风险投资估值方法篇1
[摘要]战略性新兴产业具有高风险、高投入、高收益特征，并在成长与发展过程中存在潜在的不确定性，但其对经济社会的发展具有重要作用。传统的风险投资价值评估方法如风险因素、折现现金流量、比率评估都无法对战略性新兴产业的投资做出准确预测和价值评估。运用实物期权方法契合了战略性新兴产业投资潜在不确定的特征，适合战略性新兴产业无形资产的价值评估，能更好地体现战略性新兴产业种子期、起步期、成长期、成熟期、重建期五个发展阶段的特性，有利于实现风现投资项目的价值最大化。
[关键词]战略性新兴产业；风险投资价值评估；实物期权
[中图分类号]F [文献标识码]A
当今世界新技术、新兴产业迅猛发展，孕育着新一轮新产业革命。新兴产业正在成为引领未来经济社会发展的重要力量，世界主要国家纷纷调整发展战略，大力培育新兴产业，抢占未来经济科技竞争的制高点。对于我国来说加快培育和发展战略性新兴产业更是时不我待，意义重大。2010年10月国务院出台了《关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》，确定了战略性新兴产业将成为国民经济的先导产业和支柱产业，为我国战略性新兴产业发展指明了方向。
一、战略性新兴产业的定义与特征
战略性新兴产业是以重大技术突破和重大发展需求为基础，对经济社会全局和长远发展具有重大引领作用，知识技术密集、物质资源消耗少、成长潜力大、综合效益好的产业，主要包括节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料和新能源汽车七个战略性新兴产业 ，具有3个特点：
一是成长性，新兴产业往往有着良好的成长预期，发展速度一般快于传统产业；二是新颖性，技术新、形态新、结构新（包括产品结构、产业结构、组织结构等）；三是不确定性，因为用户的需求市场条件、未来的进步等尚存在着很多未知因素，新的业态新的技术能不能形成规模，能不能成为未来的主导产业，存在着很大的不确定性，而且前期的高额投入具有较大的风险。因此，战略性新兴产业具有高风险、高投入、高收益的特征。在未来的发展具有不确定性。其在发展过程中需要投入大量资金的同时，也面临着巨大的风险，传统的信贷方式根本无法满足企业对资金的需求。风险投资作为一种新兴的投融资工具，成功解决了这一问题。所以，在现实环境下，风险投资的定位与功能正好契合了战略性新兴产业的特点。而项目价值评估是风险投资过程中非常重要的一个环节，准确的估计可以为风险投资家的投资决策提供强有力的支持。
二、传统风险投资价值评估方法及在战略性新兴产业应用中存在的缺失
传统的风险投资价值评估方法有很多种，比如：投资回收期法，会计收益率法，内部收益率法，风险因素评估法，折现现金流量法和比率估价法等，本文主要介绍风险因素评估法、折现现金流法和比率估价法在战略新兴产业应用中存在的不足。
（一）风险因素评估法
风险因素评估法是一种定性的方法，通过评估投资项目的风险因素指标用合理的方法赋予权重比例以期从总体上把握投资项目的风险因素指标的高低次序，并评估与项目价值的联系。
新兴产业在发展过程中，会受到各种风险因素的影响，从产品的研发到投入生产都要面临各种投资风险，而风险投资的各个阶段其风险特征也不相同，这就需要风险投资者有效地评估各种风险因素并建立相应的价值评估体系。而风险因素评估法是一种定性的风险投资价值评估方法，指标的选取和权重的确定需要较多的人为判断，这对新兴产业的价值评估不利；而且风险因素评估法的评价体系中的许多数据来源于历史数据，而新兴产业具有高风险、高投入、高收益的特征，它的许多数据都需要预期而无历史数据可查，且其未来的发展具有极大的不确定性，所以风险因素评估法在实际运用中很难对新兴产业的投资作出准确的预测不利于新兴产业的风险投资价值评估。
（二）折现现金流量法
折现现金流量法是由美国西北大学的阿尔弗雷德· 拉巴波特于1986年提出的，是一种定量的方法，其核心是净现值法（NPV）。 所谓净现值是将整个寿命周期内发生的现金流入量和现金流出量的差额，按照一定的贴现率分别折现而得到的净现值。计算净现值的公式为：净现值NPV=未来现金流入的现值—未来现金流出的现值。
折现现金流量法考虑资金的时间价值，但是战略性新兴产业大都处在成长阶段，其未来发展存在巨大的不确定性，如果项目经营失败，运用折现现金流量法就要选择放弃，这会带来很大的损失；其次折现现金流量法从项目开始时就开始预测未来各年的现金流，并根据事先确定好的折现率对未来各年的现金流进行折现。新兴产业的新颖性决定了很难对未来的现金流其准确的预测；最后新兴产业无形资产比重大，而这些无形资产多半在账面上体现不出来，具有隐形性，按照折现现金流量法无法准确评估战略性新兴产业无形资产的价值，这样就很容易造成项目价值被低估，将可能导致投资者错过投资机会。
（三） 比率评估法
比率评估法是一种定量的方法，对于经过综合指标计价法评价的风险投资项目，可进一步进行评价。其中，市盈率估价法是评价风险投资项目的有效方法。市盈率以企业所属行业平均市盈率来评估该企业的价值，即：
修正的市盈率=可比企业实际市盈率/（可比企业预期增长率*100）；
每股价值=修正市盈率*目标企业预期增长率*100*目标企业每股收益。
但是由于战略性新兴产业的创新性，很多项目都是近几年才发展起来的，很难找到具有相同特征的可比企业；而且市盈率指标无法反映战略性新兴产业潜在的增长能力，也无法反映战略性新兴产业所面临的风险程度，所以采用比率估价法也很难对战略性新兴产业进行准确的价值评估。
三、实物期权法再战略性新兴产业中的应用
综上所述，传统的风险投资价值评估方法很难适应处于不确定环境中的战略性新兴产业的风险投资价值评估，而运用实物期权法正好契合了战略性新兴产业发展的特点。实物期权的概念最初是由Myers（1977）在麻省理工学院所提出的，他提出一个投资方案其产生的现金流所创造的利润，来自于目前所拥有资产的使用，再加上一个未来投资机会的选择。战略性新兴产业的价值就等于净现值与实物期权价值之和。净现值部分可以运用传统的净现值法，实物期权价值部分可以运用B-S模型或二叉树模型。与传统方法相比，实物期权法应用于新兴产业风险投资的价值评估中，有不可比拟的优势。
（一）更加符合新兴产业不确定性的投资环境。新兴产业具有高度的不确定性，这些不确定性给新兴产业风险投资带来风险的同时，也带来了投资机会。由于不确定性的存在，对战略性新兴产业的风险投资可以看作看涨期权，即：投资者获得了一项对未来进行投资的权利，为下一阶段的投资创造了机会。在投资环境好的情况下，可以选择执行期权，否则就不执行。这样即使前期投资不产生现金流，也为后期的投资创造了投资机会。
（二）有利于对战略性新兴产业无形资产的价值进行评估，新兴产业拥有很多无形资产，而按照传统的价值评估方法会低估企业的价值，运用实物期权法，新兴产业拥有的这些无形资产，使得企业拥有了一种在未来使用这些无形资产的权利，同时也拥有放弃使用这些无形资产的权利，企业考虑这些权利时，项目的价值就能公正地体现出来。
（三）能更好地体现新兴产业多阶段的特性。新兴产业一般有种子期、起步期、成长期、成熟期、重建期五个发展阶段，中国创业风险投资项目所处阶段的总体分布（见表1）：
从表1可以看出风险投资机构的投资重心主要集中在后期，对种子期投资的金额仅为10.2%，投资项目仅占19.9%。这说明在种子期风险比较大，风险投资的价值评估也比较困难，许多评估都是基于经验判断，这样用传统的价值评估方法对其作出的评估就会不准确，忽视了项目后期投资者的选择权，而实物期权法考虑到了各个阶段投资所具有的选择权，这样更能体现新兴产业多阶段的特性，从而更好地预测新兴产业的价值。
（四）有利于实现风险投资项目的价值最大化。风险投资项目的价值是由未来的增长权决定，而不是由现在的现金流所决定。对于新兴产业来说，企业进行的投资活动并不能立即获得收益，而投资的目的不是为了获得短期的收益，从长远来看企业前期投入的资本是为了占有更多的市场份额，取得某种专利权或者进入市场的潜力。传统的风险投资价值评估方法，忽视了风险投资项目的期权特性，使得投资者低估了项目的价值，导致投资者会做出不利于企业的决策，不利于实现风险投资项目的价值最大化。
四、结语
战略性新兴产业是目前我国大力发展的产业，也是提升我国综合国力的关键，对其进行风险投资价值评估具有重大的意义。而实物期权方法正好与战略性新兴产业的特点相吻合，这不是对传统的风险投资价值评估方法的否定，而是在传统方法的基础上，找出更适合战略性新兴产业价值评估的方法。如果能同时正确的使用实物期权法与传统的价值评估方法，将会得到更好的效果。
[参考文献]
风险投资估值方法篇2
清产核资主要针对国有资产的监管，是指国有资产监督机构组织企业全面清查账务和资产清查，并且重新评估资产价值并确定相关损益，从而保证国有资本金的保值增值。清产核资的主要意义是根据重新界定的账务和资产价值来评价国有资产的保值增值。清产核资的主要方法有括账务清理、资产清查、价值重估、损益认定、资金核实。清产核资能够有效地解决账务混乱、账实不符、价值错位和信息失真等问题，能够减少国有资产流失的可能性。当前，国有资本投资进入了一个快速发展的时代，特别是风险资本投资，根据国有资产监管部门的规定，国有资本可以投入产业升级项目和高科技行业，并且，2016年8月成立了中国国有资本风险投资基金股份有限公司。众所周知，风险投资具有高收益和高风险的特点，国有资本具有社会属性，其特殊属性要求国有资本必须实现保值增值，否则势必将影响国家经济和损害人民利益。风险投资管理的内在要求是评估风险资产，寻找价值低洼，而清产核资正是为资产评估提供了科学的依据和准确的资料。因此，清产核资在提高风险投资效率方面具有一定的效用。
二、清产核资对风险投资效率的作用路径
(一)清产核资为风险投资评估提供科学的依据
风险投资效率取决于风险投资管理的效率，有效的管控能够降低投资风险，保证风险投资的可控性，从而实现风险投资资产的保值增值。风险投资的管理体系包括立项评估、跟踪监控和投资回收控制。在立项评估阶段，针对被投资企业的财务状况评估是可行性论证的焦点，保证被投资企业财务状况的真实性是重中之重。跟踪监控被投资企业的经营状况、盈利状况和资产价值都依赖于财务资料的真实性和科学性。从以往的清产核资过程中，账务混乱是一个突出的问题，企业的财务内控制度不健全，账务处理不及时，经济业务未及时入账，帐实不符，成本费用核算不准确，分配方式不合理。财务报表是评估企业价值的核心依据，然而，账务混乱导致的直接后果就是财务信息失真，这样风险投资资产的评估就缺乏有效的依据。而清产核资在保证财务信息真实性方面具有功效，清产核资能够对企业的账务全面检查，保证账务处理的全面性，纠正错误的处理方式，保证财务信息的真实性、科学性和有效性。通过清产核资，投资主体能够全面了解风险投资对象的财务状况，能够有效地解决信息不对称的问题，通过对风险投资对象的财务监控实现风险投资管理的有效管控，降低了突发突发事件的影响，进而提高了风险投资效率。
(二)清产核资实现了风险投资资产的有效评估
根据规定，国有资本可以投向产业升级项目和高科技行业，这些产业的一个特点是资产的专用程度高和无形资产的比重较大，这在很大程度上影响到企业价值。投资主体在评估风险投资对象时应该重点关注重要资产、专用资产和无形资产。根据现行会计准则，风险投资对象的资产入账以历史价值为基准，却较少关注资产的市场价值，但是，在评估风险投资对象时，投资主体的评估基准是资产的市场价值，因此，风险投资对象的资产价值失实的情况比较严重。根据以往的经验，企业对资产评估工作并不重视，例如，应收账款不计提坏账准备，明显不能收回的应收账款长期挂账;固定资产评估机制不健全，固定资产减值准备计提不及时;无形资产评估不完善，缺乏合理的评估基础;金融资产的公允价值确认不到位。而清产核资的一项重要内容就是资产评估，重新确定资产的价值。根据规定，对企业账面价值和实际价值背离较大的主要固定资产和流动资产按照国家规定的方法、标准进行重新估价。对于风险投资而言，资产评估的意义重大，风险投资就是一种价值投资，在风险承受范围内寻找有价值的投资对象，确定投资价值是核心，财务报表所反映的资产价值存在局限性，投资主体必须重新界定资产价值，并且在现代市场环境中，资产价值的波动性较大，特别是风险投资，外部市场环境对资产价值的影响较大，清产核资使投资主体科学地掌握风险投资资产的价值，从而提高了风险投资效率。
(三)清产核资有利于风险投资对象完善财务内控制度
