朝一夕就能够剔除干净的，对通过管理层收购进行国有资产处置的这种新生事物而言更是如此。因此，体制的缺陷成为了阻碍我国完善管理层收购制度的基本因素之一。

1.各级政府参与管理收购且在其中担当双重身份使得管理层收购不确定性增加。我国管理层收购的实施背后既有企业家自身的需求，也有各级政府推动的因素。各级政府作为国有资产管理者推动管理层收购，在其中既是裁判员，负责收购规则的制定和交易的监督管理；又是运动员，作为卖方参与国有资产产权的交易。这种体制难免会产生出许多问题。第一，管理层收购在我国是新生事物，与西方国家管理层收购相比有着自身特性。在我国逐步推进社会主义市场经济体制改革的过程中，哪类企业适合进行管理层收购，收购采用何种方式等问题都尚处于探索阶段。在这种“摸着石头过河”的条件下，为了完成国有经济战略调整的目标（如苏州市政府就提出要在今后几年把国资成份降至20%以下），许多地方政府却敢于将管理层收购作为处置国有资产的重要手段大力推广。[14]这种“”式的作法颇值得深思。第二，管理层收购作为一种创新的制度安排，其良性运行并发挥应有的价值功效必然是建立在相应的法律制度基础之上的。而我国管理层收购中卖方是作为国有资产管理者的各级政府，买方是企业管理层。一方面国有企业管理者本身就是由政府任命，他们与政府之间存在着千丝万缕的联系；另一方面，各级政府尤其是地方政府在处置国有资产的过程中负责交易的监督管理。我们姑且不说这种监管的效果如何，就本质而言，政府监管的仅仅是作为买方的企业管理者，那么由谁来监管政府的处置国有资产的行为呢？因此，在这种情形下就很难杜绝暗箱操作，难以确保价格的公正性，管理层收购很可能演变成为管理者瓜分国有资产的一次“盛宴”。也正是基于此，有学者认为：“MBO更像是一种的行为，给侵吞国有资产和违规圈钱留足了空间。”[15]虽然随着党的十六大提出“国家所有，分级行使产权”，中央政府和省、市两级地方政府都在积极筹组代表国家履行出资人职责，享有所有者权益，权利、义务和责任相统一，管资产和管人、管事相结合的新的国有资产管理体制。但是这一国有资产管理体制改革举措在我国相关法律制度尚不健全的情况下，并不能改变政府在管理层收购中所扮演的双重角色。相反，这是将部分原来国家行使的职权下放到地方，给了地方政府在处置国有资产上更多的自。第三，正是由于政府在参与管理层收购中担当双重身份，使得各个企业管理层收购运作标准不一，违法现象层出不穷。以2002年9月作为国有股协议转让而获财政部批准实施管理层收购的“胜利股份”为例，[16]出面实施管理层收购的“胜利投资”（壳公司），是2002年7月新成立的公司。按照以往惯例，经财政部批准的股权受让的企业往往需要有连续两年的营业记录。另外，“胜利投资”的注册资本为1.1亿元，而此次实施MBO需支付超过9000万元的股权收购款，这笔投资占公司注册资本的80%以上。我国《公司法》第12条2款规定：“公司向其他有限责任公司、股份有限公司投资的，除国务院规定的投资公司和控股公司外，所累计投资额不得超过本公司净资产的百分之五十。”“胜利投资”作为一家新企业，净资产估计与注册资本相当。因此，财政部的批准，实质上是对《公司法》的违反。

2.现行国有股定价体制缺陷使得管理层收购存在风险。“股份有限公司国有股股东行使股权时，转让价格不得低于每股净资产”（国资企发[1997]32号）是我国国有股转让的定价原则。证监会的《上市公司收购管理办法》第34条亦针对要约收购中非流通股（其中绝大多数为国有股）的收购价格规定“不得低于被收购公司最近一期审计的每股净资产值”。然而从我国目前上市公司管理层收购案件来看，其收购价格基本上都低于公司的每股净资产。如“奥美的”每股净资产4.07元，而两次收购价格分别为2.95和3.00元：“深圳方大”每股净资产3.45元，两次收购价格分别为3.28和3.08元：“佛塑股份”每股净资产3.18元，收购价2.96元：“洞庭水殖”净资产5.84元，收购价5.75元：“特变电工”的收购价更是大大低于净资产。公司2002年中期净资产3.38元，向3家股东的收购价最高为3.10元，最低的居然只有1.24元。[17]但所有这些却均得到了国家财政部的批准。更为严重的是，由于我国企业“内部人控制”严重，企业管理层完全可以采用隐藏企业利润等会计手段扩大帐面亏损，做小净资产，然后以相当低廉价格实现收购目的。如果资产管理部门不同意，则继续操纵利润扩大帐面亏损直至上市公司被ST、PT后再以更低的价格收购。如前所述，“宇通客车”在编制1999年年报时采用编造虚假记账凭证等手法，共计虚减资产、负债1.35亿元，目的无非是减少收购标的，为以后实施管理层收购埋下伏笔。非上市公司也不例外。2000年底，上海某区级检察院对两起国有企业管理层收购问题立案查处。这两家国有企业以党组集体决议的名义，向管理层超低价出售企业的国有股，造成国有资产大量流失。[18]当然，有学者认为，管理屋收购中较低的转让价格带有对管理层甚至创业者的合理补偿，是对企业家人力资本价值的承认。[19]笔者认为，这种观点值得商榷。因为鉴于受让方-公司高级管理层的特殊身份，股价转让价格的公正性与合理性难以令人信服；而且这种以国有资产作为对个人奖励的作法是否公正，是否与保障国有股权益的基本原则相符合也令人怀疑。另外，在目前管理层收购价格主要是在参考每股净资产的基础上，由管理层与卖方（主要是国有资产监督管理部门）谈判而形成。这种价格确定方式看似公允，实质上定价的透明度低，最重要的是其缺乏科学的评判依据。管理层收购是一种产权交易行为，除定价制度之外，还涉及到会计制度，、税收制度等许多市场化的交易制度。这就要借助于中介机构，如资产评估机构、会计师事务所、律师事务所等的支持。然而，众所周知，目前我国中介机构还不健全，资产评估水平低，大量存在弄虚作假、违规操作等职业道德素质低劣的现象。在这种条件下的评估、定价等工作的公正性难免令人怀疑，可能存在低估国有资产而导致国有资产流失的风险。

（三）立法的漏洞

管理层收购作为公司制企业产权交易的一种手段，无疑应受《公司法》、《证券法》、《商业银行法》和《国有资产法》的规范。然而我国《国有资产法》尚处于缺位状态，《公司法》、《证券法》及《商业银行法》均没有对管理层收购作出任何规定且与之存在诸多冲突。目前仅证监会的《上市公司收购管理办法》对管理层收购进行了简单规制。