财务内控建设是企业制度建设的一项长期课题，特别是风险投资。风险投资对象在市场上的波动性较大，面临较大的风险，如果不采取严格的内控制度，经营失败的风险将增大。作为风险投资对象，必须执行严格的内控制度，加强资金管控，保证财产安全，完善内部信息传递，保证经营效率和财务报告的可靠性。但是，现实情况并非如此，风险投资对象多属于高科技行业或者产业升级项目，而这些企业大多比较年轻，并且它们关注的焦点在于市场和技术，却忽略了制度建设，各项规章制度不健全，内控体系不完善。内控制度能够保证企业沿着预设的路线前行，如果内控建设不健全，企业的经营效率和资产安全将很难保证，特别是风险较大的行业，更应该注重内控建设。清产核资的一项主要议题就是完善制度，在清产核资中按照财务制度和内控条例等规定，逐项检查企业的制度建设，及时厘清制度漏洞，纠正不合理的制度，促进企业的规范化和制度化，避免风险投资对象因为制度漏洞而无法完成经营目标。
三、清产核资在提高风险投资效率中应用
(一)梳理账务，保证账务的准确性和全面性
加强风险投资管理首先要掌握风险投资对象的财务全貌，这就要求企业账务处理的准确性和全面性。在对风险投资对象的清查中应重点关注以下几项内容。首先，掌握风险投资对象的资金状况。在资产清查中，应全面检查被投资对象的资金账务，盘存企业货币资金，编制货币资金核对表，对于货币资金的短缺应详细查明原因，如果是账务处理不当，应及时纠正，如果存在舞弊，应关注资金使用制度，及时弥补制度漏洞。全面梳理被投资对象的银行存款账户，在人民银行的系统中查询企业所开立的所有账户，并与企业账目中所显示的账户进行比较，严查企业私设账户的现象，比通过函证手段，查取企业的银行存款账户动态，编制余额调节表，保证银行存款账户的安全性。其次，盘存企业的资产。对于往来款项，采用函证的方式进行查询，保证往来款项都已经入账。对于企业的存货和固定资产，应采取现场盘存的方式进行控制，对于盘存的短缺和盈余应及时处理，并查明原因。对于无形资产，应搜集权属证明，保证无形资产的权利归属于被投资对象。再者，重点关注营业收入账户，将存货的收发和营业收入记录进行比较，保证所有的销售都已经入账，避免账外账的现象。最后，严格管控企业的资本金，重点关注企业资本金的变动，严防企业抽取资本金或者增加资本金以损害投资主体的利益。
(二)加强对重大资产和无形资产的价值评估
对于风险投资对象而言，重大资产或者无形资产是其核心竞争力，也是其企业价值的核心变量，因此，在清产核资中应重点关注重大资产和无形资产的市场价值。首先，在清产核资中应辨别风风险投资对象的重大固定资产和无形资产。例如，对于产业升级的风险投资项目，重大的技改项目和固定资产是对企业发展影响较大的资产;对于高科技行业，诸如专利、非专利技术等无形资产是清查小组应重点关注的对象。其次，在资产评估前应进行市场调研和搜集评估所需数据和资料，对于专利技术，应重点关注专利技术所处的市场环境，专利技术的存续年限和替代技术的威胁等，对于专项重大资产，应重点关注未来的盈利能力和资产寿命。最后，利用专业的资产评估方法进行资产评估，科学的资产评估方法有收益现值法、重置成本法、清算价格法、市场比较法。每种方法所适用的条件不同，在资产评估时应合理选择。对于风险投资，采用收益现值法进行风险评估较为合理。是将评估对象剩余寿命期间每年(或每月)的预期收益，用适当的折现率折现，累加得出评估基准日的现值，以此估算资产价值的方法。通过对重大资产和无形资产的价值评估，投资主体能够有效地评估风险投资价值。
(三)重新界定风险投资对象的损益溢价
通过账务梳理和资产评估，风险投资对象的损益需要重新调整。风险投资对象的损益对于风险投资的价值评估是非常重要，风险投资的评估需要对未来的盈利状况和现金流量进行估算。清产核资后，当期损益可能会被调整，资产的价值也可能会被调整，并且会影响到未来的损益和现金流量。重新界定资产损益后，投资主体将会获取科学准确的利润和现金流量数据，这样在对风险投资对象进行价值评估时就会更科学。
(四)完善财务内控制度
内控制度是保证企业运行无偏差和资产安全的保障伞，对于风险投资而言，更应该关注风险投资对象的内控建设。加强风险投资对象的制度建设应重点关注以下几项内容。首先是资金安全内控制度。按照内部控制要求，资金使用应建立预算制度和授权审批制度，资金的收入和支付必须先执行预算程序，对于预算外资金必须遵照严格的审批程序，并且，资金的收入和支付必须有真实的经济业务予以支撑，并取得相应的票据。其次是资产安全内控，资产的采购必须执行预算程序和请购程序，防止资产采购无计划或者采购程序不合规，资产的报废和推出应建立严格的报废制度，对于报废资产应明确审批权限，凡是未得到审批，不能进入报废程序，防止资产流失。再者是信息传递控制制度，信息传递分为两个方面，一个是风险投资对象的内部信息传递控制，一个是投资主体和风险投资主体之间的信息传递。当风险投资主体出现以下几种情况时，应及时向投资主体报告:重大资产处置、重大经济业务、关联交易、重大亏损等。
四、结束语
通过本文的研究，清产核资和风险投资效率之间存在关联，清产核资为风险投资管理提供科学的依据，实现了风险资产的有限评估，并且能够完善风险投资对象的财务内控制度。因此，在清产核资过程中应加强对风险投资的管理，提高风险投资效率。
作者:赵长龙 单位:春泉园林股份有限公司
参考文献:
风险投资估值方法篇3
投资工作与投资当地的环境有很大关系，很多东西并不能照搬国外的经验。如何在我国的环境下更好地开展风险投资工作，广大的从业人员都还是在摸索尝试之中。估值是风险投资工作中的重要一环。估值的方法较多，目前国内使用较多的是比较估值法，通常是采用市盈率估值，同时也会采用现金流量贴现估值法进行估值。本文主要交流一些在工作中对现金流量贴现估值法在风险投资中的应用的一些思考。
一、我国的风险投资应该更多采用现金流量贴现估值法
投资估值的方法主要有现金流量贴现法、市盈率法、实物期权法等。各种方法各有其优缺点。在蔚辉和冯科的《风险投资价值评估方法比较分析》一文中有较详细比较。在我国的风险投资市场环境下，我认为应该更多地采用现金流量贴现估值法。
美国等发达国家的风险投资主要投资创新企业。我国的风险投资与他们不同的是，我国的风险投资除了投资于创新的企业之外，由于我国还比较缺乏创新，我们还大量地投资于传统产业中比较有优势的企业。发达国家的风险投资主要投资于比较早期的企业，而我国的风险投资大部分投资于PRE-IPO企业，即处于发展期已有一定规模正准备上市的企业。这两个不同点意味着在我国很多的风险投资项目中，其现金流量相对比较容易预测，确定性较高，更适合于采用现金流量贴现估值法。而且使用现金流贴现估值法可以帮助投资人更好的理解目标公司，是一个帮助作出投资决策的好工具。
二、风险投资中现金流量贴现估值法的应用
现金流量贴现估值法主要有两个关键步骤，一个是折现率的选取，一个是现金流量预测。风险投资估值也是企业估值，大部分的情况与一般的企业估值是一样的。这里对一般的情况就不再赘述。本文主要探讨一下风险投资中经常会碰到的较特殊情况的处理。
（一）折现率的选取
1.投资期间折现率的选取
现金流量贴现估值法的折现率通常会选择目标公司的加权平均资本成本WACC。先找到可比公司的β值，然后根据资本资产定价模型计算出目标公司股本的预期收益率Re。
Re=Rf+β×（Rm - Rf）
然后再根据目标公司的资本结构以及债务成本Rd计算出加权平均资本成本。
WACC=（E/V）×Re+（D/V）×Rd×（1-Tc）
用WACC做折现率不太适合风险投资。
（1）计算WACC需要先找到可比公司的β值，在实际工作中，很多的项目很难以在二级市场上找到严格的可比公司。
（2）由加权平均资本成本的公式可知，WACC与公司的资本结构有很大的关联。由于风险投资的目标公司通常处于发展期，需要进行多轮融资，资本结构并不稳定，因此用统一的WACC进行折现不合适。由于很难以预测每次融资后目标公司的资本结构，如果要在不同的时期用不同的折现率操作上也有难度。
（3）投资中收益率与风险正相关，风险越高要求的收益率也越高。风险投资基金是一个投资组合，基金的投资者希望的收益率是组合的收益率。投资组合可以分散风险。目标公司的WACC仅代表与单个项目风险相匹配的收益率，并不能代表组合的收益率。
综上所述，认为用WACC做折现率不太适合风险投资，我们可以选择用内含报酬率（即基金投资人要求的报酬率）做为折现率。内含报酬率即代表了与组合风险相匹配的报酬率。
当然，如果基金的投资人要求的报酬率是20%，基金的管理人就以20%对所有项目进行折现估值来判断及选择项目的话，由于风险投资中会有部分项目失败，这样加总起来，基金可能达不到投资人要求的报酬率，我们需要对它做一些调整。
在David Gladstone&Laura Gadstone的Venture Capital Investing一书中曾经用到概率来计算内含报酬率。我们这里也可以采用这个概率的方法，但是做一些小小的变形，得出一个怎样根据投资人要求的报酬率来计算对项目估值使用的折现率。我们假设基金管理者对项目的预期收益率即折现率为R。由于风险投资不确定性较大，每个项目可能出现的结果不一样，我们这里假设结果符合预期的概率是50%，超预期（获得3R的收益）的概率是10%等等。具体如
表 1
概率 收益率 计算结果
超预期 10% 3R 9%
符合预期 50% 0.5R 15%
一半预期 20% 0.5R 3%
保本 10% 0 0
亏50% 5% -50% -2.500%
全亏 5% -100% -5.00%
R 30% 合计 20%
如上述计算我们可以看到，投资者可以根据自己的策略来调整自己的概率和收益率来后，根据自己的内含收益率来推算一个合适的平均要求的项目收益率，并以这个内含收益率来折现。
如上例，如果投资者要求的收益率是20%的话，那么他们做项目时要求的内含收益率应该是30%。
2.稳定增长期间折现率的选取
在现金流贴现模型中，通常会预测一定期间的现金流量，如5—7年，然后利用永续增长模型计算一个在预测期末的终值TV。这样做的依据是认为一般企业在发展一段时间后会进入稳定增长期，直接用永续增长模型计算出当时的终值比较符合实际情况且操作简便。
永续增长模型：TV=FCFFN+1/（R-g），即第N+1年的现金流量除以折现率与增长率的差。
这里也用到折现率，这个折现率我认为应该用WACC比较合适。因为一般风险投资基金在这个时候已将股份出售，而出售的价格是根据市场上的价格确定的。市场上给股份定价的依据应该是使用与该企业的风险相匹配的折现率对未来的现金流折现的结果。
（二）现金流量的预测
风险投资中的现金流量预测与一般的企业价值评估中的现金流量预测并没有什么大的不同，其做法及要注意的因素也与一般情况一样。本文要对风险投资中出现较多的一种情况的处理方法做一个探讨。
风险投资的特点是投资一个企业，一段时间后通过上市或其他途径实现退出获得收益。风险投资的目标企业通常处于高速发展期，通常需要经过多轮融资，这是风险投资中较多也较特殊的情况，怎样在现金流量预测中对这种情况进行处理，我们在这里假设一个例子。
为了简化情况，我们这里假设目标公司没有有息负债；风险投资基金在年初投资，2年后目标公司上市再融资，增发25%的股份，发行市盈率20倍；风险投资3年后退出。在风险投资持有期间不分红，之后全部分配。退出后企业以年3%的速度稳定增长。目标公司的净资产收益率为30%，假设融到的资金马上能产生收益。投资前目标公司净资产1亿元。欲融资5000万元。问这个企业的POST-MONNY Valuation是多少，风险投资应占多少股份。假设使用上文计算的30%做为折现率，TV的折现率假设为12%。
FCFF=EBIT（1-T）+D-CAPEX-NWC
NI=CAPEX+NWC-D，
E=EBIT*（1-T）
FCFF=E-NI
NI=IR*E
注：FCFF：自由现金流量，EBIT：息税前利润、T所得税率、D折旧、CAPEX资本开支、NWC新增运营资本、NI净投资、E净利润、IR投资率（净利润用于再投资的投资率）。
表 2 （单位：百万元）
T0 T1 T2 T3 T4 T5 T6 TV
期初净资产 100.00 150.00 195.00 546.00 709.80 922.74
净利润再投资 45.00 58.50 163.80 212.94 276.82
融资 50.00 292.50
期末净资产 150.00 195.00 546.00 709.80 922.74 1，199.56
E 23.08 45.00 58.50 163.80 212.94 276.82 359.87
减：NI 45.00 58.50 163.80 212.94 276.82 -
FCFF - - - - - 359.87 4，118.50
权益比例 75% 75% 75% 75% 75%
*FCFF 0 0 0 0 0 269.90 3，088.87
npv 695.858
share 7.19%
由表2计算可知，这家企业POST-MONNY Valuation可评估为6.95亿元，相当于40倍PE。风险投资基金投资5000万元可占比7.19%。以这个价格投资，在5年以后卖出的话，卖价可达约1.86亿元，卖出价格相当于PE为12.44倍，收益率年均30%。
这里在预测现金流量时考虑到了在IPO以后股份被摊薄了，所以现金流量要乘以被摊薄后的权益比例75%（本轮投资后的所以股东的股东权益，包括原股东和风险投资基金）。
另外在折现时用到了2个折现率，一个是现金流量贴现的折现率为内含报酬率30%，另一个是计算TV时用到的WACC12%。
三、总结
总的来讲，我国的风险投资目前仍然处于起步阶段，许多工作还处于摸索尝试阶段，需要摸索出一套更适合我国国情的理论和方法，提高风险投资的工作质量。本人认为现金流量贴现估值法比较适合现阶段我国风险投资的特点，可以针对风险投资的具体特征和问题做更多地探讨，使之在实践中能有更好地应用。
参考文献
风险投资估值方法篇4
过去,我们在利用传统方法对风险投资项目进行评估时,很少考虑到项目在投资和管理中的选择权问题,实际上,选择权作为一种客观存在,自古以来就无所不在。如人们在经营过程中,会根据经营的状况选择是否继续经营,或者扩大、缩小经营,甚至是放弃经营。这种经营的灵活性使企业可以在经营中因势利导,适应形势的变化,降低经营的风险,提高经营的效益,体现出了一定的价值。而今,随着经济的进一步发展,各种新型金融工具,如股票期权、可赎回债券等的相继出现以及衍生金融市场的建立,使得人们可以方便地在市场上进行选择权交易,选择权的价值被进一步体现了出来。如果我们在评估过程中,尤其在对高科技企业这种选择权价值占企业价值绝大多数的企业评估过程中,还沿袭以前的做法,不考虑选择权的价值,必然会扭曲企业价值。
针对传统评估方法的局限,近20年来,学者们就这一问题进行了深入的研究,提出了很多解决问题的新方法和新思路,比较典型的是期权定价的方法。Ross(1978)曾撰文指出,风险项目潜在的投资机会可视为另一种期权形式——实物期权,并由此引发了对实物期权估价理论的深入探讨。近年来,随着1997年度诺贝尔经济学奖授予美国两位经济学家——MyronScholesRobertC·Merton,以表彰他们在金融领域应用数学工具,解决了金融衍生工具的定价问题,许多学者开始研究如何利用这一理论,以解决经济活动中存在的实际问题。在评估领域,比较地研究集中在对实物期权法的研究。在下面的研究中,笔者将首先介绍金融期权,从而引出对风险投资的实物期权方法的探讨。
二、金融期权
金融期权是未来一定期限内的选择权。其持有者在支付一定金额的费用(权力金)后,享有在将来某一时间某一时期内以预定价格(执行价格)购买或出售一定基础资产的权利。它有两种基本形式,看涨期权和看跌期权。看涨期权是一种持有者按约定的价格买入某种资产的权利;看跌期权则是一种持有者按照约定的价格卖出某种资产的权利,按照执行期的不同。期权又可分为欧式期权和美式期权。欧式期权的持有者只能在未来某一确定的时间买卖某种资产;美式期权的持有者则可以在未来一定时期内买卖某种资产。因而美式期权比欧式期权更加灵活。期权有三个主要特征,它们是:不可逆性、不确定性和灵活性。期权持有者付出一定的成本(不可逆性)后,面对预先不能准确预测的环境(不确定性),就有权力但是没有义务(灵活性)行使期权。期权是否被执行,完全取决于持有人,如果最后不执行,其最大的损失仅以付出的权力金为限。
以基础资产为股票的欧式看涨期权为例,投资者以价格P买入一份执行价格为E的该看涨期权。股票的价格用S来表示。并假设到期日的股票价格为ST,到期时间为T。则到期日时,期权持有人持有期权的价值为Max(ST-E,0)持有人的损益情况π如图1所示。
由上图我们可以看出:当ST-E>P时,投资者执行期权,可以获得盈利;当0<ST-E<P时,投资者执行期权,亏损部分初始成本;当ST-E<0时,投资者放弃期权,亏损全部初始成本。对于欧式看涨期权的卖方而言,由于买卖双方实际是零和博弈,买方盈利时卖方必然亏损,则卖方的损益状况与买方正好相反,当ST-E>P时,买方执行期权,卖方亏损;当0<ST-E<P时,买方执行期权,卖方赚取部分期权费;当ST-E<0时,买方放弃期权,卖方赚取全部期权费。卖方的损益情况可用图2表示。
三、实物期权方法
在风险投资中,由于项目的期权价值是以实物资产为基础的,因此,其有别于金融期权,被称为实物期权Luehrman(1998)认为,项目的NPV与期权价值高度相关,二者在T=0时相同,任何计算NPV的数据均包含有计算C的价值,因此不必放弃传统的现金流量贴现系统。但同时指出,传统方法遗漏了投资带来的后期决策柔性所带来的额外价值。因此,在实物期权理论下,风险投资项目的价值由两部分组成:一是项目的内在价值,它是静态的、被动的、直接的净现金流量的贴现值;二是投资带来的期权价值,是由经营柔性带来的,该期权的价值可用期权定价模型计算出来。其项目价值可以表示为:项目价值=静态的被动净现值NPV+柔性经营的期权(投资机会)价值C。
静态的被动净现值NPV的计算可采用传统的DCF法,而柔性经营的期权(投资机会)价值C则可采用二项期权定价模型或Black-Scholes模型。由于与二项期权定价模型相比,利用Black-ScholeS模型计算期权价值所需的参数较少,大大减少了计算所需的信息量。因而,在评估的实践中,多数采用的是sBlack-Schkles模型。其计算公式为:
下面我们从分析Black-Scholes模型中的变量入手,以股票看涨期权为例,结合风险投资期权的特征,在对比股票期权与风险投资期权特征的基础上,具体使用Black-Schoes模型计算风险投资项目期权价值时各参数的取值。
1.基础资产的价值(s)。股票看涨期权中基础资产的价值指的是基础股票的价格,这个价格实质上体现了此股票所有远期流量的现值估价——包括红利、资本收益等等。在风险投资中,基础资产的价值指的是风险投资项目中所能得到的全部流量的现值。
2.期权的行使价格(X)。行使价格是期权到期时的预定价格。在股票期权中,行使价格是在购买期权时约定在未来一定时间购买股票的价格。在风险投资中可以将风险项目有效期内预期的投资支出I看作期权的行使价格。由前面分析的结论:执行价格越大,期权的价值越低。因此,对于风险投资而言,对相同的项目,投入成本越高,利润空间越小,投资价值越低。
3.基础资产变动的方差(σ2)。对于股票期权来讲,基础资产变动的方差是指与股票有关的远期现金流入价值变动率的方差,而标准差的值则被称为基础资产的波动率(σ)。就风险投资而言,波动率是指与被投资项目有关的远期现金流入价值变动率的标准差,由于期权具有锁定损失的特征,不论风险多大,其损失最多就是已投入的资本,而风险越大则同时意味着获得更大收益的可能性。因而投资项目的风险越大,投资价值就越大。与传统投资不同,风险在这里成为一个十分有利的因素。因而被投资项目未来可取得的现金流量的不确定性越高,期权价值越大。
4.有效期(T)。有效期T为期权到期的时间。在风险投资中,它的等值含义是指上一轮投资距离下一阶段投资的有效时间。在这一有效期内,投资者有权对是否继续投资进行决策,并且可以根据项目经营的情况对投资时机进行合理选择。有效期的长短取决于投资协议、产品的生命周期、市场竞争等因素的综合影响。到期日越长,期权价值越高,越适宜等待相关信息推迟投资;到期日越短,期权价值越低,越宜于投资。
5.无风险利率(r)。对股票投资来说,无风险利率一般是指无风险证券(主要指政府债券)的年利率。在风险投资中,与股票期权中的含义一致,无风险利率指的是风险投资资金的时间价值。但笔者认为虽然这二者在含义上相一致,但却是有实质性差异的。这是因为风险投资市场与股票市场有很大的差异,应用投资套利理论,对于股票市场来说,市场均衡的状态是投资组合的收益为无风险利率的状态,而对于风险投资市场来说,由于风险投资高不确定性的特殊性,投资者无法使用套期理论来实现完全的套期保值,必须要以高回报来补偿其无法规避的风险,市场的完全均衡难以达到,只能达到所谓的次均衡状态,此时收益率是一个高于无风险利率的利率。也就是说,风险投资的资金时间价值要高于股票投资的资金时间价值。因此,如果按股票的无风险利率作为风险投资的资金时间价值参数,则按该模型计算出来的评估价值有失偏颇。
6.基础资产的预期红利(D)。在股票投资中,红利指定期付给股东的钱。而在风险投资中,红利则是由期权有效期内流失的价值来表示的。这可能是为暂时回避竞争或为保留期权所发生的费用,也可能是由于竞争对手已实现投资于类似的高技术风险项目,提前获取红利或占领市场而发生的损失。如同股票的红利为股票投资者创造了现金流,但却减少了股票的价值一样,对风险投资而言,现金的流失也意味着期权价值的减少。我们可以将上述分析的结论列表如表1。
由以上分析可知,实物期权法是一种全新的评估方法,它克服了传统评估方法没有考虑经营柔性价值的缺点,增加了风险投资灵活性的潜在价值,在很大程度上改变了过去决策中通常低估项目价值,丧失投资机会的状况。并且由于这种方法并非对传统评估方法的全盘否定,它结合了传统评估方法的优点,是对使用最为广泛的传统评估方法——收益法的一种重大改进,使之更加符合风险投资的实际状况。它的出现为现代评估提供了一种崭新的思路,是一种较为合理和科学的评估方法。
参考文献:
1.宋逢明.期权定价理论和1997年度诺贝尔经济学奖.管理科学学报,1998(1)
2.AbelAB.“Options,thevalueofcapitalandinvestment”QuarterlyJournalofEconomicsVol:111,Iss:3,1996,P:753-778
3.赵秀云,李敏强,寇纪凇.风险项目投资决策与实物期权估价方法.系统工程学报,2000(3)
4.羊利锋,雷星晖.实物期权方法在投资项目评估中的运用.决策借鉴,2001(6)
5.周晓宏,程希骏.期权理论在风险投资项目评估中的应用.运筹与管理,2002(1)
4.有效期(T)。有效期T为期权到期的时间。在风险投资中,它的等值含义是指上一轮投资距离下一阶段投资的有效时间。在这一有效期内,投资者有权对是否继续投资进行决策,并且可以根据项目经营的情况对投资时机进行合理选择。有效期的长短取决于投资协议、产品的生命周期、市场竞争等因素的综合影响。到期日越长,期权价值越高,越适宜等待相关信息推迟投资;到期日越短,期权价值越低,越宜于投资。
5.无风险利率(r)。对股票投资来说,无风险利率一般是指无风险证券(主要指政府债券)的年利率。在风险投资中,与股票期权中的含义一致,无风险利率指的是风险投资资金的时间价值。但笔者认为虽然这二者在含义上相一致,但却是有实质性差异的。这是因为风险投资市场与股票市场有很大的差异,应用投资套利理论,对于股票市场来说,市场均衡的状态是投资组合的收益为无风险利率的状态,而对于风险投资市场来说,由于风险投资高不确定性的特殊性,投资者无法使用套期理论来实现完全的套期保值,必须要以高回报来补偿其无法规避的风险,市场的完全均衡难以达到,只能达到所谓的次均衡状态,此时收益率是一个高于无风险利率的利率。也就是说,风险投资的资金时间价值要高于股票投资的资金时间价值。因此,如果按股票的无风险利率作为风险投资的资金时间价值参数,则按该模型计算出来的评估价值有失偏颇。
6.基础资产的预期红利(D)。在股票投资中,红利指定期付给股东的钱。而在风险投资中,红利则是由期权有效期内流失的价值来表示的。这可能是为暂时回避竞争或为保留期权所发生的费用,也可能是由于竞争对手已实现投资于类似的高技术风险项目,提前获取红利或占领市场而发生的损失。如同股票的红利为股票投资者创造了现金流,但却减少了股票的价值一样,对风险投资而言,现金的流失也意味着期权价值的减少。我们可以将上述分析的结论列表如表1。
由以上分析可知,实物期权法是一种全新的评估方法,它克服了传统评估方法没有考虑经营柔性价值的缺点,增加了风险投资灵活性的潜在价值,在很大程度上改变了过去决策中通常低估项目价值,丧失投资机会的状况。并且由于这种方法并非对传统评估方法的全盘否定,它结合了传统评估方法的优点,是对使用最为广泛的传统评估方法——收益法的一种重大改进,使之更加符合风险投资的实际状况。它的出现为现代评估提供了一种崭新的思路,是一种较为合理和科学的评估方法。
参考文献:
1.宋逢明.期权定价理论和1997年度诺贝尔经济学奖.管理科学学报,1998(1)
2.AbelAB.“Options,thevalueofcapitalandinvestment”QuarterlyJournalofEconomicsVol:111,Iss:3,1996,P:753-778
风险投资估值方法篇5
近几年来，随着社会经济及市场体制的迅速发展，越来越多的企业在本企业的经济的发展中，都把一定资金投入到了金融投资中。但金融投资存在较多风险，风险较严重时，企业的正常运营及经济效益就会受到比较严重的负面影响，因此，许多企业在进行投资决策的过程中，已越多越多重视对金融投资的风险进行评估，于是本文主要就金融投资风险评估技术及应用进行相应分析。
二、金融风险概述
（一）金融风险的含义