1.管理层收购与《公司法》、《证券法》和《商业银行法》存在冲突。[20]首先，管理层收购的相关规定及实践与《公司法》冲突具体表现在以下几个方面。（1）管理层收购与《公司法》关于转投资的限制性规定存在冲突；（2）管理层收购受到《公司法》第20条禁止有限责任公司的股东人数超过50人的规定限制；（3）管理层个人持股的比率受到公司法的限制；（4）管理层收购与《公司法》第61条关于“竞业禁止”的规定存在冲突。其次，管理层收购与《证券法》冲突表现在：（1）管理层收购与《证券法》第70条有关“禁止内幕交易”的规定存在冲突；（2）管理层在采取换购收购方式上受到证券法的限制。（3）管理层收购方式上与证券法冲突。再次，管理层的融资行为受到《商业银行法》、《贷款通则》等法律的限制。

2.《上市公司收购管理办法》本身存在诸多漏洞。《上市公司收购管理办法》（以下简称《管理办法》）被认为是我国目前指导和规范管理层收购的最主要依据，然而其本身却存在诸多漏洞。第一，《管理办法》虽然对“收购”的概念进行了界定，却没有对管理层收购进行定义，甚至于全文中连“管理层收购”几个字都没有提及。我们只能根据《管理办法》第15条、第31条有关聘请具有证券从业资格的独立财务顾问对被收购公司的财务状况进行分析的规定中提到“管理层、员工进行上市公司收购的，被收购公司的独立董事应当就收购可能对公司产生的影响发表意见”等只言片语推定《管理办法》认可了管理层收购的存在。毋庸讳言，以这样的解释在管理层收购与《管理办法》之间建立联系并认为《管理办法》是指导和规范管理层收购最主要依据，难免有些牵强。这也正充分说明了管理层收购法律制度的缺失。第二，如前所述，《管理办法》中诸多条文与《公司法》、《证券法》和《商业银行法》等法律法规相冲突。《管理办法》作为证监会的规范性文件却与诸多国家基本法律相抵触，不言而喻，这本身就是其致命的硬伤。第三，《管理办法》主要规范上市公司的管理层收购行为，而现实中大量非上市公司，尤其是诸多国有中小型企业的管理层收购，《管理办法》鞭长莫及。非上市公司管理层收购尚处于脱法状态。第四，上市公司管理层收购往往涉及国有股份，但《管理办法》中仅第16条、第22条和第51条提及“国家授权机构持有的股份”、“国有股权”等内容，这些规定过于原则、简单，显然无法有效地规范管理层收购中国有股份的转让，防止国有资产流失。第五，《管理办法》还存在其他一些缺憾。例如《管理办法》第34条对要约收购中股票定价问题进行了具体规定，但对协议收购的股价问题尚付阙如。事实上，在目前国有股占据较大比例且无法上市流通的条件下，协议收购才是上市公司管理层收购的可行方式。《管理办法》中这些规定显然缺乏实际可操作性。

3.《国有资产法》至今尚未出台，使通过管理层收购处置国有资产的许多问题无法可依。据不完全统计，自1990年国务院《关于加强国有资产管理工作的通知》出台以来，1991年出台《国有资产评估管理办法》、1994年出台《国有企业财产监督管理条例》、1996年出台《企业国有资产产权登记管理办法》等三个行政法规。国家有关部委先后出台有关规章达200多部。在地方也出了大量类似于1995年《深圳经济特区国有资产管理条例》对地方国有资产进行界定、登记、交易、转让等法规。[21]然而这些法规规章毕竟只能规范某一方面，立法层次低，约束力不强，有局限性，许多政策、法规缺乏协调，不配套甚至过时。随着我国国有资产管理体制改革的深化，没有一部国有资产基本法律，国有资产管理难以统一和规范。正是由于《国有资产法》的缺位，管理层收购中许多问题，如国资产范围的界定、国有股评估、定价等现实问题无法可依。这也致使一些人利用管理层收购钻法律空子，甚至不惜铤而走险以身试法，大肆侵占国有资产。[22]总之《国有资产法》的缺失，使得管理层收购中国有资产的处置失去了基本的规范和监督。

通过分析可以发现，造成我国管理层收购中种种问题的因素是多方面的，不仅包括观念上的因素，还包括体制和立法上的因素。目前我国建设社会主义市场经济的改革已经进入了攻坚阶段，经济的发展迫切需要通过如管理层收购之类先进制度的引入实现国有经济结构的调整，激励管理者锐意进取，从而进一步推动经济发展。然而就管理层收购而言，从哪里入手完善这项制度，使其与我国国情，尤其是与我国国有资产产权改革相适应，充分发挥其应有的价值功效，无疑是一个艰难的决择。由于从观念和体制入手，尤其是从观念入手完善管理层收购制度费时长、风险大、见效慢，显然无法满足我国经济发展的需要。因此，笔者认为，我们应当着力于从立法角度完善管理层收购制度，通过各种配套法律制度的完善，为管理层收购创造良好的外部环境，并以此促进体制转变和人们观念更新，最终推动我国国民经济的持续、稳定、健康的发展。

三、完善我国管理层收购之立法对策选择

我国管理层收购涉及国有资产处置，其顺利实施不可能仅依靠某部法律调整，必然需要如《公司法》、《证券法》、《商业银行法》、《国有资产法》等多部法律法规的共同协调，规范其运作。由此可见，从法律角度完善我国管理层收购制度要涉及方方面面，是一个综合系统的工程。

（一）制定专门的《管理层收购管理条例》，对管理层收购所涉及法律问题进行系统规定

如前所述，我国管理层收购与相关法法律存在诸多冲突，其运作缺乏应有的法律依据。要解决管理层收购与相关法律的冲突，更好地保护国有资产，笔者认为，最有效的办法是我国应尽快颁布《管理层收购管理条例》，对管理层收购的定义、原则以及管理层收购的对象、主体、监管和法律责任等问题作出明确规定。

1.明确管理层收购的基本原则。笔者认为，管理层收购的基本原则包括：（1）公开、公平、公正原则。美国法官布兰迪斯的名言：“阳光是最好的防腐剂，街灯是最好的夜警。”管理层收购是一项复杂的过程，涉及国有资产，其不仅关系到管理者与被收购公司的利益，而且还涉及到国家与社会利益。因此，在管理层收购过程中理应贯彻公开、公正、公平原则。这一方面有利于全面监管管理层收购的运作，防止暗箱操作，维护国家、集体与个人的合法权益；另一方面，也有利于保护国有资产，防止国资产流失。（2）诚实信用原则。作为收购方的管理者与被收购公司的大股东双方在管理层收购过程，尤其是在股权评估定价活动中应当遵循诚实信用原则，防止弄虚作假、违规操作等情况的出现，以维护各方当事人的合法权益，维护正常的市场经济秩序。（3）保护国有资产、防止国有资产流失原则。大量涉及国有资产是我国管理层收购的特点之一。为了既能有效利用管理层收购进行国有经济结构调整，又能有效维护国家或集体利益，保护国有资产、防止国有资产流失原则理所当然地成为《管理层收购管理条例》的基本原则之一，贯穿其始终。

2.限定收购对象的范围。从国外管理层收购的经验来看，并非所有的企业都适合管理层收购。我国是社会主义国家，一贯坚持国有经济在国民经济中占主导地位。管理层收购的结果将改变国有企业的所有者，改变国有经济布局，因此有必要明确管理层收购的对象，以保障我国国民经济的社会主义性质。从保持国有经济的主导地位的角度看，以下领域不宜采取管理层收购：按抓大放小的原则，特大型、大型企业不能管理层收购；把握国计民生命脉的如能源动力、基础材料、金融等部门不能管理层收购。从经济社会发展的角度看，国有经济不以盈利为首要目的，其存在必须为社会及经济的未来发展服务。因此，航空、交通、铁路、邮电通讯等基础性产业领域，公用领域和对社会未来发展有重大影响的如教育、科技领域不宜管理层收购。从行业本身的性质看，天然垄断领域，既然垄断成为必然或必需，应由政府干预以克服市场失灵，采取国有形式就是政府干预的重要方式，因此也不能采取管理层收购。[23]原则上，以上限制之外的领域都可以实施管理层收购。那么具体到每个企业，笔者认为，能够进行管理层收购的企业一般应当具备以下条件：（1）公司股本较小，且第一大股东为国家，同时第一大股东所持股权比例不大，不需要动用太多资金就可以实现管理层控股；（2）企业创业之初国家没有投入资本金或投入资金很少，企业的发展基本上就是管理层创业并领导企业发展壮大的过程；（3）公司所处的行业为竞争性行业，属于国家显然要退出的行业之一，且行业内部竞争激烈，企业生存不易；（4）资产负债率不高，且有较为充裕的现金流；（5）企业的发展历程表明公司管理层有优秀的管理能力。3.明确收购主体的资格。在收购主体的资格认定方面，《上市公司收购管理办法》有所涉及，但很不全面。该《管理办法》第7条明确禁止不具备实际履约能力的收购人进行上市公司收购；第20条规定：“上市公司控股股东和其他实际控制人在转让其对一个上市公司的实际控制权时，未清偿其对公司的负债，未解除公司为其负债提的担保，或者存在其损害公司利益的其他情形的，被收购公司董事会应当为公司聘请审计机构就有关事项进行专项核查。”这两条规定都过于简单，它仅涉及偿债问题，并没有对其他问题作出相应的限制，很难适用于管理层收购。哪些人员可以作为管理层进行收购，这是一个十分重要的问题。由于我国缺乏成熟的经理市场，国有企业管理层大多由上级委任，在贡献及能力方面良莠不齐，甚至还有一些无所作为整日靠报纸打发日子的管理者，如果准许他们参与收购，则会伤害员工的积极性。鉴于我国公司管理层的特殊性，《管理层收购管理条例》应对管理层收购的主体资格给予适当的限制，以保证收购的质量。我们认为，有资格参与管理层收购的管理者一般应具备：（1）具有较强的经济实力，防止有些人完全利用他人资金进行收购；（2）具有较强的经营管理能力；（3）在过去的经营管理中，具有较好的业绩；（4）具有较好的职业道德，能尽心尽力地为投资者谋取利益。此外，我们还可以通过全体员工以投票的方式来认定管理收购的资格。

4.限定管理层的居住和任职年限以及壳公司的营业年限。实施管理层收购可以通过公司高层管理人员持股，使企业与管理人员成为利益共同体，从而降低成本，提高企业经营效益。但是由于目前实施的管理层收购中，绝大多数都是通过协议以远远低于正常市价的价格购买国有股，低价本身就意味着一种商机，因而只要一转手就可以获得极大的收益。[24]在利益的驱动下，管理层如果不愿意继续背负沉重的债务，不愿为公司长久服务，他们完全可以以离职的方式转让股权获取短期收益，或者在收购完成后将壳公司转卖以套取暴利。为防止管理层的这些短期行为，保证壳公司正常长远的发展，保证不偏离国有企业原有的盘活资产的目的，法律必须对管理层及壳公司的年限问题作出一定和限制。为此，《管理层收购管理条例》可以限定管理层必须在中国境内居住十年以上，并在壳公司及被收购公司中任职最低五年以上，且在任职期间不得转让公司股票，离职后转让股票也要受到监督；规定在收购策划中壳公司应有最低保留十年以上的远期规划，并明确管理层在五年或十年内的还款计划等。

（二）修改《公司法》、《证券法》等相关规定，为管理层收购提供法律空间

如前所述，管理层收购与《公司法》、《证券法》等法律存在冲突，在倡导管理层收购、实施国有资产重组的背景下，有必要修改《公司法》、《证券法》等法律中相关规定，为管理层收购的健康运作创造良好的法制环境。

1.修改《公司法》、《证券法》等法律中某些条款，消除管理层收购所面临的法律障碍。例如，《公司法》第12条2款规定，公司向其他有限责任公司或股份有限公司投资的，除国务院规定的投资公司和控股公司外，所累计投资额不得超过本公司净资产的50%.我国管理层收购的方式往往是由管理层为主导先成立一个壳公司。再由壳公司直接或间接收购目标公司。显然，由管理层主导的壳公司的收购行为必须符合《公司法》第12条2款的要求。然而在实践中，有的管理层为符合该规定，不得不将壳公司注册资本做大，但过多的资本对于壳公司乃至整个社会而言只能导致资源的闲置浪费；有的管理层为了满足形式上的要求，可能先借款设立公司，壳公司成立后再抽逃出资；有的管理层难以筹组相应的资金，不得不冒违法风险，组建的壳公司在收购完成后，与《公司法》的规定直接相抵触。可见《公司法》第12条2款的规定不仅加大了管理层乃至整个社会的交易成本，而且已经成为收购实施的阻碍。[25]而某些监管部门（如财政部）对于管理层收购中的这些行为却予以默认，无疑是对现代法治的极大破坏。基于此，为了维护法治的尊严，保障管理层收购的顺利实施，应尽快修改《公司法》第12条2款的规定。此外，《公司法》第20条、第61条，《证券法》第70条等条款也存在相同的问题，应予以修改。

2.完善相关制度，加强对管理层收购活动的监管。管理层收购不同于一般公司收购行为，涉及到国有资产的保护，特别是在管理层收购完成后公司的所有者和经营者融为一体、内部人与大股东的利益彻底一体化的情况下，加强国有资产的保护将显得尤为重要。而且出于利益的驱动，管理层很可能会从事一些不当行为，损害国家和中小股东利益。因此，《公司法》、《证券法》等法律必须完善相关制度，加强对管理层收购活动的监管。特别是应重点监管以下几个问题：（1）关联交易问题。由于管理层在目标公司和壳公司中均占有控制地位，他们很可能通过壳公司与目标公司的关联交易，隐瞒企业真实财务状况，侵害目标公司中国家和中小股东利益；（2）操纵证券市场问题。虽然我国《公司法》、《证券法》及《股票发行与交易管理暂行条例》均明确禁止股份公司的高级管理人员将其所持有的公司股票在买入后6个月内买出或卖出后6个月内再买入，但由于绝大多数管理层收购都是通过壳公司的方式而不是通过管理层个人持股的形式实施的收购，收购主体是壳公司而不是管理层。因此，禁卖禁买的规定对于躲在壳公司背后的管理层无法产生约束力，在法律无法规制的角落里，管理层由于兼任被收购公司的重要职务，掌握其运营的第一手资料，他们完全可以通过“合法”的形式操纵股票价格，以此牟取暴利；（3）内幕交易问题。管理层由于是目标公司的高级管理人员，同时又是壳公司的控制者，其对目标公司的经营管理情况非常熟悉，属于典型的“内幕人员”，为了获取暴利，他们有可能利用壳公司进行内幕交易。对此，《公司法》和《证券法》等法律法规亦应给予重点监管。