金融风险指的是和金融方面有关的风险，如金融的市场风险、机构风险、产品风险等，按照正常的金融理论，如果某家金融机构出现风险，那么其所产生后果的严重程度通常会比此金融机构自身所受到的影响还要严重。在金融交易活动中，出现金融风险后，金融机构内部的整体体系都会受到比较严重的负面影响，此外，情况更严重时，还会导致金融结构中的相关体系无法正常运行，倘若所出现的是系统性的金融风险，那么整个金融机构及体系的正常运转都会出现失灵现象，从而就很可能会使整个社会的经济秩序都出现比较严重的混乱现象，进而还可能会导致政治出现一定危机。
（二）金融风险的种类
根据相关研究可知，金融风险主要分为以下三类：财政和金融方面的风险被放大、结构的失衡使得风险集中以及股票投资过程中的风险。其中，财政和金融方面的风险被放大又可分为以下方面：“拉美化”风险；人民币汇率机制出现损失；房地产中的风险无法被忽视；资本化管理制度方面的有效性较薄弱；利率风险日益明显；机制转化过程的风险日益突出。结合风险所涉及到的领域及范围，可把金融投资风险分成以下两种情况：一是整体性风险，二是非整体性风险。整体性风险指的是在某一个投资操作中心中，每位投资者所面临的风险都是一样的，且都无法对其进行有效回避。如在股票市场中，对于股票价格所引起的浮动影响及国家宏观的经济政策所造成的影响等，这些风险都是无法解除，也无法对其进行有效规避的，因此，每个企业都需对这些风险作相应承担。非整体性的风险指的是某一个投资种类中，因利益的收支情况而引发的影响。如倘若某一家企业出现诉讼现象或内部工作人员没有按照常规的管理方法进行操作或投资操作失误等，都可能会导致该公司的的股价出现较大幅度的下降现象。这是一种能够把风险进行分散操作的投资行为，其只会给企业自身的投资带来风险，而不会对其他企业的投资带来影响，
三、金融投资的风险评估技术及应用探究
（一）VaR方法
VaR是Value at Risk的英文缩写，其意思是“在线价值”，指的是在金融市场在正常情况的的波动下，某一家金融资产或金融证券组合所形成有可能会导致的最大损失值，其表达公式为：
上述公式中，Prob指的是资产价值所产生的损失比可能损失上限中的概率大；ΔP指的是在指定的有效期限内，某金融方面的资产在Δt 中所导致的价值损失金额；α指的是确定的置信水平，VaR指的是在确定的置信水平α下的在险价值，即有可能会导致的损失上限。在此公式中，对VaR的定义而言，持有期和置信水平的参数都有着非常重要的意义。置信水平和VaR通常呈正比例关系，当置信水平的持有期有所变长或出现一定提高时，VaR就会有所增加，因此，使用此方法对金融投资风险进行评估时，必须采取有效措施对参数进行正常选择。
（二）β系数衡量法
对整体性的风险进行评估或衡量的过程中，通常使用β系数对相关方面进行操作，可把β系数衡量法的内容定义为：使用简单的方法把某个资产收益中整体收益的实际情况和市场中相关方面所存在的比较具体的关系进行准确描述。使用其所反映的内容对市场中的某些组合关系进行分析的同时，也是对某种特殊风险所进行的绝对性评价，其表达为：
把上式进行化简，可得到β1=COV（Ri，RM）/O2M=piM（oi/OM），为了使此公式的计算方法更加简单方便，可对相关方面进行合理调节，调节后的公式为：
（三）均值――方差衡量法
在金融投资中，通常是无法对风险的大小及相关因素进行有效确定的，但是可采取一定措施从损失中的相关偏差（即风险的度数）对其有一个大概的掌握与了解。对风险进行测量的过程中，可通过变异系数或标准与方差的方式等多种数学公式及指标对其作有效确定。
X是一个随机变量，在具体操作中，可借助某一种金融工具所投资的实际效益E（x）对变量随机所完成的期望值进行了解，也就是说可把作为该组数据的方差，即
方差的算术平方根代表标准差，标准差是对平均值及测量值的离散程度的大小和范围进行衡量与评价后所得出的数值，如果标准差的数值较大，那么各组数据间的关系也会出现较明显的分散现象，此时，表明损失的波动幅度情况有较明显的变化，因此，损失的概率及总金额也会较大。当平均数处在相等的情况时，综合考虑多方面因素后，可使用标准差对相关数据进行直接的对比操作，而当两组中所分布的数据间出现比较大的差异时，需对离散程度进行分析时，则可通过变异系数进行相关的具有一定对比性的操作。
变异系数是标准差与期望值间的比，通常情况下，变异系数和偏差是成正比例关系的，当变异系数较小时，所呈现的偏差通常不会太明显，因此，此时通常不会出现比较严重的金融风险。反之，如果变异系数较大，那么偏差也会较大，从而就出现重大风险的可能性也会更大。倘若企业想通过证券组合等投资工作来使风险得到一定分散，那么此时对投资风险起到一定投资作用的则是证券中各个协方差间的大小关系。协方差无法通过证券间的排列组合以分散化的方式对投资风险进行分析和处理，其主要用于对整体性的投资风险进行衡量与评估，换一个角度来说，即。此外，还可通过相关系数间的关系来表示证券间的收益及相关方面的互动情况。
四、金融投资的风险评估技术中的常见问题及解决措施
（一）金融投资的风险评估技术中的常见问题
1、多个指标中没有一定的统一性，且没有较强的可比性
以高低顺序方法对类型不同资产投资的风险情况进行比较分析时，如果使用方差衡量法与β系数方法，那么分析所得到结果通常会容易出现背离等情况。
2、对风险进行分析时，无法对其程度进行精细描述
现阶段，使用金融投资的风险评估技术对金融风险的具体情况进行分析时，还无法对其程度进行比较精确的描述，所分析出来的结果和实际情况还有一定差距，此外对风险侧面相关情况的反映也比较少。因此，每个投资人员所得到的风险程度及信息的相关情况也会有所不同，此时，金融投资风险评估技术还无法通过多个侧面为投资人员的利益提供一定保障。
3、事后的风险无法对事前进行准确表示
使用均值――方差衡量法、β系数方法对金融投资风险进行评估时，计算过程中所使用的数据及信息资料基本都是历史中的数据信息，因此，所计算出来的结果及最后分析都是对资产在历史中的某一时间段所可能出现的损失情况。此外，使用VaR方法对金融投资风险进行评估时，所得出的结果在金融投资市场实际情况的应用中通常都会失效。
（二）金融投资的风险评估技术中常见问题的解决方法
1、使用压力及后验方法对VaR 的计算模型进行测试
使用VaR方法对金融投资的风险情况进行计算与分析时，此应用过程中通常会含有较多的假设性条件，从而就会容易导致金融风险的评估过程及结果存在一定缺陷，但VaR方法是一种可在事前对金融风险进行估算的方法，其表达方式也比较简单，此外，此方法还能对风险的计量标准进行科学、合理而有效的统一。因此，为了使VaR 方法在金融投资的风险评估的应用中具有更明显的效果，于是，可通过压力及后验方法对VaR方法的计算模型进行有效测试。压力测试主要是通过情景模式方法对相关情况进行分析，其主要是假设多种不利于金融投资的市场环境，然后在资产或资产组合的相关背景下对它们所可能会出现的风险情况进行有效计算，此外，其还会采取相应措施对有可能出现的变化价值进行比较合理的估计。后验测试主要使用正态性方法对VaR模型进行检验，现阶段，其常用的检验方法主要是峰度、偏度检验以及Kolmogorov Smirnov等。
2、把定量分析法和定性分析法进行结合使用
对金融投资风险进行计算及评估时，通常都需使用多种类型的模型对风险的大小或程度进行定量分析，因此，在实际分析中，可采取风险图评价法、管理评分法以及风险度评价法等科学方法把定性分析中所计算及评估出来的风险进行合理结合。其中，风险图评价法主要是根据风险的出现的可能性与严重性进行绘制，相关研究及实践表明，对于风险的识别而言，此方法的实用性和上述中的其他两种方法相比，具有比较明显的优势。
五、金融投资风险评估的意义与作用
（一）风险管理中的重要内容
在现代化企业中，金融投资风险评估是一项非常重要的技术，其是企业风险管理中的重要组成部分，此外，其还能在很大程度上使企业风险得到一定控制。近几年来，随着社会经济及全球经济的迅速发展，许多企业的发展都因经营过程中所遇到的风险问题而受到了阻碍，因此，为了促进企业的发展，必须对采取有效措施对风险进行一定了解。
（二）可把之用于对审计及监管进行操作管理
随着科学技术的不断发展，金融投资工具的种类也会有所增加，金融工具不同时，其操作方式也会有所差异，于是对风险的评估及预测能力也会不同。把金融投资风险评估技术应用中审计监督中，虽有一定难度，但是只要方法正确，审计及监督中的相关操作都会得到有效完成。
（三）可把之用于对投资业务员的业绩进行评估
风险对每个金融投资者而言，都具有一定的震慑作用，因此，为了企业的经济效益能够得到一定保证，企业管理者应采取有效措施对企业内部负责金融投资的工作人员的工作进行比较明确的限制。如对于极可能会出现的过度投机操作等行为，可通过评估金融投资工具的风险来对相关的操作业绩进行合理而有效的评估，从而可在一定程度上使企业所能承担的金融投资风险控制一定范围内。
六、结束语
风险衡量和风险评价是企业在金融投资过程对风险进行预测的重要手段，在具体的操作过程中，通常会同时使用这两个手段进行相关操作，因此，在这样的情况下，通常会无法对风险评价与风险衡量的具体范畴及区域进行有效区分。目前，关于金融投资方面的风险评估理论及技术都较多，但在实现操作过程中，通常都会因数据方面的因素而存在较多的限制性，本文主要从金融投资的风险评估技术及应用、金融投资的风险评估技术中的常见问题及解决措施、金融投资风险评估的意义与作用等方面作了相关分析，以此为金融投资风险的评估与研究提供相应参考。
风险投资估值方法篇6
一、收益法及其原理
收益法是国际上公认的房地产估价基本方法之一。其适用条件要求是：评估对象使用时间较长且具有连续性，能在未来相当年内取得一定收益；评估对象的未来收益和评估对象的所有者所承担的风险能用货币来衡量。它与另外两种基本方法即市场比较法和成本法相比，收益法相对较难，但它却以其充分的理论依据在国外被广泛应用于收益性或有潜在收益性房地产的估价中，在实际操作中，收益法集中的难点是未来纯收益和资本化率的确定，特别是资本化率，对资本化率的确定准确与否,将极大地影响到采用该方法所得出评估结论的真实性和客观性,造成房地产估价师轻易不敢使用该方法,使其常被束之高阁。在估价中仅用市场法和成本法,长此已往,将不利于我国房地产估价事业的发展。
收益法是运用适当的资本化率,将预期的待估房地产末来各期(通常为年)的正常纯收益折算到估价时点上的现值,求其之和得出待估房地产价格的一种估价方法。论文参考网。收益法的理论依据基于预期原理,即未来收益权利的现在价值。它又分为直接还原法(direct capitalization approach)和折现分析法(yieldcapitalization approach)。直接还原法是将某一年的净经营收入除以还原利率(资本化率)或乘以一定的收益乘数来求解房地产价值的方法。折现分析法是将投资期内各年预期的收益以一定的折现率折算到估价时点上的现值之和得出估价房地产价值的方法。
二、传统资本化理论存在的问题
目前的房地产资本化主流理论认为,若待估房地产的未来纯收益、资本化率都已知,收益资本化法的基本原理可用下式表示：
对于前两种情况即①式和②式，收益法是一种现金流量折现的方法,必然隐含着几个假设：1）房地产投资者必须将房地产纯收益的一部分用于再投资。这与市场经济的自由投资原则是相悖的，因为原投资与再投资两个投资行为是相互独立的，没有必然的联系，投资者可以自由安排其投资。2）再投资收益率必须等于原投资的房地产收益资本化率（见资本重获率的分析部分）。在绝大多数情况下这也是不可能的，因为再投资不一定投资于房地产，即使投资于房地产，由于区域因素、房地产类型、房地产位置、物业的新旧程度等影响投资风险的因素的影响，再投资的房地产收益资本化率也不会与原投资的房地产收益资本化率相同甚至相近。3）所谓资本化率实际上是折现率。而折现率与实际资本化率无论在含义还是数值上都是不同的，因此，这种折现率若按资本化率确定，必然存在一定的偏差。既然传统资本化理论的这几个假设都是错误的，应用传统收益法进行房地产估价的准确性必然会受到影响。
三、问题的解决
由于投资购置有收益或有潜在收益房地产，是一种投资行为，而非消费行为，因此与其说是买房地产本身，还不如说是购买该收益性房地产的未来收益，这是收益法的理论基点。但这种收益对于房地产投资者来说却不仅仅是投资收益，还包括投资回收，因为任何投资者都可以将资金作为定期存款存入银行，每年取得利息，到期取回本金，进行投资与存入银行相比，区别仅仅在于后者基本无风险但利息率低，前者有风险但收益率高，高收益是对高风险的补偿，而投资却必须回收，否则投资者便宁愿将资金存入银行取得利息而不进行投资。所以任何投资者都需要在投资期限结束前收回全部投资，以便继续投资或存入银行。国外收益法的资本化率就是由资本收益率和资本重获率（Capitalization Rate）组成，前者体现投资的报酬，后者体现投资的回收，这种做法值得我们借鉴。下面我们看一下引入资本重获率后资本化率的计算方法。
四、资本收益率的确定
资本收益率是从房地产纯收益中提取作为资本收益的部分与房地产价格的比率，其数值的确定是求取资本化率的关键。传统资本化理论的资本化率实际是资本收益率，因此资本收益率可按传统收益法确定资本化率的方法加以确定，主要有以下四种方法：（1）市场提取法（2）安全利率加风险调整值法（3） 投资收益率排序插入法（4）投资复合收益率法。这四种方法的关键都是确定房地产投资的风险，在这里暂不论述。
五、资本重获率的分析
资本重获率是从房地产未来各年的纯收益中提取作为资本回收的部分与房地产价格的比率。要理解资本重获率的涵义从而正确的计算其数值，必须先讨论下面两个问题。
1）投资与风险：资金有两种获取收益的方法：一般投资和无风险投资。无风险投资是指将资金作为定期存款存入银行或购买国家债券，其收益是存款或债券利息，收益率较低，但基本没有投资风险，可获得稳定的收益并按期收回投资；一般投资是指无风险投资以外的投资即有风险投资，其平均收益率较高，但存在投资风险，收益率可能比无风险投资还要低，甚至不能收回投资。论文参考网。任何投资都要承担投资风险，投资收益是对投资所承担风险的回报，投资风险高则投资收益率高，投资风险低则投资收益率低。
2）投资与再投资：再投资是指将房地产纯收益的投资回收部分在全部投资收回之前进行有风险投资的行为。如前所述，原投资与再投资两个投资行为是相互独立的，原投资收益是对原投资所承担风险的回报，再投资收益是对再投资所承担风险的回报，两者都应归房地产投资者所有，而传统资本化理论实际将再投资收益归房地产出售者所有，这必然使计算的房地产价值增大（详见下面分析），影响估价的准确性。
下面看资本重获率的两种计算方法。
1、偿债基金法
由于上述原因，虽然实践中房地产投资者几乎总是将房地产纯收益的投资回收部分进行再投资，但在求取资本重获率时却不能按再投资计算。不进行再投资时房地产投资者必然将该资金存入银行或购买国家债券，于是，房地产收益年限结束时其未来各年的资本重获与该资本重获的存款或债券利息之和应等于房地产价值。论文参考网。即：
上式与传统资本化理论的房地产价格计算公式②完全相同。因为银行定期存款利息率或国家债券利息率肯定小于资本收益率，所以用传统资本化理论计算的房地产价格要高于其实际价值。
2、直线法
由前述讨论可知，用上式计算资本重获率时所得房地产价格要低于其实际价值。
参考文献：
1、艾建国、吴群主编:《不动产估价》,中国农业出版社2005年版。
2、张协奎主编:《房地产估价》,中国财政经济出版社2006年版。
风险投资估值方法篇7
2007年银监会的《中国银行业实施新资本协议指导意见》，标志着我国在分类实施、分层推进、分步达标的基本原则下，正式启动了实施《巴塞尔新资本协议》的有关工作。2011年银监会下发了《中国银行业实施新监管标准指导意见》，并确定于2013年实施新的商业银行资本管理办法。《巴塞尔新资本协议》第一支柱的实施重点是如何对分类风险进行计量，无活跃市场的信用类投资由于同时涉及信用风险和市场风险，其风险计量问题是业内普遍面临的难题，因而本文的研究对完善风险计量方法具有深远意义。
商业银行资产按账户性质的不同可划分为交易账户资产和银行账户资产。其中，银行账户资产按持有目的可划为可供出售类投资、持有到期类投资、贷款及应收款类资产。目前，中国银行业银行账户投资资产主要通过场内交易取得，品种包括通过证券交易所和银行间市场交易的国债、央票、金融债、企业债、公司债等；另一部分因投资目的而持有的银行账户投资资产如金融机构私募发行的次级债券、理财产品、资产证券化产品等则需要通过场外交易取得，通常没有活跃市场交易价格。考虑到我国金融界的实际情况，资产证券化类产品总量还较小，金融机构发行的次级债券和理财产品在银行账户中占据的比重较大，因而本文对金融机构私募发行的次级债券和信贷类理财产品{1}进行研究。这两类资产的共同特点是没有活跃的市场交易且不存在类似资产有活跃市场交易，具有信用风险{2}和利率风险的双重性质。在巴塞尔新资本协议框架下，银行对于有活跃市场的资产通常采用内部模型法计量风险，而对于无活跃市场的资产的风险计量问题则没有成熟的方法。目前，在商业银行实务中，有的银行采用模拟最差情景的方法计量此类资产的风险，有的银行则使用国债充当类似资产，风险计量参考国债收益率曲线的历史模拟法。本文结合信用资产定价的简化模型和历史模拟法提出了采用信用债收益率曲线的风险计量方法，并和国债收益率曲线进行实证比较研究，对于商业银行的风险管理具有理论意义和实际应用价值。
二、文献综述
国内外已经有一些风险计量的研究，JP摩根（1996）提出了信用风险计量的CreditMetrics模型，林洁泉（2006）对信用风险的管理办法和计量模型进行研究。VaR模型的理论研究及实证研究比较多，Jorion（1997）重点阐述了VaR的概念及其在制定监管资本标准上的应用，Pritsker（2006）从实证和理论的角度较全面地分析、探讨了历史模拟法以及改进的两个历史模拟法。徐中华（2008）采用历史模拟法对股票价格风险进行计量，黄剑（2010）则对历史模拟法的三种典型方法进行实证比较。
通过以上文献综述，我们可以看到在已有的研究中存在着以下的倾向和问题：（1）以往文献主要考虑单一信用风险及利率风险计量方法的研究，很少将两者结合在一起。（2）在历史模拟法的实证研究中，大多关注有活跃市场的资产，主要采用股票价格的实证，而无实证对无活跃市场的债券及信用类投资的风险进行计量。基于此，本文对金融机构私募发行的次级债券和投资同业信贷类理财产品的计量方法进行研究，并进行实证分析。
三、无活跃市场信用类投资风险计量方法研究
《巴塞尔新资本协议》规定信用风险资产采用内部评级法进行计量，根据违约概率，违约概率下的损失率，违约的总敞口头寸，以及期限等因素来决定一笔授信的风险权重，根据复杂程度分成初级法和高级法。市场风险计量主要采用内部模型法计量风险价值（VaR），包括方差-协方差法、历史模拟法和蒙特卡罗模拟法，其中，历史模拟法原理简单，且避开了估计方差—协方差矩阵，不依赖于特定随机过程，允许非线性和非正态分布，并考虑了厚尾问题，模型风险较小，逐渐成为风险计量的主流方法。
混合利率风险和信用风险的计量并没有成熟的方法，因为风险价值的计量模型不仅能够计量市场风险，而且能够计量信用风险，所以本文进行风险计量采用内部模型法中的历史模拟法。考虑到进行风险计量的前提是进行估值，目前单一信用类资产估值的主流模型为结构模型和简化模型。结构模型从描述信用产品发行人本身的资本结构入手，假定违约事件是由公司内部因素造成的，一旦公司价值低于一定的触发线，发行人就认为违约，因而可以采用期权定价模型进行估值；简化模型并不考虑导致公司违约背后复杂的经济学因素，而是把违约事件的发生看成不可预测的，简化模型认为信用类资产理论估值为未来现金流根据无风险利率和违约强度之和折现的现值，由于无风险利率和违约强度根据市场情况而发生变动，实际上考虑了利率风险和信用风险两方面的因素，因而本文结合简化模型和历史模拟法进行风险计量，能够计量两种风险，其核心在于估值的收益率曲线如何编制。为了验证估值的准确性，本文设置估值P与面值C的偏离度指标ω=（P-C）/C，考察估值与面值的偏离度与资产实际市值与面值的偏离度是否一致，无活跃市场的信用类金融资产可参考有活跃交易的同等级信用债的偏离度。
根据违约强度不同，可以将信用类资产分为信用评级较高且评级稳定的资产，信用评级转移但不会发生违约资产（一般情况下信用评级发生转移意味着可能违约，但在国内一些特殊情况下存在不违约，如11海龙CP01）和评级较低的可能违约的风险资产。对上述三类资产采取不同的风险计量方法：
对于信用评级高且评级稳定的资产，由于信用评级高的资产的违约概率接近于0，在不考虑违约回收的情况下，违约强度等于同等级信用债和国债的信用价差{3}，收益率曲线可以选取同等级信用债的收益率曲线。
对于信用评级发生转移的资产的风险计量，可以在评级转移时点调整收益率曲线的信用价差，由此可以采用不同等级信用债的收益率形成的收益率曲线进行估值。
对于可能违约的资产的风险计量则需在无风险利率的基础上考虑信用等级转移概率、违约概率、违约损失率等指标综合测算收益率曲线。
考虑到国内此类风险资产多为信用评级较高且评级稳定的资产，本文实证内容主要针对第一种情况，选取信用等级高的金融机构私募发行的次级债和投资金融同业的信贷类理财产品，估值收益率曲线采用相应评级的信用债收益率曲线，由于不存在违约风险，信用风险主要是信用价差风险。
四、实证方法与指标说明
为了检验并提高模型的准确性和可靠性，需进行返回检验，其原理是Kupiec（1995）所提出的假说检验方法。基本思路是计算返回检验期间内实际损益超过VaR值的天数除以返回检验期间天数所得到的比例（失效率）应该与显著性水平a大致相当，《巴塞尔新资本协议》据此设置的“交通灯规则”是，设定置信水平为99%、持有期为1天、返回检验期间为1年（250次），计量VaR值被超过的次数。具体如表1所示：
五、数据选取及结果分析
由以上实证所得VaR值及返回检验结果可以得出如下结论：
一是从生命人寿次级债和投资同业理财产品估值效果来看，采用信用债收益率曲线比采用国债收益率曲线效果好。采用国债收益率曲线计算生命人寿次级债估值时，估值与面值的偏离度为23.31%，而采用AA级信用债收益率曲线计算时，偏离度为-2.12%；采用国债收益率曲线计算投资同业理财时，估值与面值的偏离度为11.26%，而采用AA级信用债收益率曲线计算时，偏离度为3.06%。类比实证当日债券市场行情，AA级和AAA级债券盯市估值与面值的偏离度一般在-5%至5%之内，由此可断定采用信用债券收益率估值偏离度在合理范围之内，而采用国债收益率曲线进行估值偏差较大，主要原因在于生命人寿次级债的票面利率和投资同业理财产品的年化收益率中已经包含信用价差，因此在现金流贴现法估值时也应在贴现率中体现，采用国债收益率曲线估值时，不包含信用价差，因而估值偏差较大。
二是采用信用债收益率曲线计算的VaR值比采用国债收益率曲线VaR值大，涵盖了信用价差风险。生命人寿次级债采用信用债收益率曲线计算的VaR值为5，551，349，采用国债收益率曲线计算的VaR值为5，275，667，故信用价差风险为257，682；投资同业理财采用信用债收益率曲线计算的VaR值为615，249，采用国债收益率曲线计算的VaR值为542，527，故信用价差风险为72，722。
三是采用信用债收益率曲线计算VaR值返回检验效果比采用国债收益率曲线好。生命人寿次级债采用信用债收益率曲线的返回检验突破次数为1次，而采用国债收益率曲线返回检验突破次数为5次，没能通过检验；投资同业理财采用信用债收益率曲线的返回检验突破次数为0次，而采用国债收益率曲线的返回检验突破次数为3次。
六、总结
随着我国银行业竞争的激烈化以及巴塞尔新资本协议的逐步实施，商业银行对风险管理越来越重视，风险计量作为实施巴塞尔协议的基础，显得尤为重要。本文结合简化模型和历史模拟法提出了无活跃市场信用类投资的风险计量方法，并对商业银行持有头寸较多且信用评级高的金融机构私募发行的次级债券和投资于商业银行的信贷类理财产品进行了实证分析。实证表明风险计量的准确程度依赖于理论估值的准确性，采用同等级信用债收益率曲线进行估值比采用国债收益率曲线估值更准确，因而可以更好的计量风险，返回检验效果也更好。采用国债收益率曲线只能计量利率风险，而采用信用债收益率曲线计量的VaR值能够计量利率风险和信用价差风险，可以较好的计量高等级无活跃市场信用类投资的风险。
注释
{1}本文研究的信用类投资虽然无活跃市场交易，也不存在类似资产有活跃市场交易，不能采用市价进行估值，但流动性和利率风险敏感程度强于一般贷款，投资同业信贷类理财产品不考虑同业本身的信用风险。
{2}本文中信用风险包括违约风险和信用价差风险（CVA）。
{3}信用价差由风险溢价、流动性溢价、税收等因素共同构成，为了便于分析，简化模型假设信用价差只包括风险溢价。
参考文献
[1]菲利普·乔瑞.风险价值-金融风险管理新标准[M].中信出版社，2000.
[2]Morgan.J.P.，Risk Metrics Technical Document[M].Fourth Edith，New York，1996.
[3]Jorion，P.，“Risk：Measuring the Risk in Value at Risk”[J].Financial Analysis Journal ， 1997.
[4]Pritsker，M.，“The Hidden Dangers of Historical Simulation”[J].Journal of Banking &Finarece，2006.