3.进一步完善信息披露制度，加大对造假的惩罚力度。为防止收购前管理层隐藏利润扩大帐面亏损逼迫地方政府低价转让股权，防止在收购中管理层贿赂地方政府暗箱操作，防止收购后管理层通过关联交易隐瞒企业真实财务状况，侵犯国家和中小股东利益，我国《公司法》、《证券法》等相关法律部门应建立严格信息披露制度。在具体立法上，建议不仅要扩大披露信息的范围，如要求管理层提供收购原因、收购价格、收购价格的确定依据及收购资金的来源等信息，还要加大惩罚力度。虽然《证券法》规定对披露虚假信息的上市公司处以30万到60万元人民币的罚款，但这个数目对上市公司来说，无疑是九牛一毛。事实上，处罚数额偏小客观上鼓励了违规，更恶劣的情况是，即使开出罚款单，也收不到罚款，违规获利早已被转移了。[26]为增加公司的违规成本，加强打击力度，建议《公司法》、《证券法》等法律法规采用对违规数额处以三至五倍罚款的惩罚手段，唯有这样才能增加法律威慑力，使违规者不敢以身试法。在对国有股股东权益的保护上，虽然《公司法》第111条规定股东会、董事会的决议违反法律、行政法规，侵犯股东合法权益的，股东有权向人民法院提出要求停止该违法行为和侵害行为的诉讼。但由于长期以来我国国有股“股东缺位”情况严重，在管理层严密封锁消息的情况下各级国有资产监督管理部门根本无法掌握真实的证据，因而在诉讼中就可能因为举证困难而导致败诉。为改变这种被动情况，对于这类诉讼，法律应规定采取举证责任倒置，由被告负责举证。

（三）尽快出台《国有资产法》，使管理层收购中国有资产的保护有法可依[27]

早在1993年八届全国人大财经委员会已经着手起草《国有资产法》，现已形成草案。《国有资产法》的主要目标是要让国有资产有人负责，让国有企业的出资者到位。[28]我国管理层收购本质是国有资产处置的一种手段，其实施必然涉及到国有资产。而目前《国有资产法》缺位，使得管理层收购中许多有关国有资产的问题无法可依。因此，有必要尽快出台《国有资产法》，这不仅是管理层收购法治化的现实需求，同是也是我国当前国有资产管理体制改革的必然选择。就管理层收购而言，笔者认为，《国有资产法》应在明确国有资产的理算范围和国有股的定价标准两方面着力。[29]

依据《公司法》的规定，股东可以用货币出资，也可以用实物、工业产权、非专利技术、土地使用权作价出资。因此，在《国有资产法》规定清资核产时，不仅要清理有形资产，还要重点核定无形资产的价值，这就需要资产评估机构和会计师事务所严格按照《国有资产法》的有关规定进行理算。另外，由于我国大多数企业在成立之初，为了追求“红帽子”都曾挂靠过相关政府，因此对这些挂靠型企业尤其要慎重地圈定国有资产的存量范围。具体做法是：（1）对挂靠政府部门或行政性公司，国家并未投资而完全靠企业自己设法找银行贷款发展起来的企业，规定其向所挂靠的部门缴纳的一定数量的管理费作为国有资产进行评估。（2）对挂靠政府部门或行政性公司，国家并未投资但企业依靠国家担保的银行贷款建立展起来的，规定其交纳一定管理费并拿出一定资金作为国家担保的回报一起抵作国有资产。（3）对历年来得到国家税收和政策优惠的国有企业，规定其重新补缴以作为国有资产来进行资产评估。[30]

在管理层收购中，国有股的定价问题一直是个敏感的话题。至于价格标准，如前所述，目前绝大多数的管理层收购案例都采取低于净资产值的作法。虽然有些管理者解释作价低是因为考虑了内部职工对公司的历史贡献等因素，但制定这种偏低的价格实际上没有法律依据，是否合法，是否导致国有资产流失还无法定论。一般而言，股份转让的首要前提是对国有资产存量进行折股，折股所依据的价格一般有两种，即重估价值和账面价值。重估价值是指用现时条件下重新购置或建造一个全新状态的被评估资产所需全部成本，减去被评估资产已经发生的实体性陈旧贬值、功能性陈旧贬值和经济性陈旧贬值后，得到的差额作为被评估资产的评估值的一种资产评估方法。[31]由于物价上涨的原因，国有资产重估价值无疑会高于国有资产帐面价值，如果按较高的重估价值折股，表面上看国有资产的数额增大了，国家持有的股份增多了，但带来的后果是盈利率下降了，每年提取的折旧额增多了，企业新股发行的溢价倍数小了，甚至只能按平价发行，这些都不利于企业今后的发展，因此，可行的做法是企业中国有资产在折股时应当按帐面价值折股，以重估价值作为参考而以溢价方式转让。[32]有鉴于此，在国有股转让中，为防止国有资产流失，《国有资产法》可以规定国有股的转让应高于净资产值，并参照重估价值确定一定的浮动比例实行溢价转让。在现实中，为避免国有股低价贱卖，还可以引入市场化竞价机制，在“公开、公平、公正”的原则指导下，以招投标的形式下对国有股价格重新予以确定。

（四）完善相关法律法规，为管理层收购创造良好的法制环境

管理层收购本身是一个极为复杂的过程，在西方国家较为成熟的市场经济和法制环境下，其涉及到公司治理制度、国有资产管理制度、定价制度、会计制度、评估制度等多种市场化交易制度，而各种交易制度往往以法律形式出现，管理层收购过程中所触及的法律法规不可胜数。在“依法治国，建设社会主义法治国家”的目标指引下，近年来我国立法工作取得了很大进步，先后制定了《公司法》、《商业银行法》、《证券法》等一系列法律法规，为我国包括管理层收购在内的市场经济体制改革提供了法律的支持和保障。然而，毋庸讳言，我国法制建设相对于经济体制改革和市场经济建设的需求而言依然有着相当差距，这当然会对管理层收购的有序进行产生影响。笔者认为，由于我国管理层收购的特殊性，除《管理层收购管理条例》、《公司法》、《证券法》、《商业银行法》、《国有资产法》等法律法规之外，尚需诸多相关配套法律法规的制定与完善才能对管理层收购有效规制。例如，目前在不动产评估准则方面，国土资源部、财政部、建设部等现存的相关规范仍发挥着主导作用。但由于这些规范令出多门，立法层次低，各规范之间缺乏协调，重复规定和相互矛盾等情况比比皆是。此种法制状况对管理层收购中国有资产的评估的工作显然不力，因此有必要由相关部门制定一套统一的、切实可行的《资产评估法》、《资产评估师法》和相关准则。此外，如前所述，目前我国社会信用不彰诚信缺失的情况严重，中介机构中大量存在弄虚作假、违规操作等职业道德素质低劣的现象，亦有必要健全相关法律法规，加大对中介机构和中介人员的处罚力度。例如修改《注册会计师法》、《会计法》、《律师法》等法律法规，在其中不仅强调中介人员的刑事责任和行政责任，也要针对其弄虚作假、违规操作等行为造成相对人经济损失的情况追究其民事责任，以完备的法律责任客观地促使中介人员责任心的增强。