风险投资估值方法篇8
（一）金融投资风险的概念。金融投资是一个商品经济的概念，它是在经济的发展过程中，随着投资概念的不断丰富和发展，在实物投资的基础上形成的，并逐步成为比实物投资更受人们关注和重视的投资行为。金融投资是以金融市场为依托，进行一切金融资产买卖的投资。国内国际上主要的金融投资产品有：基金、股票、债券、黄金、外汇、期货、权证、理财产品。金融投资风险主要是指金融投资者在进行金融投资时，在买卖金融产品的过程中遭受损失的可能性，这种风险是伴随着金融投资活动而产生的一种客观现象，并不能人为消除，只能通过风险管理降低。
（二）金融投资风险的分类。企业进行金融投资，使效益最大化，就必须详细了解金融投资风险的类别。根据风险的性质不同，可以将金融投资风险分为系统性风险和非系统性风险。系统性风险，又叫宏观风险，是指由于全局性的共同因素引起的投资收益的可能变动，这种因素以同样的方式对所有证券的收益产生影响，造成的影响带有普遍性。整个投资领域和所有的投资者都会面临的一种风险，难以规避，不能消除。系统性风险主要是由政治、经济、社会环境等宏观因素造成的，包括政策风险、利率风险、购买力风险和市场风险等。非系统性风险，又叫微观风险，其通常是由某一特殊的因素引起的，只对个别或少数的投资者产生影响，与整个市场不存在系统的全面联系，可以通过分散消除，包括财务风险、经营风险、信用风险、偶然事件风险等。因此，企业在金融投资活动中，无法改变系统性风险，只能通过对非系统风险进行控制来降低企业在金融投资过程中的风险。
三、企业金融投资风险评估的重要性
风险评估是在风险事件发生之前或之后（但还没有结束），该事件给人们造成影响和损失的可能性进行量化评估的工作。也就是说，风险评估就是量化测评某一事件或事物带来的影响或损失的可能程度。企业金融投资风险评估对企业管理者做出正确的投资决策具有决定性的作用，对于减少金融投资者的经济损失具有重要的现实意义。
（一）金融投资风险评估是企业风险管理的重要组成部分。随着经济全球化、金融全球化、市场全球化的发展，企业的经营活动范围不断扩大，遭受的经营风险也不断升级，有些企业在经营过程中会因为遇到的风险而使发展受到阻碍，较小的企业甚至会因投资失败而破产倒闭。因此，风险管理已成为企业管理的重要内容之一，对企业的经营具有推动作用。其中金融投资风险评估作为一项重要的技术，可以让企业对投资项目面临的风险性和不确定性有所了解，在很大程度上对企业的风险有一定的控制作用，减少了企业损失，提高了企业效益。
（二）金融投资风险评估是企业进行审计与监管的重要手段之一。随着社会经济水平的提高，人们的需求越来越多样化，对金融投资方面提出更高的要求，为了满足客户需求、适应社会发展，各式各样的金融投资工具不断出现。不同的金融工具，操作模式不同，风险预测效果不同，风险评估能力不同。只有运用科学的风险评估方法，才能有效降低金融投资工具的风险，实现审计和监管的最终目标。因此，在审计和监管中运用金融投资风险评估技术可以合理有效地选择金融投资工具。
（三）金融投资风险评估是企业对业务交易员进行业绩评估的重要指标之一。每项金融投资项目都存在一定的风险，这是每个企业和金融投资者都担忧的，如何保证企业和投资者的经济效益，并使他们的收益最大化，这是每位投资业务交易员的责任，是他们的工作目标。为了达到这种效果，企业应该对内部负责投资的工作人员进行明确的风险限制，尤其是过度投资操作行为。通过对金融投资工具的风险进行评估，估计出各个风险事故发生的概率和损失程度，从而将企业所要承担的金融投资风险控制在一定范围内。这样的话，企业就可以对交易员的操作进行合理而有效的评估，规范金融投资交易员的行为，减少非系统性风险的发生概率，促进金融投资行业健康有序地发展。
四、企业金融投资风险评估常用分析方法存在的问题和改进措施
目前，我国企业进行金融投资风险评估常用的评估技术有：β系数衡量法，β系数是衡量系统性风险的常用指标，表示风险资产的预期收益与所承担的市场风险之间的线性关系；均值—方差评估法，测量风险度的方法，用金融投资中产生的损失与收益期望之间的偏差来确定风险大小；风险价值度评估法，即VaR法，主要指在金融投资市场正常波动的情况下，某一金融资产或金融证券组合可能会导致的最大损失值。这三种方法在实际操作中都存在一些问题，会影响人们对金融投资风险做出正确的评估。首先，由于每个测量方法选取的样本数据和理论依据不同，对同一个金融投资项目的风险会得出不同的结论，风险评估结果会出现不一致的现象。例如在比较不同资产风险水平的高低顺序时，β系数衡量法与均值—方差评估法测出的结果很可能会有冲突，得出相互矛盾的结论。其次，这些风险评估技术不能对风险进行准确描述，不能全面反映风险。每种技术选取的评估数据只是样本总体的代表，而且样本选取侧重点有差别，这样就会导致不同的风险投资者掌握着不同的风险相关信息，对风险的评估有重大影响。最后，评估存在滞后性，β系数衡量法与均值—方差评估法是利用历史数据对未来进行预测，不能对事前风险进行准确评估，只能说明过去的资产损失状况，而且未来也不是历史简单机械的重复，因此，用这两种方法预测未来必然会存在很多偏差。风险价值度评估法虽然是事前风险预测的方法，但也是在历史数据的统计分析基础上进行的，在一定程度上无法避免会出现预算失效的情况。所以，为了提高企业和投资者的经济效益就必须提高金融投资风险评估的准确性。在实际的金融投资风险评估活动中，要结合实际业务风险以及投资环境对评估方法进行改进，可以从以下两方面着手：一方面是定量分析和定性分析相结合。在进行金融投资风险评估时，不仅要利用多种类型的模型对风险的大小或程度进行定量分析，还要将风险图评价法、管理评分法、风险度评价法等科学方法把定性分析中所计算及评估出来的风险进行合理结合；另一方面是对VaR评估法的计算模型进行后验测试和压力测试，对一些不利的市场环境进行假设，从而计算出相关环境的风险值，对可能出现的价值变化进行评估。
风险投资估值方法篇9
一、折现率的含义及确定原则
1.折现率的含义
折现率是将未来收益还原或转换为现值的比率。折现率实质是一种资本投资的收益率，它与报酬率、利润率、回报率、盈利率和利率在本质上是相同的。企业投资者的愿望是以较小的风险来获得较大的收益，但在一个较为完善的市场中，要获得较高的投资收益就意味着要承担较高的风险，即收益率与投资风险成正相关。折现率的本质揭示了确定折现率的基本思路，即折现率应等同于具有同等风险的资本收益率。
2.折现率的确定原则
（1）折现率应高于国债利率和银行利率。企业将资本投资于国债或银行，不需承担风险，但投资回报率较低，因此，大多数投资者愿冒一定风险投资，如投资于企业，以期获得更多收益，故企业价值评估时折现率应高于国债利率和银行利率。
（2）折现率水平应以行业平均收益率为基础。企业收益水平有明显的行业特征，行业结构强烈影响着竞争规则的确立和行业内部的所有企业，行业主要结构特征决定了竞争的强弱，进而决定了行业的收益率和行业内企业的盈利空间。
二、折现率的确定方法分析
运用收益法进行企业整体资产评估时，折现率的确定方法有以下四种，具体分析如下。
1.加权平均成本法
企业资金的来源有若干种，如股东投资（可表现为股本或实收资本）、债券、银行贷款、融资租赁和留存收益等。债权人和股东将资金投入某一特定企业，而非其他企业，都期望其投资的机会成本得到补偿。所谓加权平均成本是指以某种筹资方式所筹措的资本占资本总额的比重为权重，对各种筹资方式获得的个别资本的成本进行加权平均所得到的资本成本，亦称全部资本成本或综合资本成本。以加权平均成本作为折现率估计值的方法即加权平均成本法。
Wi的计算方法有两种：一是账面价值法，即以企业各类投资的账面价值为基础计算各类投资占总投资的比重，并作为权重；二是市场价值法，即以各类投资的市场价值为基础计算各类投资占总投资的比重，并作为权重。Wi的计算采用市场价值法更为合理，原因在于资本成本衡量的是筹资时发行证券（债券和股票）的成本，不是按账面价值发行。
普通股的股利分配是不确定的，当盈利多时，可以分配较多股利，当盈利较少或没有时，可以少分或不分红利。一般来说，股东对普通股投资所要求的回报率是逐年递增的。
普通股成本与股东的投资期望相联系，股东投资决策时考虑其投资的机会成本，即指风险程度相近的其他投资机会中最高的报酬率，因此普通股成本的确定带有主观性，这也是加权平均成本法确定折现率带有主观性的根源。
加权平均资本成本法是将企业多种长期资金的风险和收益结合起来确定折现率的途径，国际上通常将资金成本视为投资项目的“最低收益率”。对于新建或新改组企业，或资产负债结构较合理的企业，采用加权平均成本法确定折现率是较适当的选择。但对于一些未进行资产剥离，没有进行股份制改造的国有企业，由于其负债串较高，同时又难以确定各类长期资金的资金成本，加权平均资本成本法的运用受到制约。
2.资金利润率法
由于资金利润率具有明显的行业特征，在确定折现率时可以以行业平均资金利润率为基础，再根据企业条件、经营状况进行调整，这种方法叫做资金利润率法。
企业是在一定行业环境中从事经营活动的，行业环境的特点直接影响着企业的竞争能力。美国学者波特认为，影响行业内竞争结构及其强度的五种环境因素主要包括现有企业的竞争、潜在的竞争参与者进入的威胁、替代品制造商的替代威胁、原材料供应者侃价能力及产品用户侃价能力等。这五种作用力共同决定行业竞争的强度和行业利润率。行业竞争不断将投资成本利润率压低到竞争平衡的保底水平。这种竞争平衡的保底收益可以用社会平均利润率估算。投资者无法长期接受比此更低的收益，因为他们可以选择其他行业投资，收益经常低于这一水平的企业将最终被排挤出去。高于社会平均利润率的收益率的存在将刺激对一个产业的资本输入。一个行业中竞争作用力的强弱决定这种投资涌入的程度，并且使收益接近社会平均收益水平，也因此限制了企业保持高于平均收益的能力。这五种作用力决定了行业利润的空间，但企业的实际利润还取决于行业市场规模及成长率、企业规模和有关竞争者的定位战略。在对具体企业折现率确定之前，必须详细分析这些因素对于企业当前和未来报酬率的影响。
在选取折现率时，对那些产销基本平衡，行业利润率与社会利润率大体一致的企业，可采用社会平均利润串作为折现率；对于产品供不应求或供大于求，市场环境仍未完全形成或受政策限制，行业资金利润率与社会平均利润率有较大差异者，可采用行业平均利润率作为折现率；对于企业在行业中具有特殊性，如规模小、管理水平低，或规模小、技术含量高等，则应考虑企业的特点，在行业资金平均利润率的基础上进行调整。
资金利润率可根据行业统计资料估算调整得出，因此资金利润率法具有简便易行的优点。但是，由于世界经济一体化和信息经济带来的冲击，企业的外部环境的变化对企业经营带来深刻的影响，而反映其结果的统计资料往往滞后；同时，国有企业改革仍处于攻坚阶段，企业经营性资产和非经营性资产未进行分离，造成统计资料难以反映经营性资产的真实收益，使资金利润率法的应用产生误差。减小误差的一个可行途径是利用证券市场的公开信息对相关统计资料进行调整。
3.累加法
投资者投资于收益不确定的资产时，必然带有风险的成分。累加法的理论依据是当投资者愿意投资于某一风险性资产时，它必然会要求对其额外承担的风险及其额外的负担有所补偿。因此累加法是将无风险的报酬率加上对各种风险及负担的补偿率作为折现率的一种方法。
累加法的数学表达式如下：
折现率＝安全利率＋风险报酬率＋通货膨胀率
安全利率是不考虑风险报酬情况的利息率，一般是指国债利率，在我国也可指银行利率。
风险报酬一般包括经营风险和财务风险。经营风险是由企业经营的本身所引起的收益不确定性。它可通过企业经营期间运营收入的分布来度量，即运营收入变化越大，经营风险越大；运营收入变化越小，经营风险越小。经营风险可分为内部和外部两类。内部经营风险与那些企业内部能控制的运营条件联系在一起，它可通过公司的运营效率得以体现。外部风险与那些超出企业控制的环境（如政治环境和经济环境）强加给企业的运营条件联系在一起。财务风险是由负债导入企业的资本结构之中而产生的。通常用负债与权益的百分比来度量财务风险，负债在资本结构中比重越大，这种风险越大。由于负债的存在意味着有义务支付固定费用（利息），于是存在着收入可能不足以支付这些债务的风险。
如果企业的收入金额和支出金额是按预期的各年即时价格预测的，为使企业的收益不低于实际期望水平，则应在实际期望收益率水平上，再加上通货膨胀率的影响。
累加法是目前企业价值评估实践中用来确定折现率的最常用方法。但由于经营风险和财务风险等的量化，目前主要依赖于经验判断，其粗略性是明显的。只有在充分了解和掌握宏观经济的运行态势、行业发展前景、市场状况和同类企业竞争情况基础上，运用经验判断才可能趋于合理。
4.β系数法
风险是负面因素，需要补偿。然而，度量风险和风险补偿的精确模型却是人们长久以来争论的焦点。从发达国家来看，到目前为止，资本资产定价模型由于具有简单、直观并且有很强的可检验性，一直是衡量其他风险收益模型的标准。
资产的风险来源可分为两类：一类是由企业特定行为产生的非系统风险，这种风险可通过分散投资来消除；另一类是由市场行为产生的系统风险（也称市场风险），它影响所有资产的价格。资本资产定价模型通过β值来衡量市场风险，
折现率＝无风险报酬率＋β（社会平均收益率－无风险报酬率）
关键问题是β的取值如何确定。在美国，β值的确定主要来自于证券市场的数据分析，各种方法和模型都依赖于历史数据、市场数据、基础数据或者它们的综合。我国利用β系数法的条件尚不成热，主要原因是：我国证券市场的发展时间较短，没有较长的时间序列资料作为β值测算的依据；证券市场发育尚不完善，管理政策的多变和投资者的投机动机过强导致股票价格波动较大，上市公司公开的财务信息失真，使股票价格与实际收益之间的关联度较低。
上述情况说明，在目前的状况下β值的测算很困难，且缺乏实际意义。
三、结论
从对上述四种折现率的确定方法的分析来看，β系数法是发达国家采用的较精确的方法，由于该方法需要大量的资本市场的系统数据及模型，目前很难适用于我国资本市场的现实状况，因此，实际应用时应特别注意该方法的适用条件。加权平均成本法、资金利润率法和累加法有充分的理论依据，各有其优势，但只是提出了折现率确定的大致范围，或是底线，或是上限，或是中线，缺乏精确的计算，都有各自的缺陷，折现率确定的结论较为主观。因此，在实际评估中，要想科学确定折现率，在条件允许的情况下，应谨慎地从多角度、多途径来考虑影响折现率的因素，强调多方法、多途径取得结果的相互检验和验证，以减少误差。对收益法取得的评估结果，也尽可能地用市场法、成本法和其他评估方法来验证。同时，应创造条件加强证券市场的研究与分析。只有折现率的确定具有说服力和经得起实践检验，收益法对于企业整体价值评估才会具有越来越强的生命力。
参考文献：
[1]周海珍。浅论收益法中折现率的确定[J].中国资产评估，2001，（4）：13-15.