注释：

[1]按照我国目前的相关规定，企业股权转让涉及国有资产的，必须报请财政部审批。

[2]财政部在《关于国有企业改革有关问题的复函》中指出：“近年来随着改革开放的扩大，一些新的交易方式逐步出现，活跃了国有企业产权交易行为。最近较多出现的管理层收购、职工持股即属于这类行为。但是，由于法律、法规的制定相对于实践活动有一定的滞后性，对这类交易行为现行法规和管理水平难以严格约束。”且这么做是为了“防止一些当事人利用新的交易形式谋取不当利益”。

[3]获得财政部批准已经实施了管理层收购的上市公司是：胜利股份、洞庭水殖、中兴通讯、新天国际、特变电工、佛塑股份、丽珠集团、深圳方大、奥美的。

[4]例如，青岛市直属13家企业进行了大范围的管理层收购试点，海信、双星、澳柯玛等全国知名企业都名列其中。苏州市政府也提出要在今后几年把国有资产成分降至20%以下。而浙江的上市和拟上市企业几乎百分之百地表示正在考虑MBO.参见仲易、苏杰：《MBO浴火待重生》，载于《证券投资》2003年第13期。

[5]目前国内涉及到管理层收购的典型企业主要有：万家乐、宇通客车、深圳方大、胜利股份、恒源祥、洞庭水殖、奥美的、春兰（由于存在操作不规范，国有股转让价格过低及缺乏有效监督的问题没有得到通过）、天目药业、四通、丽珠集团、联想、扬子、上海大众、湖南友谊阿波罗股份有限公司、湖南湘江涂料和长沙通大有限公司（这两家公司也由于把国有资产界定为集体资产，把界定的集体资产无偿量化给职工，把国有资产折价卖给员工而没得到通过）等。参见贺小刚：《管理者收购：国外现状、研究及其在中国的发展》，载于《改革》2002年第4期。

[6]参见周放生：《MBO呼唤规则》，载于《21世纪经济报道》2003年5月8日，第30版。

[7]例如，奥美的2000年年报披露由“美的”管理层组建的美托公司（壳公司）收购了由顺德市北窖镇政府投资并授权管理镇属公有资产的顺德市美的控股有限公司的3000多万法人股，使以何享健为代表的管理层成为“美的”的第一大股东。从财政部已批准实施MBO的其他上市公司情况看也基本如此。据有关资料显示，截止2001年5月15日，我国上市公司非流通股比例高达67%，而流通股比例仅占33%，在非流通股中国有股又占53%，法人股仅占14%，参见钱起敏：《减持的关键、节奏、价格、对象》，载于《经济日报》2001年5月19日，第3版。

[8]随着各级国有资产监督管理委员会逐步建立，国资委对其专司管理并投入企业的国有资产行使所有者代表的权力，但在管理层收购过程中其担当双重身份的现实并不会因此而改变。

[9]经济学者一般认为管理层收购具有以下价值功效：（1）有利于解决企业产权不清问题，推动企业结构调整；（2）有利于降低成本，激励管理层；（3）有利于企业获得纳税上的好处；（4）有利于改善国有资产管理等。参见贺小刚：《管理者收购：国外现状、研究及其在中国的发展》，载于《改革》2002年第4期；谭志坚、覃家君：《管理者收购（MBO）在我国国有企业改革中的可应用性分析》，载于《软科学》2000年第3期。

[10]据统计，俄罗斯的500家大型国有企业实际价值超过一万亿美元，但只以72亿美元的价格出售。参见金雪军、杨晓兰：《转型经济国家的管理层收购-以俄罗斯及东欧国家为例》，载于《外国经济与管理》2002年第3期。

[11]迟福林：《国有企业改革与股份制》外文出版社1998年版，第245页。

[12]参见何晓晴：《MBO基金市场潜力可观》，载于《投资与证券》2003年第3期。

[13]例如，“宇通客车”为减少收购标的实施管理层收购在编制1999年年报时采用编造虚假记帐凭证等手法，共计虚减资产、负债各1.35亿元。参见汪恭彬：《宇通MBO重挫：高派现从豪迈到怯懦》，载于《21世纪经济报道》2003年5月8日，第29—30版。

[14]有报道称，在江苏苏南地区集体企业控股的上市公司90%完成了MBO，100%的集体企业控股的非上市公司完成MBO.而浙江的上市和拟上市企业几乎百分之百地表示正在考虑MBO（参见仲易、苏杰：《MBO浴火待重生》，载于《证券投资》2003年第13期）。实际上，我国2002年大规模实施的“国有股减持”方案就是在论证不充分、条件不成熟的情况下，仅仅启动四个月，由于引起了股票二级市场的大恐慌而不得不叫停。前车之鉴，理应引起各级政府决策者在大力推行管理层收购之时反思。

[15]陆满平：《为MBO声辨》，载于《中国证券期货》2003年第1期。

[16]参见何晓晴：《MBO基金市场潜力可观》，载于《投资与证券》2003年第3期。

[17]上述数据来源于李红兵：《财政部暂停MBO》，载于《21世纪经济报道》2003年3月27日，第30版。

[18]仲易、苏杰：《MBO浴火待重生》，载《证券投资》2003年第13期。

[19]陆满平：《为MBO声辨》，载于《中国证券期货》2003年第1期。

[20]对这一问题笔者已在另文作了详细论述，参见彭真明、周子凡：《管理层收购的法律分析》，载于《法律科学》2003年第3期。

[21]胡一帆：《国资10求法》，载于《财经》2003年总第82期。

[22]例如，原健力宝集团董事长李经纬在实施管理层收购过程中，伙同他人利用职务之便，以购买人寿保险的形式，侵吞国有财产331.88万元而涉嫌贪污犯罪。

[23]刘志杰、龚柳青：《论MBO与国有经济的市场退出》，载于《广西政法管理干部学院学报》2003年第1期。

[24]例如，已经实施管理层收购的“丽珠集团”，其管理层就是把手中的丽珠法人股以100%的溢价转让给了“太太药业”，“丽珠”管理层因此获得了近千万元的收益。对于“丽珠”的管理层来说，不菲的收益或许意味着他们收购法人股行动的成功，但这离管理层收购的最初目的已相去甚远了。参见邬俊：《实施MBO中问题的思考》，载于《法学》2002年第11期。

[25]张忠军：《上市公司管理层收购亟需法制到位》，载于《投资与证券》2003年第3期。

[26]陆静：《我国资本市场制度缺陷剖析》，载于《上海经济》2002年第7、8期。

[27]有学者建议，为了概念的准确，应以国有资本取代国有资产。因为国有资本指的是国有资产净值，而国有资产包括资本和负债。国有资产的保值增值，实质为国有资本的保值增值。如果不是国有资本的保值增值，而靠借债使国有资产保值增值，就没有什么意义了。因此建议制定《国有资本法》。参见张卓元：《国有资产管理体制改革：先定规后行动》，载于《财经》2003年总第77、78期。

[28]参见刘仪舜：《<国有资产法>核心是“政资分开”》，载于《财经》2003年总第82期。

[29]之所以强调在《国有资产法》中明确国有资产的理算范围和国有股的定价标准两方面的原因在于：一方面是这两方面在管理层收购中是可能造成国有资产流失的两个关键环节；另一方面，管理层收购仅是处置国有资产的一种手段而已，如果将这两方面规定置于《管理层收购管理条例》之中，其适用范围过窄。而放在《国有资产法》之中规定不仅立法层级较高，而且适用面广，可以避免重复立法，节省立法成本。

上市公司收购管理办法篇13

在上市公司中推行MBO，符合现代企业制度改革的需要，有利于解决国企业改革中的产权明晰问题，可以改善上市公司的治理结构。但是应当明确，MBO自始至终是管理层进行自我激励的一种手段。在目前我国证券市场的法律制度尚不健全的情况下，有必要在鼓励和支持上市公司管理层推行MBO前，针对实施MBO的诸环节完善相应的法律环境，既要从制度上为推行上市公司MBO排除障碍，又要防止MBO的运作因缺乏有效的制度约束而被上市公司管理层恶意地滥用，从法律的角度分析，上市公司MBO的运作分为四个阶段：第一，上市公司的管理层设立MBO收购主体；第二，管理层进行融资；第三，管理层以控股为目的对上市公司的股权进行收购；第四，收购完成后，管理层控股上市公司并对其行使控制权。本文将依此顺序对MBO的相关法律问题进行研究。

一、设立MBO收购主体的法律问题研究

（一）设立MBO收购主体的法律形式的选择

实施MBO的上市公司管理层一般要成立一个法律上具有独立人格的实体（Enterprise）作为收购主体。根据我国法律的规定，上市公司的股东只能是自然人、法人或者国家（确切地说是国家授权的特定机构或部门）。因此，以收购主体最终是否成为被实施MBO的上市公司的股东为标准，MBO收购主体又可以被分为自然人型和法人型两类。

自然人型收购主体包括合伙企业型收购主体和独资企业型收购主体。自然人型收购主体的本质是管理层成员作为自然人持股，以“一致行动”的方式行使对上市公司的控制权。①设立自然人型收购主体最大的法律障碍在于《股票发行与交易管理暂行条例》第46条的规定“任何个人不得持有一个上市公司0.5%以上的发行在外的普通股”。此外，在我国虽然独资企业和合伙企业不具备企业法人资格，但在税法上和公司一样，也被视为纳税义务人。该两种企业的投资人从企业所分配的利润同公司股东一样，须完成两次税收，即企业所得税和个人所得税。因此，缴税上无任何优惠也成为自然人型MBO收购主体设立的法律障碍。限制上市公司自然人股东的持股比例以及对独资企业和合伙企业进行双重征税都是我国法律的特殊规定，不符合国际上的惯例。因此，笔者建议取消对上市公司自然人股东持股比例的限制和对独资企业和合伙企业的重复征税，为上市公司管理层设立自然人型MBO收购主体排除不必要的法律障碍。

在实践中，我国上市公司MBO收购主体均为法人型收购主体。法人型收购主体仅有公司型收购主体一种形式。《公司法》第12条第1款规定“公司可以向其他有限责任公司、股份有限公司投资，并以该出资额为限对所投资公司承担责任”，这一条款为设立公司型MBO收购主体提供了法律依据。我国法律将公司分为股份有限公司和有限责任公司两种类型。由于设立股份有限公司的手续繁杂，审批程序复杂，从经济成本的角度来考虑，以股份有限公司形式设立MBO收购主体是不适宜的。因此，有限责任公司成为上市公司管理层设立MBO收购主体时的必然选择。

（二）设立有限责任公司型MBO收购主体的弊端分析

1.管理层因《公司法》注册资本的规定而增加的收购成本为了加强对公司债权人利益的保护，解决公司设立中的虚假投资和抽逃资本问题，我国关于公司注册资本的问题，一直采用的都是法定资本制，即公司章程所确定的注册资本（等于或高于法定最低资本），在公司成立时由股东一次性足额认缴完毕，公司才可以成立的公司资本制度，法定资本制不允许公司的资本分期缴付和分期发行。但我国公司法定资本制的规定增加了上市公司管理层实施MBO的成本。

此外，我国《公司法》第12条第2款对公司转投资的规模也做了严格限制，规定“公司向其他有限责任公司、股份有限公司投资的，除国务院规定的投资公司和控股公司外，所累计投资额不得超过本公司净资产的百分之五十”。若严格根据此规定，管理层则必须为所设立的公司型MBO收购主体提供总额为收购资金数额两倍的注册资本金，这无疑增加了上市公司管理层设立公司型MBO收购主体实施MBO的成本。而从实践来看，我国上市公司MBO案例中的公司型MBO收购主体的投资行为基本上都违反了这一条款。尽管目前为止，此类违规投资行为并没有被禁止，但其违法性却是不容质疑的。鉴于严格的法定资本制已事实上成为上市公司MBO的重要法律障碍，笔者建议修改我国《公司法》中有关注册资本的条款，对法定资本制予以更多特殊情况下的例外规定。

2.管理层的股权收益被双重征税的风险

根据我国法律的规定，如果变现公司型MBO收购主体所持有的上市公司股份，应当对其股权收益征缴企业所得税。将股权收益分配给个人时，个人则应缴纳个人所得税，个人所得税最高可以达到45%，这将会进一步减少管理层的股权收益。由此可见，管理层设立公司型MBO收购主体实施MBO，将面临股权收益被双重征税的风险。为了鼓励上市公司管理层实施MBO，笔者建议在对公司型MBO收购主体征缴企业所得税后，免除对个人所征的个人所得税。

3.有限责任公司股东法定人数的限制

根据我国《公司法》的规定，除国有独资公司外，有限责任公司的股东人数应当为二人以上五十人以下。因此，上市公司管理层不得以一人名义设立独资公司实施MBO.而如果参与实施MBO的上市公司管理层人员超过五十人，或者外部战略投资者和上市公司管理层一起实施MBO时，其法人主体的构建也将受到《公司法》对有限责任公司股东人数的限制。笔者建议参照市场经济发达国家《公司法》的规定，放宽对有限责任公司股东人数的限制。