风险投资估值方法篇10
一、折现率的含义
将未来一定时期的预期收益按一定比率折算为现值的过程称之为折现，而在折现过程中使用的比率称为折现率。折现率又称为收益还原率、资本化率、本金化率等，但就其本质而言都是一种投资回报率。通常情况下投资回报率由两部分构成：一是无风险报酬率，主要取决于资金的机会成本；二是风险报酬率，主要取决于投资风险的大小。正常情况下，折现率的大小与投资风险的大小正相关，风险越大，折现率越高；反之则越低。
二、折现率确定的原则
通过定性分析的方法和定量分析的方法都可以确定折现率，然而任何一种方法的使用都应遵循折现率的确定原则。
（一）折现率不低于无风险报酬率
投资的无风险报酬率往往取决于投资的机会成本，因此折现率要不低于投资的机会成本。一般在资本市场中，投资的回报率都要比该投资的机会成本要高。国库券利率和银行储蓄利率在现实生活中一般作为无风险投资报酬率，因此在确定折现率的时候应注意折现率要高于国库券利率和银行储蓄利率。
（二）行业基准收益率不宜直接作为折现率，但可作为参考
行业基准收益率反映的是拟建项目对国民经济的净贡献的高低，包括拟建项目可能提供的税收收入和利润，而不是对投资者的净贡献。因此，行业基准收益率不能直接适用于企业价值评估中的折现率。随着我国资本市场的不断完善与发展，在衡量行业平均盈利能力时往往参考行业的平均收益率这一指标，也可为折现率的确定提供参考。
（三）要反映目标企业的收益风险
在市场经济环境中，企业的资金来源与经营范围多种多样，各个企业面临的经营风险都是由于自身资本结构和经营方式的差异引起的。折现率就其本质来看，主要反映的是预期的风险报酬率。各企业面临的风险不同，所要求的风险补偿必然不同，因此不同企业的折现率也会随着风险的变化而变动。这就要求我们在确定折现率时要兼顾收益与风险的一致性，能够较为准确的体现企业面临的风险。
三、折现率的确定方法
（一）风险累加法
行业风险、经营风险、财务风险、通货膨胀风险等，这些风险都将是企业未来经营过程中所要面临的。在测算风险报酬率时，需充分考虑以下因素：一是GDP增长率和企业所在行业在国民经济中的地位；二是企业所在行业的发展状况及投资风险；三是行业中企业所处的地位及在经营过程中可能承担的风险。在综合考虑以上因素之后，企业价值评估折现率中的风险报酬率便可由企业可能面临的风险对要求回报率的量化并累加得到。
测算折现率的公式表述为：折现率=无风险报酬率+风险报酬率。
其中：无风险报酬率一般指国债利率，也可指银行利率。
风险报酬率=行业风险报酬率+经营风险报酬率+财务风险报酬率+其它风险报酬率
在实践中采取参照物类比加上经验判断的方法往往是量化上述各种风险所要求的回报率，对于国民经济的运行态势、行业发展方向、市场状况、同类企业竞争情况等数据资料需要评估人员充分掌握，尽可能采取统计和数理分析方法来量化风险报酬率。
（二）β系数法
在选择估算行业或是企业的风险报酬率的方法上可以采取β系数法。β系数法是行业风险报酬率与被评估企业所在行业平均风险的比率系数的乘积。利用β系数法测算风险报酬率一般按如下步骤实施：首先测算社会平均风险报酬率，将社会平均收益率扣除无风险报酬率即可得到；其次确定企业及所在行业的β系数，一般是将企业及其所在行业的平均风险与社会平均风险之比得出；最后得出企业的风险报酬率，将社会平均风险报酬率与企业所在行业的β系数相乘得到。
用公式表述为：Rr=（Rm-Rg）×β，其中Rr代表评估企业所在行业的风险报酬率；Rm代表社会平均收益率；Rg代表无风险报酬率；β代表被评估企业所在行业的β系数。
因此，折现率=无风险报酬率+风险报酬率=无风险报酬率+β（社会平均收益率―无风险报酬率）。
（三）加权平均成本法
从投入资本角度确定折现率是加权平均资本成本法的核心思想。它的一般做法是：在企业的投入资本过程中，将企业用某种筹资方式所筹措的资本占资本总额的比重作为权数，对各种筹资方式的资本成本进行加权平均，从而将得到的加权平均成本作为折现率。
可用公式表述为：折现率=长期负债占投资成本比重×长期负债成本+所有者权益占投资比重×净资产投资要求回报率。
其中：净资产要求回报率=无风险报酬率+风险报酬率。
四、结论
由于我国资本市场和证券市场的发展还不够完善，因此实务界在确定折现率所使用的方法相对比较滞后，更多依靠经验判断。通过对比研究上述三种确定折现率的方法，可发现每种方法都有限制条件和不足之处。比如风险累加法和加权平均成本法中折现率的确定主观性较强，我国资本市场发展不完善的状况又限制了β系数法的使用。因此，在确定折现率时，要基于实际情况，关注其适用性，不能只套用模型，并根据实际情况适时改进折现率的计算方法。利用收益法进行企业价值评估时，在通过多角度来考虑影响折现率因素，折现率的合理确定应通过多种方法和途径取得，从而可以进行相互检验以降低误差，使得企业价值评估的结果更具合理性。
参考文献
风险投资估值方法篇11
Key words： Value Engineering；venture capital；cost effectiveness
中图分类号：F224；F830.59 文献标识码：A 文章编号：1006-4311（2016）08-0024-02
0 引言
风险投资是一种高风险高收益的投资形式，主要工作是对经过筛选后的项目标的（通常是一家实体企业）进行注资参股，并在未来通过合适的方式退出获利。对一个风险投资公司来说，会在数年的投资行为后，管理一个项目池，项目池的净收益即为所有项目在未来退出后所带来的收益，减去所有项目运作过程发生的成本。
在风险投资运作过程中，项目收益和项目成本是两个需要考虑的核心问题。项目收益取决于风险投资公司对项目评估的评估体系、专业能力、市场运气；项目成本则取决于项目运作中的实施流程、调查方法等。学术界对风险投资的研究，大多集中在以未来预期收益为导向的项目评估指标体系的分类和评价，忽略了项目评估所实现的功能与投入成本间存在一种可优化的价值关系，适用于价值工程理论的分析范畴。本文旨在应用价值工程探讨风险投资项目评估中的成本控制问题，即在满足必要评估功能的前提下，制定成本优化的项目评估流程。
1 价值工程理论
价值工程是指以最低的总成本（寿命周期成本），在可靠实现产品或作业的必要功能的前提下，通过创造性工作提高产品或作业的价值的科学手段。价值工程中的“价值”是指研究对象所具有的功能与取得该项功能所需的成本之比，这种关系可以用公式V=F/C表达，其中V-价值，F-功能，C-成本。
价值工程的核心是功能分析，通过功能分析甄别必要和冗余的功能，并通过成本优化，提升研究对象的价值。价值工程的基本工作流程包括对象选择、情报收集、功能分析与功能评价、方案创造、方案实施等。
2 价值工程在风险投资项目评估中的应用
价值工程的主要工作步骤包括功能分析与功能评价、方案改善创新、方案评价及结论。现以国内一家知名风险投资机构的项目运营数据为基础，引入价值工程方法对该机构项目评估流程进行分析，并在满足现有功能需求的情况下提出成本优化方案。
2.1 项目评估概况
风险投资的项目评估指对目标企业进行的全方位调查分析，包括行业调查、业务审查、团队调查、财务调查、法律调查五个功能。
2.2 功能分析和功能评价
由五位风险投资领域的业内专家，按常用的“0-4评分法”对五个功能的重要性进行评分、汇总计算，确定功能重要性系数。功能重要性评分方法见表1，功能重要性系数Fi（F1-F5）计算结果见表2。
风险投资的项目评估分为六个业务环节，分别是资料收集、走访、进驻项目企业调查、专家智囊评审、会计师事务所审计、律师事务所合规。现以国内一家知名风险投资公司的项目运营数据为基础，提取4个项目评估流程作为样本。每个评估样本在六个业务环节中均增加了成本，将增加的成本分摊到F1-F5五个功能单元。计算每个功能单元分摊的成本汇总，并以此计算功能成本系数Ci（C1-C5）。如表3所示。
根据以上功能重要性系数和功能成本系数，计算功能价值系数Vi=Fi/Ci。如表4。
价值工程的重点改进对象是功能价值系数小于1的功能单元。如表中所示，F1-F3的价值系数均略大于1，表明功能价值略高；F5的价值系数约等于1，表明目前其功能成本与功能重要性基本匹配。F4的价值系数小于1，且偏离较大，表明其功能偏低或成本偏高，因此提高F4的功能或降低其成本是价值工程的改进方向。
2.3 方案改善
根据上一阶段的功能评价，我们确定从财务调查这个方面来对这家国内风险投资公司的项目评估进行成本优化。
按照成熟风险投资机构运作的行规，财务调查主要是外聘第三方会计师事务所进行的审慎调查。然而由于第三方审计机构审计时间长、风控保守，在国内竞争激烈的风险投资市场容易错失良机，部分国内风险投资机构在实际操作中也采用自建财务调查团队，而非外聘第三方机构的模式。
对于这家国内风险投资公司，我们建议自建财务调查团队。这样一来，可以省去外聘第三方会计师事务所的审计成本，需要增加团队建设费用、业务实施费用。在每个项目上需要2名财务尽调人员，负责整理财务报表及分录、查阅明细账、纳税资料、资产盘点、重要合同等，并形成报告。
分析自建财务调查团队为单个项目带来的成本变化。该风司可长期聘用2名专业财务人员，按照一般薪资标准每年共增加工资支出20万元；另一方面，该风司一般年份需要进行财务调查的项目数为月均1-2个，取其平均值，按照每年18个需实施项目计算，平均每个项目的自建财务人员支出为1.11万元。业务实施费用方面，财务调查一般历时3-5天，按照该风司每人每天1000元的出差费用标准，取天数平均值，2个人员的4天调查差旅费用合计0.8万元。因此，实施每个项目时，若自建团队将增加1.91万元成本。而与此同时，可省去外聘第三方审计机构所需为每个项目支付的5万元财务调查费。
故得到的结论是：自建财务调查团队时，每个项目上将节省3.09万元。
2.4 方案实施与效果
该国内风险投资公司根据选定的改进方案，取消了外聘的第三方会计师事务所，改为长期聘用两名全职财务人员，并根据其熟练程度调整业务量。在该风险投资公司过去一年进驻企业方评估的22个项目中，仅财务调查一项支出就累计节省70多万元。
3 结束语
在风险投资项目评估流程中，应用价值工程方法对一家国内风险投资公司进行成本优化分析，找到了进行成本控制的关键。对于该公司来说，能够重新设计业务流程架构，并在合理的业务结构下，把更多的资源投入到业务能力的扩展上，同时提高了业务效率。
在实际的风险投资行业里，对于一支资金量1-2亿的小基金，配备2名财务人员是合适的。以1亿的资金规模为例，基金管理人每年收到管理费为150-200万，如果能够在某一个业务流程上节省50-60万，也不啻为一项不小的收获。放大而言，募集资金量越大的基金，投资的项目越多，同一时期内需要考察评估的项目就更多。当需要考察的项目数大幅增长时，通过本文提供的改进方案所节省的运营经费将变成巨大的效益。
参考文献：
[1]王春生，等.世界范围VE/VM学术组织的建设及其对实践应用的推动[J].价值工程，2007（4）.