二、MBO融资中的法律问题研究

（一）银行资金来源的法律障碍在美国，MBO的收购资金可以由银行提供，也可以由保险公司、养老保险基金、风险投资公司提供。从支付方式而言，有现金、股票、公司债券、认股权证、可转换债券、可交换债券等多种形式。与此相反，我国上市公司管理层实施MBO，只能采取现金支付的方式，而且融资渠道也非常单一，大部分收购资金只能来自于银行。例如粤美的集团MBO的收购资金，管理层自筹部分不到10%，其余约3.2亿元都是银行贷款。

但是，根据我国《商业银行法》、《贷款通则》和《证券法》的规定，商业银行向我国上市公司管理层提供资金用于实施MBO尚有法律上的障碍。1995年施行的《商业银行法》第43条规定：“商业银行在中华人民共和国境内不得从事信托投资和股票业务，不得投资于非自用不动产。商业银行不得向中华人民共和国境内非银行金融机构和企业投资。本法施行前，商业银行已向非银行金融机构和企业投资的，由国务院另行规定实施办法。”1996年中国人民银行颁布的《贷款通则》第71条第2款和第3款规定，借款人用贷款进行股本权益性投资或用贷款在有价证券、期货等方面从事投机经营的，由贷款人对其部分或全部贷款加收利息；情节特别严重的，由贷款人停止支付借款人尚未使用的贷款，并提前收回部分或全部贷款。1999年颁布施行的《证券法》第133条规定，银行资金禁止违规流入股市。

显然，管理层对上市公司实施的MBO，具有“股票业务”和“股本权益性投资”的性质，银行的资金被上市公司管理层借贷后用于收购上市公司的股份，违反了禁止银行资金流入股市的规定。由此可见，目前银行类金融机构对上市公司MBO给予贷款有违规之嫌。

笔者认为，银行资金不能进入股市的规定是不合理的，银行的资金进入股市应是其投资的一种方式。国内现有的金融法律环境和狭窄的投资渠道，严重制约了银行资金的投资活动，因而建议修改《商业银行法》、《贷款通则》和《证券法》中的相关规定。

（二）担保中的法律风险

在上市公司管理层筹集MBO收购资金时，融资方会要求上市公司为MBO收购主体提供担保或用上市公司的股权进行质押。例如粤美的集团管理层3.2亿元的银行贷款就采取了股权质押的方式：“管理层成立的收购主体-美托公司，以其所持有的粤美的法人股共计10761万股（占总股份的22.19%）向顺德市北溶农村信用合作社进行质押贷款，共计贷款3.2亿元，贷款期限3年。”

《公司法》第60条第3款规定：“董事、经理不得以公司资产为本公司的股东或者其他个人债务提供担保。”2000年最高人民法院颁布的《关于实施《担保法》若干问题的解释》第4条作出了进一步明确的解释：“董事、经理违反《公司法》第60条规定，以公司资产为本公司的股东或者其他个人债务提供担保的，担保合同无效。除债权人知道或者应当知道的外，债务人、担保人应当对债权人的损失承担连带赔偿责任。”

MBO收购主体在管理层完成MBO后成为上市公司的股东。上市公司为MBO收购主体提供担保，就具有向本公司股东提供担保的性质。当前我国上市公司MBO案例中，管理层多采取在实施MBO前，用上市公司的资产为MBO收购主体提供担保的方法来规避上述法律的规定。但是，由于担保关系发生时，管理层等交易各方明知MBO收购主体将成为上市公司的股东，因此，这个担保行为有上市公司管理层滥用在上市公司的职权之嫌。根据《公司法》第123条的规定：“董事、经理应当遵守公司章程，忠实履行职务，维护公司利益，不得利用在公司的地位和职权为自己谋取私利。”和《上市公司收购管理办法》第7条的规定：“收购人不得利用上市公司收购损害被收购公司及其股东的合法权益。禁止不具备实际履约能力的收购人进行上市公司收购，被收购公司不得向收购人提供任何形式的财务资助。”，管理层用上市公司的资产为MBO收购主体提供担保的行为应当被认定为违法，管理层人员也要承担相应的法律后果。

就管理层用上市公司的股权进行质押的融资方式而言，由于银行只有在完成股权质押的手续后才能提供贷款，管理层一般采取先向MBO收购主体交付上市公司的股权凭证，由MBO收购主体用来在银行质押贷款后，再向上市公司支付收购资金的办法。这种做法事实上也违反了《公司法》第123条和《上市公司收购管理办法》第7条的规定，因此存在被认定为违法的风险。

借贷方向融资方提供担保是债权融资中必不可少的环节。我国《公司法》、《担保法》等法律文件中关于担保和公司管理层行为的若干禁止性规定，增加了实施MBO的融资难度，担保问题成为我国上市公司MBO的瓶颈约束。

（三）信托和基金融资方式的法律性质

2001年4月起施行的《信托法》明确了委托人、受托人及受益人等法律主体的权利义务，确立了信托财产的独立性原则，信托法律成为财产关系的一种有效的保护制度。2002年6月颁布的《信托投资公司管理办法》则对信托投资公司的业务范围作了界定：（1）受托经营资金信托业务；（2）经营企业资产的重组、并购以及项目融资、公司理财、财务顾问等中介业务；（3）财产的管理、运用与处分；（4）以自有财产为他人提供担保；等等。2002年11月中旬，重庆新华信托投资股份有限公司设立了5亿元规模的专项MBO信托。同期，荣正咨询有限公司设立了规模达50亿人民币的国内第一家开放式MBO基金俱乐部-利宝资本俱乐部。由花旗银行、梧桐基金、红塔创投和深圳国投合资组建的MBO基金-申滨投资管理有限公司也将于2003年年底前投入运作。信托和基金给拓宽我国上市公司MBO的筹资渠道带来了新的思路。②

在实施MBO的过程中，以《信托法》和《信托投资公司管理办法》等信托法律制度为依据，创造性地运用信托法律关系，不仅可以帮助管理层解决资金问题，而且可以避免专门设立收购主体，从而简化整个收购方案。信托法律关系在上市公司MBO中的运用可以有三种形式：第一，信托机构作为融资方为MBO提供收购资金。信托投资公司既可以接受私募基金（包括海外基金）的定向委托，为MBO提供债权融资，也可以根据2002年7月颁布的《信托投资公司资金信托管理暂行办法》，发行集合资金信托计划，吸收战略投资者及社会闲置资金为上市公司MBO融资。重庆新华信托投资股份有限公司推出的MBO资金信托计划就是发行5亿元规模的定向投资MBO的集合资金信托。第二，信托机构作为受托人，管理层委托信托机构收购上市公司。这样一来，管理层就无须专门设立MBO收购主体，而且可以规避我国《公司法》关于公司的对外投资比例不得超过净资产50%的规定。第三，信托机构既接受基金等战略投资者的投资委托或集合社会资金向实施MBO的管理层提供收购资金，又代表管理层持有上市公司的股份。

MBO私募基金是伴随着我国上市公司MBO一起产生的。据粗略估计，目前中国的MBO私募基金规模可能不下100亿元。③利宝资本俱乐部和申滨投资管理有限公司的MBO基金就可归类为MBO私募基金。从法律性质上讲，基金财产本质上是信托财产，基金财产一经成立，既从投资者和受托人（经理人和保管人）的自有财产中分离出来，形成一独立运作的财产。基金投资行为是信托投资行为的一种特殊形式，指通过信托合同或注册法人的方式将投资者的资金集中起来，形成投资基金，交由专业人员按照资产组合原理进行分散投资的法律行为。以募集方式而言，基金分为公募和私募两种，目前各式各样的民间私募基金都属于信托关系中的资金信托这一类。④

《信托投资公司资金信托管理暂行办法》规定：信托投资公司办理资金信托业务可以接受二人以上委托人的委托，集合管理、运用、处分信托资金。由此看来，尽管私募基金在法律上仍然没有明确定性，⑤但已经可以利用信托投资公司的形式在“集合资金信托”的名义下合法运作。MBO私募基金参与MBO运作的突出特点和信托投资公司类似，在于其集融资和投资于一体，在具体操作方案的设计与实施上较为灵活。但由于国内私募基金的相关立法尚未出台，MBO私募基金的运作还需要法律加以规范。

三、MBO收购环节中的法律问题研究

（一）MBO收购的法律性质：关联交易

关联交易是指上市公司或其附属公司与在本公司直接或间接占有权益、存在利害关系的关联人士间所进行的交易。⑥我国财政部1997年5月22日颁布的《企业会计准则-关联方关系及其交易的披露》对关联方关系作出了界定：在企业和经营决策中，如果一方有能力直接或间接控制、共同控制另一方或对另一方施加重大影响，本准则将其视为关联方；如果两方或多方同受一方控制，本准则也将其视为关联方。因此，实施MBO的上市公司管理层、管理层所设立的收购主体和被实施MBO的上市公司之间是关联方关系，而管理层通过其所设立的收购主体收购上市公司的行为则应当被认定为关联交易。

我国法律对上市公司的关联交易作出了较为详尽的规制。1998年1月1日施行的《股票上市规则》明确规定，上市公司的关联交易应当遵循公开、公正和诚实信用原则，保障国有资产不受侵犯，保证公司资产免受不正当损失，维护股东的合法权益，并应当按照要求，真实、准确、及时、完整地履行信息披露义务。

《股票上市规则》还规定了关联方回避表决制度，即上市公司的关联人士与上市公司签署涉及关联交易的协议时，应当采取必要措施回避利益冲突。根据此项制度，笔者建议对上市公司MBO进行如下规制：第一，实施MBO的上市公司管理层只能代表其所设立的收购主体一方与上市公司签署有关MBO的协议，并不得以任何方式影响上市公司的决定。第二，上市公司的董事会就MBO的有关事项进行表决时，参与实施MBO的管理层应不参与表决；在上市公司的董事会成员全体参与实施MBO的情况下，应当由上市公司的独立董事就MBO的有关事项进行表决；未能出席会议的董事为有利益冲突的当事人的，不得就该事项授权其他董事表决。第三，上市公司的管理层对本公司实施MBO，属于较重要的关联交易，必须向股东大会公布及取得其批准后方可实行，而有关联的股东（例如拟向实施MBO的管理层转让股份的上市公司股东）须放弃其投票权。在上市公司的股东大会就MBO的其他有关事项进行表决时，有关联的股东也不应参加表决。第四，应当对非关联方的股东投票情况进行专门统计，并在决议公告中披露。如有特殊情况关联股东无法回避时，公司在征得有关部门同意后，关联股东可以参加表决，但在股东大会决议中应作出详细说明。

（二）MBO收购中财务和定价问题的法律规制

1.存在的问题我国上市公司MBO中存在问题最多的是财务和定价问题。

由于我国规范财务问题的法律不健全，一些实施MBO的上市公司管理层会利用收购过程中信息高度不对称的状况，通过调剂或隐藏利润的办法扩大账面亏损，然后利用账面亏损获得较低的收购价格，甚至逼迫地方政府低价转让股份至管理层控股的公司，如果地方政府不能接受，则继续操纵利润扩大账面亏损直至上市公司被ST、PT后再以更低的价格收购。一旦完成MBO，管理层人员再通过调账等方式恢复帐面利润，使隐藏的利润合法地出现，从而实现年底大量现金分红以缓解实施MBO带来的巨大财务压力。在实施MBO的过程中，还有可能会伴随着大量的关联交易，致使上市公司的资金严重外流。

《上市公司收购管理办法》对上市公司股份转让的价格作出了底线规定：协议收购的非流通股价格不低于每股净资产，要约收购的价格参照流通股价格。但是在我国一些上市公司MBO案例中，收购价格甚至比每股净资产还低，例如上市公司特变电工，2002年中期每股净资产为3.38元，而管理层实施MBO的收购价格最高为3.10元，最低为1.24元。2002年中期统计数据显示，目前上市公司净资产之和与净利润之和的比例为30.75倍。如果以净资产为转让价格，则全年的整体市盈率大致为15倍，相对于40-50倍流通股市盈率，而且每股净资产中不包含上市公司的无形资产，如品牌、商业信誉、技术等。由于每股净资产是从会计角度对企业历史的纪录，并不代表资产的优劣和企业未来的盈利能力，因此质地优良的国有资产即使按照略高于每股净资产的价格出售也可能是一种“流失”。

2.规制的对策

由于作为收购人的管理层与股东有着完全相反的利益追求，管理层对于股东的信义义务和注意义务与其自身利益发生了直接冲突。不解决管理层的义务冲突问题，原股东的利益难以得到保障，MBO的合法性将会受到质疑。因此，通过外部因素降低管理层向股东履行信义义务和注意义务的不可缺性就格外的重要。

由上市公司的独立董事全权负责聘请独立财务顾问并且对股份转让的价格进行公开竞价或许是解决MBO财务和定价问题的良策。以香港对上市公司并购的规制为例，根据联交所颁布的《香港公司收购及合并守则》的有关规定：资产的重估需由独立及有专业资格的估值师或其他专家进行或最终确认，并清楚说明估值所根据的基础。具体操作也都是采用西方国家通行的评估办法，侧重于以财务状况、盈利能力和发展潜力来评估企业资产的价值，再辅之以公开竞价等方式，使交易价格的确定较为透明。国内上市公司MBO资产评估过程中，主要是采用净资产法。采用这种方法更多是以防止国有资产是否流失为判定标准，而割裂了资产的实际价值与收购成本之间的联系，且主要是通过管理层与大股东之间的讨价还价，定价的透明度低，对交易价格的最终确定缺乏科学的评估依据。因此，应当由独立的财务顾问，参照香港或国外具体的资产评估办法对上市公司资产进行公正的评估。

聘请独立财务顾问的作用在于，通过专业机构的知识和经验帮助股东判断上市公司的价值，以免上市公司的股东不得不依靠管理层来判断公司价值。证监会在2002年9月颁布的《上市公司收购管理办法》第15条中就表达了这样的观点：一般协议收购中，独立财务顾问可有可无；管理层进行收购的，为股东聘请独立财务顾问则是必要条件。⑦