风险投资估值方法篇12
一、引言
目前，各地新农保试点正在如火如荼地开展，《国民经济和社会发展第十二个五年规划纲要》明确提出“十二五”期间实现新农保制度的全覆盖。那么，新农保制度建立起来之后，能否实现“可持续”的目标呢?其在运行的过程中会面临哪些风险?这些风险又该如何进行识别和衡量?这就需要建立一个新农保风险评估指标体系。新农保风险评估指标体系是指由能够评估新农保制度面临的风险大小、并有着内在联系的主要指标按一定逻辑构成的体系。本文将在对新农保风险识别的基础上，设计出一个新农保风险评估指标体系，以便于随时监测新农保风险，并促进新农保制度的可持续发展。
二、新农保风险评估指标体系的设计
(一)新农保风险评估指标的选取
从制度建立和运行程序上来看，新农保风险包括制度设计风险、筹资风险、基金投资风险、操作风险和给付风险。下面分别从这五个方面来选取新农保风险评估指标。
1.制度设计风险
制度设计风险主要表现为精算风险。根据《国务院关于开展新型农村社会养老保险试点的指导意见》[国发(2009)32号]的规定，新农保个人账户养老金计发月数为139元，这一制度设计是否合理呢?计发系数过低，会导致参保人未死亡个人账户养老基金就提前支付完毕，出现收不抵支的现象；计发系数过高，又会导致个人账户养老基金的大面积剩余，无法实现制度的预期效果。因此，可以选择个人账户养老金计发系数作为评价新农保制度设计风险的一个指标。另外，制度预设的养老金替代率水平也会影响新农保制度的风险。替代率水平过低，无法实现新农保制度“保基本”的目标，替代率水平过高，又会给筹资主体带来负担，这里用新农保供给替代率与需求替代率之差来衡量。其中，新农保供给替代率=农村老年群体领取的养老金／当年农民人均纯收入；新农保需求替代率=农村老年群体基本生活消费支出／当年农民人均纯收入。
2.筹资风险
新农保制度尝试从筹资模式人手，改善农民参保不能享受财政补贴的局面，提高农民参保积极性。新农保的筹集模式为“个人缴费+集体补助+政府补贴”，因此，新农保的筹资风险包括个人筹资风险、集体筹资风险和财政风险三部分。个人筹资风险可以选择农民的最大缴费能力与新农保个人缴费率之差来衡量。其中，农民的最大缴费能力＝(农民人均纯收入－农民人均生活消费支出)，农民人均纯收入；新农保个人缴费率＝农民的缴费数额／农民人均纯收入，由于新农保有多档缴费率(缴费标准)，这里选取最低缴费率。新农保集体补助资金来源于集体经济，集体经济实力主要依靠集体积累和乡镇企业利润，因此，这里选择集体积累和乡镇企业利润作为集体筹资风险评估的指标。新农保的财政补贴既有中央财政补贴，又有地方财政补贴，可以选择中央财政对新农保的年补助数额占中央财政收入的比重来衡量中央财政风险；地方财政对新农保的年补助数额占地方财政收入的比重来衡量地方财政风险。
3.基金投资风险
新农保基金投资风险分为现行模式下的基金投资风险和未来进入资本市场的基金投资风险。现行投资模式下，新农保基金面临的最大风险就是基金贬值风险，我们选取实际利率(为名义利率与通货膨胀率之差)作为风险评估的指标；未来新农保基金进入资本市场投资运营，会面临市场风险、信用风险、流动性风险等各种风险，新农保基金进入资本市场的根本目的就是为了获取更高的投资收益，因此，这里选择实际投资收益率(为名义投资收益率与通货膨胀率之差)这一指标来衡量。
4.操作风险
从风险产生的原因上来看，操作风险可以分为人员因素、内部流程、系统缺陷以及外部事件引发的操作风险。这里按照风险产生的原因来构建操作风险评估指标体系。人员因素引发的操作风险包括内部欺诈风险、人员配置不足风险、失职违规风险、知识技能贫乏风险；内部流程引发的操作风险，可以从新农保经办机构内部流程的规范化程度来衡量；系统缺陷引发的操作风险可以从系统设计不完善和系统维护不完善所产生的风险两方面来衡量；外部事件引发的操作风险包括基金投资的委托风险、养老金的欺诈冒领风险以及农民拒保、断保的风险等。
5.给付风险
给付风险是一个综合性的风险，制度设计、筹资、投资、操作等任何一个环节出现问题都可能产生给付风险。例如，政府筹资不力，政府财政出现赤字，新农保基础养老金会出现给付风险；个人账户养老金计发系数过低，老年人口预期寿命延长(出现长寿风险)，投资没有产生预期回报，挤占挪用基金、欺诈冒领养老金等风险的存在会导致新农保个人账户养老金给付风险的出现。以上导致给付风险出现的诸原因中，除长寿风险外均出现在了制度设计风险、筹资风险、基金投资风险和操作风险中。因此，为避免交叉和重复，这里仅将长寿风险作为给付风险评估的指标。
根据以上分析，可以设计出我国的新农保风险评估指标体系。
(二)基于AHP的新农保风险评估指标权重赋值
AHP(Analytic Hierarchy Process)，即层次分析法，它由专家和决策者对所列指标通过两两比较重要程度而逐层进行判断评分，利用计算判断矩阵的特征向量确定下层指标对上层指标的贡献程度，从而得到基层指标对总目标而言重要性的赋权结果。其具体计算分析过程如下。
1.构造指标两两比较的判断矩阵
对每一层次单个因素的相对重要性，由数值形式给出判断，并写成矩阵形式，如表1所示。矩阵表示相对于总指标A而言，各子层指标Bi的相对重要性。通常取1，2，……，9及它们的倒数作为标度，其标度含义为：随着标度的增大，两指标相比，一个指标比另一个指标的重要程度越来越高。
2.层次单排序和一致性检验
层次单排序是根据判断矩阵计算，相对于上一层某指标而言，本层次与之相联系指标的重要性次序的权值，它归结为计算判断矩阵的特征根和特征向量问题，即对判断矩阵B，计算满足BW=λmexW的特征根和特征向量，并将特征向量正规化，将正规化后所得到的特征向量w=[W1，W2，…WnJT作为本层次指标b1，b2，……bn对于其隶属指标Ak的排序值。
为了检验判断矩阵的一致性，需要计算它的一致性指标CI，定义CI=(λmex－n)／(n－1)。当CI=0时，
判断矩阵具有完全一致性。λmex－n愈大，CI就愈大，那么判断矩阵的一致性就差。并且需要将CI与平均随机一致性指标RI进行比较。RI的取值见表2。
CI与RI的比值称为判断矩阵的一致性比率。如果判断矩阵CR=CVRI＜0.10，则此判断矩阵具有满意的一致性，否则就需要对判断矩阵进行调整。通过专家指标权重赋值可以得到各层次单排序的结果(限于篇幅此处略去计算过程)。
3.层次总排序
如果总指标A隶属的n个指标B1，B1，…，Bn对A的排序数值向量为w(A－B)：(a1，a2，…，an)，Bik对指标Bi的层次单排序数值向量为w(Bi－Bik)：(b1，b2，…，bk)，(i＝1，2，…，n)，那么，Bik对A的数值向量为a*iW(Bi－Bik。表3中各指标后面的数字表示层次总排序的权重。层次总排序权重也就是新农保风险综合评估各指标的权重。
三、新农保风险评估指标体系的运用方法
建立起新农保风险评估指标体系，风险指标确定后，对每一个指标确定不同风险状态的临界值，依此确定每个指标风险大小的标尺，即风险评估的标准。然后通过模拟计算出单个风险评估指标以及综合风险评估指标具体数值的大小，并根据上一步确定的风险评估标准判定出各个指标以及整个新农保制度综合风险的大小。受篇幅和数据所限，下面仅给出确定新农保风险评估标准和判定风险大小的方法，不作具体的分析。
(一)单个指标风险大小评估的方法
上文所构建的新农保风险评估指标体系中，既包括定量指标，又包括定性指标。对于定性指标，一般无法从数量上对其做精确的测量，故在实际操作中可运用德尔菲法，通过对定性指标评级打分的办法将其转化为定量指标。这需要首先确定出各指标的风险等级，可将风险按从大到小的顺序分为六个等级，经专家论证确认，把各指标可能导致新农保风险的最大风险评估值定为1，然后按照一定公差递减，定出其他相应水平的风险评估值，如为0.8、0.6、0.4、0.2、0。新农保领域的专家对各定性指标的实际风险值按上述六个等级进行打分，并获得一致意见，确定出各单项指标的风险值大小。
风险投资估值方法篇13
广义的金融投资是指以金融市场为依托，进行一切金融资产买卖的投资；狭义的金融投资是指对有价证券进行的投资，即通过买卖股票和债券进行的投资。金融投资可以使投资者在未来获得较高的投资收益，同时也要承担较大的投资风险，一旦投资失误便难以减少其损失。金融投资风险就是指金融投资者在金融投资活动中遭受损失的可能性，它是伴随着金融交易活动的产生而产生的一种客观现象。
金融投资风险的分类
按照风险的影响范围，可以将金融投资风险分为系统性风险和非系统性风险。系统性风险是某一投资领域内所有投资者都共同面临的风险，它是一项难以避免的风险。例如，在股票市场上，由于货币政策、通货膨胀、政治事件等因素，引起所有股票价格的波动。这类风险对企业的影响程度不一，但所有的企业都要面对，这是一种不可分散的风险。非系统性风险是影响某一投资品种收益的某些独特事件的发生，导致投资者损失的可能性。例如，某家公司由于发生诉讼案件、投资失误、内部管理者舞弊等事件的公布披露，造成该公司股价大幅下跌的风险。这种风险只造成企业自己的不确定性，对其他企业不发生影响，是可分散的风险。因此，企业针对非系统性风险的控制措施就比较多。
金融投资风险评估的作用
（一）风险管理的重要内容
金融投资风险评估是现代企业风险管理的重要内容，是企业风险管理八要素之一。随着全国市场一体化和世界经济全球化的逐渐形成，不少经营风险较小的企业因风险管理的失败而被投资风险葬送。美国学者大卫・B・赫茨指出评估和防范风险的重要性：明白了不确定性和风险，就是明白了关键的经营问题和关键的经营机会。
（二）审计与监管的重要手段
金融投资工具的种类日益增多，不同金融工具的操作模式和风险也不尽相同，这就大大增加了进行审计监督的难度和审计风险。因此，只有通过运用科学的风险评估方法，才能有效降低金融投资工具的审计风险，最终实现审计和监管的目标。
（三）可用于对投资业务交易员的业绩评估
任何投资者都是厌恶风险的，企业必须对具体从事金融投资业务的人员进行风险限制。对于可能发生的过度投机行为，可以通过对金融投资工具的风险进行评估来考核其业绩，将企业承担的金融投资风险限制在可接受的程度之内。
企业金融投资风险的评估方法
（一）金融投资风险的衡量
风险衡量是在对过去损失资料分析的基础上，运用概率论和数理统计的方法对某一特定或者几个风险事故发生的损失频率和损失程度做出估计。金融投资风险的衡量即运用上述方法对某一个或者几个金融投资工具发生损失的频率和程度进行估计。
假设X1，X2，…Xn是某种金融工具的投资收益率，E（X）是随机变量的数学期望，即：
E（X）=∑i=1XiPi
[Xi-E（X）]2为观测值Xi的平方偏差，[X1-E（X）]2，[X2-E（X）]2 ，……[Xi-E（X）]2的算术平均数为这组数据的平均平方偏差，简称方差，即：
σ2=1/n∑i=1[Xi-E（X）]2
σ是衡量测量值与平均值离散程度的尺度即标准差，即：
σ=1/n∑i=1[Xi-E（X）]2
标准差越大，数据随机变量的离散程度越大，损失发生的可能性就越大，投资的风险就越大。
在期望值相等或较接近时可以直接用标准差进行风险大小的比较，如果两组分布的期望值明显不同，就应该运用变异系数来进行比较。变异系数是标准差与期望值的比例，即：
V=σ/ E（X）
一般来说，变异系数越小，发生风险的可能性就越小。如果企业进行证券投资组合，则投资风险的大小取决于所有证券之间协方差的大小，即：
COV（X，Y）=E{[X-E（X）][Y-E（Y）]}
（二）金融投资风险的评价
如果说风险衡量是对风险状况的客观反映，则风险评价就是根据风险衡量的结果对风险及其所造成的损失进行总体的认识和评价，在风险评价中包含了风险评估人员的主观评价，实务中风险衡量和风险评价经常是同时进行的。对金融投资风险评价的方法有很多，既可以采用简单的方式，也可以通过数理测算的方式进行。
1.投资风险图评价法。风险图是根据风险的严重程度和发生的可能性两个方面来绘制的。本文通过把企业在金融投资过程中面临的各种风险，如公司自身风险、行业风险甚至自然因素造成的风险都考虑进来，制作出反映风险严重情况的风险图，如图1所示。
如图1所示，风险图共分四个区域，其中第Ⅰ区和第Ⅱ区是“重程度、高发生可能性风险”及“重程度、低发生可能性风险”，是企业管理者和监管部门应高度注意的风险。第Ⅲ区是“低严重程度、高发生可能性风险”，由于存在较高的可能性，也应当对这些风险密切关注。第Ⅳ区的风险及其影响程度较小，通常企业是可以接受的。
2.投资风险度评价法。风险度评价法是按照风险度评价的分值对风险造成损失的可能性和严重程度进行评价，从而确定风险的大小，分值越大，风险越大。举例见表1。
3.VaR法。VaR是指，在一定概率水平（置信度）下，某一金融资产或证券组合在未来特定时期内的最大可能损失值。用公式表示为：
Prob（P > VaR）=1-α
式中Prob表示资产价值损失大于可能损失上限的概率，P表示金融资产在持有期t内的价值损失额，α为给定的置信水平，VaR表示在给定置信水平α下的在险价值，即可能的损失上限。
例如，某一投资公司持有的资产组合在未来一天内，置信水平为95%，VaR值为800万元。其含义是指，该公司的资产组合在一天内，由于市场价格变化而带来的最大损失超过800万元的概率为5%。
持有期t和置信水平α是VaR定义中的两个重要参数。在选择持有期长度时主要考虑三个方面的因素：
一是金融市场实际的流动性状况。因为持有期是由金融市场的流动性决定的，如果市场流动性较强，意味着所持头寸可以快速流动，则可以选择较短的持有期；如果流动性较差，则应适当延长持有期。
二是样本规模。在计算VaR时，往往假定回报率成正态分布，各种实证研究表明，样本数量越多实际回报分布越接近于正态，越有利于提高VaR近似的精度。
三是金融资产本身的特点。对于流动性较强的交易头寸往往以每日为周期，而对于期限较长的头寸则可以以每月为周期。
置信水平的选择主要是根据金融机构对风险的不同态度来决定的。选择较大的置信水平意味着其对风险比较厌恶，而损失超过VaR的数目就越少，并且在这种情况下，为了验证VaR结果所需的数据就越多，所花费的时间也更多。
计算VaR时应首先确定企业持有金融资产的头寸以及影响头寸价值的风险因素，并对所有风险因素发生的概率进行计算，然后建立所有头寸的定价函数，为所有头寸在各种环境下重新定价，建立结果分布模型，最后在给定的置信水平下求出分位数，并得到投资组合的VaR。
单一资产的VaR。假设某单一资产的期初价值为V0，期末的最低价值为Vt*=V0（1+r*），r为持有期内该资产回报率，r**为最低回报率，r服从正态分布。zα为相应置信水平α下的分位数。由正态分布的性质有：
-zα=（r*-μ）/σ
VaRt=V0-Vt*=V0（zα-μ）
资产组合的VaR。假设某投资组合包含n种资产，第i种资产的回报率为ri，ωi为第i种资产的权重，ωT为权重向量，Σ是方差-协方差矩阵，组合的VaR为：
VaR=V0zα ωTΣω
其中 ：
V0=∑i=1ωiV0，i
目前，应用VaR法进行风险评价时，其计算方法主要是围绕资产收益分布特征的确定而展开的，具体包括参数法、半参数法和非参数法。参数法最具代表性，目前流行使用的是J.P.Morgan的Risk MetricsTM方法。这种方法是基于线性假定和正态假定，虽然与实际不能完全吻合，但其操作性强所以仍被广泛使用。半参数法是在大量实证研究基础上，得出投资收益率并不服从正态分布，而是呈现出尖峰厚尾的特点，因此，国外学者提出了厚尾模型和估计函数模型。与参数模型相比较，非参数模型没有分布假设，当前最为常用的是蒙特卡罗模拟法。该方法假设历史变化在未来会重现，运用计算机对已有样本进行有放回的抽样来产生随机数，模拟回报的不同行为分布，从而对整体的分布做出推断。
VaR方法是一种可以进行事前衡量风险的方法，其最大的优点是非常简洁、直观，具有较好的操作性，不仅能够计算单个金融资产的风险，还能计算投资组合的风险。其缺陷主要是对于资产组合收益分布的求解比较困难，置信区间的选择也存在一定的随意性。因此，在运用VaR方法对企业金融投资风险进行评估时，必须注意收集足够多的历史数据，充分考虑投资收益率的波动，使结果更加准确。
结论
综上所述，企业金融投资风险的评估包括风险衡量和风险评价两个方面，在实务中风险衡量和风险评价有时是同时进行的，往往很难确定哪一步骤属于风险衡量、哪一步骤属于风险评价。然而，虽然目前关于金融投资风险评估的理论和方法有很多，但是在实际运用时尚存在许多不完善的地方。这主要是由于数据信息化建设比较落后，监管人员利用现代量化技术的能力普遍较低等，需要今后在实践中逐步改进。
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